1、识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/2626 Table_Page 投资策略季报|电气设备 证券研究报告 新能源汽车新能源汽车 2018 年报及年报及 2019 年一季报总结年一季报总结 上下游此消彼长，龙头领航趋势上下游此消彼长，龙头领航趋势 新能源汽车：新能源汽车：2018 加速升级，加速升级，2019 蓄势待发蓄势待发据乘联会 2018 年纯电动乘用车 A/A0 级占比从 31.4%提升至 49.1%，产品全面升级。3 月 26 日新能源车新版补贴政策落地，在出租车及网约车等运营市场拉动下，2019 年有望成为 A 级车型放量元年，预计 2019-2020年新能源车销量可
2、达 180/250 万辆，动力电池需求 90.6/143.6GWh，复合增速将维持 55%以上。一季度补贴政策仍处于观望期，抢装仍然延续，进入二三季度新车型集中上市，将为新能源汽车市场带来增长信心。业绩增速：利润开始从上游向下游转移业绩增速：利润开始从上游向下游转移在终端车型结构优化过程中，2018 年中游龙头企业利用技术优势快速提升市场份额，实现扣非净利润增长，包括当升科技（当升科技（YOY+108.67%）、贝特瑞（）、贝特瑞（YOY+39.53%）、宁德时代（）、宁德时代（YOY+31.68%）、璞泰来（）、璞泰来（YOY+16.08%）、新宙邦（）、新宙邦（YOY+11.47%）、星源
3、材质（）、星源材质（YOY+8.77%）等。2019 年一季度产业链利润从上游向下游开始转移，其中比亚迪（比亚迪（YOY+225.40%）、宁德时代（）、宁德时代（YOY+240.32%）、贝特瑞（）、贝特瑞（YOY+214.36%）扣非净利润增速遥遥领先。盈利空间：全产业链承压，中下游开始企稳盈利空间：全产业链承压，中下游开始企稳2018 年新能源汽车产业链毛利率与净利率普遍下降，而中游龙头企业ROE 开始企稳、降幅收敛，包括贝特瑞（贝特瑞（YOY+1.58pct）、当升科技（）、当升科技（YOY+0.01pct）、宁德时代（）、宁德时代（YOY-0.09pct）、新宙邦（）、新宙邦（YOY
4、-0.41pct）、星源材质（）、星源材质（YOY-0.70pct）、璞泰来（）、璞泰来（YOY-0.84pct）等。2019 年一季度资源企业利润率回落，整车、电解液整车、电解液等中下游企业迎毛利率、净利率双提升。偿债能力：一二线企业分化显著偿债能力：一二线企业分化显著除了上游资源及正极材料外，2018 年新能源汽车产业链负债率仍在提升。一二线企业现金流增速分化，尤其是各环节龙头企业改善幅度遥遥领先，体现出行业上下游议价能力差异，如比亚迪、宁德时代、新宙邦比亚迪、宁德时代、新宙邦等。经营效率：中游龙头及上下游环节改善明显经营效率：中游龙头及上下游环节改善明显2018 年整车整车及资源企业资源
5、企业固定资产与存货周转率改善最为显著。产业链各环节龙头企业随着议价能力提升，应收账款周转率均呈现同比提升，包括华友钴业（华友钴业（YOY+1.94）、宁德时代（）、宁德时代（YOY+1.70）、当升科技（）、当升科技（YOY+0.62）、洛阳钼业（）、洛阳钼业（YOY+0.35）、比亚迪（）、比亚迪（YOY+0.31）、璞泰来（）、璞泰来（YOY+0.19）。投资建议：技术优势奠定龙头地位投资建议：技术优势奠定龙头地位2019 年新版补贴政策综合平衡产业发展过程中的技术升级和安全性，为新能源汽车健康有序发展保驾护航，建议关注在新版政策下通过技术创新提升市占率的新能源汽车产业链相关企业，如宁德时
6、代、比亚迪、国轩高科、当升科技、星源材质、璞泰来宁德时代、比亚迪、国轩高科、当升科技、星源材质、璞泰来等。风险提示：风险提示：新能源汽车销量不及预期；中游价格下跌超预期。行业评级 行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2019-05-06 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136752 分析师：分析师：华鹏伟 SAC 执证号：S0260517030001 SFC CE No.BNW178 010-59136752 分析师：分析师：纪成炜 SAC 执证号：S0260518060001 021-6075-0617 请
7、注意，陈子坤,纪成炜并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：新能源行业 4 月刊:4 月多晶硅料、多晶产品价格环比下跌 2019-04-29 新能源汽车 4 月刊:节后产销恢复，中游价格企稳 2019-04-28 新能源汽车行业:3 月产销量同比环比重回高增长 2019-04-14 -36%-27%-19%-10%-1%7%05/1807/1809/1811/1801/1903/19电气设备沪深3002 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
8、 2 2/2626 Table_Page 投资策略季报|电气设备 证券研究报告 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 最新最新 收盘价收盘价 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)报告日期报告日期（元（元/股）股）2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 300750.SZ 宁德时代宁德时代 75.70 2019/4/28 买入买入 97.00 2.16 2.86 35.05 26.47 12.74 9.09 12.40 14.20
9、002594.SZ 比亚迪比亚迪 52.05 2019/4/29 买入买入 70.40 1.28 1.56 40.66 33.37 14.46 11.99 6.30 7.10 300073.SZ 当升科技当升科技 23.12 2019/4/23 买入买入 38.26 0.96 1.39 24.08 16.63 17.66 13.41 11.20 13.90 603659.SH 璞泰来璞泰来 48.26 2019/4/26 买入买入 63.35 1.81 2.42 26.66 19.94 20.46 15.03 21.30 22.20 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 注：若无特别标注，
10、本文统一选用人民币为货币单位。2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 目录索引目录索引 一、新能源汽车：2018 加速升级，2019 蓄势待发.5 1.1 产品升级趋势不改，A 级车型放量元年.5 1.2 新版补贴靴子落地，行业翻开新的篇章.8 二、业绩增速：利润开始从上游向下游转移.11 2.1 技术型龙头企业成长性突出.11 2.2 一季度中下游增速亮眼.15 三、盈利空间：全产业链承压，中下游开始企稳.17 3.
11、1 全产业链利润率普遍下行.17 3.2 整车与电池一季度盈利企稳.19 四、偿债能力：一二线企业分化显著.20 五、经营效率：中游龙头及上下游环节改善明显.22 六、投资建议：技术优势奠定龙头地位.24 七、风险提示.24 2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 图表索引图表索引 图图 1：2018 年年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额月纯电动汽车各级别市场份额.5 图图 2：2018 年纯电动汽车各级别累计市
12、场份额年纯电动汽车各级别累计市场份额.5 图图 3：2017 年年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额月纯电动汽车各级别市场份额.5 图图 4：2017 年纯电动汽车各级别市场份额年纯电动汽车各级别市场份额.5 图图 5：2016 年年 1-12 月纯电动汽车各级别市场份额月纯电动汽车各级别市场份额.6 图图 6：2016 年纯电动汽车各级别累计市场份额年纯电动汽车各级别累计市场份额.6 图图 7：2016 年以来年以来纯电动汽车各级别车型销量（辆）纯电动汽车各级别车型销量（辆）.6 图图 8：2017 年主流车企纯电动车销量年主流车企纯电动车销量.7 图图 9：2018 年主流车企纯电动车
13、销量年主流车企纯电动车销量.7 图图 10：历年纯电动乘用车各售价区间月度销量（辆）：历年纯电动乘用车各售价区间月度销量（辆）.7 图图 11：新能源汽车近年来月度产量（辆）：新能源汽车近年来月度产量（辆）.9 图图 12：新能源汽车近年来月度环比增速：新能源汽车近年来月度环比增速.9 图图 13：新能源乘用车近年来月度产量（辆）：新能源乘用车近年来月度产量（辆）.10 图图 14：新能源乘用车：新能源乘用车 2018-2019 年月度销量结构（辆）年月度销量结构（辆）.10 图图 15：国内自主品牌及合资品牌新能源车型上市时点：国内自主品牌及合资品牌新能源车型上市时点.10 图图 16：新能
14、源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年营业收入及其增速（百万元）年营业收入及其增速（百万元）.12 图图 17：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年净利润及其增速（百万元）年净利润及其增速（百万元）.12 图图 18：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年单季度业绩（百万元）年单季度业绩（百万元）.14 图图 19：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2019 年一季度营业收入及其增速（百万元）年一季度营业收入及其增速（百万元）.15 图图 20：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2019 年一季度净利润及其增速（百万元）年一季度净利润及其增速（百万元）.16 图
15、图 21：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年经营性现金流及其增速（百万元）年经营性现金流及其增速（百万元）.21 图图 22：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2019 年一季度经营性现金流及其增速（百万元）年一季度经营性现金流及其增速（百万元）.21 表表 1：新能源汽车及动力电池市场空间测算：新能源汽车及动力电池市场空间测算.8 表表 2：历年新能源乘用车补贴退坡对比（万元）：历年新能源乘用车补贴退坡对比（万元）.9 表表 3：新能源车企：新能源车企 2019 年销量目标及车型规划年销量目标及车型规划.11 表表 4：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年业绩增速
16、对比年业绩增速对比.12 表表 5：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年单季度业绩增速对比年单季度业绩增速对比.14 表表 6：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2019 年一季度业绩增速对比年一季度业绩增速对比.16 表表 7：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年毛利率及扣非净利率对比年毛利率及扣非净利率对比.17 表表 8：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年年 ROE 拆解及对比拆解及对比.18 表表 9：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2019 年一季度毛利率及扣非净利率对比年一季度毛利率及扣非净利率对比.19 表表 10：新能源汽车产业链：新
17、能源汽车产业链 2018 年资产负债率及现金流量利息倍数对比年资产负债率及现金流量利息倍数对比.20 表表 11：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年及年及 2019 年一季度经营性现金流年一季度经营性现金流.22 表表 12：新能源汽车产业链：新能源汽车产业链 2018 年固定资产年固定资产/存货存货/应收账款周转率对比应收账款周转率对比.23 2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 一、一、新能源汽车：
18、新能源汽车：2018 加速升级加速升级，2019 蓄势待发蓄势待发 1.1 产品升级趋势不改，产品升级趋势不改，A 级车型放量元年级车型放量元年 2017年是新能源乘用车元年年是新能源乘用车元年。2016年12月工信部发布了新能源汽车新版补贴方案，刺激刺激2017年年以以A00级级为代表的纯电动乘用为代表的纯电动乘用车型车型迅速迅速放量。放量。2018年补贴新规进一步提升技术指标门槛，A00级补贴下调幅度较大，刺激主机厂市场重心向刺激主机厂市场重心向A/A0级汽车偏移级汽车偏移，据乘联会，2018年年A00级占比从级占比从67.5%下降至下降至48.9%，而而A/A0级车型级车型占比从占比从3
19、1.4%提升至提升至49.1%。图图1：2018年年1-12月月纯电动汽车各级别市场份额纯电动汽车各级别市场份额 图图2：2018年纯电动汽车各级别年纯电动汽车各级别累计累计市场份额市场份额 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 图图3：2017年年1-12月月纯电动汽车各级别市场份额纯电动汽车各级别市场份额 图图4：2017年纯电动汽车各级别市场份额年纯电动汽车各级别市场份额 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月
20、6月 7月 8月 9月 10月11月12月AA0A00BC33.3%15.8%48.9%0.3%1.7%AA0A00BC0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月AA0A00B24.9%6.5%67.5%1.1%AA0A00B2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 图图5：2016年年1-12月月纯电动汽车各级别市场份额纯电
21、动汽车各级别市场份额 图图6：2016年纯电动汽车各级别年纯电动汽车各级别累计累计市场份额市场份额 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 从销量规模来看，2017年A00级车销量一枝独秀，一直延续至2018年6月缓冲期结束，尔后尔后A级迅速替代成为销量最大的车型级别级迅速替代成为销量最大的车型级别，A0级同时也逐步放量级同时也逐步放量。图图7：2016年以来年以来纯电动汽车各级别纯电动汽车各级别车车型型销量销量（辆）（辆）数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 2018年来年来A级车型放量级车型放量，龙头车企蓄势待发。，龙头车企蓄势待发。从价格来看，经
22、过2018年结构调整，纯电动车6-10万元价位成为最大销量主体，同时由于A级车下半年销量爬坡，10-15万元价位紧随其后。其中以企业格局来看，10万元价格体现明显分野，10万以上主流车企仅包括比亚迪、吉利汽车、上汽集团、广汽集团等少数企业，品质定位高端，续航相应较高，而10万以下以A00级纯电动车为主，竞争企业较多。2018年以来受到补贴额度结构性调整，续航里程全面提升，A00级价格小幅上调，A级价格较大程度下降体现提升性价比，2019年在出租车及网约车等年在出租车及网约车等运营运营市场需求拉市场需求拉动下动下，A级车型有望大幅放量，头部车企将显著受益级车型有望大幅放量，头部车企将显著受益。0
23、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月AA0A00B38.3%16.0%44.7%1.0%AA0A00B0100002000030000400005000060000AA0A00BC2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 图图8：2017年主流车企纯电动车销量年主流车企纯电动车销量 图图9：2018年主流车企纯电动车销量年
24、主流车企纯电动车销量 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 注：气泡大小代表相对销量 数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 图图10：历年纯电动乘用车各售价区间月度销量（辆）历年纯电动乘用车各售价区间月度销量（辆）数据来源：乘联会、广发证券发展研究中心 新版补贴政策继续推动高质量发展新版补贴政策继续推动高质量发展，2019年有望成为年有望成为A级车型级车型放量放量元年元年。经过“2016看客车、2017看A00级、2018看A0级”的拾级而上的产品升级过程，新能源乘用车市场规模及结构实现了跨越式发展，2018年全年销量实现120万辆以上产销量水平，2019年随着双积分制考核执行乘用车有望实
25、现销量155万辆，商用车受益于经济性增强有望实现销量26万辆，合计达到180万辆以上，考虑乘用车续航里程将进一步提升，单车带电量继续增加，根据我们的测算，预计预计2019年至年至2020年年国内国内动力电池需求可达动力电池需求可达90.6GWh、143.6GWh，预计，预计三年复合三年复合增速将增速将维持维持55%以以上上。比亚迪北汽上汽吉利广汽江淮知豆长安众泰江铃奇瑞50100150200250300350400450271217续航里程/km价格/万元比亚迪北汽上汽吉利广汽江铃奇瑞江淮众泰知豆长安50100150200250300350400450271217续航里程/km价格/万元010
26、00020000300004000050000600006万元以下6-10万元10-15万元15-20万元20-30万元30万元以上2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 表表1：新能源汽车及动力电池市场空间测算新能源汽车及动力电池市场空间测算 项目项目 车型分类车型分类 2015A 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E BEV 产量（辆）产量（辆）乘用车 150528 248450 449540
27、 759777 1200000 1800000 YOY 222.98%65.05%80.94%69.01%57.94%50.00%客车 88248 115664 88556 110187 100000 110000 YOY 595.03%31.07%-23.44%24.43%-9.25%10.00%专用车 47778 60662 153514 85930 150000 180000 YOY 1073.91%26.97%153.06%-44.02%74.56%20.00%合计 286554 424776 691610 955894 1450000 2090000 PHEV 产量（辆）产量（辆）乘
28、用车 63755 74229 102073 256225 350000 455000 YOY 285.04%16.43%37.51%151.02%36.60%30.00%客车 24048 18176 16378 5709 10000 11000 YOY 80.62%-24.42%-9.89%-65.14%75.16%10.00%合计 87803 92405 118451 261934 360000 466000 乘用车总产量（辆）乘用车总产量（辆）214283 322679 551613 1016002 1550000 2255000 YOY 239.25%50.59%70.95%84.19%
29、52.56%45.48%客车总产量（辆）客车总产量（辆）112296 133840 104934 115896 110000 121000 YOY 331.73%19.19%-21.60%10.45%-5.09%10.00%专用车总产量（辆）专用车总产量（辆）47778 60662 153514 85930 150000 180000 YOY 1073.91%26.97%153.06%-44.02%74.56%20.00%新能源车总产量（辆）新能源车总产量（辆）374357 517181 810061 1217828 1810000 2556000 YOY 301.48%38.15%56.63
30、%50.34%48.63%41.22%BEV 平均电池容量（平均电池容量（kWh）乘用车 21.66 31.18 28.34 38.75 50.00 60.00 客车 100.17 155.84 139.23 155.73 160.00 160.00 专用车 37.05 55.31 54.07 76.57 60.00 60.00 PHEV 平均电池容量（平均电池容量（kWh）乘用车 14.17 11.09 16.26 13.88 15.00 15.00 客车 20.47 30.20 38.47 48.17 30.00 30.00 新增乘用车电池需求量（新增乘用车电池需求量（GWh）4.16 8
31、.57 13.64 33.00 65.25 114.83 YOY 214.01%105.85%59.15%141.94%97.73%75.98%新增客车电池需求量（新增客车电池需求量（GWh）9.33 18.57 14.29 17.43 16.30 17.93 YOY 230.18%99.04%-23.07%22.00%-6.50%10.00%新增专用车电池需求量（新增专用车电池需求量（GWh）1.77 3.36 8.30 6.58 9.00 10.80 YOY 2074.45%89.55%147.39%-20.72%36.78%20.00%动力电池需求量（动力电池需求量（GWh）15.27
32、30.50 36.23 57.01 90.55 143.56 YOY 312.59%99.79%18.79%57.37%58.82%58.54%数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心 1.2 新版新版补贴靴子落地，行业翻开新的篇章补贴靴子落地，行业翻开新的篇章 2019年3月26日财政部、工信部、科技部、发改委发布关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知，标志着标志着2019年新能源汽车补贴政策正式年新能源汽车补贴政策正式落地。落地。新版补贴政策虽然延续高续航里程、高能量密度、低能耗水平的结构性补贴新版补贴政策虽然延续高续航里程、高能量密度、低能耗水平的结构性补贴倾向，但对于最高一
33、档续航里程和能量密度区间未作调整。倾向，但对于最高一档续航里程和能量密度区间未作调整。续航里程分档区间由52 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 档变为2档，250-400km单车补贴1.8万元，400km以上单车补贴2.5万元，退坡幅度47-60%不等，并取消250km以下补贴，插电混动车型（含增程式）单车补贴从2.2万元降至1万元，退坡幅度55%。表表 2：历年历年新能源乘用车补贴退坡对比新能源乘用车补贴退坡对比（
34、万元）（万元）续航里程续航里程（km）2017 年国补年国补（万元）（万元）2018 年国补年国补（万元）（万元）2018 年年 退坡额度退坡额度 2018 年年 退坡幅度退坡幅度 2019 年缓冲期国补年缓冲期国补（万元）（万元）2019 年国补年国补（万元）（万元）2019 年年 退坡额度退坡额度 2019 年年 退坡幅度退坡幅度 100-150 2.00 0.00-2.00-100%0.00 0.00 0.00-150-200 3.60 1.50-2.10-58%0.90 0.00-1.50-100%200-250 2.40-1.20-33%1.44 0.00-2.40-100%250-
35、300 4.40 3.40-1.00-23%2.04 1.80-1.60-47%300-400 4.50 0.10 2%2.70 1.80-2.70-60%400 以上以上 5.00 0.60 14%3.00 2.50-2.50-50%插电混动插电混动 2.40 2.20-0.20-8%1.32 1.00-1.20-55%数据来源：财政部、广发证券发展研究中心 一季度补贴政策仍处于观望期，抢装仍然延续。一季度补贴政策仍处于观望期，抢装仍然延续。新能源汽车1-3月产销分别完成30.40万辆和29.89万辆，比上年同期分别增长1.0倍和1.1倍，其中纯电动汽车产销分别完成22.57万辆和22.68
36、万辆，比上年同期分别增长1.1倍和1.2倍，插电式混合动力汽车产销分别完成7.80万辆和7.19万辆，比上年同期分别增长85.22%和79.06%，主要因为2月春节淡季因素，进入3月补贴政策仍未正式出台，行业抢装情绪得到延续。随着3月26日新版补贴政策正式出台，行业进入缓冲期，预计新能预计新能源汽车产销量源汽车产销量增速增速将在将在4月迎来环比拐点，月迎来环比拐点，5月迎来同比拐点。月迎来同比拐点。图图11：新能源汽车近年来月度产量（辆）：新能源汽车近年来月度产量（辆）图图12：新能源汽车近年来月度环比增速：新能源汽车近年来月度环比增速 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wi
37、nd、广发证券发展研究中心 0500001000001500002000002500001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2014年2015年2016年2017年2018年2019年-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2014年2015年2016年2017年2018年2019年2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2626
38、Table_PageText 投资策略季报|电气设备 图图13：新能源乘用车近年来月度产量（辆）：新能源乘用车近年来月度产量（辆）图图14：新能源乘用车：新能源乘用车2018-2019年年月度销量结构（辆）月度销量结构（辆）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 二三季度新车型集中上市，培育下半年市场新动能二三季度新车型集中上市，培育下半年市场新动能。各大整车企业为了适应2019年新能源汽车行业竞争环境，采取不同市场战略打造消费级产品，拓打造消费级产品，拓宽消费者接受度宽消费者接受度，如比亚迪唐EV、广汽Aion S、吉利几何A、北汽EU5/EX5以
39、及ARCFOX品牌等，开发针对运营市场开发针对运营市场A级级车型强势介入出租车、网约车市场车型强势介入出租车、网约车市场，如上汽荣威Ei5、江淮iEVA50/iEV7L等，下沉经济型下沉经济型A00/A0级级市场形成规模市场形成规模效应，效应，提升成本优势提升成本优势，如比亚迪e1/S2、长城欧拉R1/R2、上汽EX21等。整体而言，2019年主力新车型均在4-9月密集上市，相关车型发布将为新能源汽车市场带来增长信心。图图15：国内自主品牌及合资品牌新能源车型上市时点国内自主品牌及合资品牌新能源车型上市时点 数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心 应对补贴退坡压力之下，各大新能源车企主要通过
40、两种方式消化盈利压力，一方面推出更具吸引力的高品质车型，拓宽需求边界，让消费者接受溢价，如吉利吉利汽汽车车、广汽、广汽集团集团、北汽新能源、北汽新能源等，另一方面推出经济型爆款车型实现规模效应，自身制造费用消化或向零部件传递，同时针对运营市场扩充需求规模，提出更高全年销0500001000001500002000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2014年2015年2016年2017年2018年2019年0200004000060000800001000001200001400001600001800001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月
41、9月 10月11月12月 1月 2月 3月乘用车BEV乘用车PHEV2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 量目标，如比亚迪、上汽比亚迪、上汽集团集团、长城、长城汽车汽车、江淮、江淮汽车汽车等。表表 3：新能源新能源车企车企 2019 年销量目标及车型规划年销量目标及车型规划 车企车企 2018 年年目标目标 2018 年年实际实际 2018 年年完成率完成率 2019 年年目标目标 目标增速目标增速 主力车型主力车
42、型 增量车型增量车型 私人消费市场私人消费市场 低速车市场低速车市场 运营市场运营市场 比亚迪比亚迪 20.00 22.72 113.58%45.00 98.11%唐 DM、元 EV、e5 唐 DM/EV、元 EV e1、S2 e5、e6 北汽新能源北汽新能源 15.00 16.36 109.10%22.00 34.43%EC3、EX360 EU5、EX5 EC3、EX3 EU 系列 上汽上汽集团集团 10.00 9.70 96.98%20.00 106.23%ei6、eRX5 ei6、eRX5 EX21 Ei5 奇瑞奇瑞新能源新能源 8.00 6.64 83.03%10.00 50.55%e
43、Q1-eQ1-江淮江淮汽车汽车 5.00 6.36 127.26%8.00 25.72%iEV6e iEVA60 iEV6e IEVA50、iEV7L 吉利吉利汽车汽车 5.00 5.43 108.68%10.00 84.02%帝豪 EV 几何 A 帝豪 GSe 帝豪 EV 众泰众泰汽车汽车 8.00 3.15 39.42%-E200 i-across E200-长安长安汽车汽车 8.00 2.62 32.72%7.65 192.23%奔奔-奔奔 逸动 EV 广汽广汽集团集团 1.50 2.00 133.63%4.00 99.55%GS4、GE3 Aion S-GE3 长城长城汽车汽车-0.8
44、6 10.00 1060.90%欧拉 iQ5-欧拉 R1/R2 欧拉 iQ5 蔚来蔚来汽车汽车 1.00 1.13 113.48%-ES8 ES8、ES6-小鹏小鹏汽车汽车-0.02 4.00 17141.38%G3 G3-威马威马汽车汽车 1.00 0.39 38.50%8.00 1977.92%EX5 EX5、EX6-数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心 二、二、业绩增速业绩增速：利润开始从上游向下游转移利润开始从上游向下游转移 2.1 技术型技术型龙头龙头企业成长性突出企业成长性突出 2018年新能源汽车产量实现127万辆，同比大幅增长59.9%，尤其2018年6月11日缓冲期后终端
45、产品结构优化，A级车以上占比显著提升，为新能源车市场提供新的增量。然而，全年销量中高速增长并未带来相匹配的业绩增长，新能源汽车全产业链业绩均承受巨大压力，尤其是整车领域受到补贴退坡和传统车市影响利润普遍呈现下滑，而上游资源企业随着金属价格回落出现盈利拐点。在2018年全产业链盈利承压环境下，中游龙头企业积极利用技术优势获取产品溢价与客户粘性，快速提升市场份额，从而实现扣非净利润增长，包括当升科技当升科技（YOY+108.67%）、贝特瑞（）、贝特瑞（YOY+39.53%）、）、宁德时代宁德时代（YOY+31.68%）、璞）、璞泰来（泰来（YOY+16.08%）、新宙邦（）、新宙邦（YOY+11
46、.47%）、星源材质（）、星源材质（YOY+8.77%）等。2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 图图16：新能源汽车产业链新能源汽车产业链2018年年营业收入及其增速（百万元）营业收入及其增速（百万元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 图图17：新能源汽车产业链新能源汽车产业链2018年年净利润及其增速（百万元）净利润及其增速（百万元）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 表表 4：新能源汽车产业链新
47、能源汽车产业链 2018 年年业绩增速对比业绩增速对比 行业行业 公司公司 营业收入营业收入（百百万元）万元）营业收入营业收入 YOY 归母净利润归母净利润（百百万元）万元）归母净利润归母净利润 YOY 扣非净利润扣非净利润（百百万元）万元）扣非净利润扣非净利润 YOY 整车整车 比亚迪比亚迪 130054.71 22.79%2780.19-31.63%585.60-80.39%整车整车 江淮汽车江淮汽车 50160.64 1.92%-786.14-282.02%-1877.33-1915.50%整车整车 宇通客车宇通客车 31745.84-4.44%2301.49-26.45%1782.87
48、-36.40%整车整车 金龙汽车金龙汽车 18290.52 3.13%158.87-66.82%12.22-95.93%整车整车 中通客车中通客车 6078.59-22.58%36.57-80.87%6.75-94.91%动力电池动力电池 宁德时代宁德时代 29611.27 48.08%3387.04-12.66%3128.31 31.68%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%020000400006000080000100000120000140000营业收入（百万元）营业收入YOY-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-600
49、0-4000-20000200040006000归母净利润（百万元）扣非净利润（百万元）归母净利润YOY扣非净利润YOY2 0 6 2 5 0 7 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 1 0:4 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/2626 Table_PageText 投资策略季报|电气设备 动力电池动力电池 国轩高科国轩高科 5127.00 5.97%580.35-30.75%191.29-63.87%动力电池动力电池 澳洋顺昌澳洋顺昌 4296.58 18.58%225.58-36.35%184.30-42.63%动力电池动力电池 亿纬锂能亿纬
50、锂能 4351.19 45.90%570.71 41.49%496.17 81.02%动力电池动力电池 智慧能源智慧能源 17511.56 1.46%151.78 197.14%69.07 215.56%动力电池动力电池 坚瑞沃能坚瑞沃能 3997.39-58.62%-3924.90-6.54%-5005.77-35.06%电机电控电机电控 蓝海华腾蓝海华腾 401.84-30.60%24.52-80.88%20.89-81.80%电机电控电机电控 英搏尔英搏尔 654.68 22.09%53.08-37.04%42.73-46.36%电机电控电机电控 方正电机方正电机 1363.62 3.4