1、疫情下血制品行业影响疫情下血制品行业影响&2020年年1月批签发数据跟踪月批签发数据跟踪证券研究证券研究报告报告 2020年年1月月医药生物医药生物投资评级推荐维持分析师:常启辉执业资格证：S0020517090001电话:021-51097188 E-MAIL:联系人:刘慧敏电话:021-51097188 E-MAIL:联系人：刘巧电话:021-51097188 E-MAIL： 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分核心观点核心观点2短期影响短期影响除静丙外血制品，可能由于停诊、手术延迟等影响略有下降，预计会随着疫情结束而回归。预计会随着疫情结束而回归。静丙库存出清
2、加速，预计患者需求量超过25万瓶，叠加政府、医院收储和医护人员使用，需求量预计超过100万瓶。根据批签发数据，19年11月、12月和20年1月静丙批签量分别为122.64万瓶、89.71万瓶和107.81万瓶，总计320.16万瓶，市场供应紧缺程度较为可控。产能征用+库存出清，企业结算价预计将提升5-8%，市场销售费用有望减少5-8%，一季度业绩增厚可期。中长期影响中长期影响采浆站停止采浆，预计最快到Q2有所恢复，预计全年血浆增速将继续放缓。根据行业信息披露，2017年-2019年采浆量增速为13.8%、6.4%和7.0%。预计2020年下半年到2021年或因为停止采浆造成供应紧张。建议关注采
3、浆量或存浆量丰富的、或采浆效率较高（供浆关系稳定、献浆员规律性高）的企业。价格市场化程度仍有待观察，结算价和销售费用调整预计提升企业利润率水平。大众静丙认识或有望提升，逐步开启需求，向海外血制品结构靠拢。投资建议投资建议：血制品资源属性强，以浆为王仍是核心，建议关注浆量规模较大、产能丰富的龙头企业。血制品资源属性强，以浆为王仍是核心，建议关注浆量规模较大、产能丰富的龙头企业。天坛生物：天坛生物：浆站丰富广泛、浆量资源丰富，预计2019年采浆达到1700吨，单站采浆效率仍有提升空间。预计2021-2022年永安基地和云南新厂各新增1200吨产能，同时扩充生产因子类产品。龙头资源地位稳固，具有较强
4、的产能、效率提升空间。龙头资源地位稳固，具有较强的产能、效率提升空间。华兰生物：华兰生物：血液制品和流感疫苗双拳出击。血制品单站采浆效率较高，恢复能力较强；流感认知提升，市占率较高，2020年预计将有1600万支产能供应。博雅生物：博雅生物：丹霞（广东博雅）GMP认证落地，调浆和注入上市公司确定性逐步增强，或有跳跃式提升。风险提示：风险提示：采浆复工不及预期、采浆量增速不及预期、市场销售不及预期、安全事故风险等。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录31.1.受疫情影响，血液制品进入强需求时期受疫情影响，血液制品进入强需求时期2.2.停采影响供浆水平，以浆为王
5、仍然是血制品行业的核心停采影响供浆水平，以浆为王仍然是血制品行业的核心3.3.核心企业分析核心企业分析4.20204.2020年年0101月批签发情况更新月批签发情况更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分血液制品成为新冠疫情用药，带动近期板块表现血液制品成为新冠疫情用药，带动近期板块表现4血制品板块受到疫情影响，拉动显著。血制品板块受到疫情影响，拉动显著。A股6家血制品公司在疫情期间股价表现出色，2月3日春节后开盘首日，受大盘影响整体下跌。2月5-6日迎来小高峰，博雅、莱士、卫光连续2天涨停；6日，6家公司全面涨停；经过短暂的小幅调整后，14日，整个板块再度飘红
6、，其中卫光、天坛涨停。截止目前，涨幅大小依次为：莱士(+36.64%)、博雅(+35.64%)、天坛(+31.10%)、华兰(+21.13%)、卫光(+20.59%)、双林(+10.22%)。新冠疫情暂无确定性药物，免疫球蛋白推荐成为重症患者控制用药。新冠疫情暂无确定性药物，免疫球蛋白推荐成为重症患者控制用药。目前尚未有明确有效药物干预新冠疫情，但根据北京协和医院诊疗建议，推荐重症患者可依据病情酌情早期使用免疫球蛋白0.25g/kg/d，疗程3天。根据这一剂量，体重60kg的患者预计每日需标化规格（2.5g）静丙6瓶。特异性免疫球蛋白或可用于治疗新冠，治疗传染病或成为新成长点。特异性免疫球蛋白
7、或可用于治疗新冠，治疗传染病或成为新成长点。2月13日公告，新冠肺炎康复者的血浆经实践证明可以用于治疗新冠肺炎患者，已有十多名患者因此康复，取得了良好的初步效果。抗毒素血清被动免疫疗法由来已久，从人体内提取的高浓度的特异性免疫球蛋白不会引起免疫反应，安全、疗效和预防效果可见，我国现在能够生产的有人破伤风免疫球蛋白、人狂犬病免疫球蛋白、人乙肝免疫球蛋白等。随着更多的康复患者陆续捐献血浆，疫情有望很快得到控制。表表：医院、专家推荐使用静丙作为重症患者控制手段：医院、专家推荐使用静丙作为重症患者控制手段发布方发布方具体内容具体内容中国医学科学院北京协和医院感染内科主任李太生在接受央视新闻战疫情访谈节
8、目时谈到新冠肺炎患者治疗方案之一：对早期重症病人，输注足量免疫球蛋白，有可能减少危重乃至死亡的概率国际顶尖的医学刊物柳叶刀98%新型冠状病毒肺炎患者血清白蛋白降低，27%的患者接受静注人免疫球蛋白(pH4)治疗钟南山团队32.9%的危重患者接受IVIG（静注人免疫球蛋白）治疗北京协和医院关于“新型冠状病毒感染的肺炎”诊疗建议方案（V2.0)重症患者依据病情可酌情早期使用静丙 0.25g/kg/d，疗程 3 天。深圳市第三人民医院（国家感染性疾病临床医学研究中心）新型冠状病毒肺炎诊疗方案根据患者临床症状、胸部影像学进展情况，在病情进展期建议使用人免疫球蛋白，有条件可用 IgM 型人免疫球蛋白湖北
9、省儿童新型冠状病毒感染诊疗建议(试行第一版)大剂量静脉输注免疫球蛋白：针对儿童患者，轻症病人不建议使用，若发生严重全身炎症反应综合征，可选择使用。资料来源：公开信息，国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分从询证医学角度，血制品对新冠具有辅助控制作用从询证医学角度，血制品对新冠具有辅助控制作用5根据询证医学原理，血液制品在此次疫情中，具有辅助控制作用。根据询证医学原理，血液制品在此次疫情中，具有辅助控制作用。静注免疫球蛋白（pH4），俗称静丙（IVIG）。静丙是从健康人血浆中提取的一种浓缩抗体制剂，含有上千万广谱抗病毒、细菌及其他病原体的IgG抗体，具
10、有免疫替代和免疫调节的作用，能够增强机体抗感染能力和免疫调节功能。目前的静丙中可能不存在新冠病毒抗体。但静丙可以通过两个方面帮助患者：通过抗炎和细胞调理的作用，增强机体抗感染能力，避免合并感染；具有一定类激素作用，是很好的免疫调节剂，避免细胞因子风暴，形成白肺。白蛋白尽管未在多个诊疗指南中提及，但根据柳叶刀表示，预计有98%的患者会出现血清白蛋白下降，引起胶体渗透压下降，以及蛋白失衡引起的并发症。从对症治疗的角度出发，针对血清白蛋白下降的患者，建议协同使用补充白蛋白。纤维蛋白原多用于手术，但部分重症患者若出现器官损伤，可能引起弥散性血管内凝血（DIC），可以辅助使用纤维蛋白原。血液制品进入政府
11、收储计划。血液制品进入政府收储计划。2月5日，上海莱士公告：“于2月3日收到上海市经济和信息化委员会关于生产能力应急征用通知：现决定紧急征用上海莱士公司的医疗防护用品、药品、器械及生产能力。”其他企业也部分进入中央或地方政府收储，以产能征用或直接购买方式。资料来源：博雅生物公司公告及官方平台 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分短期来看，作为新冠治疗辅助药物，患者用药短期来看，作为新冠治疗辅助药物，患者用药+医院、政府收储采购，引起血液制品需求短期激增。预计以购买方式的政府收医院、政府收储采购，引起血液制品需求短期激增。预计以购买方式的政府收储对相关血制品企业一季度
12、业绩增厚明显。储对相关血制品企业一季度业绩增厚明显。测算口径一：测算口径一：根据武汉协和医院新冠病毒治疗指南测算：（1）根据指南：重症患者使用静丙治疗0.25g/kg体重/天，持续3-5天。（2）根据国家卫健委数据，目前重症患者总数为8024人；重症患者每天需要6瓶静丙，每位重症患者在治疗期需18-30瓶静丙，所有重症患者在疫情期共需要静丙约需要静丙约14.7714.77-24.624.6万瓶，以万瓶，以市场价计算每人约花费市场价计算每人约花费1.081.08-1.801.80万元。万元。测算口径二：测算口径二：根据柳叶刀发表的针对99例新冠患者研究文章：（1）根据文章：27%新冠病毒患者使用
13、了静丙；（2）根据国家卫健委数据：累计确诊人数为59888人；（3）用量：根据协和指南的重症患者治疗期需要18-30瓶、静丙说明书综合考虑，确诊患者（包括轻症和重症）在疫情期平均用量为15瓶。共有共有1.621.62万新冠患者需要使用静丙，需要总量约万新冠患者需要使用静丙，需要总量约24.224.2万瓶万瓶2018Q42018Q4的批签发基本对应到的批签发基本对应到2019Q12019Q1销售，我们采用销售，我们采用2018Q42018Q4静丙批签发（静丙批签发（263263万瓶）数据作为参照，万瓶）数据作为参照，2525万瓶的静丙量对应占比约万瓶的静丙量对应占比约为为9.5%9.5%。在实际
14、使用过程中，或扩大到部分轻症患者，同时考虑部分医务人员防护使用、医院渠道拓展及医院和政府储备，具体用量难以测算。草根调研，综合企业出货量、医院库存、政府储备等情况，预估近期需求量在100万瓶左右，约为一个月左右库存。需求短期爆发，出清库存，增厚企业近期业绩需求短期爆发，出清库存，增厚企业近期业绩6 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分长期来看，疫情或有望提升医护人员和大众对于静丙的认识。长期来看，疫情或有望提升医护人员和大众对于静丙的认识。静丙为海外主力品种，适用广泛、疗效确切，使用占比超过47.3%。而国内由于静丙认知度较低，仅占到13.75%。2017年后，血制
15、品企业逐步拓展渠道、展开静丙学术教育，覆盖渠道和医护人员静丙认知均有所提升，为后续需求开启打好了一定的基础。大众对静丙认知度有望依托疫情影响提升，逐步追赶海外静丙需求。国内大众对于提升免疫力多认为是白蛋白，除临床正常需求使用外，大众自发使用白蛋白提升免疫力不鲜。疫情事件后，或对静丙认知有所改善。长期需求有望开启，疫情促进静丙认知长期需求有望开启，疫情促进静丙认知747.3%15.7%4.7%7.6%1.5%23.2%人免疫球蛋白(IVIG/SCIG)白蛋白特异性免疫球蛋白人凝血因子VIII（血源）人凝血因子IX（血源）其他图图.2016年全球静丙销售占比情况年全球静丙销售占比情况58.64%4
16、.00%23.61%13.75%37.36%人血白蛋白凝血因子其他免疫球蛋白静注免疫球蛋白图图.2019年年我国批签发占比情况我国批签发占比情况资料来源：PPTA,国元证券研究中心资料来源：中检所及地方所批签发数据,国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录81.1.受疫情影响，血液制品进入强需求时期受疫情影响，血液制品进入强需求时期2.2.停采影响供浆水平，以浆为王仍然是血制品行业的核心停采影响供浆水平，以浆为王仍然是血制品行业的核心3.3.核心企业分析核心企业分析4.20204.2020年年0101月批签发情况更新月批签发情况更新 请务必阅读
17、正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分采浆站停工，或对全年采浆量有所影响采浆站停工，或对全年采浆量有所影响9表表：疫情期间，各大公司浆站延迟复工采浆：疫情期间，各大公司浆站延迟复工采浆公司名称公司名称浆站名称浆站名称疫情期间开业情况疫情期间开业情况天坛生物通江蓉生单采血浆站原定1月30日上班，予以延迟，另行通知聊城天坛生物单采血浆站原定1月30日上班，予以延迟，另行通知上饶县上生单采血浆有限公司原定1月29日上班，予以延迟，另行通知博雅生物 乐安单采血浆站暂停采浆，恢复时间另行通知卫光生物钟山光明血浆站原定1月31日上班，延迟隆安光明单采血浆站原定1月31日上班，延迟上海莱士
18、大新莱士单采浆站延迟开采时间，定于2020年2月10日（农历十七）正常上班。双林生物东源双林单才血浆站延后至2020年2月16日上班遂溪双林单采血浆站延后至2020年2月17日上班隰县双林单采血浆原定2月1日上班推迟，具体回复上班时间另行通知资料来源：各地采浆站，国元证券研究中心全年采浆增速或继续下降。全年采浆增速或继续下降。自2017年以来，采浆增速逐步降低至个位数。一方面系新增采浆站数量大幅下降，获批难度加大；另一方面系采浆规范要求提升，如年龄限制、更严格的检疫期制度、核酸检测制度等，有效采浆量受到影响。受到疫情影响，企业采浆站于春节前停工，截止目前尚未有复工。根据草根调研结果，预计采浆站
19、最快将于Q2进行复工。出于行业特性，采浆站恢复正常采浆水平或需要一定时间。出于行业特性，采浆站恢复正常采浆水平或需要一定时间。根据检疫期90天的要求，9-12月份的采浆若在1-4月份没有得到二次采浆，将被作废 献浆员的长期稳定性可能受到影响 疫情期间人口流动受到限制，以流动人口为主要采浆的站点恢复时间需要更长图图.全国采浆量及增速全国采浆量及增速资料来源：卫健委,国元证券研究中心424051504,200.00490046882643313138554180385842854979 50275846710080818600-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%02000
20、400060008000100002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018采浆量（吨）增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分以浆为王仍然是血制品行业的核心以浆为王仍然是血制品行业的核心1037034045948058468314001568.07-20%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001000120014001600180020112012201320142015201620172018天坛生物采浆
21、量（吨）增速(%)315381419739810890105011800%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020040060080010001200140020112012201320142015201620172018上海莱士采浆量（吨）增速(%)214253274271273302349400-5%0%5%10%15%20%07515022530037545020112012201320142015201620172018双林生物采浆量（吨）增速(%)33742548055072310251080980-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006
22、008001000120020112012201320142015201620172018华兰生物采浆量（吨）增速(%)90951101331752563203500%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%010020030040020112012201320142015201620172018博雅生物采浆量（吨）增速(%)1591842302533203403740%5%10%15%20%25%30%01002003004002012201320142015201620172018卫光生物采浆量（吨）增速(%)51958168179682910000%5%10%15%20
23、%25%020040060080010001200201320142015201620172018泰邦生物采浆量（吨）增速(%)以浆为王仍然是血制品行业的核心。以浆为王仍然是血制品行业的核心。2017年-2019年，龙头企业加大对血液制品渠道和学术推广，叠加采浆量放缓，核心产品进入低库存阶段。疫情影响增加需求端、压缩供给端，若国家不进行采浆频次、检疫期制度、献浆员年龄等方面的限制以刺激采浆量增长，预计2020年至2021年上半年都将进入供应紧张状态。建议关注浆量资源较为丰富的血制品龙头企业。建议关注浆量资源较为丰富的血制品龙头企业。新增采浆站属“远水不解近火”，对短期供应没有影响。新增采浆站属
24、“远水不解近火”，对短期供应没有影响。新设采浆站需要较长时间的审批、浆量爬坡期，在2-3年内的浆量贡献有限。资料来源：公司公告,国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分以浆为王仍然是血制品行业的核心以浆为王仍然是血制品行业的核心作为长期具有景气度的稀缺资源品种，建议关注核心品类市占率较高的龙头企业。作为长期具有景气度的稀缺资源品种，建议关注核心品类市占率较高的龙头企业。白蛋白：作为唯一可以进口的产品，2019年Baxalta和CSL均战略投资中国，白蛋白批签量具有较大提升，预计短缺程度有限 静丙：作为海外重磅品种，学术推广、口碑和产量均是重要因素，建议
25、关注工艺优质、产能较好的天坛生物和华兰生物。建议关注工艺优质、产能较好的天坛生物和华兰生物。表表：20192019年血液制品批签发情况年血液制品批签发情况-1 1品种品种企业企业2018201820182018市占市占20192019201201市占市占同比同比人血白蛋白人血白蛋白45737576489603237.0%人血白蛋白人血白蛋白Baxalta472487610.33%614430012.55%30.0%CSL1172059625.63%1404028328.68%19.8%Grifols705916915.43%47569739.72%-32.6%Octapharma3605553
26、7.88%42280618.64%17.3%天坛生物35156797.69%42098628.60%19.7%泰邦生物26946595.89%30788426.29%14.3%上海莱士21575674.72%23496414.80%8.9%华兰生物25294155.53%21431894.38%-15.3%免疫球蛋白免疫球蛋白静注免疫球蛋白静注免疫球蛋白10519682115300699.6%天坛生物264834825.18%295349125.62%11.5%上海莱士120326211.44%152790413.25%27.0%泰邦生物140041213.31%146940612.74%4.
27、9%华兰生物110494110.50%137556311.93%24.5%远大蜀阳8361227.95%10659619.25%27.5%肌注免疫球蛋白肌注免疫球蛋白639563119131586.3%天坛生物00.00%43265936.32%/卫光生物12466519.49%17334414.55%39.0%华兰生物23845537.28%16509313.86%-30.8%博晖创新16592025.94%994348.35%-40.1%狂犬免疫球蛋白狂犬免疫球蛋白84230511143748235.8%上海莱士140469416.68%225528819.72%60.6%远大蜀阳1638
28、53119.45%189880216.60%15.9%泰邦生物109788013.03%159730013.97%45.5%振兴生化4448915.28%131434811.49%195.4%卫光生物4529095.38%11339579.91%150.4%天坛生物6467357.68%11188629.78%73.0%表表：20192019年血液制品批签发情况年血液制品批签发情况-2 2品种品种企业企业2018201820182018市占市占20192019201201市占市占同比同比破伤风免疫球蛋白破伤风免疫球蛋白3,433,675 6,043,283 76.0%天坛生物498,463 1
29、4.52%1,388,677 22.98%178.6%泰邦生物638,218 18.59%1,220,777 20.20%91.3%华兰生物920,276 26.80%1,329,628 22.00%44.5%远大蜀阳386,452 11.25%817,638 13.53%111.6%振兴生化424,270 12.36%534,527 8.84%26.0%乙肝免疫球蛋白乙肝免疫球蛋白2,058,480 1,325,015-35.6%远大蜀阳682,275 33.14%369,434 27.88%-45.9%天坛生物178,489 8.67%305,264 23.04%71.0%上海莱士211,
30、797 10.29%251,937 19.01%19.0%南岳生物139,539 6.78%129,555 9.78%-7.2%泰邦生物216,590 10.52%125,122 9.44%-42.2%凝血因子凝血因子凝血酶原复合物（凝血酶原复合物（PCCPCC）978,852 954,187-2.5%泰邦生物379,389 38.76%556,296 58.30%46.6%华兰生物453,851 46.37%382,979 40.14%-15.6%上海新兴145,613 14.88%14,912 1.56%-89.8%人凝血因子人凝血因子VIIIVIII1,666,850 1,598,916
31、-4.1%华兰生物642,950 38.57%580,883 36.33%-9.7%泰邦生物358,493 21.51%442,395 27.67%23.4%上海莱士212,840 12.77%315,729 19.75%48.3%绿十字421,501 25.29%259,909 16.26%-38.3%人纤维蛋白原人纤维蛋白原879,563 850,777-3.3%泰邦生物117,955 13.41%275,726 32.41%133.8%博雅生物504,208 57.32%273,280 32.12%-45.8%上海莱士127,453 14.49%112,867 13.27%-11.4%绿
32、十字0 0.00%87,644 10.30%/资料来源：中检院及地方各所，国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分以浆为王仍然是血制品行业的核心以浆为王仍然是血制品行业的核心短期影响短期影响 除静丙外血制品，可能由于停诊、手术延迟等影响略有下降，预计会随着疫情结束而回归。预计会随着疫情结束而回归。静丙库存出清加速，预计患者需求量超过25万瓶，叠加政府、医院收储和医护人员使用，需求量预计超过100万瓶。根据批签发数据，19年11月、12月和20年1月静丙批签量分别为122.64万瓶、89.71万瓶和107.81万瓶，总计320.16万瓶，市场供应紧缺程度
33、较为可控。产能征用+库存出清，企业结算价预计将提升5-10%，市场销售费用有望减少5-10%。一季度业绩增厚可期。中长期影响中长期影响 采浆站停止采浆，预计最快到Q2有所恢复，预计全年血浆增速将继续放缓。根据行业信息披露，2017年-2019年采浆量增速为13.8%、6.4%和7.0%。预计2020年下半年到2021年或因为停止采浆造成供应紧张。建议关注采浆量或存浆量丰富的、或采浆效率较高（供浆关系稳定、献浆员规律性高）的企业。价格市场化程度仍有待观察，结算价和销售费用调整预计提升企业利润率水平。大众静丙认识或有望提升，逐步开启需求，向海外血制品结构靠拢。投资建议投资建议：血制品资源属性强，以
34、浆为王仍是核心，建议关注浆量规模较大、产能丰富的龙头企业。血制品资源属性强，以浆为王仍是核心，建议关注浆量规模较大、产能丰富的龙头企业。天坛生物：天坛生物：浆站丰富广泛、浆量资源丰富，预计2019年采浆达到1700吨，单站采浆效率仍有提升空间。预计2021-2022年永安基地和云南新厂各新增1200吨产能，同时扩充生产因子类产品。龙头资源地位稳固，具有较强的产能、效率提升空间。龙头资源地位稳固，具有较强的产能、效率提升空间。华兰生物：华兰生物：血液制品和流感疫苗双拳出击。血制品单站采浆效率较高，恢复能力较强；流感认知提升，市占率较高，2020年预计将有1600万支产能供应。博雅生物：博雅生物：
35、丹霞（广东博雅）GMP认证落地，调浆和注入上市公司确定性逐步增强，或有跳跃式提升。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录131.1.受疫情影响，血液制品进入强需求时期受疫情影响，血液制品进入强需求时期2.2.停采影响供浆水平，以浆为王仍然是血制品行业的核心停采影响供浆水平，以浆为王仍然是血制品行业的核心3.3.核心企业分析核心企业分析4.20204.2020年年0101月批签发情况更新月批签发情况更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分天坛生物天坛生物14重组再出发，公司赋予最强浆站资源。重组再出发，公司赋予最强浆站资源。公司拥有
36、58个浆站，2019年采浆量预计达到1700吨，较2018年增长浆站数量、采浆量均居全国首位。旗下拥有五大血制品企业：成都所、贵州所、武汉所、上海所和兰州所。采浆水平仍有较大提升空间，效率逐步提升。采浆水平仍有较大提升空间，效率逐步提升。2017年泰邦生物、卫光生物和华兰生物的单站采浆量，分别达到48.76、48.57和43.33吨。对标美国平均67吨的单站采浆量，我国企业仍有较大差距。考虑在营的51个浆站，2018年公司的单站采浆量为30吨，2019年预计为33吨，采浆效率逐步提升。同时，公司还拥有较多三年内新设浆站，未来浆量增长可期。若平均采浆水平达到40吨/站，总采浆量有望达到2300吨
37、，龙头地位稳固。新产能即将释放，品类丰富度提升。新产能即将释放，品类丰富度提升。旗下成都蓉生、上海血制新产能永安血制、云南血制分别有望于2021年和2022年落成，产能规划水平均为1200万吨，相较目前仍有超过一倍的产能提升空间。同时，因子类产品有望在新产能落成后开启。静丙市占率第一，院内渠道广阔，新工艺正在布局。静丙市占率第一，院内渠道广阔，新工艺正在布局。根据2019年批签发数据，公司静丙市占率达到25%，为行业第一。同时，依托国药销售网络，院内渠道广阔，有望最受益于静丙的认知度和需求提升。新工艺层析法静丙（pH4,10%）正在临床三期。投资建议：投资建议：手握最强浆源和销售推广渠道，企业
38、价值正在重塑，最受益于静丙需求提升。我们预计公司19-21年营业收入分别为36.63/45.06/54.07亿元，同比增长25.00%/23.00%/20.00%，归母净利润6.19/7.40/8.84亿元，同比增长21.51%/19.59%/19.53%，EPS为0.59/0.71/0.85元/股，对应PE66/55/46倍，维持维持“增持增持”评级评级。风险提示：风险提示：采浆增速不及预期，新产能布局不及预期等。表表：天坛生物批签发数据（：天坛生物批签发数据（20182018-20192019）企业企业品种品种2018201820182018市占率市占率2019201920192019市占
39、率市占率同比同比天坛生物天坛生物人血白蛋白3515678.57.69%4209861.78.60%19.7%静注免疫球蛋白264834825.18%2953490.525.62%11.5%肌注免疫球蛋白0.00%43265936.32%狂犬免疫球蛋白6467357.68%11188629.78%73.0%破伤风免疫球蛋白49846314.52%138867722.98%乙肝免疫球蛋白178488.58.67%305263.7523.04%71.0%资料来源：中检所及地方所，国元证券研究中心资料来源：公司公告,国元证券研究中心图图.天坛系浆站分布及数量天坛系浆站分布及数量 请务必阅读正文之后的免
40、责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分我们认为疫情对20Q1的业绩弹性影响主要来自2个方面：一是通过对库存的消耗，带来量的提升，二是结算价格提升、销售费用减少，净利率的提升。疫情带来的业绩弹性测算：疫情带来的业绩弹性测算：（1）考虑到血制品的批签发和销售的之间的滞后性，假设20Q1的静丙销售量为19Q4批签发量74.25万瓶，出厂价按500元/瓶；（2）综合考虑2019Q4批签发增速、公司2019Q1增速和疫情下停诊影响，预计能和去年水平持平，则20Q1的收入和净利润分别为899.86百万和156.96百万。（3）按公司血制品净利率为20%，考虑到疫情下净利率的变化，分20%、23%、26
41、%三个梯度。表表：静丙在疫情期间，对：静丙在疫情期间，对20Q120Q1业绩弹性测算业绩弹性测算-收入端收入端库存库存/月月收入贡献收入贡献/百万百万业绩弹性业绩弹性0.561.886.88%1123.7513.75%1.5185.6320.63%2247.5027.50%资料来源：国元证券研究中心表表：静丙在疫情期间，对：静丙在疫情期间，对20Q120Q1业绩弹性测算业绩弹性测算-净利润端净利润端净利率净利率20%20%23%23%26%26%库存库存/月月净利润贡献/百万业绩弹性 净利润贡献/百万业绩弹性 净利润贡献/百万业绩弹性0.50.512.388.27%14.231259.51%1
42、6.09 10.75%1 124.7516.54%28.462519.02%32.18 21.50%1.51.537.1324.81%42.6937528.53%48.26 32.26%2 249.5033.08%56.92538.05%64.35 43.01%资料来源：国元证券研究中心天坛生物天坛生物-影响测算影响测算 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分华兰生物华兰生物16双拳出击，血制品和疫苗迎来爆发期。双拳出击，血制品和疫苗迎来爆发期。血液制品：公司采浆能力突出，单采利用率位居前列。血液制品：公司采浆能力突出，单采利用率位居前列。华兰生物共有26家浆站，20
43、19年新增重庆梁平区浆站。公司采浆效率居行业前列，供浆关系较为稳定，预计采浆恢复速度较快。疫苗：流感疫苗认知度和接种率有望提升。疫苗：流感疫苗认知度和接种率有望提升。2019年华兰生物的4价流感裂解疫苗市占率最高，为31%，总批签发836.08万，预计2020年公司将进一步提高产能，有望实现1600支的生产。投资建议：投资建议：华兰生物采浆和生产效率高，疫苗、单抗助力新增长。我们19-21年营业收入分别为38.20/46.25/54.30亿元，同比增长18.75%/21.08%/17.40%，归母净利润13.52/16.43/19.34亿元，同比增长18.64%/21.57%/17.67%，E
44、PS为0.97/1.18/1.39元/股，对应PE为45/37/32，维持“买入”评级维持“买入”评级。风险提示：风险提示：采浆增速不及预期，新产能布局不及预期等。表表：华兰生物批签发数据（：华兰生物批签发数据（20182018-20192019）企业企业品种品种2018201820182018市占率市占率2019201920192019市占率市占率同比同比华兰生物华兰生物人血白蛋白2529415.155.53%2143188.54.38%-15.27%静注免疫球蛋白110494110.50%1375562.511.93%24.49%肌注免疫球蛋白23845537.28%16509313.86
45、%-30.77%狂犬免疫球蛋白1498171.517.79%7409086.48%-50.55%破伤风免疫球蛋白92027626.80%132962822.00%44.48%乙肝免疫球蛋白28230713.71%961867.26%-65.93%凝血酶原复合物（PCC）453850.546.37%38297940.14%-15.62%人凝血因子VIII64295038.57%58088336.33%-9.65%人纤维蛋白原728538.28%23580.28%-96.76%资料来源：中检所及地方所，国元证券研究中心资料来源：公司公告,国元证券研究中心图图.华兰系浆站分布及数量华兰系浆站分布及数
46、量 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分我们认为疫情对20Q1的业绩弹性影响主要来自2个方面：一是通过对库存的消耗，带来量的提升，二是结算价格提升、销售费用减少，净利率的提升。疫情带来的业绩弹性测算：疫情带来的业绩弹性测算：（1）考虑到血制品的批签发和销售的之间的滞后性，假设20Q1的静丙销售量为19Q4批签发量51.05万瓶，出厂价按500元/瓶。（2）综合考虑2019Q4批签发增速、公司2019Q1增速和疫情下停诊影响，预计20Q1增速能和去年水平持平，则20Q1的收入和净利润分别为899.86百万和156.96百万。（3）根据年报，公司血制品净利率36%，考虑
47、疫情影响下，假设净利率的变化，分36%、39%、41%三个梯度。表表：静丙在疫情期间，对：静丙在疫情期间，对20Q120Q1业绩弹性测算业绩弹性测算-净利润端净利润端净利率净利率36%36%38%38%40%40%库存库存/月月净利润贡献/百万业绩弹性 净利润贡献/百万业绩弹性 净利润贡献/百万业绩弹性0.50.515.324.72%16.174.96%17.02 5.22%1 130.639.43%32.339.93%34.03 10.45%1.51.545.9514.15%48.5014.89%51.05 15.67%2 261.2618.86%64.6619.85%68.07 20.90
48、%资料来源：国元证券研究中心表表：静丙在疫情期间，对：静丙在疫情期间，对20Q120Q1业绩弹性测算业绩弹性测算-收入端收入端库存库存/月月收入贡献收入贡献/百万百万业绩弹性业绩弹性0.542.544.94%185.089.88%1.5127.6314.81%2170.1719.75%资料来源：国元证券研究中心华兰生物华兰生物-影响测算影响测算 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分博雅生物博雅生物18浆源获取处于第二梯队，有望向上突破确定性增强。浆源获取处于第二梯队，有望向上突破确定性增强。博雅本部立足于江西，在江西省和四川省分别拥有10个和2个浆站，2017年采浆
49、量为320吨。关联方丹霞（广东博雅），目前拥有25个单采血浆站，2018年采浆能力预计为420吨。博雅本部与广东丹霞合计约有700吨浆源，有望跃居第二梯队。GMP问题已经解决，后续供浆关系变更、注入上市公司的确定性增强，公司已前瞻性布局千吨新产，有望跳跃式发展。投资建议：投资建议：丹霞已恢复，有望后续并入，提供业绩弹性。考虑血制品板块增速略有调整，我们略微调整公司盈利预测，公司19-21年营业收入分别为29.87/35.95/43.78 亿元，同比增长21.8%/20.3%/21.7%，归母净利润4.29/6.29/8.41亿元，同比增长-8.5%/46.6%/33.7%，EPS 为0.99(
50、-0.19)/1.45(+0.04)/1.94(+0.23)元/股，对应PE40/27/20倍，维持“买入”评级维持“买入”评级。风险提示：风险提示：丹霞生物调浆不及预期，研发进展不及预期，市场销售不及预期等。图图.博雅系浆站分布及数量博雅系浆站分布及数量资料来源：公司公告,国元证券研究中心表表：博雅生物批签发数据（：博雅生物批签发数据（20182018-20192019）企业企业品种品种2018201820182018市占率市占率2019201920192019市占率市占率同比同比博雅生物人血白蛋白819,879 1.79%791,048 1.62%-3.52%静注免疫球蛋白704,888