1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2019 年 11 月 28 日 机械行业 价值+成长，布局高景气度领域 机械行业 2020 年投资策略 行业年度报告 宏观背景：宏观背景：经济下行压力渐显经济下行压力渐显，坚守价值，坚守价值+成长成长 从国际宏观经济来看，当前多个国家地区的 PMI 数据表现低迷，全球经济下行压力渐显。从国内宏观经济来看，2019 年 10 月国内 PMI 数据再次下滑，但高技术制造业、装备制造业均运行在景气区间。我们认为应在全球及中国经济走势变化中坚守价值，自下而上寻找新兴成长机会。行业情况：业绩趋稳，子行业分化行业情况：业绩趋稳，子行业分化 从整个机械板块来看
2、：（1）收入端：取决于下游固定资产投资，机械下游景气度分化，寻找预期好的赛道；（2）成本端：2019 年 PPI 呈现不断下行趋势，利好机械板块利润释放；展望 2020 年：（1）工程机械后周期产品进入高增长期，高空作业机械潜力巨大，投资价值依旧凸显；（2）竞价推动高效化进程，未来平价催生光伏设备需求，同时技术快速更新迭代，推动高效设备迎发展良机；（3）自下而上，精选周期非敏感赛道，汽车电子蓬勃发展推动非标设备需求，口腔医疗景气向上带动国内 CBCT 市场发展；（4）国内投资上升，油气设备与油服行业进入高景气期，下游设备与服务商迎来广阔增长空间；（5）铁路设备细分行业仍有较好成长，19 年设备
3、投资低于预期，20 年有望复苏，动车组需求稳健增长，车辆大修市场将快速成长。投资建议：投资建议：掘金思路一掘金思路一：工程机械产业链推荐三一重工、浙江鼎力、中联重科；掘金思路二掘金思路二：光伏设备领域建议关注捷佳伟创、迈为股份；掘金思路三掘金思路三：自下而上，重点推荐克来机电（布局博世核心产品，技术优势显著）、美亚光电（光电识别技术领军，口腔 CBCT 快速成长）；掘金思路四掘金思路四：油气设备与油服产业链推荐重点推荐安东油田服务、宏华集团、中集安瑞科；掘金思路五掘金思路五：铁路装备领域重点推荐中国通号。风险分析：风险分析：1、宏观经济增速下滑的风险；2、研发推进不及预期；3、产业发展不及预期
4、；4、海外扩张不及预期。5、贸易和汇率波动风险。证券证券 代码代码 公司公司 名称名称 股价股价（元）（元）EPS（元）（元）PE（X）投资投资 评级评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 600031 三一重工 14.91 0.73 1.31 1.46 20 11 10 增持 603338 浙江鼎力 67.98 1.38 2.01 2.70 49 34 25 增持 603960 克来机电 26.00 0.37 0.69 1.04 70 38 25 买入 002690 美亚光电 37.83 0.66 0.80 0.96 56 46 39 增持 000157 中联重科 6.10 0
5、.26 0.55 0.65 23.5 11.1 9.4 买入 0157.HK 中联重科 5.94 0.26 0.55 0.65 20.5 9.7 8.2 买入 3337.HK 安东油田服务 0.79 0.07 0.12 0.14 10.2 5.9 5.1 买入 196.HK 宏华集团 0.44 0.02 0.04 0.06 19.8 9.9 6.6 买入 3899.HK 中集安瑞科 4.43 0.39 0.46 0.53 10.2 8.7 7.5 买入 3969.HK 中国通号 4.21 0.32 0.38 0.45 11.8 10.0 8.4 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股
6、价时间为 2019 年 11 月 25 日；港股公司股价单位为港元，按照 1 港元=0.8983 人民币换算 买入（维持）分析师 王锐(执业证书编号：S0930517050004)010-56513153 陈佳宁(执业证书编号：S0930512120001)021-52523851 贺根(执业证书编号：S0930518040002)021-52523863 行业与上证指数对比图-30%-15%0%15%30%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19机械行业沪深300 资料来源：Wind 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9
7、1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械行业 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 投资聚焦投资聚焦 1）从国际宏观经济来看，根据 11 月公布的数据，全球制造业 PMI 虽然结束了连续回落走势，但是仍然运行在 50%以下，在日趋复杂的国际形势下，全球经济下行压力渐显。2）从国内宏观经济来看，2019 年 10 月国内 PMI数据，再次下滑，但高技术制造业、装备制造业和消费品行业均运行在景气区间。我们认为应在全球及中国经济走势变化中坚守价值，自下而上寻找新兴成长机会。我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 1）工程机械经过 2 年多的复苏目前处于高位，预计 2020 年
8、整体增速将有所回落，但是细分子领域高空作业平台产业依然保持高景气度；2）投资上升，油气设备与油服行业进入高景气期，铁路设备细分行业仍有较好成长，光伏设备有望受益下一轮技术更新迭代；3）自下而上，精选周期非敏感赛道，汽车电子、口腔医疗成长性佳。投资观点投资观点 掘金思路一掘金思路一：工程机械后周期产品进入高增长期，高空作业机械潜力巨大，重点推荐三一重工、浙江鼎力、中联重科；掘金思路二掘金思路二：未来平价及技术迭代，推动光伏装备市场发展，建议关注捷佳伟创、迈为股份；掘金思路三掘金思路三：自下而上，精选周期非敏感赛道。汽车电子呈现蓬勃发展态势，非标设备需求放量，重点推荐克来机电；口腔医疗行业景气向上
9、，口腔CBCT 需求旺盛，重点推荐美亚光电；掘金思路四掘金思路四：国内投资上升，油气设备与油服行业进入高景气期，下游设备与服务商迎来广阔增长空间，重点推荐安东油田服务、宏华集团、中集安瑞科；掘金思路五掘金思路五：铁路设备细分行业仍有较好成长，19 年设备投资低于预期，20 年有望复苏，动车组需求稳健增长，车辆大修市场将快速成长，重点推荐中国通号。华安基金2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械行业 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 目目 录录 1、机械行业回顾和展望.5 1.1、固定资产投资增速持续放
10、缓，细分领域差异明显.5 1.2、经营状况有所改善，子行业持续分化.6 1.3、整体股价表现复苏，估值相对较高.7 1.4、中国制造转型拐点凸显，高端精密制造掘金之路.7 2、掘金思路一：工程机械后周期产品进入高增长期，高空作业机械潜力巨大.8 2.1、工程机械后周期产品进入高增长期.8 2.2、高空作业平台脱离周期属性的工程机械品种.9 3、掘金思路二:未来平价及技术迭代，推动光伏装备市场发展.12 3.1、竞价推动高效化进程，未来平价催生设备需求.13 3.2、技术快速更新迭代，推动高效设备迎发展良机.15 4、掘金思路三：自下而上，精选周期非敏感赛道.19 4.1、汽车电子呈现蓬勃发展态
11、势，非标设备需求放量.19 4.2、口腔医疗行业景气向上，口腔 CBCT 需求旺盛.20 5、掘金思路四：国内投资上升，油气设备与油服行业进入高景气期.24 5.1、2020 年原油供需有望维持平衡.24 5.2、国内油气投资出现快速增长.28 5.3、下游设备与服务商迎来广阔增长空间.31 6、掘金思路五：铁路设备细分行业仍有较好成长.36 6.1、行业投资：19 年设备投资低于预期，20 年有望复苏.36 6.2、客运设备：动车组需求稳健增长，车辆大修市场将快速成长.37 6.3、货运设备：19 年招标低于预期，政策压力下 20 年招标有望反弹.38 6.4、城轨地铁：通车里程高增长，设备
12、需求增长趋势确定.39 7、投资策略：维持机械行业“买入”评级.41 8、重点公司.42 8.1、三一重工.42 8.2、浙江鼎力.43 8.3、克来机电.44 8.4、美亚光电.45 8.5、中联重科.46 8.6、安东油田服务.47 8.7、宏华集团.48 8.8、中集安瑞科.49 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械行业 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 8.9、中国通号.50 9、风险提示.51 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2
13、 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 1、机械行业回顾和展望机械行业回顾和展望 1.1、固固定资产投资定资产投资增速持续放缓增速持续放缓，细分领域差异明显，细分领域差异明显 2019 前三季度国内固定资产投资增速放缓；分项来看，房地产、基建投资增速小幅抬高，采矿业投资出现大幅提升。2019 年前三季度，基建投资完成额累计同比增长 4.5%，制造业投资累计同比增长 2.5%，房地产投资累计同比增长 10.1%，采矿业投资累计同比增长 26.2%。图图 1：固定资产投资增速放缓：固定资产投资增速放缓（截止（截止 2019 年年 10 月）月）图图 2：固定资产
14、各分项投资累计同比情况：固定资产各分项投资累计同比情况（截止（截止 2019年年 10 月）月）资料来源：wind 资料来源：wind 在传统制造业去产能大环境下，各细分领域的制造业投资差异较为明显，黑色金属冶炼及压延加工、仪器仪表制造、黑色金属冶炼及压延加工、仪器仪表制造、废弃资源综合利用废弃资源综合利用、石油、石油煤煤炭及其他燃料加工炭及其他燃料加工等领域投资力度较大，2019 年 1-9 月累计同比增长均超过10%；另一方面，化学纤维制造业、农副食品加工业等行业的投资力度明显较弱，2019 年 1-9 月累计同比减少均超过 10%。图图 3：2019 年年 1-9 月月制造业各细分领域投
15、资差异较为明显制造业各细分领域投资差异较为明显 资料来源：wind 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 1.2、经营状况有所改善，子行业持续分化经营状况有所改善，子行业持续分化 根据申银万国一级行业分类，2019H1 机械设备上市公司合计实现营业收入 6129.23 亿元、同比增长 10%，归属于上市公司股东的净利润 395.63亿元，同比增长 27.6%。图图 4：2012-2019 H1 机械行业营收情况机械行业营收情况 图图 5：2012-2019 H1
16、机械行业净利润情况机械行业净利润情况 资料来源：wind 资料来源：wind 机械行业细分领域差异较大，根据申银万国三级行业分类，可以看出在2019H1 营收规模中，纺织服装、制冷空调设备、重型机械、仪器仪表增速达到 10%以上，印包机械、机床工具、机械基础件则下滑幅度较大；利润规模方面，机械基础件、农用机械实现扭亏为盈，燃机、磨具磨料、印刷包装机械下滑幅度较大，工程机械、制冷空调设备、冶金矿采化工设备、仪器仪表利润增速显著。图图 6：2019 H1 机械机械各子行业营收增速情况各子行业营收增速情况 图图 7：2019 H1 机械机械各子行业归母净利润增速情况各子行业归母净利润增速情况 资料来
17、源：wind 资料来源：wind 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 1.3、整体股价表现复苏整体股价表现复苏，估值相对较高，估值相对较高 2019 年机械行业整体股价表现位于中游，行情对比去年逐步复苏。根据申银万国一级行业分类，年初至今（截止 11 月 25 日）机械设备指数上涨14.56%，在 28 个行业中排名 14 位。图图 8：各行业年初至今涨幅（截：各行业年初至今涨幅（截至至 2019 年年 11 月月 25 日）日）资料来源：wind 机械行业由于
18、企业业绩波动较大，各个下游的成长性差异较大，截至2019 年 11 月 25 日，机械行业市盈率（TTM、整体法）为 23 倍，在 28 个行业中排名第 12，高于市场平均水平；细分领域来看，国防军工、计算机、通信、电子、医药生物、有色金属、农林牧渔板块估值较高。图图 9：各行业动态市盈率（截：各行业动态市盈率（截至至 2019 年年 11 月月 25 日）日）资料来源：wind 1.4、中国制造转型拐点凸显，高端精密制造掘金之路中国制造转型拐点凸显，高端精密制造掘金之路 展望 2020 年，我们建议关注以下细分领域：（1）工程机械后周期产品进入高增长期，高空作业潜力巨大，投资价值依旧凸显；（
19、2）竞价推动高效化进程，同时技术快速更新迭代，推动高效光伏设备迎发展良机；（3）自下而上，精选周期非敏感赛道，汽车电子蓬勃发展推动非标设备需求，口腔医疗景气向上带动国内 CBCT 市场发展；（4）油气设备与油服进入高景气期，下游设备与服务商迎来广阔增长空间；（5）铁路设备细分行业仍有较好成长，20 年有望复苏，动车组需求稳健增长，车辆大修市场将快速成长。2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 2、掘金思路掘金思路一：一：工程机械后周期产品进入高增长工程机械后周期产品
20、进入高增长期，高空作业机械潜力巨大期，高空作业机械潜力巨大 2.1、工程机械工程机械后周期产品进入高增长期后周期产品进入高增长期 挖掘机等土方机械引领行业反转挖掘机等土方机械引领行业反转。2016 年初，有工程机械行业的“晴雨表”之称的挖掘机销量率先结束了长达两年左右的下滑，同比增速开始由负转正。同年 8 月，装载机、压路机、推土机等土方机械、路面机械类前周期机种销量增速也陆续转正，销售量开始回升。挖掘机销量续创新高，高基数背景下，增速下行挖掘机销量续创新高，高基数背景下，增速下行。2019 年以来，挖掘机销售在高基数背景下增速下行，但仍保持了较高韧性。截至 2019 年 9 月，全国挖掘机行
21、业销量累计 18 万台，累计同比增长 14.7%。其中 8 月和 9 月销量增速回升，销售韧性较强。后周期产品接过增长接力棒，后周期产品接过增长接力棒，近年近年增速亮眼。增速亮眼。在施工阶段偏后期进场，以及更新周期相对较长的混凝土机械和起重机械延续了高增长的势头，接过了土方机械和路面机械的增长接力棒。预计未来几年混凝土机械仍有可观的更新替代升级空间。图图 10：挖掘机销量挖掘机销量创创近年近年新高新高（单位：台）（单位：台）图图 11：三一重工和中联重科混凝土机械合计销售额维持三一重工和中联重科混凝土机械合计销售额维持高速增长（左轴单位：百万元人民币）高速增长（左轴单位：百万元人民币）05,0
22、0010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000JanFebMarAprMayJun Jul AugSepOctNovDec2016201720182019.1-2019.8 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00020152016201720182019H1业务收入合计同比增速 资料来源：wind 资料来源：wind 挖掘机替换需求仍在高点，混凝土机械更新换代需求高速增长。挖掘机替换需求仍在高点，混凝土机械更新换代需求高速增
23、长。根据我们在报告以业绩成长为主线，精选行业龙头海外机械行业 2019 年投资策略 中的测算方法，挖掘机的替换需求在 2020 年有望维持在 14 万台左右的高位，略高于 2019 年；而以混凝土泵车为代表，混凝土机械的更新换代需求则将延续高速增长，2020 年的更新换代需求预计超过 7000 台，显著高于 2019 年。2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 图图 12：挖掘机更新换代需求挖掘机更新换代需求仍在高位仍在高位（单位：台）（单位：台）图图 13：混凝土
24、泵车混凝土泵车更新换代需求更新换代需求快速增长快速增长（单位：台）（单位：台）020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002016201720182019E2020E挖掘机更新需求 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002016201720182019E2020E混凝土泵车更新需求 资料来源：wind，光大证券研究所预测 资料来源：wind，光大证券研究所预测 工程机械后周期产品进入高增长期，产品结构影响公司业绩增速。在挖掘机等土方机械引领行业反转数年后，以混凝土机械为代表的后周期工程机械
25、接过增长接力棒，进入高速增长期。产品结构中，后周期产品占比更高的公司，有望在今后几年面临更好的增长前景。2.2、高空作业平台高空作业平台脱离周期属性的工程机械品种脱离周期属性的工程机械品种 高空作业平台在我国发展提速。高空作业平台在我国发展提速。高空作业平台属于高空作业机械。根据国家标准GB/T 3608-2008高处作业分级规定，凡在坠落高度基准面2 米以上（含 2 米），有可能坠落的高处进行作业，都称为高处作业。我国高空作业平台市场容量较小，过去国内市场高空作业以使用脚手架为主。近年来随着我国经济建设的发展，我国高空作业平台的需求量也呈现出高速增长的态势。根据2019 年高空作业设备峰会数
26、据显示，2019 年中国高空作业平台市场保有量将由上年的8 万台，增长至13 万台，同比增速为62.5%。图图 14：浙江鼎力高空作业设备剪叉产品：浙江鼎力高空作业设备剪叉产品 图图 15：浙江鼎力高空作业设备直臂式产品：浙江鼎力高空作业设备直臂式产品 资料来源：浙江鼎力官网 资料来源：浙江鼎力官网 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 我国高空作业平台应用领域广泛，相关租赁商对下游的覆盖主要集中在建我国高空作业平台应用领域广泛，相关租赁商对下游的覆盖主要集中在
27、建筑行业。筑行业。根据精英智汇设备租赁研究中心统计的 2017 年数据，厂房建设的租赁商覆盖率最高，高达93%，其次为场馆建设、广告安装、市政工程等，租赁商的覆盖率分别为55%、55%和51%。图图 16：2017 年高空作业平台年高空作业平台下游下游租赁商租赁商覆盖率（覆盖率（%）资料来源：精英智汇设备租赁研究中心，光大证券研究所整理 生产安全标准的提高促进市场规模扩大。生产安全标准的提高促进市场规模扩大。近年来，国家、社会对安全生产、职业安全及文明施工日益重视，对安全生产领域的投资显著增加，极大的促进了高空作业的施工机械化。2014 年施行的新安全生产法，重点加大了对违法行为和事故责任的追
28、究力度，大幅提高对事故责任单位的罚款金额，规定最高可罚款2000 万元。作为安全高效的施工装备，新型施工升降平台和自行走式高空作业平台行业显著受益。高空作业平台的安全可靠性能促进在行业中的应用。高空作业平台的安全可靠性能促进在行业中的应用。根据住房城乡建设部统计数据，2014 至 2017 年高空坠落事故占比居高不下，其中 2014 至 2016年高空坠落占市政工程安全事故的比例皆在 50%以上，2017 年有所下降，但仍然高达48%。因此，较高比例的高空坠落事故造成了行业内对高空作业平台取代脚手架和吊篮的需求不断加大。图图 17：2014-2017 年年市政工程安全事故和高空坠落事故（起）市
29、政工程安全事故和高空坠落事故（起）资料来源：住房城乡建设部，光大证券研究所整理 劳动力成本不断上涨，推动平台换人。劳动力成本不断上涨，推动平台换人。近年来，我国劳动力成本不断上涨，建筑业就业人员的平均工资也水涨船高。2014 年我国建筑业农民工平均月收入为 3292 元，2018 年平均月收入已增长至 4209 元；同期，农民工在建筑业的2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 分别由 2014 年的 22.30%下降至 18.60%。人工成本的持续提升有望会推动高
30、空作业平台替代人工的趋势，高空作业平台应用将会逐渐广泛。图图 18：建筑业农民工月平均收入（元）建筑业农民工月平均收入（元）图图 19：农民工农民工在在建筑业行业分布建筑业行业分布占比占比%资料来源：wind 资料来源：wind 臂式产品为未来设备厂商发展的重心。臂式产品为未来设备厂商发展的重心。高空作业平台设备中，剪叉式和臂式产品占据绝大部分应用场景。剪叉式产品技术壁垒较低，近年来市场供应端出现快速增长。臂式产品由于在安全及稳定性要求更高，产品设计方面存在一定技术要求，在目前市场上仍处于供给紧缺状态。当前，国内品牌及传统工程机械厂商纷纷布局臂式产品，已成为未来行业发展的重心。表表 1：201
31、9 年臂车国内销量预计年臂车国内销量预计（台）（台）品牌品牌 2019 年臂车国内销量预计年臂车国内销量预计（台）（台）JLG 1200 吉尼 1000 星邦 1500 鼎力 500 临工 500 徐工 1000 运想 200 Total 5900 资料来源：光大证券研究所根据草根调研数据整理 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 3、掘金思路二掘金思路二:未来平价未来平价及技术迭代，及技术迭代，推动推动光伏光伏装备装备市场发展市场发展 光伏发电是一种利用半导体
32、材料的光伏效应，将太阳辐射能直接转换成光伏发电是一种利用半导体材料的光伏效应，将太阳辐射能直接转换成电能的电能的新型发电系统。新型发电系统。按照光伏电池片的材质，太阳能电池大致可以分为晶体硅太阳能、薄膜太阳能电池两类。当前晶体硅太阳能发电为光伏发电的主流，它的产业链上游是晶体硅原料的采集和硅棒、硅锭、硅片的加工制作；产业链的中游是光伏电池和光伏电池组件的制作；产业链的下游是光伏电站系统的集成和运营。图图 20：光伏产业链上中下游：光伏产业链上中下游 资料来源：迈为股份招股说明书 光伏设备对于光伏产业发展起着重要的支撑作用。光伏设备对于光伏产业发展起着重要的支撑作用。光伏设备产业链是贯穿整个光伏
33、系统的基础，直接决定了光伏系统中该环节工艺技术水平的高低。晶体硅太阳能电池生产工艺主要有 7 道工序。表表 2：晶体硅太阳能电池生产工艺及相应设备：晶体硅太阳能电池生产工艺及相应设备 生产工序生产工序 内容内容 关键工艺设备关键工艺设备 制绒清洗 用常规的硅片清洗方法清洗，然后用酸（或碱）溶液将硅片表面切割损伤层除去，再用化学溶液对硅片进行化学处理，最后进行干燥处理 制绒清洗设备 扩散制结 把硅片放在管式扩散炉的石英容器内，在高温下使用氮气将掺杂物质带入石英容器进行反应，形成 PN 结 扩散炉 刻蚀 通过化学腐蚀法去除掺杂后的硅片边缘的 PN 结和表面的磷硅玻璃层。刻蚀设备 制备减反射膜 通过
34、在电池正面生长减反射膜减少光的反射。管式 PECVD 设备、连续式PECVD 设备 印刷电极 通过“丝网印刷”制备前后电极 丝网印刷设备 烧结 通过高温烧结形成良好的欧姆接触。快速烧结炉 自动分选 对不同转换效率的电池片进行分档。自动分选机 资料来源：捷佳伟创招股说明书 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 3.1、竞价推动高效化进程，未来平价催生设备需求竞价推动高效化进程，未来平价催生设备需求 光伏行业属于高科技行业，通过技术创新推动产品效率提升以降低下游电站
35、建设成本和度电成本。各大企业持续研发投入提升产品竞争力，从而在激烈的市场竞争中不断保持和提升市场占有率。2007 年至 2018 年光伏产业链各环节通过提升生产效率、引入先进设备等多种手段推动成本快速下降，至 2018 年底系统建设成本降至 4.55 元/W，年均复合降幅超过 10%。图图 21：2007 年至年至 2018 年光伏系统成本快速下降年光伏系统成本快速下降 资料来源：CPIA 国家领跑者项目加强电池技术高效路线。国家领跑者项目加强电池技术高效路线。2015 年国家能源局启动第一批领跑者项目，通过制定高于市场平均转换效率的单多晶产品以推动产品技术创新。2016 年，第二批领跑者项目
36、引入竞价机制，将上网电价作为重要考核因素。2015 年至 2017 年，国家能源局连续实施三年光伏“领跑者”项目，建设规模逐年扩大，采用的光伏电池组件转换效率快速提升。2017 年启动的第三批领跑者项目，建设规模进一步扩大，转换效率要求进一步提升，最终中标电价进一步下降，部分地区低于当地标杆上网电价。图图 22：2015 年年-2017 年三年“领跑者”项目规模持续增长年三年“领跑者”项目规模持续增长 资料来源：国家能源局，光大证券研究所 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-14
37、-证券研究报告 表表 3：第一批至第三批领跑者第一批至第三批领跑者对转换效率以及功率要求不断提升对转换效率以及功率要求不断提升 单晶单晶 多晶多晶 第一批及第二批第一批及第二批 转换效率 17%16.50%对应组件功率（60 片）（单位：W)275 270 第三批第三批 应用领跑者应用领跑者 门槛效率 转换效率 17.8%17%对应组件功率（60 片）（单位：W)295 280 满分效率 转换效率 18.70%17.9%对应组件功率（60 片）310 295 技术领跑者技术领跑者 门槛效率 转换效率 18.90%18%对应组件功率（60 片）（单位：W)310 295 满分 转换效率 20.4
38、0%19.40%对应组件功率（60 片）（单位：W)355 320 资料来源：国家能源局 政策调整，政策调整，推动平价上网项目开展与竞价上网机制转型推动平价上网项目开展与竞价上网机制转型。2019 年年初至今，国家发改委与能源局先后下发关于推进风电、光伏发电无补贴平价上网项目建设的工作方案(征求意见稿)以及关于报送 2019 年度风电、光伏发电平价上网项目名单的通知等一系列文件，推动平价上网项目开展与竞价上网机制转型。2019 年 5 月 15 日，国家能源局与国家发改委正式下发关于建立健全可再生能源电力消纳保障机制的通知，通过将可再生能源消纳落实到省、量化到供、用电相关主体的方式，保障可再生
39、能源消纳；2019年 5 月 30 日，国家能源局正式下发 2019 年光伏发电建设管理工作方案，明确 2019 年光伏新增装机对应补贴规模 30 亿，对应 2019 年当年新建光伏电站项目，并落实申报电价计算、排序等具体方法和机制。成本仍为制约平价上网项目落地核心因素，隔墙售电有望推动平价项目成本仍为制约平价上网项目落地核心因素，隔墙售电有望推动平价项目收益率提升。收益率提升。根据我们测算，为达到 8%左右项目收益率，位于中东部地区的工商业分布式电站系统成本需降至 3.4 元/瓦（按照 1200 小时，0.391 元/kwh 脱硫煤电价测算），而参考近期公告招投标价格以及组件价格，EPC系统
40、均价在 44.2 元/瓦，我们认为，当前组件以及系统造价仍有待进一步下降以实现平价上网。表表 4：对第三类地区平价上网项目收益率情景分析对第三类地区平价上网项目收益率情景分析 情景情景 1 情景情景 2 情景情景 3 情景情景 4 情景情景 5 系统成本（元/瓦）3.8 3.7 3.6 3.5 3.4 项目收益率 6.9%7.2%7.5%7.8%8.1%资料来源：光大证券研究所测算 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 我们认为成本下降以及隔墙售电模式的推广将推
41、动平价上网项目加速落地，从系统成本角度看，除组件、逆变器等电站设备外，包括土地、输变电设备等在内非技术成本仍有一定下降空间。表表 5：目前我国光伏系统成本仍有较大下降空间目前我国光伏系统成本仍有较大下降空间 高非技术成本高非技术成本 正常非技术成本正常非技术成本 对于成本的影响对于成本的影响 贷款利息 10%5%每年还贷 贷款比例 70%80%金融杠杆 年土地租赁费用 5 元/m2 2 元/m2 运行费用 电网接入 0.7 元/W 0.2 元/W 初投资 弃光限发 5%2%发电量 补贴拖欠 3 年 0 年 每年还贷 立项成本 0.3 元/W 0.0 元/W 初投资 资料来源：中国光伏行业协会
42、未来光伏平价时代有望催生大量设备需求。未来光伏平价时代有望催生大量设备需求。光伏大规模应用的根本在于不断降低单位的发电成本，最终实现平价上网、替代常规能源的目标。经过过去几十年的不断研发投入，光伏产业原材料价格大幅下降，技术不断推陈出新，电池的光伏转换效率得到稳步提升，同时也带动了光伏设备行业技术的大幅提升。未来伴随着行业发展逐步摆脱对政府补贴的依赖，市场驱动将会成为行业发展的最主要因素，光伏大规模普及应用有望实现，从而推动对光伏高端装备市场的需求。3.2、技术快速更新迭代，推动高效设备迎发展良机技术快速更新迭代，推动高效设备迎发展良机 技术技术进步是加速光伏行业发展的重要推动力进步是加速光伏
43、行业发展的重要推动力。光伏电池行业本质上一个技术密集型的产业，作为战略性新兴行业，科学技术发展是光伏行业发展的根本。此外，技术创新是太阳能发电提升效率、降低成本、更广泛利用的关键；技术创新也是光伏最终成为主导能源，成为推动能源转型的中坚力量的依托。目前行业内主流的先进技术有湿法黑硅（MCCE）技术、背面钝化（PERC）技术、异质结太阳能电池（HIT）、金属穿透（MWT）技术、全背电极接触晶硅光伏电池（IBC）技术。其中，异质结具备了晶体硅太阳能电池的光吸收性能和薄膜电池的钝化特性，并具备多种性能优势，为当前下一代商业光伏生产的热门候选技术。表表 6：各种光伏技术性能比较各种光伏技术性能比较 H
44、IT 常规单晶常规单晶 常规多晶常规多晶 单晶单晶 Perc 黑硅多晶黑硅多晶Perc N-pert IBC 量产效率 23%20.50%18.70%21.80%20.80%21.70%23%双面率 95%0 0 60%60%80%0%LID 0%年 1%/年 1%/年 1%/年 1%/年 0%年 0%年 LETID 无 有 有 有 有 有 有 温度系数-0.25%-0.42%-0.45%-0.37%-0.39%-0.35%-0.35%工艺步骤 4 6 6 8 8 12 20 弱光响应 高 低 低 低 低 高 高 成本 高 低 低 中 中 高 极高 资料来源：光伏测试网 2 3 5 4 3 5
45、 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 异质结技术经过多年积累发展，连续突破电池销量世界纪录。异质结技术经过多年积累发展，连续突破电池销量世界纪录。异质结技术发展时间较长，早在 1989 年，日本三洋公司首次将本征非晶硅插入硅片和掺杂的非晶硅层之间，取得了实质性突破，并随后申请注册为商标，当时电池效率就达 18.1%。随后，三洋被松下于 2012 年收购。2013 年 2 月，三洋 HIT 转换效率最高已达 24.7%。2016 年，日本 Kaneka 公司通过在异质结电池结构中结合
46、IBC 电池结构，实现了 26.63%的高转换效率，创下了最高的 HIT 纪录。图图 23：异质结技术近年来创造的效率纪录：异质结技术近年来创造的效率纪录 资料来源：TaiyangNews 异质结技术不仅具备优异的转换效率，而且生产工艺步骤相对简单。异质结技术不仅具备优异的转换效率，而且生产工艺步骤相对简单。首先，与常规电池处理一致，对机械切割后的硅片表面进行蚀刻、制绒处理。随后，开始在硅片两侧沉积本征非晶硅薄膜，然后再沉积极性相反的掺杂非晶硅薄膜。再下一步，开始制备 TCO 薄膜，TCO 的制备主要通过物理气相沉积（PVD）技术的溅射来完成。最后，在 TCO 顶部进行表面金属化处理，便可得到
47、异质结电池。图图 24：先进：先进 PERX 电池与异质结电池工艺对比电池与异质结电池工艺对比 资料来源：TaiyangNews 2 3 5 4 3 5 4 7/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 9 1 4:2 52019-11-28 机械 敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告 业内多家企业大力布局异质结技术。业内多家企业大力布局异质结技术。法国国家太阳能研究所 CEA-INES于 2019 年 1 月宣布，采用 Meyer Burger 设备加工的 5 主珊标准尺寸的异质结电池，认证效率达 23.9%。国内汉能于同一时间宣布，常规尺寸的异质结太阳能电池效率达到 24.3
48、2%。钧石能源于 2018 年建造了一条基于铜电极技术的 500MW 生产线，平均效率达到 22.8%，最佳生产效率为 23%。2019年 7 月，钧石能源与山煤国际签订合作协议，双方将共建高达 10GW 的异质结太阳能电池生产基地。表表 7：国内市场异质结技术领域布局及进展：国内市场异质结技术领域布局及进展 公司公司 异质结技术领域布局及进展异质结技术领域布局及进展 松下 最早涉足异质结技术领域的企业之一，2019 年产能接近 GW，分布在马来西亚与日本两处生产基地。已与特斯拉达成合作，计划在美国建造基于异质结技术的生产基地。钧石能源 2019 年拥有 600MW 的异质结产能，与山煤国际达
49、成协议，共同建设高达10GW 的异质结太阳能电池生产基地。Meyer Burger 国外先进设备制造商，2018 年 12 月收到 600MW 的异质结和智能网线技术产线订单，价值 7440 万美元。通威集团 当前研发积极投向异质结、TOPCON 方向，2018 年 11 月 1GW 超高效异质结电池项目举行开工仪式。晋能 晋能的异质结组件获得了全球首个新 IEC 认证，目前装机容量为 100MW，2019 年9 月晋中市与晋能集团签署 2GW 异质结晶硅高效电池及组件项目合作框架协议。汉能 当前在四川、江西、山东规划三处异质结生产基地，目前产能为 120MW 中智 公司与泰兴市高新区合作，共
50、同投资建设了 160MW 两条异质结太阳电池的生产线。规划，三年内分三期建设 8 条高效异质结太阳能电池组件生产线，完成 1GW 生产能力;其中，一期 2 条 150MW 生产线年内动工，2019年 10 月份完成。中威 2019 年 6 月公司超高效硅异质结 SHJ 太阳电池项目一期 200MW 产线顺利投产。项目规划产能 1GW，一期建设 200MW，全车间采用工业 4.0 智能制造自动化生产线。爱康 公司异质结高效太阳能电池项目于 2018 年三季度开工建设，该项目总投资 106 亿云，占地约 500 亩，总产能为 5GW。彩虹 公司 2GW 异质结电池智能制造基地项目，总投资约 35