1、敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告 2019 年 10 月 14 日 宏观宏观经济经济 严监管的同时为市场留有余地严监管的同时为市场留有余地 央行标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）点评央行标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）点评 宏观点评宏观点评 潘向东（首席经济学家）潘向东（首席经济学家）刘娟秀（分析师）刘娟秀（分析师）郑嘉伟郑嘉伟（分析师分析师）证书编号：S0280517100001 证书编号：S0280517070002 证书编号 S0280519040001 明确标债资产与非标资产的界限、认定标准明确标债资产与非标资产的界限、认定标准。标准化债权类资产：一类依法发行债券、
2、资产支持证券等固定收益证券（国债、地方政府债券、政府支持机构债券、金融债券、公司债、企业债、同业存单、信贷资产支持证券、资产支持票据、证券交易所挂牌交易 ABS 等）；二是符合资管新规标准的债权类资产；三是监管部门根据标准化债权类资产认定的债券类资产。非标债权类资产：一是银登中心的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北金所的债权融资计划，中证报价系统的收益凭证，上海保交所的债权投资计划、资产支持计划；二是不符合征求意见稿第一条、第二条、第三条所列条件的债权类资产；三是未符合标准化债权类资产所列条件且为单一企业提供债权融资的金融产品。新“非非标资产”：
3、存款（包括大额存单），债券逆回购、同业拆借等形成的资产。严监管的同时严监管的同时为为市场留有余地市场留有余地。由于不同类型金融机构对于标债资产与非标资产投资限制有所不同，一直以来对于银登中心的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北金所的债权融资计划，中证报价系统的收益凭证，上海保交所的债权投资计划、资产支持计划等场所的传统“非非标”项目，由于之前未被纳入监管部门非标准化债权类资产统计范围，因此各金融机构在具体投资限制方面执行标准不一，成为了资管新规具体操作中的灰色地带。此次，征求意见稿严格了非标界定，这一方面高于市场预期，反映了监管层严控风险的决心；
4、但是对非标资产投资以及监管标准执行上，做出了过渡期安排，在严监管的同时也保留了一定空间，也是为了“尽量避免由于标债资产认定造成市场大幅波动”在“充分尊重相关市场参与者及基础设施机构意愿”基础上，推动市场平稳过渡，有效防范非标处置风险的风险。对不同市场主体和金融机构影响几何？对不同市场主体和金融机构影响几何？对实体经济影响有限。虽然非标投向主要是地产和城投，但地产和城投融资方式较多，例如 9 月地产通过信托融资占比仅为 17.89%，非标融资在地产和城投中占比较低，因此新规对实体经济影响主要为边际影响，整体影响有限。利好债市和标准化资产。各大机构对非标的投资规模将会进一步被压缩，更多的资金将会流
5、向标准化资产，长期利好标准化资产中的高等级信用债和利率债；其次，利好通过向央行申报实现非标转标的资产。例如，票据的标准化处理试图改变之前票据不可“等分化”难以算作标债资产的困境，一旦票据标准化成为标准资产，将会有效扩大标准票据的投资范围，为企业增添新的融资途径。对银行理财子公司而言，征求意见稿倒逼银行理财子公司加强投研能力，摆脱对非标资产的依赖，转向股票、债券等风险资产寻找投资机会；对于信托而言，短期影响业务收入，规模也会出现一定程度收缩；对于券商而言，将会通过下沉信用资质挖掘中低等级信用债的投资机会，来获取较高收益；对其他类型资管机构而言，将会影响部分传统非标资产的压降，对相关持有机构带来一
6、定程度的冲击。风险提示：风险提示：政策转向；政策转向；外部环境恶化外部环境恶化相关相关报报告告 下半年货币政策更加注重“适时适度”宏观专题 2019-07-01 下半年积极财政仍将继续发力宏观专题 2019-06-25 同业业务、流动性分层与央行风险管理宏观专题 2019-06-18 信贷平稳，低基数助推社融增速回升2019 年 5 月份金融数据点评 2019-06-12 专项债助力托基建、宽信用、稳增长宏观点评 2019-06-11 未来货币政策留有充足空间宏观专期 2019-06-10 黑天鹅事件频发下存在哪些风险点宏观周度观察 2019-06-03 金融经济周期视角下行业轮动投资机会分析
7、宽信用系列专题研究之五 2019-05-19 利率并轨临门一脚有多难？宽信用系列专题研究之四 2019-04-24 宽信用仍在路上，通胀或难掣肘2 月份金融数据点评 2019-03-10 金融供给侧结构性改革助力宽信用格局宽信用系列专题研究之三 2019-03-03 央行创设 CBS 并非中国版 QE宽信用系列专题研究之二 2019-01-27 穿越黎明前的黑暗：2019 年宽信用路在何方？宽信用系列专题研究之一 2019-01-25 这次有何不一样？两次债牛比较分析宏观专题报告 2019-01-16 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-2-证券研究报告 目目 录录 1、
8、明确标债资产与非标资产的界限、认定标准.3 1.1、何为标准化债权类资产？.3 1.2、非标准化债权类资产的认定.4 1.3、新“非非标资产”界定.4 2、严监管的同时为市场留有余地.4 3、对不同市场主体和金融机构影响几何？.5 4、大类资产观察（2019.10.07-2019.10.13）.6 4.1、股票市场.6 4.2、债券市场.7 4.3、外汇市场.8 4.4、房地产市场.8 4.5、大宗商品市场.9 图表目录图表目录 图 1：发达经济体主要资本市场表现.7 图 2：新兴经济体主要资本市场表现.7 图 3：中债国债到期收益率曲线.8 图 4：美国国债到期收益率曲线.8 图 5：美元指
9、数与人民币汇率.8 图 6：日元、欧元、英镑兑美元汇率.8 图 7：30 大中城市商品房成交套数和成交面积.9 图 8：一二三线城市商品房成交分化.9 图 9：原油期货价格指数.9 图 10：黄金价格指数.9 图 11：南华商品涨跌幅度.9 图 12：南华农产品涨跌幅度.9 图 13：南华能化涨跌幅度.10 图 14：南华工业涨跌幅度.10 图 15：南华金属涨跌幅度.10 图 16：南华贵金属涨跌幅度.10 表 1：标准化债权类资产应当同时符合的条件.3 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-3-证券研究报告 事件：2019 年 10 月 12 日，央行发布公告称，为规范
10、金融机构资产管理产品投资，强化投资者保护，促进直接融资健康发展，有效防控金融风险，拟明确标准化债权类资产与非标准化债权类资产的界限、认定标准及监管安排，引导市场规范发展，对外发布了标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）。1、明确标债资产明确标债资产与非标资产的界限与非标资产的界限、认定标准认定标准 2018 年 4 月 27 日央行等四部委联合发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（以下简称“资管新规”）之后，标志着我国资管行业从野蛮生长时期步入规范发展的新时代，此后监管部门还颁布了商业银行理财业务监督管理办法（以下简称“理财新规”）、商业银行理财子公司管理办法、证券期货经营机构私募资产管
11、理业务管理办法和证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定等相关配套文件，均是资管新规在商业银行、银行理财子公司、私募资管等行业的配套实施细则，基本原则与“资管新规”要求大致保持一致。本征求意见稿延续了资管新规的要求，进一步明确了标准化债权类资产与非标准化债权类资产的界限、认定标准及监管安排，可以看作是资管新规配套监管措施的延续。1.1、何为何为标准化债权类资产标准化债权类资产？2018 年 4 月 27 日颁布的资管新规第十一条明确了标准化债权类资产应符合五个条件，即一是等分化、可交易；二是信息披露充分；三是集中登记、独立托管；四是公允定价、流动性机制完善；五是在银行间市场、证券交易所市场
12、等经国务院同意设立的交易市场交易。但随后资管新规又补充说明，标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。因此，此次央行对外发布的标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）可以看作是资管新规关于标准化债券认定条件的完善和配套监管措施的延续。此次，征求意见稿明确了标准化债权类资产主要包括三类：一类依法发行的债券、资产支持证券等固定收益证券，主要包括国债、中央银行票据、地方政府债券、政府支持机构债券、金融债券、非金融企业债务融资工具、公司债券、企业债券、国际机构债券、同业存单、信贷资产支持证券、资产支持票据、证券交易所挂牌交易的资产支持证券，以及固定收益类公开募集证券投资基
13、金等；二是符合资管新规标准的债权类资产；三是明确由为债权类资产提供登记托管、清算结算等基础设施服务机构作为申请主体，向人民银行提出标债资产认定申请，人民银行会同金融监督管理部门根据标准化债权类资产认定申请所列的五个条件及有关规定进行认定的债券类资产。表表1：标准化债权类资产应当同时符合的条件标准化债权类资产应当同时符合的条件 符合符合标准化债权类资产标准化债权类资产条件条件 具体要求具体要求 等分化，可交易 以簿记建档或招标方式非公开发行，发行与存续期间有 2 个（含）以上合格投资者，以票面金额或其整数倍作为最小交易单位，具有标准化的交易合同文本。信息披露充分 投资者和发行人在发行文件中约定信
14、息披露方式、内容、频率等具体安排，信息披露责任主体确保信息披露真实、准确、完整、及时。发行文件中明确发行人有义务通过提供现金或金融工具等偿付投资者，或以破产隔离的基础资产所产生的现金流偿付投资者，并至少包含发行金额、票面金额、发行价格或利率确定方式、期限、发行方式、承销方式等要素。集中登记，独立托管 在人民银行和金融监督管理部门认可的债券市场登记托管机构集 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-4-证券研究报告 符合符合标准化债权类资产标准化债权类资产条件条件 具体要求具体要求 中登记、独立托管。公允定价，流动性机制完善 采用询价、双边报价、竞价撮合等交易方式，有做市机构、
15、承销商等积极提供做市、估值等服务。买卖双方优先依据历史成交价格或做市机构、承销商报价确定交易价格。若该资产无历史成交价格或报价，可参考其他第三方估值。提供估值服务的其他第三方估值机构具备完善的公司治理结构，能够有效处理利益冲突，同时通过合理的质量控制手段确保估值质量，并公开估值方法、估值流程，确保估值透明。在银行间市场、证券交易所市场等国务院同意设立的交易市场交易 为其提供登记托管、清算结算等基础设施服务的机构，已纳入银行间、交易所债券市场基础设施统筹监管，按照分层有序、有机互补、服务多元的原则与债券市场其他基础设施协调配合，相关业务遵循债券和资产支持证券统一规范安排。资料来源：中国人民银行网
16、站，新时代证券研究所 1.2、非标准化债权类资产非标准化债权类资产的认定的认定 非标界定趋严。资管新规认为，标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。但是在此次央行对外发布的标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）明确了非标准化债权类资产的界定：一是一是对于银登中心的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北金所的债权融资计划，中证报价系统的收益凭证，上海保交所的债权投资计划、资产支持计划；二是二是不符合征求意见稿第一条、第二条、第三条所列条件的债权类资产；三是三是未同时符合标准化债权类资产所列条件且为单一企业提供债权融资的各类金融产品，均是
17、非标准化债权类资产。对于此外既不符合资管新规对标准化债权的界定，同时也不符合关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知（8号文）的非标定义，定位较为模糊“非非标”产品，此次征求意见稿明确将其认定为非标准化债权类资产，因此征求意见稿对非标的界定趋严。1.3、新“新“非非标资产非非标资产”界定”界定 此外，征求意见稿同时明确规定，非标准化债权类资产不包括存款（包括大额存单），以及债券逆回购、同业拆借等形成的资产。主要是上述资产既不符合标准化资产认定标准，实际操作中监管部门也未将其作为非标资产进行考量，主要为银行和非银机构提供流动性，也并非为非金融企业提供债权融资，因此将其认定为新的“非非标资产
18、”。2、严监管的同时严监管的同时为为市场市场留留有余地有余地 资管新规资管新规对金融机构发行资产管理产品投资于非标资产方面进行了严格规定，明确要求投资非标资产应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理限额管理、风险准备风险准备金金要求、流动性管理流动性管理等监管标准，尤其是非标到期后的续作除了期限难以匹配的，其余均需在净值管理、打破刚兑、信息披露等方面符合资管新规要求。理财新规对于非标处臵方面，商业银行理财产品可以投资于非标准化债权类资产，但不得超过理财产品发行银行资本净额的 10%；理财新规也指出投资于非标准 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-5-证券研究报告 化债权
19、类资产的的限额：商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的 35%，也不得超过商业银行上一年度审计报告披露总资产的 4%；期限匹配方面，期限匹配方面，商业银行理财产品直接或间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式理财产品的到期日或者开放式理财产品的最近一次开放日；商业银行不得为理财产品投资的非标准化债权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保或回购承诺，不得用本行信贷资金为本行理财产品提供融资和担保；于过渡期结束后由于特殊原因而难以回表的存量非标资产以及未到期的存量股权类资产，可以采取适当安排妥善处理。同时，为解决表外
20、回表占用资本问题，央行在 MPA 考核时将合理调整有关参数，支持商业银行通过发行二级资本债补充资本。此次，征求意见稿认为，未被纳入征求意见稿发布前金融监督管理部门非标准化债权类资产统计范围的资产，在资管新规过渡期内，可豁免资管新规关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、集中度管理、信息披露等监管要求。对于发布后新增的，不予以豁免。过渡期结束后尚在存续期内的，按照资管新规要求妥善处理。整体来看，由于不同类型金融机构对于标债资产与非标资产投资限制有所不同，一直以来对于银登中心的理财直接融资工具，银行业信贷资产登记流转中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品，北金所的债权融资计划，中证报价系统
21、的收益凭证，上海保交所的债权投资计划、资产支持计划等场所的传统“非非标”项目，由于之前未被纳入监管部门非标准化债权类资产统计范围，因此各金融机构在具体投资限制方面执行标准不一，成为了资管新规具体操作中的灰色地带。此次，征求意见稿严格了非标界定，这一方面高于市场预期。但是对非标资产投资以及监管标准执行上，做出了过渡期安排，在严监管的同时也保留了一定空间，也是为了“尽量避免由于标债资产认定造成市场大幅波动”在“充分尊重相关市场参与者及基础设施机构意愿”基础上，推动市场平稳过渡，有效防范非标处臵风险的风险。3、对对不同市场主体不同市场主体和金融机构和金融机构影响影响几何？几何？对实体经济影响有限。对
22、实体经济影响有限。由于非标投向主要是地产和城投，其中，地产通过信托等非标融资模式融资占信托余额上升为 15.38%，未来在“房住不炒”的背景下，这一比例将会持续下降。但是地产和城投融资方式较多，例如 9 月地产通过信托融资占比仅为 17.89%；通过发行定向融资工具、债券/收益权转让、发行资产支持专项计划、向金融机构借款、发行中票、委托贷款、股权融资、境外债券融资等融资方式依然占地产主要资金来源。可见未来随着征求意见稿的颁布，将会对房地产企业和城投平台产生一定影响，企图通过非标途径获得资金的融资方式将会被大规模压缩，由于非标融资占比较低，因此，征求意见稿对实体经济影响主要为边际影响，整体影响有
23、限。利好债市和标准化资产。利好债市和标准化资产。由于资管新规对金融机构投资非标有较严格的限制，随着标准资产门槛认定标准的进一步明确，各大机构对非标的投资规模将会进一步被压缩，更多的资金将会流向标准化资产，这将是未来资管新规过渡期之后的长期趋势，因此长期利好标准化资产中的高等级信用债和利率债；其次，利好通过向央行申报实现非标转标的资产。例如，票交所过创设新产品的方式推出的标准化票据，目前尚未向央行提交进行标准化认定，但有较大可能成为新的“标准化资产”。其通过归集持票人手中的票据，由票交所作为存托机构将票据资产打包再分割成标准化资产出售，票据的标准化处理试图改变之前票据不可“等分化”难以算作标债资
24、产的困境，一旦票据标准化成为标准资产，将会有效扩大标准票据的投资范围，为 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-6-证券研究报告 企业增添新的融资途径。对不同机构的影响：对银行理财子公司而言对银行理财子公司而言，征求意见稿加速银行理财从非标债权资产向标准债权资产转型，资产端压力将会进一步增加，倒逼银行理财子公司加强投研能力，摆脱对非标资产的依赖，转向股票、债券等风险资产寻找投资机会，股市、债市等资产将是受益者。对于信托而言，对于信托而言，城投、地产等非标业务将会被进一步压缩，投向房地产的资金将会减少，短期影响业务收入，规模也会出现一定程度收缩；对于券商而言，对于券商而言，过
25、去依赖高杠杆、通道业务非标投资将会面临转型，由于资金成本较高，将会通过下沉信用资质挖掘中低等级信用债的投资机会，来获取较高收益；对其他类型资管对其他类型资管机构机构而言，而言，征求意见稿为各类债权类资产提供了明确的标债资产认定路径，也为非标转标提供了可操作路径，对于传统“非标”资产并没有实质影响，主要是之前通过银登中心的理财直接融资工具、银行业信贷资产登记流转中心的信贷资产流转和收益权转让、北金所的债权融资计划、中证报价系统的收益凭证、上海保交所的债权投资计划、资产支持计划等路径可以实现非标转标，但是征求意见稿全部将其认定为非标资产，这样将会影响部分传统非标资产的压降，对相关持有机构带来一定程
26、度的冲击。4、大类资产观察大类资产观察（2019.10.07-2019.10.13）4.1、股票市场股票市场 中美贸易摩擦缓和中美贸易摩擦缓和，美美三大股指三大股指集体收涨集体收涨。上周，特朗普在白宫椭圆形办公室就美中经贸磋商回答中外记者提问，他很高兴看到中美经贸磋商取得了实质性的第一阶段成果，这对美中两国和世界都是重大利好；叠加美联储表示，将自 10 月中旬起每月购入 600 亿美元国库债券，以重建资产负债表，避免 9 月货币市场的震荡局面重新上演。风险资产上行，美国三大股指集体收涨。其中，道指周涨 0.91%，收于 26816.59 点；标普 500 指数周涨 0.62%，收于 2970.
27、27 点；纳指周涨 0.93%，收于 8057.04 点。欧洲欧洲和亚太股市和亚太股市大幅上行大幅上行。上周，受贸易和英国脱欧利好消息提振，欧股集体收涨，德国 DAX 指数周涨 4.15%，收于 12511.65 点，法国 CAC40 指数周涨 3.23%，收于 5665.48 点；英国富时 100 指数周涨 1.28%，收于 7247.08 点。亚太股市全线亚太股市全线上行上行，韩国综指周涨1.18%，收于2044.61点；日经225指数周涨1.82%，收于21798.87点；上证指数周涨 2.36%，收于 2973.66 点。2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-7-证
28、券研究报告 图图1：发达经济体主要资本市场表现发达经济体主要资本市场表现 图图2：新兴经济体主要资本市场表现新兴经济体主要资本市场表现 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 4.2、债券市场债券市场 美债收益率美债收益率多数上行，多数上行，3 月期和月期和 10 年期美债结束倒挂年期美债结束倒挂。上周，新一轮中美经贸高级别磋商在华盛顿结束，双方在农业、知识产权保护、汇率、金融服务、扩大贸易合作、技术转让、争端解决等领域取得实质性进展；同时美联储罗森格伦表示仍然没有看到 10 月美联储降息的理由，美联储货币政策当前是宽松的，经济继续表现向好，不需要采取刺激措
29、施，美债收益率再度出现大幅上行。其中，1 年期短端美债收益上行 9BP 至 1.67%；3 年期、5 年期、7 年期美债收益率均上 25BP，分别报 1.60%、1.59%、1.68%；10 年期美债收益率大幅上行 24BP，报 1.76%；30 年期美国国债收益率上行 18BP，收至 2.198%。国内债券市场：国内债券市场：期限利差期限利差走阔走阔，国债国债收益率收益率小幅上行小幅上行。上周，央行未开展公开市场操作，公开市场共有 3200 亿元逆回购到期，实现净回笼 3200 亿元。资金面方面，银行间市场资金面持续宽松，货币资金多数下行，期中银行间隔夜质押式回购利率较节前下行 53.25B
30、P，至 2.2187%；10 月 15 日，央行对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率 0.5 个百分点，定向降准释放资金约1000 亿元。整体来看，银行间流动性较为充裕。国债收益率纷纷上行，其中 1 年期国债收益率上行 0.33BP 至 2.5546%，3 年国债收益率下行 0.13BP，5 年、7 年期国债收益率分别上行4.95BP，4.09BP，10年期国债收益率上行6.53BP，至3.1716%。10Y-1Y 期限利差走阔 6.2BP 至 61.70BP。0.91%0.62%0.93%1.82%4.15%3.23%1.28%0%1%2%3%4%5%一周变化一周变化(
31、%,左左)1.20%1.18%1.37%1.25%2.36%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%一周变化（一周变化（%，左），左）2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-8-证券研究报告 图图3：中债国债到期收益率曲线中债国债到期收益率曲线 图图4：美国国债到期收益率曲线美国国债到期收益率曲线 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 4.3、外汇市场外汇市场 美元避险需求下降美元避险需求下降，美元指数美元指数连跌两周连跌两周，非美货币非美货币上行上行。上周，美元避险需求下降，英镑因英国脱欧前景向好而大涨，美元指数连跌
32、两周，周跌0.52%，收于98.34，非美货币多数上行，其中，英镑兑美元周涨 2.54%，报 1.2649；欧元兑美元创三周新高，周涨 0.54%，报 1.1037；美元兑日元周涨 1.39%，报 108.42。离岸人民币兑美元大涨 158BP，美元兑人民币汇率中间价升值 2BP，收于 7.0727。图图5：美元指数与人民币汇率美元指数与人民币汇率 图图6：日元、欧元、英镑兑美元汇率日元、欧元、英镑兑美元汇率 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 4.4、房地产市场房地产市场 地产地产融资融资规模规模和融资成本和融资成本量价量价齐升齐升，节后，节后三十大中
33、三十大中城市城市商品房成交商品房成交普遍普遍回升回升。随着境内外融资环境全面收紧，地产为获取更多资金，各大房企不得不采取多元化的创新型融资方式，根据克而瑞研究中心的统计数据显示，9 月 95 家典型房企的融资总额为 1124.48 亿元，环比上升 45.3%，同比上升 17.2%，融资上升主要由于境外债权融资、永续债以及资产证券化融资的上升。9 月房企融资成本为 6.47%，环比上升 76BP，上周三十大中城市商品房成交面积普遍上行。其中，一线城市成0.33 -0.13 4.95 4.09 6.53 -1.000.001.002.003.004.005.006.007.002.02.22.42
34、.62.83.03.23.41Y3Y5Y7Y10Y一周变化(BP,右)2019-10-122019-10-089.00 25.00 25.00 25.00 24.00 0510152025300.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.01Y3Y5Y7Y10Y一周变化(BP,右)2019-10-112019-10-046.606.706.806.907.007.107.2093949596979899100美元指数（左）中间价:美元兑人民币（右）1001021041061081101121141161.091.141.191.241.291.341.39英镑兑美元（左）欧元
35、兑美元（左）美元兑日元(右）2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-9-证券研究报告 交 4958 套；二线城市成交 16005 套；三线城市成交 9196 套。图图7：30 大中城市商品房成交大中城市商品房成交套数和成交面积套数和成交面积 图图8：一二三线城市商品房成交分化一二三线城市商品房成交分化 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 4.5、大宗商品市场大宗商品市场 突发地缘风险突发地缘风险原油价格原油价格跳涨跳涨，黄金价格黄金价格下行下行。上周，伊朗油轮在沙特阿拉伯港口城市吉达受导弹袭击，附近发生爆炸，突发地缘风险提振油价跳涨，叠
36、加非欧佩克产油国的原油供应增幅略低于此前预期，其中，布伦特原油周涨 3.96%，报 60.68美元/桶；WTI 原油周涨 3.98%，报 54.91 美元/桶；油价能否持续上涨还有待观察。中美贸易摩擦缓和推动风险偏好下行，黄金价格出现小幅下行，其中，COMEX 黄金期货周跌 1.63，收于 1488.70 美元/盎司，现货黄金价格周跌 1.35%，收于 1479.15美元/盎司。黄金价格已经连续创下新低，随着负利率和地缘政治因素，黄金的潜在回调将是新的买入机会。国内商品期货涨跌互现，其中，焦煤、焦炭、动力煤、铁矿石、螺纹钢收涨，贵金属沪金、沪银与豆油、棕榈油、菜油、橡胶收跌。图图9：原油期货原
37、油期货价格价格指数指数 图图10：黄金价格指数黄金价格指数 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 图图11：南华商品南华商品涨跌幅度涨跌幅度 图图12：南华农产品南华农产品涨跌幅度涨跌幅度 0.0020.0040.0060.0080.000.002,000.004,000.006,000.008,000.0030大中城市:商品房成交套数 30大中城市:商品房成交面积 01,0002,0003,0004,0005,00030大中城市:商品房成交套数:一线城市 30大中城市:商品房成交套数:二线城市 30大中城市:商品房成交套数:三线城市 40.0045.00
38、50.0055.0060.0065.0070.0075.0080.0085.00期货结算价(连续):WTI原油 期货结算价(连续):布伦特原油 1100120013001400150016001000110012001300140015001600伦敦现货黄金:以美元计价 期货结算价(活跃合约):COMEX黄金 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-10-证券研究报告 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 图图13：南华南华能化能化涨跌幅度涨跌幅度 图图14：南华南华工业工业涨跌幅度涨跌幅度 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来
39、源：wind，新时代证券研究所 图图15：南华南华金属金属涨跌幅度涨跌幅度 图图16：南华南华贵金属贵金属涨跌幅度涨跌幅度 资料来源：wind，新时代证券研究所 资料来源：wind，新时代证券研究所 0.3316-0.0571 0.0871 0.3420-0.1850-0.3000-0.2000-0.10000.00000.10000.20000.30000.4000南华商品指数-0.4015 1.7727 0.4588 0.1885 0.3803-1.00-0.500.000.501.001.502.00南华农产品指数 0.2955-0.5327 0.3192 0.0184 0.1216-0
40、.6000-0.4000-0.20000.00000.20000.4000南华能化指数 0.5799-0.7067-0.1412 0.4086-0.2882-0.8000-0.6000-0.4000-0.20000.00000.20000.40000.60000.8000南华工业指数 0.7861-0.8310-0.5659 0.6687-0.6350-1.0000-0.8000-0.6000-0.4000-0.20000.00000.20000.40000.60000.80001.0000南华金属指数-0.7392 0.1156 2.1097-0.8101-0.9038-1.5000-1.0
41、000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002.5000南华贵金属指数 2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-11-证券研究报告 特别声明特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因
42、此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍 潘向东，首席经济学家，潘向东，首席经济学家，中国财政学会第九届理事会常务理事，“财经改革发展智库”专
43、家委员会委员，中国证券业协会分析师专业委员会委员，中国首席经济学家理事会理事。曾任光大集团和国家开发银行特约研究员，经济研究和世界经济的审稿专家。历任中信建投证券首席宏观分析师、光大证券研究所副所长、光大证券首席经济学家、中国银河证券首席经济学家兼研究所所长。先后在经济研究和世界经济等学术杂志发表过数篇论文。先后主持或参加过国家社科重点项目、国家社科基金、国家自然科学基金、博士点基金、博士后基金等。个人著作【真实繁荣】，社会科学文献出版社 2016 年 8 月出版。刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，英国格拉斯哥大学经济学博士，9 年国际、国内宏观经
44、济研究工作经验，先后就职于光大证券、中国银河证券研究部，任宏观分析师。郑嘉伟，宏观分析师，郑嘉伟，宏观分析师，经济学博士，具有多年金融监管及相关研究工作经验，在中国金融等期刊发表多篇研究成果，曾就职于中国银保监会派出机构、国信证券，从事宏观固收研究。投资评级说明投资评级说明 新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐：未来612个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性：未来612个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来612个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。市场基准指数为沪深 300 指数。新时代证券公司评
45、级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在20%以上。该评级由分析师给出。推荐：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于5%20%。该评级由分析师给出。中性：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5%5%。该评级由分析师给出。回避：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深 300 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设
46、可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。2019-10-14 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-12-证券研究报告 免责免责声明声明 新时代证券股份有限公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由新时代证券股份有限公司（以下简称新时代证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。新时代证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给新时代证券客户的，属于机密材料，只有新时代证券客户才能参考或使用，如接收人并非新时代证券客
47、户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。新时代证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。新时代证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。新时代证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是新时代证券在发表本报告当日的判断，新时代证券可能发出
48、其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新时代证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。新时代证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的新时代证券网站以外的地址或超级链接，新时代证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。新时代证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。新时代证券可能与本报告涉及的公司之
49、间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。除非另有说明，所有本报告的版权属于新时代证券。未经新时代证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式更改、复制、传播本报告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为新时代证券的商标、服务标识及标记。新时代证券版权所有并保留一切权利。机构销售通讯录机构销售通讯录 北京北京 郝颖郝颖 销售总监销售总监 固话：010-69004649 邮箱： 上海上海 吕莜琪吕莜琪 销售总监销售总监 固话：021-68865595 转 258 邮箱： 广深广深 吴林蔓吴林蔓 销售总监销售总监 固话：0755-82291898 邮箱： 联系我们联系我们 新时代证券股份有限公司新时代证券股份有限公司 研究所研究所 北京地区：北京市海淀区北三环西路99号院1号楼15层 上海地区：上海市浦东新区浦东南路256号华夏银行大厦5楼 广深地区：深圳市福田区福华一路88号中心商务大厦23楼2317室 公司网址：http:/ 邮编：200120 邮编：518046 扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料