1、医药行业医药行业18年报及年报及19年年Q1总结：总结：整体承压，结构性强势将为新常态，整体承压，结构性强势将为新常态，下一阶段紧抱“政策免疫品种”下一阶段紧抱“政策免疫品种”安信证券研究中心安信证券研究中心 马帅马帅 S1450518120001 盛丽华盛丽华 S1450517090002 2019年年5月月 行业投资建议：领先大市-A 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 目录目录 投资要点投资要点 01 02 03 20182018年医药行业整体业绩年医药行业整体业绩 20182018年医药行业各细分板块业绩年医药
2、行业各细分板块业绩 04 05 06 2019Q12019Q1医药行业整体业绩医药行业整体业绩 2019Q12019Q1医药行业各细分板块业绩医药行业各细分板块业绩 医保下一阶段政策展望医保下一阶段政策展望 07 风险提示风险提示 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 医药板块整体业绩概览医药板块整体业绩概览 根据我们系统性优化过的安信医药板块分类：2018年医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长19.43%，同比上升3.4pct；扣非净利润同比增长10.01%，同比下降3.9pct。2019Q1，医药板块（剔除
3、次新股及ST股）整体营收同比增长16.66%，同比下降4.93pct；扣非净利润同比减少3.65%，同比下降29.47pct。18年行业利润端出现显著下滑的原因主要在于大幅度计提商誉减值，若剔除商誉减值影响，则18年行业扣非净利润同比增长27.61%，同比上升18.56pct。此外，带量采购等政策变化也在一定程度上压缩了医药企业的利润空间。备注：前期我们应用申万医药分类时发现其医药二级细分中很多标的分类与企业实际经营业务存在显著偏差，比如将康弘药业（生物药）、凯莱英（CMO）等纳入SW化学制剂板块，板块基础标的分类不明造成了在梳理医药各细分板块数据时出现一定偏差，不能客观准确的反映各细分领域经
4、营态势。为了更好的总结和分析医药总体及及各版块数据、安信医药团队承担了大量手动工作，具体而言：我们结合每一家公司的报表及公司官网及其他公开信息，按医药上市公司主营业务（产品及服务），重新对医药上市公司进行了分类（具体标的分类详见附录）。在安信医药分类下，除去医药主业不突出的转型类公司，2018年业绩总结一共纳入242家医药上市公司，其中化学原料药板块29家，化学制剂板块49家，生物制品板块25家，医疗服务板块13家，医疗器械板块38家，医药商业板块22家，中药板块66家。在重新优化上市公司所属细分板块的基础上：我们立足不同年份/季度，进一步对医药各细分板块滚动剔除次新股、ST股和业绩在报告期内
5、出现极端情况的个股，如商誉计提大幅超越行业水平、负面事件冲击或突发因素影响下归母净利润下滑严重拖累板块增速等。在保证成份股序列的同比可比性的前提下，针对各板块进行动态、立体的成份股业绩追踪。2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 安信分类下各细分板块增长情况安信分类下各细分板块增长情况 根据我们系统性优化过的安信医药板块分类：1）化学制剂：18Q1流感疫情爆发提振当期业绩，18年、19Q1营收增速分别为22.21%、10.92%，扣非净利润增速分别为13.4%、-1.74%（剔除商誉减值，则18年扣非净利润同比增速为27.
6、61%）2）化学原料药：部分原料药价格下降拖累板块业绩，18年、19Q1营收增速分别为20.91%、3.37%，扣非净利润增速分别为24.98%、-39.27%（剔除商誉减值，则18年扣非净利润同比增速为25.73%）3）生物制品：疫苗板块重磅品种快速放量，血制品回暖，基因工程药物稳定增长，18年、19Q1营收增速分别为33.13%、27.47%，扣非净利润增速分别为11.31%、24.82%（剔除商誉减值，则18年扣非净利润同比增速为17.2%）4）医疗服务：CRO与连锁医院业绩高速增长，部分企业亏损拖累利润增速，18年、19Q1营收增速分别为32.66%、22.41%，扣非净利润增速分别为
7、31.57%、-1.85%（剔除商誉减值，则18年扣非净利润同比增速为39.66%）5）医疗器械：业绩维持快速增长，部分企业亏损拖累板块利润增速，18年、19Q1营收增速分别为20.88%、17.46%，扣非净利润增速分别为23.34%、22.31%6）医药商业：分级诊疗政策有望加速零售药店放量，18年、19Q1营收增速分别为15.45%、19.50%，扣非净利润增速分别为8.3%、7.2%（剔除商誉减值，则18年扣非净利润同比增速为14.75%）7）中药：18Q1流感疫情爆发提升当期业绩推高基数使19Q1业绩承压，18年、19Q1营收增速分别为19.98%、15.93%，扣非净利润增速分别为
8、0.31%、-5.97%2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 投资主线：紧抱政策免疫品种投资主线：紧抱政策免疫品种 通过本文的报表分析，我们发现当期医药板块整体经营情况仍旧呈现压力，但结构性分化明显，不受负面政策（带量采购、医保控费、两票制等）影响的政策免疫龙头公司，18年下半年及19年Q1多数出现了业绩的快速增长，免疫效应明显。下一阶段伴随着第一批带量采购品种降价向非“4+7”地区不断蔓延，以及未来潜在的第二批带量采购压力，市场将会向阻力最小的方向前进。政策免疫品种，尤其是其中龙头公司估值并不便宜，但考虑当前市场整体风
9、险偏好仍然较高，市场对高估值的容忍度或将强于政策利空下的低估值。在此背景下，我们将“政策免疫品种”的内涵初步锁定在四类品种，即高端新特药即高端新特药、创新药创新药产业链中的产业链中的CRO/CMO、专科医疗服务专科医疗服务、创新及家用医疗器械创新及家用医疗器械。2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 投资主线与标的投资主线与标的 恒瑞医药 长春高新 康弘药业 康泰生物 泰格医药 凯莱英 药明康德 迈瑞医疗 鱼跃医疗 健帆生物 开立医疗 乐普医疗 万孚生物 通策医疗 爱尔眼科 持续看好药品政策免疫品种持续看好药品政策免疫品种
10、 持续看好创新药产业链受益标的持续看好创新药产业链受益标的 持续看好创新及家用医疗器械持续看好创新及家用医疗器械 持续看好专科医疗服务持续看好专科医疗服务 政策免疫政策免疫四条主线四条主线 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 四条主线下重点推荐公司业绩及逻辑四条主线下重点推荐公司业绩及逻辑 证券代码证券代码 证券简称证券简称 营业收入（亿元）营业收入（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE（倍）倍）推荐逻辑推荐逻辑 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E
11、2021E 药品政策免疫标的：药品政策免疫标的：600276.SH 恒瑞医药恒瑞医药 224.38 281.04 342.71 52.95 66.84 83.43 54.92 43.51 34.86 创新药龙头企业，静待19K、吡咯替尼、PD-1等重磅产品陆续放量 000661.SZ 长春高新长春高新 71.64 90.44 108.66 14.14 18.49 22.71 34.28 26.21 21.34 生长激素高速增长，收购金赛药业少数股东股权理顺治理结构 002773.SZ 康弘药业康弘药业 34.32 40.64 48.01 9.03 11.12 13.45 37.26 30.25
12、 25.01 康柏西普医保持续快速放量，中药与化药业务逐步触底 300601.SZ 康泰生物康泰生物 22.18 29.99 44.46 5.91 8.99 15.92 56.63 37.23 21.02 四联苗稳定增长，在研13价肺炎与三代狂犬即将报产 创新药产业链受益标的：创新药产业链受益标的：300347.SZ 泰格医药泰格医药 30.9 40.83 53.6 6.46 8.58 11.1 51.41 38.71 29.92 受益于创新热潮，在手订单充足，各项业务景气度进一步提高 002821.SZ 凯莱英凯莱英 24.16 31.53 40.88 5.74 7.52 9.71 36.6
13、7 28 21.68 产能扩充持续推进，大小分子业绩均快速增长 603259.SH 药明康德药明康德 120.16 149.47 185.3 21.1 25.98 31.8 53.82 43.64 35.61 临床前CRO龙头企业，CRO业务快速增长，投资业务产业布局明晰 专科医疗服务标的专科医疗服务标的：600763.SH 通策医疗通策医疗 20.45 26.58 33.35 4.47 5.89 7.79 55.45 42.04 31.79 省内省外业务皆快速增长，口腔连锁龙头进一步稳固 300015.SZ 爱尔眼科爱尔眼科 104.55 134.51 174.64 13.53 17.79
14、23.47 65.76 50.02 37.91 全国眼科连锁服务龙头，各项业务板块持续快速增长 创新及家用医疗器械标的：创新及家用医疗器械标的：300760.SZ 迈瑞医疗迈瑞医疗 168.55 202.34 237.22 45.72 55.07 64.92 36.1 30.00 25.40 医疗器械巨头，各业务线快速增长，产品结构持续优化 002223.SZ 鱼跃医疗鱼跃医疗 50.6 60.5 71.74 8.85 10.52 12.35 27.14 22.74 19.41 医用器械增长强劲，家用器械稳定增长，电商平台持续发力，300529.SZ 健帆生物健帆生物 14.19 18.67
15、23.52 5.69 7.43 9.23 41.38 31.62 25.47 血液灌流龙头，肝病领域与海外市场拓展新的利润增长点 300633.SZ 开立医疗开立医疗 15.77 19.74 24.36 3.33 4.31 5.48 36.35 28.08 22.11 超声产品稳定增长，高端彩超与内窥镜快速放量 300003.SZ 乐普医疗乐普医疗 83.75 109.08 142.28 17.1 22.6 29.56 27.76 21.00 16.06 各业务板块稳健增长，可降解支架放量值得期待 300482.SZ 万孚生物万孚生物 22.09 29.12 36.88 4.16 5.55 7
16、.15 27.37 20.44 15.92 慢病检测与传染病检测快速增长，新产品上市推动产品线持续放量 表表1：重点覆盖公司主要财务指标预测：重点覆盖公司主要财务指标预测 数据来源：Wind、安信证券研究中心 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 目录目录 投资要点投资要点 01 02 03 20182018年医药行业整体业绩年医药行业整体业绩 20182018年医药行业各细分板块业绩年医药行业各细分板块业绩 04 05 06 2019Q12019Q1医药行业整体业绩医药行业整体业绩 2019Q12019Q1医药行业各细
17、分板块业绩医药行业各细分板块业绩 医保下一阶段政策展望医保下一阶段政策展望 07 风险提示风险提示 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年医药板块营收增速位于年医药板块营收增速位于行业行业前列，利润增速处于中游前列，利润增速处于中游 图图1：2018年各申万一级行业营业收入增速情况（年各申万一级行业营业收入增速情况（%）数据来源：Wind、安信证券研究中心 图图2：2018年各申万一级行业扣非归母净利润增速情况（年各申万一级行业扣非归母净利润增速情况（%）数据来源：Wind、安信证券研究中心 2018年，28个
18、申万一级行业中，28个行业的营收实现同比增长，并有8个行业的营收增速超过15%。其中，医药行业（剔除次新股及ST股）的 营 收 增 速 为20.25%，位居28个申万一级行业中的第3位。2018年，28个申万一级行业中，10个行业的扣非净利润实现同比增长，并有6个行业的扣非净利润增速超过15%。其中，医药行业（剔除次新股及ST股）的扣非净利润增速为-9.48%，位居28个申万一级行业中的第14位。注注：医药行业剔除了无同比数据的次新股、ST股 20.25 051015202530建筑材料 休闲服务 医药生物 房地产 化工 计算机 机械设备 电子 交通运输 采掘 食品饮料 家用电器 钢铁 轻工制
19、造 公用事业 传媒 建筑装饰 综合 农林牧渔 电气设备 有色金属 银行 纺织服装 商业贸易 国防军工 通信 非银金融 汽车(9.48)-300-250-200-150-100-50050100建筑材料 采掘 钢铁 食品饮料 化工 房地产 建筑装饰 银行 电子 家用电器 休闲服务 非银金融 公用事业 医药生物 交通运输 通信 商业贸易 纺织服装 机械设备 国防军工 汽车 轻工制造 有色金属 农林牧渔 电气设备 计算机 综合 传媒 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年医药指数跌幅小于大多数行业年医药指数跌幅小于大
20、多数行业 图图3：2018年各申万一级行业指数涨跌幅情况（年各申万一级行业指数涨跌幅情况（%）数据来源：Wind、安信证券研究中心 2018年，28个申万一级行业指数均呈现不同程度的下跌。其中，医药行业指数下跌27.67%，表现位居28个申万一级行业中的第7位，跑输沪深300指数2.36个百分点。(25.31)(27.67)-45-40-35-30-25-20-15-10-50休闲服务 银行 食品饮料 农林牧渔 计算机 沪深300 非银金融 医药生物 房地产 建筑装饰 钢铁 公用事业 交通运输 建筑材料 国防军工 通信 家用电器 化工 商业贸易 采掘 纺织服装 汽车 电气设备 机械设备 轻工制
21、造 综合 传媒 有色金属 电子 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年各行业基金持仓情况及医药行业基金持仓历史变化年各行业基金持仓情况及医药行业基金持仓历史变化 图图4：2018年各申万一级行业基金持仓比例年各申万一级行业基金持仓比例 数据来源：Wind、安信证券研究中心 图图5：2011-2019Q1申万医药行业基金持仓比例变化趋势申万医药行业基金持仓比例变化趋势 数据来源：Wind、安信证券研究中心 2018年，医药基金持仓比例在28个行业中排名第三，比重达8%。前三大行业分别为非银金融(18.7%)、银行
22、(18.3%)、房 地 产(8.0%)。前五大行业总比重达到57.3%。近三年医药行业基金持仓比重整体在6%-8%区间内波 动。2018Q2持仓比重一度抬升至9.6%，与医药板块具有一定防御属性有关。5.3%6.3%6.4%7.1%5.3%7.3%7.6%7.8%9.3%10.9%10.3%11.3%10.6%11.9%9.1%6.4%6.1%8.5%7.9%7.9%6.6%7.6%7.1%7.8%6.8%7.6%6.0%6.9%7.3%9.6%7.6%8.0%7.1%0%2%4%6%8%10%12%14%2011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q320
23、12Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q18.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%银行 非银金融 医药生物 房地产 食品饮料 电子 化工 计算机 电气设备 家用电器 建筑装饰 汽车 机械设备 传媒 公用事业 交通运输 农林牧渔 通信 商业贸易 有色金属 轻工制造 国防军工 采掘 休闲服务 建筑材料 钢铁 纺织
24、服装 综合 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年基金持仓情况年基金持仓情况 表表2：2018年基金持股机构数量最多的前年基金持股机构数量最多的前20名个股名个股 数据来源：Wind、安信证券研究中心 表表3：2018年基金持股市值最大的前年基金持股市值最大的前20名个股名个股 数据来源：Wind、安信证券研究中心 截至2018年末，医药上市公司（剔除次新股及ST股）基金持股机构最多的个股排名前三分别为：恒瑞医药（736家）、长春高新（557家）和迈瑞医疗（434家），排名前二十位的个股持股机构数量均超过200
25、家。截至2018年末，医药上市公司（剔除次新股及ST股）基金持股市值最大的个股排名前三分别为：恒瑞医药、长春高新和美年健康。基金持仓市值排名前二十位的个股均超过20亿，平均持有市值为46.35亿元，合 计 持 有 市 值 为926.99亿元。排序 证券代码 公司简称 持股机构数 持股市值（亿元）排序 证券代码 公司简称 持股机构数 持股市值（亿元）1 600276.SH 恒瑞医药 736 119.44 11 601607.SH 上海医药 322 21.93 2 000661.SZ 长春高新 557 95.06 12 000963.SZ 华东医药 318 31.76 3 300760.SZ 迈瑞
26、医疗 434 61.28 13 002044.SZ 美年健康 303 62.96 4 300122.SZ 智飞生物 388 46.96 14 600196.SH 复星医药 288 36.73 5 000538.SZ 云南白药 374 39.92 15 600436.SH 片仔癀 275 33.50 6 300015.SZ 爱尔眼科 356 61.55 16 600867.SH 通化东宝 258 31.15 7 600566.SH 济川药业 347 31.62 17 603259.SH 药明康德 249 13.06 8 300003.SZ 乐普医疗 346 47.29 18 002821.SZ
27、凯莱英 244 28.63 9 002007.SZ 华兰生物 337 44.99 19 300347.SZ 泰格医药 225 33.63 10 600332.SH 白云山 328 17.44 20 600535.SH 天士力 221 7.90 排序 证券代码 公司简称 持股市值（亿元）持股机构数 排序 证券代码 公司简称 持股市值（亿元）持股机构数 1 600276.SH 恒瑞医药 119.44 736 11 600196.SH 复星医药 36.73 288 2 000661.SZ 长春高新 95.06 557 12 300347.SZ 泰格医药 33.63 225 3 002044.SZ 美
28、年健康 62.96 303 13 600436.SH 片仔癀 33.50 275 4 300015.SZ 爱尔眼科 61.55 356 14 000963.SZ 华东医药 31.76 318 5 300760.SZ 迈瑞医疗 61.28 434 15 600566.SH 济川药业 31.62 347 6 300003.SZ 乐普医疗 47.29 346 16 600867.SH 通化东宝 31.15 258 7 300122.SZ 智飞生物 46.96 388 17 002223.SZ 鱼跃医疗 29.25 197 8 002007.SZ 华兰生物 44.99 337 18 002821.SZ
29、 凯莱英 28.63 244 9 600763.SH 通策医疗 41.58 204 19 603883.SH 老百姓 25.70 184 10 000538.SZ 云南白药 39.92 374 20 600085.SH 同仁堂 24.00 219*注：所引数据为全部基金持仓数据，既包含重仓股持仓，也包含非重仓股持仓 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年医药板块主要财务指标：营收增长稳健，利润增长承压年医药板块主要财务指标：营收增长稳健，利润增长承压 表表4：2018年医药行业主要财务指标情况年医药行业主要财务
30、指标情况 根据我们系统性优化过的安信医药板块分类：2018年，医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长19.43%，同比上升3.4pct；扣非净利润同比增长10.01%，同比下降3.9pct。利润端出现显著下滑的原因主要在于行业整体计提商誉减值，若剔除商誉减值影响，则18年行业实现扣非净利润增速13%，基本保持稳定。此外，带量采购等政策影响也在一定程度上压缩了医药企业的利润空间。自2018Q3开始，研发费用开始从管理费用中单列，因此为保证可比性，2018Q3及之后管理费用应加上研发费用后进行比较。2018年行业管理与研发费用率小幅上升，毛利率与销售费用率均有所上升。财务指标（亿元）财务指
31、标（亿元）2015A 2016A 2017A 2018Q1 2018Q2 2018H1 2018Q3 2018Q1-3 2018Q4 2018A 2019Q1 营业收入营业收入 7267.39 8555.13 9927.15 2725.51 2878.70 5604.21 3041.35 8645.55 3210.63 11856.18 3260.58 营收增速营收增速 12.84%17.72%16.04%21.91%15.80%18.69%22.94%20.15%17.54%19.43%19.63%毛利率毛利率 32.91%33.15%33.93%35.82%36.13%35.95%35.2
32、3%35.71%36.06%35.79%34.88%销售费用率销售费用率 14.28%14.32%16.09%17.36%17.47%17.42%17.80%17.55%19.23%18.01%16.85%管理及研发费用率管理及研发费用率 7.38%7.22%7.07%6.54%6.00%6.26%7.73%6.78%5.33%7.80%6.59%财务费用率财务费用率 0.78%0.64%0.86%1.06%0.60%0.82%0.72%0.79%0.82%0.80%1.05%研发支出研发支出 170.46 204.37 255.11 -293.36 -研发支出研发支出/营业收入营业收入 2.
33、35%2.39%2.57%-2.47%-当期商誉减值计提当期商誉减值计提 6.93 2.72 14.19 -38.15 -商誉减值计提商誉减值计提/营收营收 0.10%0.03%0.14%-0.32%-归母净利润归母净利润 638.50 723.45 874.86 232.22 266.26 498.48 234.50 732.98 179.31 912.29 281.11 归母净利润增速归母净利润增速 23.13%13.31%20.93%23.28%13.08%17.61%-6.13%8.81%-10.89%4.28%21.06%扣非净利润扣非净利润 541.43 624.43 711.29
34、 219.83 235.12 454.95 211.50 666.46 116.01 782.46 235.33 扣非净利润增速扣非净利润增速 20.22%15.33%13.91%27.98%13.78%20.22%15.54%18.70%-22.57%10.01%7.05%扣非净利率扣非净利率 7.45%7.30%7.17%8.07%8.17%8.12%6.95%7.71%3.61%6.60%7.22%应收账款应收账款 1400.61 1681.86 2144.55 2508.34 -2724.86 -2845.63 -2730.17 3023.68 应收账款增速应收账款增速 20.57%2
35、0.08%27.51%32.27%-31.14%-26.43%-27.31%20.55%经营现金流净额经营现金流净额 551.16 712.32 661.35 -23.19 250.52 227.33 242.14 469.47 485.00 954.47 -18.70 经营现金流净额经营现金流净额/净利润净利润 86.32%98.46%75.60%-9.98%94.09%45.60%103.26%64.05%270.48%104.62%-6.65%数据来源：Wind、安信证券研究中心；注：标的统计基础是优化过的安信医药分类，剔除了无同比数据的次新股、ST股、医药主业不突出的转型类公司，具体分
36、类见附录 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 2018年医药上市公司营收及扣非利润增速分布年医药上市公司营收及扣非利润增速分布 图图6：2018年医药行业上市公司营收增速分布情况年医药行业上市公司营收增速分布情况 数据来源：Wind、安信证券研究中心 图图7：2018年医药行业上市公司扣非归母净利润增速分布情况年医药行业上市公司扣非归母净利润增速分布情况 2018年，医药上市公司（剔除次新股及ST股）的营收增速主要集中在0%-40%，这一区间的公司数量达到185家，占比为67%。此外，45家公司的营收同比下滑，27家公
37、司的营收增速超过50%。2018年，医药上市公司（剔除次新股及ST股）的扣非净利润增速相对集中在-20%-30%，这 一区间的公司数量达到119家，占比为45%。此外，53家公司的扣非净利润同比下滑50%以上，38家公司的扣非净利润增速超过50%。公司数量 公司数量 0 0 0 0 0 0 5 2 5 9 24 46 56 47 36 19 8 6 4 3 2 4 010203040506024 2 6 6 7 8 8 10 8 21 14 27 25 32 24 16 8 5 5 3 3 14 05101520253035数据来源：Wind、安信证券研究中心；注：标的统计基础是优化过的安信医
38、药分类，剔除了无同比数据的次新股、ST股、医药主业不突出的转型类公司，具体分类见附录 2 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 目录目录 投资要点投资要点 01 02 03 20182018年医药行业整体业绩年医药行业整体业绩 20182018年医药行业各细分板块业绩年医药行业各细分板块业绩 04 05 06 2019Q12019Q1医药行业整体业绩医药行业整体业绩 2019Q12019Q1医药行业各细分板块业绩医药行业各细分板块业绩 医保下一阶段政策展望医保下一阶段政策展望 07 风险提示风险提示 2 0 5 9 4 7
39、2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 化学原料药：供给侧改革背景下龙头化学原料药：供给侧改革背景下龙头18年收入利润双升年收入利润双升 表表5：2018年医药行业化学原料药板块主要财务指标情况（亿元）年医药行业化学原料药板块主要财务指标情况（亿元）根据我们系统性优化过的安信医药板块分类：2018年化学原料药板块（29家，剔除次新股及ST股）营收增速为20.91%，同比上升5.9pct；扣非净利润增速为24.98%，同比上升15.93pct；若剔除商誉减值影响，则18年板块实现扣非净利润同比增速27.61%，上升18.56pct。板块业绩与原料药
40、价格波动关系密切，18年板块业绩增速提速得益于部分原料药价格抬升。财务指标（亿元）财务指标（亿元）2015A 2016A 2017A 2018Q1 2018Q2 2018H1 2018Q3 2018Q1-3 2018Q4 2018A 2019Q1 营业收入营业收入 513.73 580.97 668.17 201.37 192.91 394.28 200.42 594.70 213.19 807.89 221.27 营收增速营收增速 3.22%13.09%15.01%29.80%16.22%22.78%25.05%23.53%14.15%20.91%9.88%毛利率毛利率 29.02%32.0
41、4%36.61%42.90%38.79%40.89%40.01%40.60%42.74%41.16%40.55%销售费用率销售费用率 7.62%8.09%11.18%14.90%15.19%15.04%17.14%15.75%17.28%16.15%16.77%管理及研发费用率管理及研发费用率 11.95%11.25%11.33%9.05%9.86%9.45%11.52%10.15%8.47%12.11%9.69%财务费用率财务费用率 0.78%0.44%1.98%3.04%-0.96%1.08%-0.46%0.56%1.50%0.81%2.25%研发支出研发支出 19.17 20.75 27
42、.25 -29.08 -研发支出研发支出/营业收入营业收入 3.73%3.57%4.08%-3.60%-当期商誉减值计提当期商誉减值计提 0.00 0.38 1.73 -3.61 -商誉减值计提商誉减值计提/营收营收 0.00%0.07%0.26%-0.45%-归母净利润归母净利润 40.75 54.18 62.14 25.24 20.93 46.16 18.73 64.90 10.18 75.07 26.03 归母净利润增速归母净利润增速 48.92%32.98%14.68%92.16%19.02%50.29%26.05%42.39%-38.55%20.82%3.16%扣非净利润扣非净利润
43、30.95 48.62 53.02 23.86 19.30 43.15 17.22 60.37 5.90 66.26 18.50 扣非净利润增速扣非净利润增速 37.83%57.07%9.05%110.28%19.61%57.04%28.61%47.73%-51.50%24.98%-22.44%扣非净利率扣非净利率 6.03%8.37%7.94%11.85%10.00%10.94%8.59%10.15%2.77%8.20%8.36%应收账款应收账款 89.49 105.07 128.83 151.48 -146.58 -142.63 -143.98 156.82 应收账款增速应收账款增速 6.
44、41%17.41%22.61%34.88%-23.22%-13.38%-11.76%3.52%经营现金流净额经营现金流净额 58.18 55.35 51.39 14.76 18.40 33.16 24.72 57.88 38.49 96.37 10.81 经营现金流净额经营现金流净额/净利润净利润 142.78%102.15%82.70%58.50%87.93%71.84%131.94%89.19%378.21%128.37%41.53%数据来源：Wind、安信证券研究中心；注：标的统计基础是优化过的安信医药分类，剔除了无同比数据的次新股、ST股、医药主业不突出的转型类公司，具体分类见附录 2
45、 0 5 9 4 7 2 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 9证券研究报告 化学制剂：化学制剂：18年整体增速稳健，商誉减值拖累利润增速年整体增速稳健，商誉减值拖累利润增速 根据我们系统性优化过的安信医药板块分类：2018年化学制剂板块（49家，剔除次新股及ST股）营收增速为22.21%，同比上升11.4pct。板块营收加速增长与上市公司龙头集中效应（进一步抢夺小公司业务）、两票制低开转高开及流感疫情有关；扣非净利润增速为13.4%，同比上升7.8pct，若剔除商誉减值影响，则板块18年实现扣非净利润同比增速18.78%，同比上升13.17pct。受进一步的低
46、开转高开影响，化学制剂板块毛利率与销售费用率均呈现上升趋势。表表6：2018年医药行业化学制剂板块主要财务指标情况（亿元）年医药行业化学制剂板块主要财务指标情况（亿元）财务指标（亿元）财务指标（亿元）2015A 2016A 2017A 2018Q1 2018Q2 2018H1 2018Q3 2018Q1-3 2018Q4 2018A 2019Q1 营业收入营业收入 997.34 1148.03 1272.06 370.02 373.08 743.10 399.74 1142.84 411.70 1554.53 409.28 营收增速营收增速 8.40%15.11%10.80%29.76%22.
47、08%25.79%23.75%25.07%14.91%22.21%10.61%毛利率毛利率 51.72%53.27%58.43%61.36%62.30%61.83%63.28%62.34%62.71%62.44%62.29%销售费用率销售费用率 23.12%23.74%29.06%32.69%33.01%32.85%36.27%34.05%36.55%34.71%34.00%管理及研发费用率管理及研发费用率 12.24%12.56%12.96%11.45%10.66%11.06%13.88%12.05%8.54%14.49%12.68%财务费用率财务费用率 1.22%0.98%1.22%1.0
48、9%0.49%0.79%0.75%0.77%0.64%0.74%1.19%研发支出研发支出 48.93 61.03 80.02 -104.93 -研发支出研发支出/营业收入营业收入 4.91%5.32%6.29%-6.75%-当期商誉减值计提当期商誉减值计提 0.98 0.48 1.37 -8.18 -商誉减值计提商誉减值计提/营收营收 0.10%0.04%0.11%-0.53%-归母净利润归母净利润 115.01 131.73 193.43 44.53 47.20 91.73 42.68 134.41 26.27 160.68 44.25 归母净利润增速归母净利润增速 24.65%14.54
49、%46.84%29.21%18.74%23.60%-49.20%-15.05%-25.36%-16.93%-0.61%扣非净利润扣非净利润 103.68 115.22 121.69 39.89 43.42 83.31 37.78 121.09 16.90 137.99 39.66 扣非净利润增速扣非净利润增速 22.33%11.14%5.61%28.27%14.04%20.44%23.98%21.52%-23.34%13.40%-0.58%扣非净利率扣非净利率 10.40%10.04%9.57%10.78%11.64%11.21%9.45%10.60%4.10%8.88%9.69%应收账款应收
50、账款 194.77 240.10 287.18 323.64 -336.96 -303.94 -322.60 331.33 应收账款增速应收账款增速 15.74%23.27%19.61%29.17%-22.16%-4.51%-12.33%2.38%经营现金流净额经营现金流净额 142.78 193.40 183.43 33.84 43.12 76.96 66.53 143.48 77.87 221.35 30.79 经营现金流净额经营现金流净额/净利润净利润 124.15%146.82%94.83%75.99%91.35%83.89%155.89%106.75%296.37%137.76%69