1、 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 家电家电 报告原因：报告原因：中报中报综述综述 行业行业中报中报综述综述：维持评级维持评级 行业行业平淡平淡，聚焦聚焦头部企业表现头部企业表现 看好看好 2019 年年 9 月月 5 日日 行业行业研究研究/深度深度报告报告 家电行业近一年市场表现 投资要点投资要点 家电市场竞争加剧家电市场竞争加剧 出口业务表现好于预期出口业务表现好于预期 家电行业上市公司 19 年中报已披露完毕，在国内宏观经济增长放缓消费需求增速明显回落的背景下，家电行业的竞争进一步加剧。内需端，国内居民家电的平均保有量缓步提升，房
2、地产市场调控持续推进，结婚比例再触新低，新增需求的空间增长有限，更新需求占比逐步扩大，家电行业迈入红海阶段。19 年上半年家电行业国内市场销售规模为 4,125 亿元，同比下降 2.1%，显示行业面临阶段性低速运行风险。出口端，整个行业虽受单边贸易保护主义的影响但市场表现略好于之前预期，增速依然保持稳定。上半年家电累计出口额 1,636 亿元，同比增长为 5.5%。一方面是贸易摩擦在短期内负面影响有限，另一方面近年来作为出口大户的家电巨头海外并购成果斐然，纷纷在海外设置生产基地以应对贸易纠纷。总体来看，行业发展逐渐由“规模效应”向“品牌制造+扁平渠道”转变，由单品爆款向多品类、多维度、多层次发
3、展转变，较为明显的是头部企业通过加深对品牌、效率、渠道等精细化运营，市场占有率持续提升。龙头企业坚持研发创新，推动产品力稳步向上龙头企业坚持研发创新，推动产品力稳步向上 整体来看，在空调行业内生需求犹存及冰洗产品结构升级带动均价上行的背景下，白电行业主营增速持续稳健，高能效、智能化的高端产品占比明显提升。海外市场需求表现不一，上市公司表现远超行业平均。头部企业凭借持续的全球资源配置与产业投入、全球领先的制造水平、规模优势以及完善的公司治理机制与有效的激励机制实现了营收增长的稳定延续，在加大产品促销抢夺市场份额及产品结构持续升级带动下龙头企业通过争夺二三线品牌的市场份额实现市场占有率进一步提升。
4、厨小家电迎来产业结构性上涨厨小家电迎来产业结构性上涨 作为后周期产业传统厨电行业受房地产调控影响逐渐显现，行业整体规模增长乏力。热水器、油烟机和燃气灶的零售额均有所下降，随着精装修政策的全面推广，工程渠道的份额持续上升。而洗碗机、集成灶和受政策推动的厨余垃圾处理器等新品类却保持高速增长。小家电同样出现结构性上涨，随着人们健康养生观念的日益加强和养生需求持续释放，养生壶市场增速超过 30%。整体来看，考虑到高毛利厨电线下零售渠道持续疲弱及新型小家电市场规模增速放缓等多重因素，厨小家电盈利增速将呈现放缓态势。相关报告：家电行业 2019 年 8 月报：行业竞争激烈，看好头部企业及新品类公司表现 分
5、析师：石晋 CFA 执业证书编号：S0760514050003 电话：0351-8686645 E-mail： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 http:/ -20%0%20%40%60%18-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-09家用电器指数 上证综指 沪深300 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2
6、投资建议投资建议 19 年上半年，家电板块上市公司整体经营表现基本符合预期。在白电品牌集中度持续攀升，黑电积极探索高清显示技术、大屏化、智能化以及新赛道的挖掘，厨小家电行业出现结构性调整，同时上游原材料延续下降趋势、人民币贬值以及减税降负红利仍将持续显现的背景下，整体行业增长呈现出明显的结构化差异。白电及小家电的盈利能力在结构升级的趋势下仍有进一步改善空间。其中空调行业整体疲弱但头部市场集中度明显集中，从长期来看，国内保有量相对发达国家仍处较低水平加之三四线地区的需求逐步放量，未来空调市场仍有较大增大空间；冰洗则以更新需求为主，距离行业天花板空间较小，但产品升级趋势明显，实现小幅增长在预期之中
7、。而黑电行业市场集中度低且高端产品定价持续下降盈利空间被压缩使得行业净利润表现难有大幅好转。小家电产品类型正在由可选消费品向必需消费品发展，用户黏性增强将提升市场规模。传统厨电中低端需求增加以及创新渠道占比上升等多重因素叠加后，预期细分行业利润率将进一步压缩，但集成灶、洗碗机等新品类的市场规模逆势扩张使得行业面临结构性分化。从行业整体来看考虑到内需向高质量产业发展的长期趋势，海外市场综合表现稳步向上，我们预计行业整体主营增速仍将维持平稳增长。推荐：美的集团、青岛海尔、浙江美大、格力电器美的集团、青岛海尔、浙江美大、格力电器。风险提示风险提示 宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；中美贸易摩擦
8、 消费需求不足等。证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 目录目录 1.全行业：家电市场内销规模缩水，出口业务保全行业：家电市场内销规模缩水，出口业务保持良好持良好.7 2.白电行业：龙头企业坚持研发创新，推动产品白电行业：龙头企业坚持研发创新，推动产品力稳步向上力稳步向上.9 2.1 行业营收增速稳健增长，产品结构升级明显.9 2.2 上市龙头企业营收表现超行业平均.13 2.3“T+3”模式推动美的空调存货水平明显下降.14 3.黑电行业：智能化普及程度高，行业进入壁垒黑电行业
9、：智能化普及程度高，行业进入壁垒低低.15 3.1 行业营收稳健增长，净利润下滑明显.15 3.2 市场激烈竞争使彩电企业利润空间持续被压缩.16 4.厨小家电迎来产业结构性上涨厨小家电迎来产业结构性上涨.17 4.1 厨电企业表现分化明显，小家电市场规模增速有所放缓.18 4.2 集成式、健康类产品营收持续向好，龙头企业维持双位数增长.18 4.3 厨电企业库存下降明显，小家电库存显著增加.20 5.家电零部件家电零部件：主营增速平淡，盈利能力明显提升：主营增速平淡，盈利能力明显提升.21 5.1 行业表现平稳，净利润增速明显.21 5.2 上市公司出现规模放缓迹象.22 5.3 上游企业营
10、运能力表现良好.23 6.投资策略投资策略.24 重点公司推荐.25 7.风险提示风险提示.26 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 图表目录图表目录 图图 1：19 年年 H1 家电营收同比家电营收同比+4.88%，排第，排第 22 位位.7 图图 2：19 年年 H1 家电归母同比家电归母同比+9.9%，排第，排第 13 位位.7 图图 3：19 年二季度营收年二季度营收+5.52%，排，排 15 位位.8 图图 4：19 年二季度年二季度归母净利润归母净利润+12.1%，
11、排第，排第 9 位位.8 图图 5：18 年毛利率持续走低后年毛利率持续走低后 19 年年 H1 走势出现回暖走势出现回暖.8 图图 6：19 年年 H1 期间费率整体下行期间费率整体下行.8 图图 7：19 年年 H1 净利润净利润 429.7 亿元，同比增长亿元，同比增长 9.9%.8 图图 8：19 年年 H1 净利润率净利润率 8.08%，其中，其中 Q2 回升回升 8.91%.8 图图 9：19 年年 H1 营收同比营收同比+15.6%，19Q1 同比同比+6.7%.9 图图 10：18 年净利润同比年净利润同比+10%，19Q1 同比同比+9%.9 图图 11：6 月空调销量月空调
12、销量 1518 万台，同比万台，同比-5.1%.10 图图 12：6 月空月空调库存调库存 823 万台，同比万台，同比-2.4%.10 图图 13：6 月空调出口销量月空调出口销量 485.2 万台，同比万台，同比 1.3%.10 图图 14：6 月空调内销月空调内销 1032.8 万台，同比万台，同比-7.8%.10 图图 15：6 月洗衣机产量月洗衣机产量 512.4 万台，同比万台，同比+11.7%.11 图图 16：6 月洗衣机销量月洗衣机销量 483.2 万台，同比万台，同比+5.8%.11 图图 17：6 月洗衣机出口月洗衣机出口 170.1 万台，同比万台，同比+3.5%.11
13、 图图 18：6 月洗衣机内销月洗衣机内销 313.1 万台，同比万台，同比+7.2%.11 图图 19：6 月滚筒内销月滚筒内销 143.6 万台，出口万台，出口 77.8 万台万台.11 图图 20：6 月滚筒洗衣机销量占比月滚筒洗衣机销量占比 45.6%.11 图图 21：6 月冰箱销量月冰箱销量 707.2 万台，同比万台，同比-2.2%.12 图图 22：6 月冰箱库存月冰箱库存 363.3 万台，同比万台，同比-9.8%.12 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 图
14、图 23：6 月冰箱出口月冰箱出口 325.8 万台，同比万台，同比-1.8%.12 图图 24：6 月冰箱内销月冰箱内销 381.4 万台，同比万台，同比-2.6%.12 图图 25：19H1 年营收年营收 891 亿元，同比亿元，同比+9.4%.15 图图 26：19H1 净利润净利润 7.5 亿元，同比亿元，同比-55.3%.15 图图 27：6 月彩电产量月彩电产量 1142.2 万台，同比万台，同比-5.4%.16 图图 28：6 月彩电销量月彩电销量 1126.4 万台，同比万台，同比-4.7%.16 图图 29：6 月彩电出口月彩电出口 747.9 万台，同比万台，同比-0.7%
15、.16 图图 30：6 月彩电内销月彩电内销 378.5 万台，同比万台，同比-11.8%.16 图图 31：19 年年 H1 营收，同比营收，同比-9.67%，.18 图图 32：19 年年 H1 净利润，同比净利润，同比+8.98%，.18 图图 33：19 年年 H1 营收营收 345.86，同比，同比+0.06%.22 图图 34：19 年年 H1 净利润净利润 19.2，同比，同比+20.9%.22 表表 1：白电相关上市公司营收（亿元）及增速（：白电相关上市公司营收（亿元）及增速（%）表现）表现.13 表表 2：白电相关上市公司毛利率表现：白电相关上市公司毛利率表现.13 表表 3
16、：白电相关上市公司历年净利：白电相关上市公司历年净利润率及变动表现润率及变动表现.14 表表 4：白电相关上市公司历年存货表现：白电相关上市公司历年存货表现.14 表表 5：黑电相关上市公司营收（亿元）及增速（：黑电相关上市公司营收（亿元）及增速（%）表现）表现.16 表表 6：黑电：黑电相关上市公司历年毛利率表现（相关上市公司历年毛利率表现（%）.17 表表 7：黑电相关上市公司历年存货表现：黑电相关上市公司历年存货表现.17 表表 8：厨小家电相关上市公司营收（亿元）及增速：厨小家电相关上市公司营收（亿元）及增速（%）表现）表现.19 表表 9：厨小家电相关上市公司毛利率变动（厨小家电相关
17、上市公司毛利率变动（%）.19 表表 10：厨小家电相关上市公司历净利润率及变动表：厨小家电相关上市公司历净利润率及变动表现现.20 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 表表 11：厨小家电相关上市公司应收帐款表现：厨小家电相关上市公司应收帐款表现.20 表表 12：厨小家电相关上市公司存货表现（亿元）：厨小家电相关上市公司存货表现（亿元）.21 表表 13：家电零部件：家电零部件相关上市公司营收（亿元）及增速（相关上市公司营收（亿元）及增速（%）表现）表现.22 表表 14：
18、家电零部件相关上市公司历年毛利率及变动：家电零部件相关上市公司历年毛利率及变动表现表现.23 表表 15：家电零部件相关上市公司历年净利润率及变：家电零部件相关上市公司历年净利润率及变动表现动表现.23 表表 16：家电：家电零部件相关上市公司应收帐款表现零部件相关上市公司应收帐款表现.23 表表 17：家电零部件相关上市公司存货表现（亿元）：家电零部件相关上市公司存货表现（亿元）.24 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 7 1.全全行业：家电行业：家电市场市场内销内销规模规模缩
19、水，出口业务保持良好缩水，出口业务保持良好 家电行业上市公司 19 年中报已披露完毕，在国内宏观经济增长放缓消费需求增速明显回落的背景下，家电行业的竞争进一步加剧。内需端，国内居民家电的平均保有量缓步提升，房地产市场调控持续推进，结婚比例再触新低，新增需求的空间增长有限，更新需求占比逐步扩大，家电行业迈入红海阶段。19 年上半年家电行业国内市场销售规模为 4,125 亿元，同比下降 2.1%，显示行业面临阶段性低速运行风险。出口端，整个行业虽受单边贸易保护主义的影响但市场表现略好于之前预期，增速依然保持稳定。上半年家电累计出口额 1,636 亿元，同比增长为 5.5%。一方面是贸易摩擦在短期内
20、负面影响有限，另一方面近年来作为出口大户的家电巨头海外并购成果斐然，纷纷在海外设置生产基地以应对贸易纠纷。总体来看，行业发展逐渐由“规模效应”向“品牌制造+扁平渠道”转变，由单品爆款向多品类、多维度、多层次发展转变，较为明显的是头部企业通过加深对品牌、效率、渠道等精细化运营，市场占有率持续提升。从上市公司中报来看，按申万分类的 28 个一级行业划分，24 个行业营收增长率为正，4 个行业营收增长为负。其中家电营收增长率为+4.88%，排名第 22 位，较去年同期下降 14 位，环比下降 10 位。19 年中期白电营收增长 4.34%，贡献最大的为空调收入；黑电增长+8.54%；家电零部件增长
21、0.06%，小家电整体市场进入缓慢增长期。行业主营收入增速维持双位数增长，但利润增速略显疲弱。19 年上半年家电归母净利润增速（9.9%）较 18 年同期的 23.2%出现明显下滑，排名第 13 位，下降 2 位。图 1：19 年 H1 家电营收同比+4.88%，排第 22 位 图 2：19 年 H1 家电归母同比+9.9%，排第 13 位 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind、山西证券研究所 其中二季度家电营收 5.52%，居 15 位，较 18 年同期（14.99%）下降 3 位，环比减少 1.7pct；归母净利润 12.1%，排第 9 位，较去年同期（22.26%）上升
22、 2 位，环比减少 4.9pct。4.89-15-10-50510152025建筑材料 房地产 综合 医药生物 建筑装饰 非银金融 食品饮料 银行 化工 电子 农林牧渔 机械设备 采掘 电气设备 交通运输 有色金属 计算机 休闲服务 公用事业 国防军工 商业贸易 家用电器 钢铁 传媒 通信 纺织服装 轻工制造 汽车 9.91-200-150-100-50050100农林牧渔 非银金融 国防军工 计算机 机械设备 综合 休闲服务 食品饮料 建筑材料 房地产 交通运输 公用事业 家用电器 银行 采掘 医药生物 建筑装饰 电气设备 电子 商业贸易 纺织服装 化工 轻工制造 有色金属 汽车 钢铁 传媒
23、 通信 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 8 图 3：19 年二季度营收+5.52%，排 15 位 图 4：19 年二季度归母净利润+12.1%，排第 9 位 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind、山西证券研究所 2019 年上半年家电行业整体毛利率毛利率为 25.64%，较去年同期变动+1.81pct；其中二季度行业整体毛利率为 26.01%，较去年同期变动+2.05pct，环比增加 1.45pct；综合来看行业毛利率在 18 年下探到阶段性底部后出现明显回升
24、并创阶段历史新高，主要原因在于报告期内主要原材料价格延续下行趋势助毛利率提升；人民币升值利好出口企业；此外，由于消费结构升级，产品销售逐渐向行业头部企业集中，权重最大的头部企业的盈利空间逆行业扩大。费用方面，19 年上半年行业的销售费用率 11.23%，处于缓慢修复阶段，其中二季度为 11.25%；19 年上半年管理费率 2.92%，其中二季度 2.98%。图 5：18 年毛利率持续走低后 19 年 H1 走势出现回暖 图 6：19 年 H1 期间费率整体下行 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind、山西证券研究所 从盈利能力层面看，19 年上半年家电行业实现归母净利润 429
25、.7 亿元，同比上涨 9.9%，净利润增速较18 年有明显回升。其中二季度行业实现归母净利润 252.47 亿元，同比增长 12.1%，环比增长 42.44%。净利润率方面，上半年实现净利润率 8.08%，其中二季度回升到 8.91%，环比提升 1.08pct。图 7：19 年 H1 净利润 429.7 亿元，同比增长 9.9%图 8：19 年 H1 净利润率 8.08%，其中 Q2 回升 8.91%5.52-15-10-50510152025房地产 建筑材料 建筑装饰 医药生物 食品饮料 非银金融 农林牧渔 综合 化工 银行 有色金属 电子 采掘 交通运输 家用电器 公用事业 商业贸易 机械
26、设备 电气设备 钢铁 计算机 国防军工 通信 传媒 轻工制造 纺织服装 休闲服务 汽车 12.11-50005001,0001,5002,000农林牧渔 非银金融 国防军工 机械设备 计算机 食品饮料 房地产 交通运输 家用电器 沪深300 综合 建筑材料 银行 采掘 公用事业 电子 建筑装饰 医药生物 电气设备 休闲服务 化工 轻工制造 有色金属 商业贸易 纺织服装 钢铁 汽车 传媒 通信 24.13 23.58 23.69 23.52 25.20 25.48 25.08 24.98 24.64 24.51 24.15 24.35 23.69 23.83 23.90 23.96 24.55
27、25.64 22.022.523.023.524.024.525.025.526.011.73 10.89 11.39 11.46 12.15 11.81 11.94 12.01 11.93 10.97 10.92 11.06 10.43 10.38 10.44 10.61 10.95 11.23 5.15 5.24 5.36 5.84 5.62 5.78 5.79 6.11 5.59 5.40 5.28 5.76 5.35 5.33 3.01 3.24 2.83 2.92 0.20 0.02-0.08 0.00-0.41-0.82-0.52-0.53 0.22 0.46 0.52 0.61
28、0.63 0.06-0.03 0.05 0.38-0.17-202468101214销售费率 管理费率 财务费率 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 9 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind、山西证券研究所 2.白电行业：龙头企业白电行业：龙头企业坚持研发创新，推动产品力稳步向上坚持研发创新，推动产品力稳步向上 家电工业信息中心数据显示，上半年，空调市场零售额为 1,272 亿元，同比下降 3.7%；高能效、舒适化、智能化的高端产品占比提升，其中一级能效空调市场份
29、额已提升 55.1%，同时高能耗产品出仓加快，产品均价出现短期下降。洗衣机市场零售额达到 358 亿元，同比增长 2.7%。洗衣机行业升级趋势依旧明显，滚筒产品、大容量产品、洗烘一体产品等已经成为市场发展主流，洗烘一体滚筒洗衣机市场份额增幅超过 5个百分点。冰箱市场零售额达到 460 亿元，同比下降 1%。产品升级明显，其中多门冰箱市场份额提升至接近 50%，除菌保鲜净味卖点受到行业关注。2.1 行业营行业营收增速稳健收增速稳健增长增长，产品结构升级明显产品结构升级明显 19 年上半年白电行业（空、冰、洗）实现营收 4678.1 亿元，同比增长 4.3%；在整体市场竞争激烈的背景下，上市公司表
30、现超行业平均。二季度白电行业实现营收 2475.15 亿元，同比增长 4.5%，环比增长 12.36%；整体来看在空调行业内生需求犹存，冰洗产品结构升级带动均价上行的背景下，预计 19 年全年增速将维持个位数增长。19 年 H1 上市公司归母净利润 418.9 亿元，同比上涨 10.67%；二季度净利润 246.1 亿元，同比+12.44%，环比增长 42.5%。我们认为随着行业升级渐成常态，费率、税率持续优化，预计 19 年上市公司全年净利润增速在 5%-8%。图 9：19 年 H1 营收同比+4.34%，Q2 同比+4.5%图 10：19 年H1年净利润同比+10.7%，Q2 同比+12.
31、44%234.56 278.59 337.89 416.49 429.71 10.59 15.07 21.84 23.22 9.91 0510152025010020030040050015H116H117H18H119H1归母净利润（亿元）同比（%）6.45 7.72 6.01 4.34 7.39 8.37 6.74 5.90 6.49 7.76 6.56 7.29 6.68 8.06 6.66 1.17 6.83 8.92 0246810 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 101
32、0 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 19 年 1-6 月，空调空调产量 8717.6 万台，同比-0.8%；销量 8866.9 万台，同比-2.2%；出口实现 3583.2 万台，同比下降 6%；内销 5283.8 万台，同比增长 0.5%。其中 6 月，空调产销分别为 1433 万台和 1518 万台，同比变化分别为-10.8%和-5.1%。从销售分布来看，空调出口 485.2 万台，同比+1.3%，内销 1032.8 万台，同比变动-7.8%。企业库存 823 万台，同比-2.4%。图 11：6 月空调销量 1518 万台，同比-5.1%图 12：6
33、 月空调库存 823 万台，同比-2.4%数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 图 13：6 月空调出口销量 485.2 万台，同比 1.3%图 14：6 月空调内销 1032.8 万台，同比-7.8%-2.97-0.51 44.86 18.86 4.34-100102030405001,0002,0003,0004,0005,00015H116H117H118H119H1营收（亿元）同比（%）10.26 16.92 25.45 22.17 10.68 05101520253005010015020025030035040045015H116H117H118H
34、119H1归母利润(亿元）同比（%）-40%-20%0%20%40%60%80%0500100015002000总销量（万台）同比-40-2002040608002004006008001,0001,2001401140514091501150515091601160516091701170517091801180518091901190501002003004005006007001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20162017201820190200400600800100012001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月
35、11月 12月 2016201720182019 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1111 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 19 年 1-6 月，洗衣机洗衣机产出 3146.6 万台，同比增长 5%；销量 3161.5 万台，同比增长 2.5%；内销 1018.5万台，同比+6.1%；出口 2138.6 万台，同比-0.2%。其中 6 月，洗衣机产销分别为 512.4 万台和 483.2 万台，同比分别变化+11.7%和+5.8%。从销售分布
36、来看，洗衣机出口 170.1 万台，同比+3.5%；内销 313.1 万台，同比+7.2%。滚筒洗衣机方面，6 月产量 219.5 万台，同比+14.7%；销量 220.5 万台，同比+10.6%；内销 148.3万台，出口 72.2 万台，滚筒占比总销量 45.6%，环比下降 0.5 个百分点，当月滚筒洗衣机销售占比仍处高位。图 15：6 月洗衣机产量 512.4 万台，同比+11.7%图 16：6 月洗衣机销量 483.2 万台，同比+5.8%数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 图 17：6 月洗衣机出口 170.1 万台，同比+3.5%图 18：6 月
37、洗衣机内销 313.1 万台，同比+7.2%数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 图 19：6 月滚筒内销 143.6 万台，出口 77.8 万台 图 20：6 月滚筒洗衣机销量占比 45.6%-10%-5%0%5%10%15%20%0100200300400500600700160116031605160716091611170117031705170717091711180118031805180718091811190119031905总产量 同比-15%-10%-5%0%5%10%15%0100200300400500600700总销量 同比 0501
38、001502002501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20162017201820190501001502002503003504004505001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2016201720182019 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1212 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 19 年 1-6 月份，冰箱冰箱产量为 3887 万台，同比+2.5
39、%；销量 3874.3 万台，同比上涨 2.13%；出口 1734.4万台，同比涨 11%；内销 2139.7 万台，下降 4.13%。其中 6 月，冰箱产销分别为 675.4 万台和 707.2 万台，同比分别变动为-1.1%和-2.2%。从销售分布来看，冰箱出口 325.8 万台，同比-1.8%；内销 381.4 万台，同比-2.6%。库存方面 363.3 万台，较上年同期同比-9.8%。图 21：6 月冰箱销量 707.2 万台，同比-2.2%图 22：6 月冰箱库存 363.3 万台，同比-9.8%数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 图 23：6 月
40、冰箱出口 325.8 万台，同比-1.8%图 24：6 月冰箱内销 381.4 万台，同比-2.6%0%20%40%60%80%100%内销滚筒洗衣机 出口滚筒洗衣机-15%-10%-5%0%5%10%15%0100200300400500600700总销量 同比 02004006008001000-10%-5%0%5%10%15%20%总销量 同比-30-20-1001020300100200300400500600库存（万台）库存同比 01002003004005001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 20162017201820190100200
41、3004005006001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2016201720182019 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1313 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 2.2 上市上市龙头企业龙头企业营收营收表现超行业平均表现超行业平均 具体到上市公司层面，19 年 H 1 除澳柯玛（+14.8%）外，仅三家头部企业实现了收入规模的同比正增长，其中格力电器、美的集团及青岛海尔主营收入分别增长 6.95
42、%、7.82%及 9.38%，头部企业优势明显，市场集中度继续提升。二季度美的集团、青岛海尔和格力继续领跑行业，同比均实现个位数增长，在加大产品促销抢夺市场份额及产品结构持续升级的带动下公司营收持续稳健，青岛海尔和美的的环比收入增速波动没有出现明显的周期迹象。而澳柯玛通过强化战略目标、强化绩效管理，近 3 年的营收增速发生了明显改善。表 1：白电相关上市公司营收（亿元）及增速（%）表现 证券简称证券简称 18H1（亿元）同比 19H1（亿元）同比 Q2（亿元）同比 环比 美的集团美的集团 1,426.24 14.60 1,537.70 7.82 785.65 7.79 4.47 格力电器格力电
43、器 909.76 31.50 972.97 6.95 567.49 10.38 39.96 海尔智家海尔智家 885.92 14.19 989.80 9.38 509.37 8.66 6.02 海信家电海信家电 203.71 15.70 189.50-6.97 102.64-9.94 18.15 长虹美菱长虹美菱 92.72 8.85 91.33-1.49 49.10-2.30 16.29 惠而浦惠而浦 31.16-7.84 26.92-13.59 12.33-13.18-15.46 澳柯玛澳柯玛 29.55 23.27 33.93 14.80 18.85 13.60 24.95 春兰股份春兰
44、股份 5.02 131.87 1.05-79.04 0.65-72.52 60.95 资料来源：wind，山西证券研究所 相关上市公司中，19 年上半年美的集团、格力和海尔的毛利率毛利率同比分别变动+2.3pct、+1pct 和+0.13pct，头部企业凭借持续的全球资源配置与产业投入，全球领先的制造水平，规模优势以及完善的公司治理机制与有效的激励机制实现了盈利能力持续稳定改善。二季度格力电器、美的集团、海信家电和长虹美菱毛利分别同比提升 1.95pct、1.91pct、2.07pct 及 3.06pct；从环比来看，格力、美的和海信家电维持了小幅提升态势。行业两级分化的趋势较为明显，基于成本
45、端及行业所处阶段等因素分析，我们认为公司毛利率将处于区间窄幅震荡。表 2：白电相关上市公司毛利率表现 证券简称证券简称 18H1 同比 19H1 同比 19Q2 同比 环比 格力电器格力电器 30.03-1.91 31.02 1.00 31.33 1.95 0.74 美的集团美的集团 27.16 1.93 29.48 2.31 30.55 1.91 2.19 海尔智家海尔智家 28.97-1.22 29.10 0.13 29.08-0.22-0.04 惠而浦惠而浦 23.05 2.53 22.56-0.49 22.29 0.38-0.50 澳柯玛澳柯玛 20.21-1.84 20.42 0.2
46、0 19.69 0.46-1.64 海信家电海信家电 18.39-0.12 20.37 1.98 20.85 2.07 1.06 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1414 长虹美菱长虹美菱 16.32-1.54 17.99 1.66 16.26 3.06-3.73 资料来源：wind，山西证券研究所 上市公司中，19 年上半年净利率净利率提升的有格力电器（0.04pct）、美的集团（0.78pct）、澳柯玛（0.31pct）和海信家电（1.13pct），行业龙头增速基本稳定。二季度
47、美的、海信家电和格力电器等公司的增速延续性较好，海尔智家净利润率的同比有小幅下降迹象（-0.55pct），但环比表现有所改善，提升 1.45pct。表 3：白电相关上市公司历年净利润率及变动表现 证券简称证券简称 18H1 同比 19H1 同比 19Q2 同比 环比 美的集团美的集团 9.66 0.38 10.44 0.78 12.12 0.96 3.42 长虹美菱长虹美菱 0.57-0.58 0.51-0.07-0.19-0.15-1.50 格力电器格力电器 14.16 0.43 14.20 0.04 14.31 0.15 0.25 海信家电海信家电 4.07 0.07 5.21 1.13
48、5.40 0.80 0.41 澳柯玛澳柯玛 2.12 0.24 2.43 0.31 2.39 0.48-0.10 海尔智家海尔智家 6.70-0.11 6.30-0.41 7.00-0.55 1.45 惠而浦惠而浦 9.28 11.82-2.23-11.51-3.62-19.92-2.57 资料来源：wind，山西证券研究所 2.3“T+3”模式推动美的”模式推动美的空调存空调存货货水平水平明显下降明显下降 19 年上半年白电行业整体存货存货为 751.06 亿元，同比下降 5.2%.。具体到上市公司层面，龙头企业美的、海尔和格力分别变动-18.7%、+6.7%和+0.8%。其中美的在集团内部
49、践行 T+3 战略，持续推动渠道变革转型，缩减线下渠道层级，推进代理商优化整合和赋能建设，坚定持续降低库存，优化结构和精简 SKU，大幅提升渠道效率，强化内销终端全品类协同。青岛海尔则运用统仓统配，提升效率。通过建设营销、物流、售后、信息四网融合的服务体系，实现产品/客户/用户/员工信息的互联互通，订单全流程可视，提升全流程服务质量。表 4：白电相关上市公司历年存货表现 证券简称证券简称 2016 同比 2017 同比 2018 同比 19H1 同比 澳柯玛澳柯玛 6.27 10.2%7.80 24.3%8.45 8.4%7.96-5.9%春兰股份春兰股份 8.38-13.9%5.49-34.
50、6%4.63-15.5%4.42-4.6%格力电器格力电器 90.25-4.7%165.68 83.6%200.12 20.8%201.81 0.8%海信家电海信家电 26.60 17.2%33.98 27.7%29.56-13.0%28.76-2.7%惠而浦惠而浦 9.48-4.5%7.67-19.1%7.34-4.2%7.25-1.2%美的集团美的集团 156.27 49.6%294.44 88.4%296.45 0.7%241.07-18.7%海尔海尔智家智家 152.38 78.0%215.04 41.1%223.77 4.1%238.68 6.7%长虹美菱长虹美菱 19.75 27.