1、宏观首席分析师宏观首席分析师姜超姜超S0850513010002电话：电话：021-23212042Email：生产恢复偏慢生产恢复偏慢实体经济观察实体经济观察2019年第年第8期期2019年年2月月28日日证券研究报告证券研究报告宏观高级分析师宏观高级分析师于博于博S0850516080005电话：电话：021-23219820Email：联系人联系人陈兴陈兴电话：电话：021-23154504Email：2月全国制造业月全国制造业PMI再创新低再创新低，其中新订单仅是其中新订单仅是边际改善边际改善，而生产则创下而生产则创下09年年2月以来的新低月以来的新低。从中观高频数据来看从中观高频数据
2、来看，1-2月经济整体仍较疲弱月经济整体仍较疲弱。终端需求方面终端需求方面，1-2月月38城地产销量增速较去城地产销量增速较去年年12月再度下滑月再度下滑，1月及月及2月前三周乘用车批月前三周乘用车批、零销量跌幅均超过零销量跌幅均超过30%。工业生产方面工业生产方面，1-2月月发电耗煤同比增速较去年发电耗煤同比增速较去年12月跌幅明显扩大月跌幅明显扩大，而而1月重点钢企粗钢产量增速也同样回落月重点钢企粗钢产量增速也同样回落。春节假期过后春节假期过后，随着工厂逐渐复工随着工厂逐渐复工，通常会逐通常会逐渐步入生产旺季渐步入生产旺季，生产数据通常会季节性回升生产数据通常会季节性回升。但从近期数据来看
3、但从近期数据来看，工业生产恢复明显偏慢工业生产恢复明显偏慢。不仅不仅汽车汽车、钢铁等行业钢铁等行业开工率普遍低于过去几开工率普遍低于过去几年同期均值年同期均值，发发电耗电耗煤降幅也明显扩大煤降幅也明显扩大，并且并且生产资料价格也均处弱势生产资料价格也均处弱势。终端需求羸弱仍是终端需求羸弱仍是主因主因。近期近期，发改委密集批复基建项目发改委密集批复基建项目，但能但能否托底需求否托底需求、带动生产带动生产？仍然需要观察仍然需要观察。2结论结论：生产恢复偏慢：生产恢复偏慢价格价格：1月70城房价同比涨幅回升，上周国内生资价格涨少跌多，原油价格回升。库存：库存：下游地产、乘用车去化。中游钢铁、水泥、化
4、工均回补。上游煤炭、有色去化。需求：需求：下游地产走弱，乘用车仍弱，家电尚可。中游钢铁、水泥、化工均走弱。上游煤炭、有色走强。交运走弱。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明下游行业下游行业中游行业中游行业上游行业和交通运输上游行业和交通运输地产地产：1月70城房价增速反弹，1-2月38城地产销量增速回落。乘用车乘用车：2月前三周乘用车批零跌幅仍大，开工率季节性回升。家电家电：1月三大白电出口涨多跌少，空调厂家销量增速转负。钢铁钢铁：1月钢企产量增速回落，上周钢价回落、社库继续回
5、补。水泥：水泥：上周全国水泥均价环比跌幅扩大，库容比持续上升。化工：化工：上周PTA产业链价格涨少跌多，涤纶POY库存回补。电力电力：1-2月发电耗煤同比增速跌幅扩大，工业生产恢复偏慢。煤炭煤炭：上周煤炭价格平中有升，电厂、钢厂煤炭库存继续回落。有色有色：上周LME铜、铝价格均升，铜、铝库存双双下滑。大宗商品大宗商品：上周原油价格回升，CRB指数上行，美元指数回落。交通运输交通运输：上周BDI、CCFI指数双双回落，公路物流运价指数升。分行业观察：分行业观察：4指标指标数据表现数据表现解读解读需求土地成交资料来源：WIND，海通证券研究所下游地产下游地产：1月月70城房价增速反弹，城房价增速反
6、弹，1-2月月38城地产销量增速回落城地产销量增速回落库存受春节假期错位影响，年初各旬地产销量增速波动较大。但综合来看，1-2月38城地产销量增速仅0.8%，较18年12月大幅回落，指向需求仍未见起色。1月70城房价同比增速继续走高，但环比增速继续下滑，指向房价上涨压力仍存，主要来自于二三线城市，而整体涨压仍较可控。上周十大城市商品房库销比见顶回落，处历年同期中等水平。图图 38城和全国商品房月度销量城和全国商品房月度销量同比增速（同比增速（%）上周百城土地成交面积继续回落，同比跌幅扩大，土地成交溢价率回升。上周十大城市商品房库销比降至95周。2月下旬前7天38城地产销量增速回落至48%，2月
7、前27天38城地产销量增速稳定在1.5%。图图 70城新建商品住宅同比及环比增速（城新建商品住宅同比及环比增速（%）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明价格1月70城房价同比升至10.8%，环比降至0.6%。-1.2-0.7-0.20.30.81.31.8-8-6-4-202468101215/115/716/116/717/117/718/118/719/170城新建商品住宅价格指数同比增速（左）70城新建商品住宅价格指数环比增速（右）-10010203040-40-20020406016/8 16/11 17/2 17/5 17/8 17/11 18
8、/2 18/5 18/8 18/11 19/238城全国（右）指标指标数据表现数据表现解读解读需求、生产库存1月汽车经销商库存系数降至1.4。下游下游乘用车乘用车：2月前三周乘用车批零跌幅仍大，开工率季节性回升月前三周乘用车批零跌幅仍大，开工率季节性回升图图 历年各周半钢胎开工率（历年各周半钢胎开工率（%）资料来源：WIND，海通证券研究所5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2月前三周乘联会乘用车批发、零售销量增速分别降至-32%、-33%。上周半钢胎开工率为65.8%，较节前回升。2月前三周，乘联会乘用车批发、零售销量跌幅均在30%以上，增速也较1月
9、明显下滑。综合来看，1月及2月前三周，乘联会乘用车零售销量增速-13%，较18年12月降幅略有收窄，而批发销量增速-22%，仍在下行探底。上周半钢胎开工率较节前有所回升，处历年同期中等水平。图图 乘联会乘乘联会乘用车用车销量批发销量批发、零售同比增速（零售同比增速（%）2030405060708090W1W6W11 W16 W21 W26 W31 W36 W41 W46 W51201420152016201720182019-40-30-20-1001020304016/216/817/217/818/218/819/2零售销量增速批发销量增速下游家电下游家电：1月三大白电出口涨多跌少，空调厂
10、家销量增速转负月三大白电出口涨多跌少，空调厂家销量增速转负指标指标数据表现数据表现解读解读需求1月海关总署空调出口增速归零，冰箱、洗衣机出口增速分别升至22.7%、13.2%。1月空调厂家销量增速转负至-0.5%。1月三大白电出口增速涨多跌少，其中空调出口因去年同期高基数，增速归零，而冰箱和洗衣机受益于低基数效应，出口增速均大幅反弹。1月在高基数压制下，空调厂家销量增速也有所转负，但厂家库销比降至历年同期偏低水平。整体来看，1月行业数据受春节假期干扰，发展态势判断有待2月数据综合观察。资料来源：WIND，海通证券研究所图图 海关总署家电出口同比增速（海关总署家电出口同比增速（%）6请务必阅读正
11、文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图图 产业在线空调厂家销量同比产业在线空调厂家销量同比增速（增速（%）库存1月产业在线空调库销比降至0.74。-30-20-10010203040506015/115/916/517/117/918/519/1空调出口冰箱出口洗衣机出口-40-2002040608012345678910111220132014201520162017201820197指标指标数据表现数据表现解读解读价格、吨钢毛利上周钢价螺纹、热板均降，吨钢毛利螺纹、热板双双下行。1月下旬重点钢企库存增速转负至-1.7%，上周高炉开工率略升至65.8%，上周钢材社
12、会库存继续回补。中游中游钢铁钢铁：1月钢企产量增速回落，上周月钢企产量增速回落，上周钢钢价回落、社库继续回补价回落、社库继续回补资料来源：WIND，海通证券研究所图图 螺纹钢、热轧板卷价格（元螺纹钢、热轧板卷价格（元/吨）吨）库存、开工率请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明上周钢价螺纹、热板均有所回落，钢价下行叠加原料价格走高，令吨钢毛利略有下滑，螺纹、热板双双下行。1月重点钢企粗钢产量增速回落，而上周高炉开工率虽季节性回升，但仍处于历年同期偏低水平，均指向生产依然偏弱。1月下旬重点钢企库存增速转负，而社会库存仍在回升，经销商累库现象进一步延续。生产、需
13、求1月重点钢企粗钢产量增速2.7%，较18年12月有所回落。图图 中钢协重点钢企粗钢产量及库存旬度同比中钢协重点钢企粗钢产量及库存旬度同比增速（增速（%）1600210026003100360041004600510016/216/817/217/818/218/819/2HRB335 20mm螺纹钢平均价（元/吨）上海3.0mm热轧板卷价格（元/吨）-40-30-20-1001020304050-15-10-5051015202515/115/716/116/717/117/718/118/719/1中钢协重点企业粗钢产量旬度同比中钢协重点企业库存旬度同比（右）8指标指标数据表现数据表现解读
14、解读价格上周全国水泥均价继续下行，环比跌幅扩大至1.4%。上周全国水泥均价继续下行，环比跌幅明显扩大，而库容比持续上升。春节过后，南方地区受持续降雨影响，建筑工地和搅拌站开工迟缓，水泥需求尚未正式启动，企业发货仅在2-3成，价格偏高地区继续修正下调。分区域来看，华东、中南、西南地区水泥价格均有所下调。中游水泥中游水泥：上上周全周全国水泥国水泥均价环比跌幅扩大，库容比持续上升均价环比跌幅扩大，库容比持续上升图图 全国水泥平均价格（全国水泥平均价格（P.O42.5）（）（元元/吨吨）资料来源：WIND，海通证券研究所图图 全国全国水泥企业库容比（水泥企业库容比（%）库存上周全国水泥企业库容比持续上
15、升至60.6%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明24026028030032034036038040042044046048016/216/817/217/818/218/819/2全国水泥平均价格（P.O42.5)（元/吨）4448525660646872768084W1W6W11 W16 W21 W26 W31 W36 W41 W46 W51201420152016201720182019指标指标数据表现数据表现解读解读上周PTA产业链产品价格涨少跌多，其中PTA略升，聚酯切片、涤纶POY均降。中游中游化工化工：上上周周PTA产业链产业链价格涨少
16、跌多，涤纶价格涨少跌多，涤纶POY库存回补库存回补资料来源：WIND，海通证券研究所上周涤纶POY库存天数继续升至9天，仍处历年同期低位。图图 历年各周涤纶历年各周涤纶POY库存天数（天）库存天数（天）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明上周PTA产业链产品价格涨少跌多，受原油价格回升的支撑，偏上游的PTA价格略有上行，但偏下游的聚酯切片、涤纶POY价格均降，或缘于下游需求恢复偏慢。而上周涤纶POY库存天数虽继续上升，但仍处历年同期低位，也印证了需求不旺、补库力度较弱。9图图 化纤产业化纤产业链产品价格（元链产品价格（元/吨）吨）价格库存、开工率4000
17、500060007000800090001000011000120001300016/216/817/217/818/218/819/2PTA价格（元/吨）聚酯切片价格（元/吨）涤纶长丝POY价格（元/吨）051015202530W1W6W11 W16 W21 W26 W31 W36 W41 W46 W51201420152016201720182019中游电力中游电力：1-2月发电耗煤同比增速跌幅扩大，工业生产恢复偏慢月发电耗煤同比增速跌幅扩大，工业生产恢复偏慢指标指标数据表现数据表现解读解读生产2月下旬六大集团发电耗煤增速升至42.8%，环比增速升至34.2%，处历年同期较高水平。2月发电
18、耗煤同比降幅扩大至14.9%，1-2月增速-10.2%，较18年12月降幅扩大。2月下旬六大集团发电耗煤增速因春节错位而大幅回升，但2月跌幅仍较1月扩大。整体来看，1-2月发电耗煤合计同比增速仅-10.2%，较18年12月的-2%跌幅明显扩大。事实上，汽车、钢铁等行业开工率也普遍低于历年同期均值，也印证了工业生产恢复偏慢。资料来源：WIND，海通证券研究所图图 六大发电集团旬度发电耗煤同比增速（六大发电集团旬度发电耗煤同比增速（%）10图图 六大发电集团旬度发电耗煤环比增速（六大发电集团旬度发电耗煤环比增速（%）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明-40
19、-30-20-10010203040501上2上3上4上5上6上7上8上9上 10上 11上 12上201420152016201720182019-60-40-2002040608016/216/817/217/818/218/819/2六大发电集团日均电力耗煤旬度同比增速（%）六大发电集团日均电力耗煤月度累计同比增速（%）解读解读上周动力煤、秦皇岛港煤价格有所回升，无烟煤、焦煤价格均平。上周秦皇岛港口煤炭库存回升，电厂煤炭库存天数降至26.1天，钢厂煤炭库存天数降至17.3天。上周煤炭价格平中有升，其中秦皇岛港煤价格继续上行。2月下旬六大集团发电耗煤增速大幅回升，环比增速也有所上行，令电厂
20、煤炭库存继续去化。1月钢企产量增速回落，上周高炉开工率略有回升，钢厂煤炭库存天数虽继续回落，但仍处历年同期中等偏高水平。图图 秦皇岛港煤价格秦皇岛港煤价格（元元/吨吨）图图 历年各周六大发电集团煤炭库存可用天数（天）历年各周六大发电集团煤炭库存可用天数（天）上游煤炭上游煤炭：上周上周煤炭价格平中有升，电厂煤炭价格平中有升，电厂、钢厂煤炭钢厂煤炭库存继续回落库存继续回落资料来源：WIND，海通证券研究所库存11指标指标数据表现数据表现请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明价格50055060065070075080017/217/517/817/1118/2
21、18/518/818/1119/2秦皇岛港煤价1015202530354045W1W6W11 W16 W21 W26 W31 W36 W41 W46 W51201420152016201720182019指标指标数据表现数据表现解读解读上周基本金属价格普遍回升。印尼自由港还未获得新的出口许可，出口量将有所削减，印度最高法院推翻了重启韦丹塔铜冶炼厂的命令，嘉能可计划削减其位于刚果的Mutanda矿场产量，上周铜价均值回升。俄铝工人对加薪幅度并不满意，薪资谈判仍在继续，上周铝价均值上行。上游上游有色：有色：上周上周LME铜铜、铝价格铝价格均升，均升，铜铜、铝库存双双下滑铝库存双双下滑图图 LME铜
22、和铝现货价格（铜和铝现货价格（美美元元/吨吨）图图 LME铜铜库存库存（万吨）（万吨）资料来源：WIND，海通证券研究所价格上周LME铜、铝价格均升。库存上周LME、COMEX铜库存均降，整体回落，LME铝库存下滑。12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1500160017001800190020002100220023002400250050005500600065007000750080008500900018/218/418/618/818/1018/1219/2LME铜现货价（美元/吨，左轴）LME铝现货价（美元/吨，右轴）0510152025
23、300102030405060708015/215/816/216/817/217/818/218/819/2x 10000LME铜库存（万吨）COMEX铜库存（万短吨，右）指标指标数据表现数据表现解读解读原油上周Brent、WTI原油均价上行。CRB指数上周CRB均值上行。美元指数上周美元指数回落。上周原油价格继续回升，OPEC原油出口量已连续三个月大幅下降，尼日利亚表示将配合对OPEC减产协议的遵守，同时沙特方面也承诺给予支持。上周CRB指数均值上行。上周美元指数回落，美联储针对缩表释放鸽派信号，美国18年12月耐用品订单表现不佳，19年1月现房销售增量也不及预期。大宗商品：上周原油价格回
24、升，大宗商品：上周原油价格回升，CRB指数上行，美元指数回落指数上行，美元指数回落图图 布伦特和布伦特和WTI原油期货价格（美元原油期货价格（美元/桶桶）图图 美元指数与美元指数与CRB现货现货价格指数价格指数资料来源：WIND，海通证券研究所13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明253545556575859516/216/817/217/818/218/819/2Brent原油期货结算价（美元/桶）WTI原油期货结算价（美元/桶）8085909510010536037038039040041042043044045046016/216/817/21
25、7/818/218/819/2CRB现货指数（左轴）美元指数（右轴）指标指标数据表现数据表现解读解读上周BDI和CCFI指数双双回落，集散运表现均不佳。海岬型船舶平均租金环比下降19.6%，巴拿马型船舶平均租金环比上升6.8%，超灵便型船舶平均租金环比上升21.5%。上周公路物流运价指数微幅回升。交通运输交通运输：上周：上周BDI、CCFI指数双双回落，指数双双回落，公路物流运价公路物流运价指数升指数升资料来源：WIND，海通证券研究所14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明海运上周BDI、CCFI指数均回落。物流上周公路物流运价指数微幅回升。90095
26、0100010501100115012001250130016/216/817/217/818/218/819/2中国公路物流运价指数600700800900100011001200130002004006008001000120014001600180016/216/817/217/818/218/819/2BDI指数（左轴）CCFI指数（右轴）图图 公路物流运价指数公路物流运价指数图图 BDI与与CCFI指数指数分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队分析师声明分析师声明姜姜 超、于博：宏观经济超、于博：宏观经济本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观
27、地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。附注附注宏观部实体经济观察，立足于宏观和中观相互印证，跟踪主要行业的需求、价格和库存变量，与宏观指标对照分析判断实体经济趋势。策略部行业比较数据月报及解读（Excel&PDF版），从股价驱动力出发跟踪分析行业量价等盈利及估值指标变化，以便行业横向比较，形成行业配置结论。姜超姜超SAC执业证书编号：执业证书编号：S0850513010002电话：电话：021-23212042Email：于博于博SAC执
28、业证书编号：执业证书编号：S0850516080005电话：电话：021-23219820Email：信息披露和法律声明信息披露和法律声明投资评级说明投资评级说明法律法律声明声明本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料
29、、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标
30、、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。1.投资评级的比较投资评级的比较和和评级评级标准标准 类别类别 评级评级 说明说明 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；股票投资评级股票投资评级 中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。2.市场市场基准基准指数的比较指数的比较标准标准 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。行业投资评级行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。