1、 重要事项：重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。有色金属有色金属 全球氧化铝供应恢复，电解铝成本支撑减弱全球氧化铝供应
2、恢复，电解铝成本支撑减弱：19 年国内氧化铝供应增速较高，叠加海外供应的恢复，氧化铝价格面临考验，行业利润恐难与今年相比。电力成本不会有大变动。预焙阳极供应明年仍然过剩，价格将在成本线附近窄幅波动。电解铝成本端支撑会减弱。电解铝新增产能较多，限制铝价上行空间：电解铝新增产能较多，限制铝价上行空间：19 年新增待投放产能数量约为 277.4 万吨。我们测算 2019 年电解铝产量增速预计为 1.9%。由于潜在具备投产条件的新增产能仍然较多，因此铝价上行空间将受到压制。国内铝材需求面临压力，警惕出口增速放缓：国内铝材需求面临压力，警惕出口增速放缓：房地产竣工面积 19 年预计出现反弹，对铝消费形成
3、利好。基建的发力将直接带动轨道交通用铝以及电缆用铝。汽车产销增速的放缓将拖累汽车用铝的需求。明年沪伦比将逐步上修，叠加今年国内抢出口行为对明年出口的透支，铝材出口增速将出现明显回落。我们预计原铝消费增速为 3.1%。投资建议：投资建议：电解铝行业产能过剩的情况并没有在本轮供给侧改革的影响下得到根本性解决，叠加库存仍然相对偏高，也就是说行业仍处于产能过剩周期。在宏观剧烈扰动（全球范围内经济下行以及贸易摩擦）的大背景下，铝很容易成为做空的对象，行业必然难以维持高利润运行。因此行业利润是较为理想的交易参考，具体操作为在铝价跌至电解铝现金成本曲线 70 分位或更深处时，做多具有较好的安全边际，当铝价上
4、行至电解铝完全成本线以上时，则为做空的较好时机。19 年沪铝主力合约运行价格区间为（13000，15000）元/吨。风险提示：风险提示：中国经济增速大幅下滑，中美贸易战持续升级。孙伟东 高级分析师（有色金属）孙伟东 高级分析师（有色金属）从业资格号：F3035243 Tel:8621-63325888-2523 Email:年度报告铝 年度报告铝 以利润为尺，度进退之时以利润为尺，度进退之时 走势评级：铝：震荡 报告日期：2018 年 12 月 31 日 走势评级：铝：震荡 报告日期：2018 年 12 月 31 日 上期所铝主力合约走势 上期所铝主力合约走势 10,00012,00014,0
5、0016,00018,00018/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/12SHFE铝主力合约（持仓量）元/吨 2 期货研究报告【行业研究】有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 目录目录 1 1、全球氧化铝供应恢复，电解铝成本支撑减弱、全球氧化铝供应恢复，电解铝成本支撑减弱.6 2 2、电解铝新增产能较多，限制铝价上行空间、电解铝新增产能较多，限制铝价上行空间.17 3 3、宏观压制中观疲弱，国内铝材需求面临压力、宏观压制中观疲弱，国内铝材需求面临压力.22 4 4、比值上修叠加贸易摩擦，警惕铝材出口回落风险、比值
6、上修叠加贸易摩擦，警惕铝材出口回落风险.33 5 5、投资建议、投资建议.34 6 6、风险提示、风险提示.37 3 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 图表目录图表目录 图表图表 1 1：电解铝成本构成：电解铝成本构成.6 图表图表 2 2：国内：国内铝土矿进口量增加铝土矿进口量增加.6 图表图表 3 3：中国铝土矿进口分布：中国铝土矿进口分布.7 图表图表 4 4：1818 年铝土矿价格显著上涨年铝土矿价格显著上涨.7 图表图表 5 5：打赢蓝天保卫战三年行：打赢蓝天保卫战三年行动计划对环境质量提出更高要求动计划对环境质量提出更高要求.8 图表图表 6 6：国内低温
7、生产线改造情况：国内低温生产线改造情况.8 图表图表 7 7：国内铝土矿进口来源国矿石状况：国内铝土矿进口来源国矿石状况.9 图表图表 8 8：20182018 年海外铝土矿项目情况年海外铝土矿项目情况.9 图表图表 9 9：全球氧化铝供应不及去年：全球氧化铝供应不及去年.10 图表图表 1010：国内氧化铝产量下半年开始发力：国内氧化铝产量下半年开始发力.10 图表图表 1111：国内氧化铝开工率年底再次站上高位：国内氧化铝开工率年底再次站上高位.10 图表图表 1212：1818 年国内氧化铝出口同比大增年国内氧化铝出口同比大增.10 图表图表 1313：海外氧化铝受事件干扰价格剧烈波动：
8、海外氧化铝受事件干扰价格剧烈波动.11 图表图表 1414：国内氧化铝与电解铝比价攀升至高位：国内氧化铝与电解铝比价攀升至高位.11 图表图表 1515：1818 年国内氧化铝进口同比锐减年国内氧化铝进口同比锐减.12 图表图表 1616：20192019 年国内氧化铝新增产能安排年国内氧化铝新增产能安排.12 图表图表 1717：20192019 年海外氧化铝新增及复产产能安排年海外氧化铝新增及复产产能安排.13 图表图表 1818：国内氧化铝供需平衡表：国内氧化铝供需平衡表.13 图表图表 1919：海外氧化铝供需平衡表：海外氧化铝供需平衡表.13 图表图表 2020：20182018 年
9、国内电解铝电价区间分布年国内电解铝电价区间分布.14 图表图表 2121：20182018 年国内各省电价分布年国内各省电价分布.14 图表图表 2222：1818 年已出台自备电厂整治文件情况年已出台自备电厂整治文件情况.15 图表图表 2323：预焙阳极价格较去年大幅回落：预焙阳极价格较去年大幅回落.16 图表图表 2424：预焙阳极企业产能运行情况：预焙阳极企业产能运行情况.16 图表图表 2525：1919 年国内预焙阳极新增产能安排年国内预焙阳极新增产能安排.16 图表图表 2626：沪铝主力合约价格走势：沪铝主力合约价格走势.17 图表图表 2727：上市铝企扣非归母净利润萎缩：上
10、市铝企扣非归母净利润萎缩.17 图表图表 2828：采暖季主要城市限产方案：采暖季主要城市限产方案.18 图表图表 2929：20182018 年电解铝行业出现大面积减停产年电解铝行业出现大面积减停产.19 图表图表 3030：20182018 年电解铝供应增速明显放缓年电解铝供应增速明显放缓.20 图表图表 3131：电解铝企业开工率维持低位：电解铝企业开工率维持低位.20 图表图表 3232：20182018 年电解铝行业复产情况年电解铝行业复产情况.21 图表图表 3333：20192019 年原铝供给增速情景假设年原铝供给增速情景假设.21 4 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2
11、018-12-31 图表图表 3434：20192019 年国内电解铝新增产能情况年国内电解铝新增产能情况.21 图表图表 3535：主要发达经济体：主要发达经济体 GDPGDP 同比同比.23 图表图表 3636：主要发达经济体制造业：主要发达经济体制造业 PMIPMI.23 图表图表 3737：美国房地产市场景气指标：美国房地产市场景气指标下滑下滑.23 图表图表 3838：美国已开工新建私人住宅数量见顶：美国已开工新建私人住宅数量见顶.23 图表图表 3939：美国汽车销量下滑：美国汽车销量下滑.24 图表图表 4040：国内铝材产量跟随固：国内铝材产量跟随固定资产投资增速反弹定资产投资
12、增速反弹.25 图表图表 4141：基建投资企稳：基建投资企稳.25 图表图表 4242：社会消费品零售增速持续回落：社会消费品零售增速持续回落.25 图表图表 4343：房屋新开工面：房屋新开工面积维持高增长积维持高增长.26 图表图表 4444：房屋新开工和竣工面积增速出现背离：房屋新开工和竣工面积增速出现背离.26 图表图表 4545：房地产开发投资扣除土地购置费增速为负：房地产开发投资扣除土地购置费增速为负.26 图表图表 4646：房地产仍处于去库存阶段：房地产仍处于去库存阶段.26 图表图表 4747：土地购置面积维持高位：土地购置面积维持高位.27 图表图表 4848：建筑装潢零
13、售增速不及房地产开发投资：建筑装潢零售增速不及房地产开发投资.27 图表图表 4949：城镇居民可支配收入增速放缓：城镇居民可支配收入增速放缓.28 图表图表 5050：房地产开发资金增速稳定：房地产开发资金增速稳定.28 图表图表 5151：汽车产销大幅萎缩：汽车产销大幅萎缩.28 图表图表 5252：汽车用铝下半年开始明显下滑：汽车用铝下半年开始明显下滑.28 图表图表 5353：交运行业工业增加值年底出现反弹：交运行业工业增加值年底出现反弹.29 图表图表 5454：220220 千伏及以上电缆下滑速度放缓千伏及以上电缆下滑速度放缓.30 图表图表 5555：耐用品订单增速持续下滑：耐用
14、品订单增速持续下滑.30 图表图表 5656：20182018 年铝材产量明显降低年铝材产量明显降低.30 图表图表 5757：铝型材原料库存走高成品库存走低：铝型材原料库存走高成品库存走低.30 图表图表 5858：铝型材企业开工率：铝型材企业开工率.31 图表图表 5959：铝板带箔材企业开工率：铝板带箔材企业开工率.31 图表图表 6060：电工圆铝杆企业开工率：电工圆铝杆企业开工率.31 图表图表 6161：再生铝合金锭企业开工率：再生铝合金锭企业开工率.31 图表图表 6262：铝材出口与沪伦比呈明显负相关关系：铝材出口与沪伦比呈明显负相关关系.33 图表图表 6363：1818 年
15、铝材出口同比大增年铝材出口同比大增.33 图表图表 6464：LMELME 库存维持低位库存维持低位.33 图表图表 6565：海外铝锭溢价走高：海外铝锭溢价走高.33 图表图表 6666：20192019 年海外电解铝产能新增及复产情况年海外电解铝产能新增及复产情况.34 图表图表 6767：20182018 年铝价弹性被高库存压缩年铝价弹性被高库存压缩.35 图表图表 6868：历年春节铝锭累库统计：历年春节铝锭累库统计.35 图表图表 6969：电解铝企业现金成本曲线：电解铝企业现金成本曲线.35 5 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 图表图表 7070：电解铝
16、社会库存持续去化：电解铝社会库存持续去化.36 图表图表 7171：60636063 铝棒库存偏高铝棒库存偏高.36 图表图表 7272：国内铝棒加工费持续回落：国内铝棒加工费持续回落.36 图表图表 7373：电解铝出库量下降：电解铝出库量下降.36 图表图表 7474：国内电解铝供需平衡表：国内电解铝供需平衡表.36 图表图表 7575：全球电解铝供需平衡表：全球电解铝供需平衡表.37 6 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 1 1、全球氧化铝供应恢复，电解铝成本支撑全球氧化铝供应恢复，电解铝成本支撑减弱减弱 电解铝成本构成如下：氧化铝 40.3%、电力 33.0%
17、、预焙阳极 11.8%、其他辅料 1.8%、财务及人工 13.2%。下面分述各项成本 2019 年走势判断逻辑。铝土矿：铝土矿：中国海关总署的数据显示 2018 年 1 至 10 月我国进口铝土矿数量为 6779.9 万吨，同比增长 21.6%。其中几内亚、澳大利亚以及印度尼西亚的进口数量分列前三位，分别占比46.5%、37.1%以及8.0%。从几内亚进口铝土矿数量增长明显，较去年同期增加44.7%。价格方面来看，截止 2018 年 12 月初，澳大利亚三水铝土矿进口中间价为 45 美元/吨，价格同比降低 4.2%。而反观国内市场，截止 2018 年 12 月初，国产铝土矿价格为 450 元/
18、吨（阳泉），同比增长 7.1%。国内外价格走势反映出供需结构的差异，国内铝土矿今年的供应相对偏紧，而这种紧张是由于以下原因造成的：第一，北方地区氧化铝厂数量多、规模大且分布集中，常常一个矿区供应若干个氧化铝厂，造成矿石较为紧张；第二，山西、河南两省距离北京较近，因此环保力度较大，铝土矿的开采审批作业经常受到干扰，加剧了矿石供应紧张的局面，今年露天矿山的整治对矿石产出影响很大；第三，国内的铝土矿多是产能较低的鸡窝矿，难于大规模机械化开采，审批手续往往不全，并且存在很多违规滥采的现象，今年全国范围内违规矿山整治力度很大，对矿石供应造成严重影响。图表图表 1 1：电解铝成本构成电解铝成本构成 40%
19、33%13%12%2%氧化铝电力财务及人工预焙阳极其他辅料资料来源：SMM，东证衍生品研究院（注：为 2018 年成本）图表图表 2 2：国内铝土矿进口国内铝土矿进口量增加量增加 40455055606502004006008001,00015/0115/0415/0715/1016/0116/0416/0716/1017/0117/0417/0717/1018/0118/0418/07国内铝土矿月进口数量国内铝土矿进口平均单价（右轴）万吨美元/吨资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 7 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 由于国内矿石紧缺，因此今年进口矿成为市场热议的
20、对象。近几年国内铝土矿进口数量约为 50006800 万吨，主要用于山东氧化铝厂。山东 5 家氧化铝厂全部使用进口铝土矿（来源于澳大利亚、几内亚、马来西亚、巴西等国）。铝土矿可以粗略的分为一水矿（高工艺）和三水矿（低温工艺），国内的矿石都是一水矿，因此如果进口一水矿则可以直接配矿使用，无需对生产线进行改造。如果进口三水矿石则需要进行工艺改造。进行三水工艺改造难度不算大，费用约几百万，周期约为 1个月左右。不过即便是大型氧化铝厂短期也不会进行大规模三水生产线的改造，因为内陆地区使用进口矿有两个问题，第一是运输问题，这会导致进口矿供应的不连续性，第二是矿权问题，如果没有拿到海外矿石矿权而改换了工艺
21、，则很容易受制于人。山西等氧化铝企业开始尝试引进进口矿石。目前考虑使用进口铝土矿的主要是大型氧化铝厂，小型民营的本土企业产能较低，如果本土铝土矿资源手续开始批复，则企业不考虑使用进口矿，因为进口矿石要引进后加工设备，作为小型生产线即便掺着使用进口矿石，成本也会明显拉高。总体来看，短期海外矿石流入内陆的量不会很大，多数以大型氧化铝企业配矿或进行试验为主。而中长期来看，随着国内矿石资源的日益消耗以及国家对于矿产资源保护意识的增强，大型氧化铝企业已经觉察到引入矿石的必要性，越来越多的企业着手在海外取得矿权，海外矿的进口数量未来将呈现逐渐增加的趋势。图表图表 3 3：中国铝土矿进口分布中国铝土矿进口分
22、布 46%8%37%1%2%6%几内亚印度尼西亚澳大利亚越南巴西其他资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 图表图表 4 4：1 18 8 年铝土矿价格显著上涨年铝土矿价格显著上涨 010020030040050012/1213/0513/1014/0314/0815/0115/0615/1116/0416/0917/0217/0717/1218/0518/10国产铝土矿均价元/吨资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 8 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 图表图表 5 5：打赢蓝天保卫战三年行动计划对环境质量提出更高要求打赢蓝天保卫战三年行动计划对环境质量提出更高要求
23、 大气污染防治行动计划大气污染防治行动计划 打赢蓝天保卫战三年行动计划打赢蓝天保卫战三年行动计划 作用时间 2013-2017 2018-2020 指导思想 泛泛而谈，无明确措施。综合运用经济、法律、技术和必要的行政手段，狠抓秋冬季污染治理。防治区域 京津冀、长三角、珠三角等区域。京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等区域。具体指标 到 2017 年，全国地级及以上城市可吸入颗粒物浓度比 2012 年下降 10%以上，优良天数逐年提高；京津冀、长三角、珠三角等区域细颗粒物浓度分别下降 25%、20%、15%左右，其中北京市细颗粒物年均浓度控制在 60 微克/立方米左右。到 2020 年，二氧
24、化硫、氮氧化物排放总量分别比2015 年下降 15%以上；PM2.5 未达标地级及以上城市浓度比 2015 年下降 18%以上，地级及以上城市空气质量优良天数比率达到 80%，重度及以上污染天数比率比 2015 年下降 25%以上。有色行业要求 有色金属冶炼企业都要安装脱硫设施；主要有色金属品种以及钢铁的循环再生比重达到 40%左右。京津冀、长三角、珠三角区域以及辽宁中部、山东、武汉及其周边、长株潭、成渝、海峡西岸、山西中北部、陕西关中、甘宁、乌鲁木齐城市群等“三区十群”中的 47 个城市，新建火电、钢铁、石化、水泥、有色、化工等企业以及燃煤锅炉项目要执行大气污染物特别排放限值。各地区可根据环
25、境质量改善的需要，扩大特别排放限值实施的范围。积极推行区域、规划环境影响评价，新、改、扩建钢铁、石化、化工、焦化、建材、有色等项目的环境影响评价，应满足区域、规划环评要求。重点区域严禁新增钢铁、焦化、电解铝、铸造、水泥和平板玻璃等产能；开展钢铁、建材、有色、火电、焦化、铸造等重点行业及燃煤锅炉无组织排放排查。资料来源：东证衍生品研究院 图表图表 6 6：国内低温生产线改造情况国内低温生产线改造情况 企业企业 替代方法替代方法 困难点困难点 建成产能建成产能 低温工艺产能低温工艺产能 中铝山东 烧结法 配矿下料口及皮带积料、生料浆起泡 200 200 中铝河南 低温矿浆磨制流程改造 蒸发母液加入
26、、矿浆泵、矿浆输送等各项流程改造 180 100 国电投山西 探索进口矿石温度条件 技改工作和矿石堆场堆存 280 80 开曼铝业-215 60 资料来源：东证衍生品研究院 展望 2019 年，国内矿石方面，18 年全年由于环保原因导致的矿石紧张状况可能会在明年一季度采暖季结束之后得到明显缓和，其实今年年底矿山的整治力度已经出现了明显的改善。海外矿石方面，供应预计依然稳定且较为充裕。原油价格的下行令海运费走低，加上国内较为紧张的格局依旧会加大海外矿石的流入。综合来看 19 年国内矿价将逐渐回落，矿山的利润将会得到一定的压缩。当然矿石紧张除了环保因素外，本身资源匮乏 9 期货研究报告 有色金属-
27、铝-年度报告 2018-12-31 的禀赋长期无法改变，因此矿石价格的回落幅度将较为有限，19 年铝土矿均价预计较18 年降低 30-50 元/吨。图表图表 7 7：国内铝土矿国内铝土矿进口来源国进口来源国矿石矿石状况状况 洲别洲别 国别国别 美元美元/吨吨 价格价格 供应量供应量 质量质量 非洲 几内亚几内亚 5656-6060 中等中等 很多很多 很好很好 加纳 66-68 很高 较少 中等 澳洲 澳大利亚北部澳大利亚北部 4040-4747 较低较低 很多很多 较差较差 澳大利亚西南澳大利亚西南部部 4545 中等中等 较少较少 中等中等 所罗门群岛 52-55 中等 很少 很好 斐济
28、43-45 较低 较少 较差 亚洲 印度 37-40 较低 较少 很好 马来西亚 40-42 较低 较少 中等 印尼印尼 5454-5555 中等中等 很少很少 中等中等 土耳其 60-70 很高 很少 很好 南美 牙买加 59-60 很高 很少 中等 巴西 66-68 很高 很少 很好 欧洲 黑山 70-72 很高 很少 很好 资料来源：东证衍生品研究院 图表图表 8 8：20182018 年海外铝年海外铝土矿项目情况土矿项目情况 企业企业 国家国家 储量储量 产能产能 开始时间开始时间 达产时间达产时间 备注备注 特变电工 几内亚 160 平方公里 1000 2017/12/30 2019
29、 年年中 2020 年产能达到 3000 万吨 中国铝业 几内亚 17.5 亿吨 1200 2018/10/28 未知 出资不超过1.638 亿美元 中国水电 加纳 未知 未知 2018/8/1 未知 出资 20 亿美元 南山铝业 印尼 1 亿吨 400 2018/12/1 未知 出资 8.36 亿美元 润迪铝业 几内亚 10 亿吨 500 2018/11/19 2019 年年末 2020 年产能达1000 万吨 河南国合、伊电、忠旺集团 几内亚 未知 未知 2018/11/22 未知 2018 年已经实现铝土矿出口中国 600 万吨 百色百矿、AMC 几内亚 21.4 亿吨 1000 201
30、8/11/23 2020 年 正在开展项目建设 赢联盟 几内亚 未知 1000 2018/11/26 2022 年 2023 年产能达到 2000 万吨 资料来源：百川资讯，东证衍生品研究院（注：产能单位为万吨）10 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 氧化铝氧化铝：IAI 公布的 1 至 10 月份全球氧化铝产量为 9647.4 万吨，同比降低 4.0%。我的有色网公布的国内 11 月氧化铝产量为 600 万吨，同比去年增加 8.1%，1 至 11 月份氧化铝产量为 6303.5 万吨，同比增加 0.6%，11 月氧化铝企业开工率为 91.2%，环比增加 3.7%。海
31、关总署数据显示，2018 年 10 月中国氧化铝进口量为 4.81 万吨，同比去年降低 82.6%，1-10 月中国累计进口氧化铝 45.3 万吨，同比去年降低 82.0%。2018 年 10 月中国氧化铝出口量为 46 万吨，同比去年增加 96.9%，1-10 月中国累计出口氧化铝 99.9 万吨，同比去年增加 20.3 倍。图表图表 9 9：全球氧化铝供应不及去年全球氧化铝供应不及去年 7,0007,5008,0008,5009,0009,50010,00010,50011,00012345678910111220182017201620152014千吨千吨月资料来源：IAI，东证衍生品研
32、究院 图表图表 1010：国内氧化铝产量下半年开始发力国内氧化铝产量下半年开始发力 30035040045050055060065070012345678910111220182017201620152014万吨月资料来源：阿拉丁，东证衍生品研究院 图表图表 1111：国内氧化铝开工率：国内氧化铝开工率年底再次站上高位年底再次站上高位 7075808590955,0005,5006,0006,5007,0007,5008,0008,50016/0116/0316/0516/0716/0916/1117/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0
33、718/0918/11氧化铝在产产能氧化铝总产能氧化铝企业开工率（右轴）%万吨资料来源：阿拉丁，东证衍生品研究院 图表图表 1212：1 18 8 年国内氧化铝出口同比大增年国内氧化铝出口同比大增 0510152025303540455012345678910111220182017201620152014万吨月资料来源：Wind，东证衍生品研究院 11 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 今年海外氧化铝减停产事件频发：1）18 年 2 月，巴西 Alunorte 冶炼厂出现泄露现象，导致其氧化铝冶炼厂被迫削减一半产能，这导致氧化铝供应减少 26.7 万吨/月（涉及 3
34、20 万吨产能）。2）18 年 4 月，美国对俄铝进行制裁事件，致俄铝的氧化铝产品在全球的运输销售受阻。俄铝拥有 1070 万吨氧化铝产能。3）18 年 8 月，受美国铝业公司新的工作场所监管协议生效影响，美铝工人在澳大利亚奎纳纳、瓦吉鲁普、亨特利和威洛代尔等西澳大利亚地区举行罢工。罢工于 8 月 8 日开始罢工，历时 53 天。受此影响，美国铝业公司估计，第三季度和第二季度，公司氧化铝产量可能每天减少 2%至 3%。目前，美国财政部已经确定即将解除对俄铝的制裁。美铝罢工已经结束。海德鲁方面，巴西 Alunorte 氧化铝厂获批在其 DRS1 号赤泥坝上使用最新的压滤技术，此项技术可大幅降低赤
35、泥坝中的含水量，延长赤泥坝的使用寿命，此举可保证现有 50%产能继续运行。另外，海德鲁旗下 Alunorte 氧化铝厂与当地政府签署了两项协议，主要包括系统升级改造、罚款以及周边城市发展投资等条款。两项协议总计花费 7400 万美元。签署协议令明年海德鲁氧化铝产能复产出现一定转机，但由于系统升级改造需要时间，同时考虑到需要在当地委员会等团体监督下进行，因此海德鲁复产时间预计要在明年一季度以后。图表图表 1313：海外氧化铝受事件干扰价格剧烈波动海外氧化铝受事件干扰价格剧烈波动 010020030040050060070080005001,0001,5002,0002,5003,0003,500
36、4,00014/0714/1115/0315/0715/1116/0316/0716/1117/0317/0717/1118/0318/0718/11吕梁氧化铝价格澳大利亚氧化铝FOB元/吨美元/吨资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 图表图表 1414：国内氧化铝与电解铝比价攀升至高位国内氧化铝与电解铝比价攀升至高位 00.050.10.150.20.250.316/0116/0416/0716/1017/0117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/10国内氧化铝与电解铝比价资料来源：Wind，东证衍生品研究院 12 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018
37、-12-31 图表图表 1616：20192019 年国内氧化铝新增产能安排年国内氧化铝新增产能安排 省省份份 企业名称企业名称 20192019 年新增年新增 备注备注 广西 靖西天桂 80 2Q19 贵州 国电投金元 100 2Q19 贵州 广铝氧化铝项目 70 3Q19 山东 魏桥 100 2Q19 山东 博赛齐星 140 3Q19 总计（万吨）490 资料来源：爱择咨询，东证衍生品研究院 今年事件性消息引起海外氧化铝价格出现两次明显的暴涨，18 年澳大利亚氧化铝 FOB平均价格为 478 美元/吨，同比 17 年增加 35.8%。18 年国内吕梁地区氧化铝平均价格为2987 元/吨，同
38、比 17 年增加 3.1%。国内氧化铝从绝对价格上看与去年变化不大，但是如果考虑到今年铝锭均价不及去年，氧化铝的相对价格实则是比较强的。从国内氧化铝与电解铝比价来看，从年初开始便一路上行，现阶段仍处于历史相对高位。今年国内氧化铝产量同比去年增速大概在 1%，而电解铝的产量增速大概在 0.2%，因此国内供给是相对充裕。导致 18 年国内氧化铝价格较强的原因有二，其一是国内氧化铝进出口结构发生逆转。往年国内氧化铝净进口数量约在 300-500 万吨之间，而今年的情况是净出口约50 万吨。第二，国内铝土矿供应持续紧张导致氧化铝成本一直处于高位，氧化铝较好的生产弹性，令国内大型企业在价格跌至成本线附近
39、时对价格的托底能力较强。图表图表 1515：1 18 8 年国内氧化铝进口同比锐减年国内氧化铝进口同比锐减 01020304050607012345678910111220182017201620152014万吨月资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 13 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 图表图表 1717：20192019 年年海外海外氧化铝新增氧化铝新增及复产及复产产能安排产能安排 冶炼厂冶炼厂 地区地区 国家国家 集团集团 建成建成 新增新增 投产时间投产时间 Shaheen 亚洲 阿联酋 阿联酋铝业 0 200 2019 年 3-4 月 Alunorte(r
40、estart)南美 巴西 海德鲁 320 320 1Q2019 Alpart 非洲 牙买加 酒钢 80 85 2019 年 Anrak 亚洲 印度 印度派纳 0 150 2019 年 4 月 魏桥宏发 亚洲 印尼 魏桥 100 100 2H2019 合计（万吨）855 资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表图表 1818：国内氧化铝供需平衡表国内氧化铝供需平衡表 单位：万吨单位：万吨 2019E2019E 2018E2018E 20172017 20162016 20152015 国内氧化铝供给量 7356 7102 7317 6358 6184 供给同比增速 3.6%-2.9%15.1%2
41、.8%10.3%国内氧化铝需求量 7162 7029 7011 6106 5871 需求同比增速 1.9%0.2%14.8%4.0%10.3%资料来源：SMM，我的有色网，东证衍生品研究院 图表图表 1919：海外氧化铝供需平衡表海外氧化铝供需平衡表 单位：万吨单位：万吨 2019E2019E 2018E2018E 20172017 20162016 20152015 海外氧化铝供给量 5328 4869 4866 4791 4760 供给同比增速 9.4%0.1%1.6%0.6%10.3%海外氧化铝需求量 5097 5019 4934 4886 4826 需求同比增速 1.5%1.7%1.0
42、%1.2%2.5%资料来源：CRU，我的有色网，WBMS，东证衍生品研究院 展望 2019 年，国内方面，就 12 月份而言（截至 12 月 13 日），百川数据显示氧化铝开工产能为 7727 万吨，电解铝开工产能为 3574.95 万吨，非冶金氧化铝年化需求为 200 万吨，折算下来氧化铝产能过剩达 627.3 万吨。同时明年氧化铝理论待投产新增产能为 490 万吨，而电解铝理论待投产新增产能为 277.4 万吨，因此国内氧化铝供应将出现过剩。海外方面，巴西海德鲁有望在上半年复产，再加上新增产能，明年氧化铝供给增量约为 855万吨，海外氧化铝供给短缺的局面或将在 19 年 2 季度以后得到明
43、显缓和。明年国内氧化铝出口难度加大，反而存在进口压力。因此国内氧化铝价格中枢将下移，国内氧化铝与电解铝比价将明显下修，即氧化铝利润将被打压。不过由于明年铝土矿的价格仍较为坚挺，因此氧化铝行业成本明年仍将会成为氧化铝价格的重要支撑，目前国内氧化铝产能加权平均成本约为 2700 元/吨，如果假设铝土矿价格跌 50 左右，明年氧化铝成本大约在 2600 元/吨，据此我们预计明年氧化铝价格运行区间为（2500，3100）元/吨。14 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 电力：电力：3 月 22 日，国家发改委办公厅发布燃煤自备电厂规范建设和运行专项治理方案（征求意见稿）。文件分
44、别对新建、违建建成以及合规建成三类自备电厂进行规范管理，要求如下：新建自备电厂：要求规定除国家有特殊政策规定且纳入国家电力建设规划的项目外，原则上不再新（扩）建燃煤自备电厂。违规建成自备电厂：要求梳理自备电厂违法违规问题，制定问题清单及治理方案，4 月 20 日前向上级上报。具体要求“中发 9 号”文件（2015年）之后，未经批准的新建燃煤自备电厂，一律停运。合规建成自备电厂：自备电厂应缴纳政府性基金及附加，各地方政府不得随意减免或选择性征收。引导燃煤自备电厂依法依归转为公用电厂，逐步将已有燃煤自备电厂并轨到规范的管理体系中。图表图表 2020：20182018 年国内电解铝电价区间分布年国内
45、电解铝电价区间分布 电价区间电价区间 运行产能运行产能 占比占比 P0.20 138 3.69%0.2P0.25 608 16.25%0.25P0.30 1184 31.65%0.30P0.35 525 14.04%0.35P0.40 727.5 19.45%0.40P0.45 294 7.86%0.45P0.50 169.5 4.53%P0.5 94.5 2.53%资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 图表图表 2121：20182018 年国内各省电价分布年国内各省电价分布 0.20.250.30.350.40.450.5陕西重庆四川宁夏甘肃云南辽宁内蒙青海贵州广西山西河南山东湖北新疆福
46、建全国元/千瓦时 资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 15 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 目前全国范围电解铝电价分布严重不均，其中电价低于 3 毛钱的产能占比超过 50%，而电价高于 4 毛钱的产能占比接近 15%。从省份来看，新疆、内蒙以及山东三省电价显著低于全国水平。我们在之前的报告中曾探讨过，低成本产能的存在是造成电解铝行业产能过剩的主要原因之一。因此本次自备电厂整治对于行业健康发展是有利的。图表图表 2222：1818 年已出台自备电厂整治文件情况年已出台自备电厂整治文件情况 省份省份 文件文件 颁布单位颁布单位 政府性基金及政府性基金及附加（分附加（
47、分/度）度）交叉补贴交叉补贴 总计总计 山东 关于完善自备电厂价格政策的通知 山东省物价局 2.91 5 7.91 吉林 关于第三批降低我省一般工商业电价有关事项的通知 吉林省物价局 2.82 15 17.82 四川 关于自备电厂系统备用费和政策性交叉补贴征收标准有关问题的通知 四川省发展和改革委员会 3.01 15 18.01 资料来源：公开资料整理，东证衍生品研究院 18 年下半年吉林、四川和山东三个省份出台了相关文件，明确了交叉补贴的缴纳金额，由于吉林省没有电解铝企业，而四川省的电解铝企业全部使用网电，因此目前只有山东省电解铝企业自备电厂受到影响，其中政府性基金需要缴纳 2.91 分钱，
48、交叉补贴 2019年底前缴纳 5 分钱，2020 年以后缴纳 10.16 分钱。19 年山东省政府基金+交叉补贴总计需缴纳 7.91 分钱，如果吨铝电耗按照 13500 度计算，吨铝成本将上涨 1068 元。截至 12月，全国配备自备电厂产能占比约为 68.2%，因此如果政策推广到全国必将引起电解铝行业平均成本大幅上升。不过有两点需要注意，第一政策的推出到执行可能存在执行程度以及执行时间的问题，第二具备自备电厂的电解铝企业成本往往偏低，因此这部分产能成本的增加，对于电解铝供应端的影响短期并不显著。因此总体来看，明年电力成本将会出现一定程度上涨，但幅度及影响并不会很大。预焙阳极预焙阳极：根据我的
49、有色网数据显示（66 家样本企业），2018 年 11 月全国预焙阳极产量为 68 万吨，环比下降 3.8%，同比下降 8.7%，1-11 月产量总计 782.6 万吨，同比去年降低 1.4%；2018 年 11 月运行产能 1006 万吨，环比下降 1.8%，同比上升 12.5%；2018年 11 月建成产能 1480 万吨，同比增加 11.7%。11 月开工率为 68.6%，环比降低 0.5%，同比增加 1.1%。16 期货研究报告 有色金属-铝-年度报告 2018-12-31 2018 年预焙阳极价格较去年大幅回落，18 年均价为 3752 元/吨，同比去年降低 496 元。价格大幅回落
50、主要原因是行业产能的严重过剩以及电解铝阳极库存高企。在价格下跌过程中不断有高成本产能清出，同时 18 年环保依然较为严厉，阳极行业引入超低排放标准，门槛提高迫使某些企业退出行业。展望 19 年，国内阳极新增产能较多总计达到 230 万吨，其中超过半数增于山东省。由于电解铝新增产能数量预计不会超过 300 万吨，考虑到 1 吨电解铝消耗 0.5 吨阳极，明年阳极供应大概率仍处于过剩状态，考虑到目前行业开工率仍然较低，因此明年阳极价格预计以弱势震荡为主，价格运行区间预计为（3000-3700）元/吨。图表图表 2525：1919 年国内预焙阳极新增产能安排年国内预焙阳极新增产能安排 企业企业 产能