1、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行业投资策略报告 行业投资策略报告 证券研究报告证券研究报告 化工化工推荐推荐 (维持 维持）重点公司重点公司 重点公司重点公司 2018A 2019E 评级评级 万华化学 3.38 3.99 买入 华鲁恒升 1.86 1.63 买入 扬农化工 2.89 3.42 买入 桐昆股份 1.16 1.82 审慎增持 中国巨石 0.68 0.68 审慎增持 联化科技 0.04 0.43 审慎增持 华峰氨纶 0.27 0.33 审慎增持 金禾实业 1.63 1.65 审慎增持 新和成 1.43 1.13
2、审慎增持 恒力股份 0.68 1.65 审慎增持 中国石化 0.52 0.51 审慎增持 卫星石化 0.88 1.23 审慎增持 中国石油 0.29 0.38 审慎增持 玲珑轮胎 0.98 1.27 审慎增持 国瓷材料 0.56 0.55 审慎增持 龙蟒佰利 1.15-审慎增持 金发科技 0.23 0.29 买入 荣盛石化 0.26 0.71 审慎增持 恒逸石化 0.80 1.24 审慎增持 新洋丰 0.63 0.76 买入 三棵树 1.67 2.40 审慎增持 雅克科技 0.31-审慎增持 万润股份 0.49 0.59 审慎增持 海利得 0.29 0.35 买入 鲁西化工 2.02-审慎增持
3、 飞凯材料 0.67 0.83 审慎增持 中化国际 0.44-审慎增持 天赐材料 1.35-审慎增持 巨化股份 0.78 0.80 审慎增持 相关报告相关报告 化工行业 2019 年投资策略（兴业证券）：谁无暴风劲雨时，守得云开见月明2018-11-28 分析师：徐留明 S0190515060004 王云骢 S0190518020002 庄伟彬 S0190518080005 研究助理：张志扬、黄彦东、邓先河 投资要点投资要点 回顾回顾 2019 上半年，全球宏观不确定性有所增强，国内化工行业景气有所反弹但于贸易战后整体回落。上半年，全球宏观不确定性有所增强，国内化工行业景气有所反弹但于贸易战后
4、整体回落。分地区来看，欧美走弱，财政刺激下中国小幅反弹，而全球范围内英国脱欧、中美贸易战等逆全球化事件的发生对宏观经济的增长带来较多不确定性；行业方面，全球建筑业稍强，消费整体平稳而汽车下滑明显，同时贸易战对出口的冲击使化工内需承压、出口受限；从资本开支看，海外 CapEx 整体力度减小，而中国地区 CapEx 延续之前较快增长但增速已经有所放缓。化工企业营收同比增长但盈利能力同比下滑，资本开支的增长带动资产负债率小幅提升，但现金流依然健康。展望未来在供给回升需求走弱下行业短期承压，中长期下安全环保标准的提升有望助力行业集中度的持续提升，同时逆全球化下部分依赖进口替代的新材料领域也有较大发展机
5、遇。展望未来在供给回升需求走弱下行业短期承压，中长期下安全环保标准的提升有望助力行业集中度的持续提升，同时逆全球化下部分依赖进口替代的新材料领域也有较大发展机遇。中短期看行业供需格局的变化对景气度有所影响，而长远来看，以安全环保为发力点的供给侧改革将为化工业带来系统性变化，在经济发展的新阶段，化工行业集中度有望持续提升。此外在精细化工新材料领域仍存在较多需依赖进口产品，制约了下游相关如半导体、新能源等产业的发展，未来有望迎来重大发展机遇。投资策略：四类主线着手，把握投资策略：四类主线着手，把握 2019 年下半年化工行业投资机会。年下半年化工行业投资机会。（1）产业格局重塑的关键力量：）产业格
6、局重塑的关键力量：具备一体化、园区化、精细化、低成本优势的行业领先企业：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、中国巨石、桐昆股份、华峰氨纶；（2）石油炼化：）石油炼化：民营炼化陆续投产，PTA 供需继续改善，炼化项目具备成本及产品结构优势，未来成长空间广阔；（3）农药及中间体、轮胎行业：）农药及中间体、轮胎行业：农药及中间体行业供给持续收缩，行业具备较强成长性；轮胎行业成本压力下降、进口替代持续推进，头部企业逆势扩张；（4）化工新材料）化工新材料：重研发、高回报，将迎重要发展机遇：锂电材料、完全生物降解塑料、光伏材料、半导体化学品、OLED 材料、车用催化材料。重点公司：重点公司：万华化学、华鲁恒升、
7、扬农化工、桐昆股份、中国巨石、联化科技、华峰氨纶、金禾实业、新和成、恒力股份、中国石化、卫星石化、中国石油、玲珑轮胎、国瓷材料、龙蟒佰利、金发科技、荣盛石化、恒逸石化、新洋丰、三棵树、雅克科技、万润股份、海利得、鲁西化工、飞凯材料、中化国际、天赐材料、巨化股份等。风险提示风险提示：宏观经济趋弱的风险、环保政策执行力度不及预期的风险、贸易摩宏观经济趋弱的风险、环保政策执行力度不及预期的风险、贸易摩擦持续恶化的风险、化工产品价格大幅波动的风险擦持续恶化的风险、化工产品价格大幅波动的风险。百舸争流，奋楫者先 百舸争流，奋楫者先 2019 年年 06 月月 11 日日 2 1 0 9 3 6 2 2/
8、3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业投资策略报告行业投资策略报告 目 录 目 录 1、行业回顾与展望.-6-1.1、全球化工行业的发展趋势.-6-1.2、中国化工行业经济运行情况.-13-1.3、中国化工行业的关键变化.-21-1.4、原油市场回顾与展望.-30-2、投资策略.-33-2.1、产业格局重塑的关键力量.-33-2.2、炼化项目打开成长空间，PX-PTA-涤纶长丝产业链集中度持续提升.-42-2.3、农药及中间体、轮胎行业.-48-2.4、成长空间广阔的新材料行业.-
9、59-3、重点公司.-79-4、风险提示.-79-图 1、美国、日本与欧洲制造业 PMI.-6-图 2、全球化工新订单 PMI 与上市公司营收同比.-6-图 3、全球不同地区化工品产量同比增速.-7-图 4、全球不同种类化工品产量同比增速.-7-图 5、全球大宗化工上市公司盈利能力与回报率.-7-图 6、全球不同经济体化工业环比增长.-7-图 7、根据终端市场细分的化工子行业规模与其主要影响要素.-8-图 8、美国、欧元区与中国建筑业增速.-8-图 9、美国、欧元区与中国汽车销售增速.-8-图 10、美国、欧元区与中国消费增速.-9-图 11、2018 年全球化工业销售额分布.-9-图 12、
10、全球化工上市企业资本开支同比增速.-10-图 13、全球化工业 M&A 交易金额与交易倍数.-10-图 14、全球不同地区化工产能增速与 GDP 增速.-11-图 15、已宣布的美国页岩气开发投资项目.-12-图 16、美国不同州化工业分布.-12-图 17、全球不同地区化工 CapEx 与 R&D 力度.-12-图 18、中国采购经理指数 PMI.-14-图 19、中国六大发电集团耗煤量及当月同比.-14-图 20、中国基建固投完成额累计同比.-14-图 21、中国房屋新开工与竣工面积累计同比.-14-图 22、中国家用电冰箱产量当月与累计同比.-14-图 23、中国汽车产量当月与累计同比.
11、-14-图 24、中国布产量当月与累计同比.-15-图 25、中国规模以上主要商品零售的拉动.-15-图 26、中国化工行业采购经理指数 CCPMI.-15-图 27、中国化工品开工率月度波动情况.-15-图 28、中国化工业工业增加值累计同比增速.-16-图 29、中国化工业用电量当月同比.-16-图 30、中国化工业 PPI 当月同比.-16-2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 31、中国化工业 PPI&P
12、PIRM&CCPI 环比.-16-图 32、中国化工业营业收入累计同比.-17-图 33、中国化工上市公司营收同比.-17-图 34、中国化工业毛利率.-17-图 35、中国化工上市公司毛利率.-17-图 36、中国化工业利润总额累计同比.-17-图 37、中国化工上市公司利润总额同比.-17-图 38、中国化工业 ROE 累计年化.-18-图 39、中国化工上市公司 ROE 年化.-18-图 40、中国化工业资产负债率.-18-图 41、中国化工上市公司资产负债率.-18-图 42、中国化工业产成品存货同比.-18-图 43、中国化工上市公司产成品存货同比.-18-图 44、中国化工业应收账
13、款净额同比.-19-图 45、中国化工上市公司应收账款同比.-19-图 46、不同化工子行业的市场规模与增速.-19-图 47、不同子行业上市化企营收和毛利率变化.-19-图 48、化工产品价格与价差全景图.-20-图 49、14 年供改铺开前化工量价关系.-22-图 50、中国化工业资产负债率.-22-图 51、中国化工业规模以上化企营收同比增速.-23-图 52、基础化工上市公司在建工程占总体比重.-23-图 53、中国化工业资本开支情况.-23-图 54、基础化工上市公司资本开支.-23-图 55、化工产能周期与历史价格变化.-23-图 56、石油化工上市公司资本开支.-23-图 57、
14、2017-2018 年化工事故分类型情况表.-24-图 58、化工事故部分共性问题归纳.-24-图 59、海外突发性重大事件与相关法律法案制定推出的关系.-24-图 60、世界级化工园区及其主要特点.-25-图 61、2016-2018 年化工事故分地区情况地图.-27-图 62、中国不同省份安全环保检查力度.-27-图 63、美国不同化工子行业经营特点.-28-图 64、不同产业链中的新材料产品.-28-图 65、中国化工研发投入收入占比低.-29-图 66、中国化工新材料高速增长.-29-图 67、国际原油期货价格走势.-30-图 68、美国原油产量快速增长.-31-图 69、近年全球油品
15、供给及需求情况.-31-图 70、伊朗、委内瑞拉原油产量.-32-图 71、美国原油及石油产品净进口量.-32-图 72、万华化学未来业务矩阵.-34-图 73、扬农化工分业务收入占比.-36-图 74、扬农化工营收情况.-36-图 75、公司涤纶长丝产能保持增长.-38-图 76、近年 PTA 产能、产量.-38-图 77、公司氨纶盈利能力显著高于同行.-41-图 78、华峰新材产权控制关系.-41-图 79、PTA-PX 价差走势.-42-图 80、国内 PTA 有效产能开工率.-42-2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务
16、必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 81、PTA 流通环节库存.-43-图 82、近年 PTA 产量增量情况.-43-图 83、新建 PX 装置准入能耗下降.-44-图 84、新建乙烯装置准入能耗下降.-44-图 85、国内外炼厂平均规模.-45-图 86、单装置规模增加单位投资额下降.-45-图 87、单装置规模增加单位能耗下降.-45-图 88、蒸汽裂解装置主要产品价格对比.-46-图 89、乙烷、石脑油裂解单位进料对应营收.-46-图 90、NGPL 组分价格对比.-47-图 91、乙烷石脑油价格对比.-4
17、7-图 92、国内玉米种植农资投入，农药占比低.-50-图 93、全球粮食种植面积波动有限.-50-图 94、国内农药原药产量分布.-51-图 95、专利药开发成本有上升的趋势.-51-图 96、菊酯及中间体贲亭酸甲酯价格.-52-图 97、吡虫啉、啶虫脒及其中间体 CCMP 价格.-52-图 98、农药板块 23 家样本公司资本开支.-53-图 99、农药板块 23 家样本公司在建工程.-53-图 100、中国轮胎产量.-55-图 101、中国汽车产量平稳增长.-55-图 102、中国汽车保有量增长稳定.-55-图 103、全球天然橡胶供需.-56-图 104、天然橡胶及合成橡胶价格.-56
18、-图 105、2018 年以来橡胶助剂价格逐步趋弱.-57-图 106、2017/18 年来多数上市公司盈利有所回升.-57-图 107、全球分地区新能源乘用车保有量.-60-图 108、中国新能源汽车发展迅速.-60-图 109、2017 年动力电池 CR4 为 63.1%.-62-图 110、2018 年月动力电池 CR4 达 69.6%.-62-图 111、NCM 正极材料市场集中度变化.-62-图 112、人造石墨负极材料市场集中度变化.-62-图 113、湿法隔膜市场集中度变化.-62-图 114、干法隔膜市场集中度变化.-62-图 115、电解液（动力电池）市场集中度变化.-63-
19、图 116、电解液（整体）市场集中度变化.-63-图 117、国内电解液产能扩张情况.-63-图 118、电解液价格变化情况.-63-图 119、国内正极材料产能扩张情况.-64-图 120、三元材料占比提升.-64-图 121、国内隔膜产能扩张情况.-64-图 122、国内隔膜产量变动情况.-64-图 123、太阳能电池组件价格持续下降.-65-图 124、19 年 3 月国内光伏组件出口创历史新高.-65-图 125、福斯特历年 EVA 胶膜平均销售价格.-66-图 126、EVA 胶膜毛利率.-66-图 127、福斯特光伏胶膜平均价格缓步触底回升.-67-图 128、福斯特年度销量持续增
20、长.-67-图 129、全球和国内半导体产业市场规模.-68-图 130、全球和国内半导体用电子材料市场规模.-68-2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 131、大基金在国内半导体领域布局情况.-69-图 132、IC 制造各工艺环节关键材料.-70-图 133、国内半导体材料市场份额.-70-图 134、全球硅片制造用各电子化学品份额.-70-图 135、半导体材料壁垒较高、客户粘性强，且国产化率仍然偏低.-
21、71-图 136、预计不同半导体材料国产化突破进程存在一定差异.-72-图 137、OLED 材料产业链.-74-图 138、国五和国六排放催化系统的主要区别.-76-图 139、国内规模以上快递业务量快速成长.-78-图 140、近年来网上外卖用户量激增.-78-表 1、OPEC 及非 OPEC 国家减产执行率.-31-表 2、扬农化工优嘉植保储备、在建项目汇总.-37-表 3、2018 年以来中国巨石已投产产能及近期主要产能规划.-40-表 4、在建民营炼化项目情况.-44-表 5、不同原料蒸汽裂解的产品收率.-46-表 6、部分引导农药行业发展的政策文件、行业报告.-49-表 7、近年来
22、部分中间体及农药原药企业的生产安全事故.-49-表 8、中国轮胎企业海外工厂情况.-57-表 9、主要车企配套轮胎品牌.-58-表 10、国际汽车巨头在新能源汽车领域规划与布局.-59-表 11、2017/2018 年全球动力电池企业销量排名.-60-表 12、全球电池巨头在华扩张情况介绍.-61-表 13、全球电池巨头在欧洲扩张情况介绍.-61-表 14、1Gwh 电池主要材料用量.-61-表 15、电池材料龙头企业推荐逻辑.-64-表 16、EVA 胶膜主要供应商情况一览.-67-表 17、国内在建晶圆厂一览.-69-表 18、主要半导体材料行业情况概览.-72-表 19、国内 OLED
23、厂商发展现状.-73-表 20、我国主要的 OLED 材料厂商.-75-表 21、柴油发动机尾气净化各部件均需要用到蜂窝陶瓷.-76-表 22、国五到国六标准对蜂窝陶瓷的需求.-77-表 23、重点公司盈利预测与估值表（2019 年 6 月 6 日）.-79-2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业投资策略报告行业投资策略报告 报告正文报告正文 1、行业回顾与展望、行业回顾与展望 1.11.1、全球化工行业的发展趋势、全球化工行业的发展趋势 201
24、9 上半年上半年宏观不确定性宏观不确定性持续增强，持续增强，全球化工全球化工景气回落，但地区差异显著。景气回落，但地区差异显著。07 年以来，在全球整体弱需求的背景下各国央行重复了三轮“货币救经济”；14-15年商品价格拖累贸易萎缩后欧日央行宽松货币、美国财政政策接棒、中国棚改货币化安置与 PPP 项目助力，刺激 16-18 年全球经济强劲增长，也使化工业步入为期 2 年的景气上行周期。然而 18Q2 以来，全球宏观“逆风来袭”：包括作为逆全球化典型的英国脱欧、中美贸易战等事件对区域贸易的压制，包括部分主要经济体下游终端汽车与地产相关消费的减速，也包括地缘政治事件、原油价格和汇率波动带来的不确
25、定性增强使社会偏向谨慎、投资意愿下滑；GDP 三大三大部分部分悉数承悉数承压，叠加事件性脉冲与压，叠加事件性脉冲与库存波动的强化库存波动的强化（16 年 7 月-18 年 10 月中国工业制造业被动补库存，其后至今主动去库存），全球化工业景气度随之回落。IHS Markit 发布的全球化工业 PMI 新订单指数可以较好地表征行业景气度变化，其值于 16 年年 6 月向上穿越枯荣线，后于月向上穿越枯荣线，后于 29 个月后的个月后的 18 年年 10 月首次月首次跌破枯荣线跌破枯荣线并震荡至今（19 年 5 月最新值 49.7）。该指数对于全球化工企业的营收增速与盈利能力变化亦有较强的指导性意义
26、（以全球上市公司表征）；World Petrochemical Conference 2019 指出随着利润水平缩减，化工收益进入平稳期。对比 American Chemisitry Council 发布的化工品产量增速与全球不同经济体 PMI情况，可见“美强欧弱”、新兴经济体承压的宏观形势促成了全球化工“美强欧弱”、新兴经济体承压的宏观形势促成了全球化工地区地区景气景气差异的格局差异的格局。18Q2 后美国成为全球制造业景气度最高的经济体，其化工品产量增速亦领先全球；19Q1 中国因经济阶段性回暖使化工品产量转正，而以德国为代表的欧洲则面临巨大的化工品产量增速下滑压力。图图 1 1、美国、日
27、本与欧洲制造业美国、日本与欧洲制造业 PMI 图图 2 2、全球化工新订单全球化工新订单PMI与上市公司营收同比与上市公司营收同比 46485052545658606212-0312-0612-0912-1213-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03美国:Markit制造业PMI:季调日本:制造业PMI欧元区:制造业PMI中国:PMI 45505560-20%-10%0%10%20%30%
28、40%10-0310-0911-0311-0912-0312-0913-0313-0914-0314-0915-0315-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-03营收同比增速全球大宗化学品上市公司全球特种化学品上市公司全球农资化学品上市公司全球化工行业PMI新订单指数(右轴)资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：营收增速数据基于 Bloomberg 整理的全球百余家上市公司整理，下同，不赘述 资料来源：IHS Markit，Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0
29、6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-行业投资策略报告行业投资策略报告 财政财政政策政策、贸易摩擦与气候等因素使化工品所处不同终端消费市场表现不同；全、贸易摩擦与气候等因素使化工品所处不同终端消费市场表现不同；全球来看，建筑业稍强，零售消费相对平稳（但汽车整体下滑），农业波动球来看，建筑业稍强，零售消费相对平稳（但汽车整体下滑），农业波动大大。化工品、钢铁与有色金属并为最重要的制造业原材料，广泛应用于各大工业领域。19 年联合国环境规划署报告中依据工业部门细分了化工品市场，其中建筑是化工品最大终端应用领域（占 35%）、
30、电子次之（占 19%），另外家用（占 8%）、农业（占 7%）、纸质包装（占 7%）、汽车（占 6%）、医疗（占 6%）、能源（占 6%）也都是化工的主要应用领域。从长周期视角来看，各终端领域均具蓬勃发展动力，如亚洲和非洲的快速城市化将驱动全球建筑业较快增长（18-23E CAGR=3.5%），消费电子推广与科技进步也将拉动全球电子业持续前行（18-20E CAGR=5.6%）。然而在短周期内，全球终端市场面临复杂的外部环境影响而变现不一：全球全球建筑建筑业整体业整体稍稍强强，欧洲建筑业与制造业形成反差在走弱的实际 GDP 中成为经济亮点，中国金融条件改善也推动地产板块回暖，美国建筑业虽受制于
31、劳动力与材料成本上涨但是抵押贷款利率下滑促其环比提升；零售零售消费消费稍稳但稍稳但汽车业整体汽车业整体下滑下滑，美、中、德的社会零售总额同比增速基本平稳，但 18Q3 起德中汽车业较快下滑，主图图 3 3、全球不同地区化工品产量同比增速全球不同地区化工品产量同比增速 图图 4 4、全球不同种类化工品产量同比增速全球不同种类化工品产量同比增速-10%-5%0%5%10%15%16-0716-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418
32、-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-04化工品产量同比增速全球中国美国德国日本俄罗斯 -10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%16-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-04化工品产量同比增速所有化工品大宗化学品特种化学品农资化学品消费品 资料来源：ACC，Blo
33、omberg，兴业证券经济与金融研究院整理 注：农资化学品增速大幅下滑或为中国农药原药供改之故 资料来源：ACC，Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 5 5、全球大宗化工上市公司盈利能力与回报率全球大宗化工上市公司盈利能力与回报率 图图 6 6、全球不同经济体化工业环比增长全球不同经济体化工业环比增长 5%7%9%11%13%15%17%19%10/0310/0610/0910/1211/0311/0611/0911/1212/0312/0612/0912/1213/0313/0613/0913/1214/0314/0614/0914/1215/0315/0615/0915
34、/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/09全球大宗化工品:ROE全球大宗化工品:EBITDA Margin全球特种化工品:ROE全球特种化工品:EBITDA Margin 资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：CEFIC，兴业证券经济与金融研究院整理 2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业投资策略报告行业投资策略报告 要系中国乘用车购置税优惠
35、政策结束、欧盟 WLTP 执行、英国脱欧和中美加征关税带来的冲击所致；农业农业波动大波动大，非洲猪流感、全球极端天气（如北美极寒后的厄尔尼诺现象使大豆与玉米春播延迟创近年记录）等因素皆有影响。图图 7 7、根据终端市场细分的化工子行业规模与其主要影响要素根据终端市场细分的化工子行业规模与其主要影响要素 细分行业化工收入（亿美元）终端市场规模（亿美元）石化产品石化产品：聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、聚苯乙烯工业用气工业用气：氧气、氮气、氩气、氢气、二氧化碳无机化学品无机化学品：氢氧化钠、盐酸、液态氯、硫酸、氯、次氯酸钠、氯化铁、二氧化钛脂类化学品脂类化学品：脂肪酸、脂肪醇、甲酯、甘油资源稀缺性绿色可
36、持续发展消费模式革新人口结构变化技术融合城市化 人类健康移动模式建筑6,95080,160电子3,71024,580家用1,5908,000农业1,42017,720纸质包装1,3007,020汽车1,28019,320医疗1,13013,680能源1,13038,330交通61010,230营养29040,220个护2002,250机械1504,570服装纺织11010,970矿产金属4013,330影响最为显著的社会因素对应化学品种类终端市场规模和对应的化工细分市场收入 资料来源：UN Environment Programme，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 8 8、美国、欧元区与中
37、国建筑业增速美国、欧元区与中国建筑业增速 图图 9 9、美国、欧元区与中国美国、欧元区与中国汽车销售增速汽车销售增速(30)(20)(10)0102030405012/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/0114/0414/0714/1015/0115/0415/0715/1016/0116/0416/0716/1017/0117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/1019/0119/04%美国:已开工的新建私人住宅:折年数:季调:同比欧洲:建筑业产值:季调:同比中国:房屋新开工面积:累计同比 (30)(20)(10)010
38、2030405012/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/0114/0414/0714/1015/0115/0415/0715/1016/0116/0416/0716/1017/0117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/1019/0119/04%美国:汽车及其零部件:零售销售同比德国:汽车生产制造业产值:季调同比中国:汽车销量:累计同比 资料来源：兴证宏观，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：兴证宏观，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9
39、0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业投资策略报告行业投资策略报告 逆全球化逆全球化的冲击使不确定性增强，海外化工业资本开支力度普遍降低。的冲击使不确定性增强，海外化工业资本开支力度普遍降低。各经济体面临经济增长放缓的同时，英国脱欧、中美贸易战等逆全球化事件加剧英国脱欧、中美贸易战等逆全球化事件加剧了其波动了其波动。英国有 75%化学品自欧盟进口、60%化学和药品出口向欧盟，如此紧密的关联使得若无充足时间准备则欧洲化学贸易将在英国脱欧后陷入困境。中美三轮关税交锋后，中国向美国出口的约 150 亿美元化学品和塑料受
40、冲击，而同时美国向中国出口的约 110 亿美元化学品和塑料也遭到反制性关税影响，这使得供应链被扰乱、市场被切断，双方化工市场都遭受影响。2018 年美国对中国化学品贸易逆差从 14 亿美元扩大到 40 亿美元；美国进口原材料占比达 70%，与此同时大约 50%的美国化学品出口至美国企业的海外分公司，也因此形成海外原料-国内加工-海外成品销售之互换形式；贸易壁垒的设置使美国化学品制造商的费用提高，对新项目投资与化工新就业形成抑制。除了对贸易活动的影响外，逆全球化也对化工产业投资产生负面影响。一方面近年来各国对跨境投资的限制有所增加，另一方面对于不确定性的增强（尤其是黑天鹅事件的反复出现）使海外化
41、工企业多转向谨慎，跨境的收购兼并有所减少（自16 年高峰后处于较低水平），化工企业资本开支水平力度水平有所减小；17H2 至至今全球化工今全球化工样本样本上市公司上市公司 CapEx 同比增速维持负增长态势同比增速维持负增长态势。图图 1010、美国、欧元区与中国消费增速美国、欧元区与中国消费增速 图图 1111、20182018 年全球化年全球化工业销售额分布工业销售额分布 (5)05101512/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/0114/0414/0714/1015/0115/0415/0715/1016/0116/0416/0716/101
42、7/0117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/1019/0119/04%德国:零售销售:同比美国:零售销售:同比中国:社会零售总额:同比 资料来源：兴证宏观，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：CEFIC，兴业证券经济与金融研究院整理 2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业投资策略报告行业投资策略报告 由于需求增长的预期放缓，未来由于需求增长的预期放缓，未来 3 年全球化工业供需或将宽松化；年全球化工业
43、供需或将宽松化；但是细分看，但是细分看，中国化工将贡献未来数年的主要增量，国有、民营、外资化企都将扮演重要角色。中国化工将贡献未来数年的主要增量，国有、民营、外资化企都将扮演重要角色。根据 BASF 的分析与预测，全球化学品产量增速于 2017、2018 和 2019-2021E 分别为 3.7%、2.7%与 3.0%，相较于同期的全球 GDP 实际增速 3.6%、3.7%与 3.5%（IMF 预测）而言，未来 3 年全球化工业产能增长确有提速、行业整体供需或将年全球化工业产能增长确有提速、行业整体供需或将宽松宽松（根据 IHS Markit 的研究，短期全球基础化工品需求增速与 GDP 增速
44、弹性约为 1.5 倍，但长周期将逐步稳定并趋向于 1 倍）。但是细分来看，全球 C2、C3、氯碱产业链都将维持行业高开工率而 PX 产业链的开工率将显著降低（IHS）,而亚洲新兴市场将保持全球最高的化工产能增速且不断提高（APIC 2018）、亚洲化工业的高资本开支将推动其资产负债率上行（Platts）；其背后的原因在于，以民以民营炼化、煤化工等项目为代表的中国化工业将成为未来全球化工产能扩建的重要营炼化、煤化工等项目为代表的中国化工业将成为未来全球化工产能扩建的重要贡献贡献。从主体来看，未来国有、民营、外资化企都将在中国化工业的发展进程中扮演重要角色。对于国有化企而言，过去 20 年其引领了
45、化工行业的发展，如万华化学的世界级 MDI 建设、上海华谊从氯碱切入轮胎和氟化工行业等；展望未来，国有化工企业的主要挑战在于在保持规模同时提高利润、面对民营企业的竞争、处理长期发展战略冲突以及固有的组织结构问题等，如可解决上述挑战则国有化企的规模将成为其强大竞争优势。对于民营化企而言，亟需解决的问题主要是在组织机构、战略决策、人力资源等业务运营的专业化，这将帮助民营企业在新时期抓住增长机遇；如现在染料、涤纶企业更加重视核心部门的战略决策以巩固和促进业务的增长。对于外资化企而言，由于需要同时面对中国和其他外资竞争者，未来几年可能面临逆风；例如 BASF 和 ExxonMobil 计划在广东投资全
46、资石油化工企业来扩大中国业务、英威达在中国预计投建 10 亿美元己二腈项目等，但如果灵活采取措施应对市场挑战，也会有出色的竞争力。图图 1212、全球化工上市企业资本开支同比增速全球化工上市企业资本开支同比增速 图图 1313、全球化工业全球化工业 M M&A&A 交易金额与交易倍数交易金额与交易倍数-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%09-1210-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-1212-0312-0612-0912-1213-0313-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915
47、-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-12资本开支同比增速全球大宗化学品上市公司全球特种化学品上市公司全球农资化学品上市公司 02468101205001000150020002500201020112012201320142015201620172018亿美元全球化工并购交易金额EV/EBITDA 资料来源：Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Capital IQ，兴业证券经济与金融研究院整理 2 1 0 9 3 6 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 2 1 4:
48、1 8 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 1414、全球不同地区化工产能增速与全球不同地区化工产能增速与 GDP 增速增速 2.0%0.8%4.2%2.9%0.8%3.0%2.50%0.49%6.29%1.82%1.70%3.62%20192019-20212021预测值预测值GDP增速产量增速-0.1%0.9%3.6%3.7%-0.9%2.7%1.2%1.1%6.5%2.9%2.2%3.7%201820180.0%7.1%4.3%2.6%3.2%3.7%1.2%1.5%6.5%2.2%2.3%3.6%
49、南美日本亚洲新兴市场美国欧盟全球20172017 资料来源：BASF，兴业证券经济与金融研究院整理 未来化企新项目投资将更加注重自身竞争优势的合理外延；如北美页岩气资源优未来化企新项目投资将更加注重自身竞争优势的合理外延；如北美页岩气资源优势、中国的煤炭资源与东南亚市场等优势，将促其化工产业强势发展。势、中国的煤炭资源与东南亚市场等优势，将促其化工产业强势发展。化工行业时常面临复杂的外界环境，上有宏观经济的波动与政策的冲击（如贸易摩擦、保护主义等），下有市场的激浪（如能源与化工品价格、汇率波动等），后有环保与可持续发展压力（如禁塑令、低碳经济、再生能源和先进材料替代等），内有工程与技术的挑战（
50、如重资产项目建设、全流程打通与平稳安全开车、高精尖催化剂研发等）；复杂的环境带来复杂的投资决策，使得化工业的产能增长往复杂的环境带来复杂的投资决策，使得化工业的产能增长往往不能精准匹配市场需求变化，进一步导致化工周期往往难以往不能精准匹配市场需求变化，进一步导致化工周期往往难以精准精准预测预测。正因如此，化工企业的新项目投资应更加注重自身竞争优势的合理外延，以确保行业低迷可存活、行业景气可最大受益。美国化学制造业的独特竞争优势在于页岩气美国化学制造业的独特竞争优势在于页岩气，这一强大竞争优势使其具备极低的成本，并进而推动大量新资本开支项目流向美国，使得与页岩气相关的关键化学品出口量大幅增长，最