1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 金融工程金融工程报告报告多因子系列多因子系列 2018 年年 11 月月 8 日日 因子投资手册（因子投资手册（三三）核心观点核心观点:运营能力运营能力 对于运营能力选出 6 个，通过分组净值、多空组收益排名、IC和 Fama_MacBenth 对单因子进行分析，运营能力因子中分组结果表明因子 44 营业周期、因子 45 存货周转率、因子 46 应收账款周转率和因子 47 流动资产周转率四个因子净值有一定效果，其余 2个因子不太明显，但从分行业数据来看不同行业之间差别较大无明显规律。成长能力成长能力 选出 11 个成长能力因子，
2、在 2009 年之后，11 个成长能力因子均有明显的区分度，其中两个涉及现金流的因子(同比增长率-每股经营活动产生的现金流量净额和同比增长率-CFO)表现要弱于其它成长因子，且与其它成长因子相关性较弱。分析师分析师 吴俊鹏：010-83574554： 执业证书编号：S0130517090001 相关研究相关研究 多因子系列：因子投资手册(一)多因子系列：因子投资手册(二)请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 目目 录录 一、一、运营能力运营能力因子因子 .3 3（一）运营能力因子有效性分析.3（二）运营能力因子相关性分析.8 二、二、
3、成长能力成长能力因子因子 .8 8（一）成长能力因子有效性分析.9（二）成长能力因子相关性分析.12 三、结语三、结语 .1212 四、风险提示四、风险提示 .1212 五、附录五、附录 .1414 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 因子可以同时被用在资产定价、风险管理、业绩归因。也可以同因素模型来构建股票预测模型，即阿尔法选股模型。在进行投资时候，通常采用风险模型来预测风险，使用阿尔法模型来预测收益；张然指出阿尔法模型的选股因子和风险模型的的风险因子从形式上看是一致的，但是阿尔法模型构建出来的投资组合的风险，无法用基准多因子风险
4、模型来解释。对于因子收益、风险的评价，Fabozzi 给出了四种方法：投资组合法（分层）、因素法（多变量回归）、因素组合法（单变量回归，即 Fama_MacBenth）以及信息系数法（IC），此外还有 Fama 和 French 在 1992 年提出的暴露系数排序法。本系列报告整理出 16 个大类共计 98 个因子，采用投资组合法分层（按照行业）、收益排名、IC、Fama_MacBenth，四种做有效性测试。本篇报告是第三篇，给出的是运营能力因子和成长能力因子。一、运营能力因子 对于运营能力因子选出 6 个，详见表 1。表表 1 运营能力运营能力因子因子表表 编号编号 因子名称因子名称 备注备
5、注 编号编号 因子名称因子名称 备注备注 44 营业周期 47 流动资产周转率 45 存货周转率 48 固定资产周转率 46 应收账款周转率 49 总资产周转率 资料来源：中国银河证券研究院（一）运营能力因子有效性分析 图图 1：运营能力运营能力因子收益净值对比因子收益净值对比 资料来源：中国银河证券研究院 图 1 给出的是 6 个运营能力因子的收益净值。在 2017 年之前，因子 44 营业周期、因子45 存货周转率、因子 46 应收账款周转率和因子 47 流动资产周转率四个因子净值效果较好，其余 2 个因子不太明显（这里不考虑因子的择时）。为对比明显，图中部分因子编号带*的表示多空与其他因
6、子相反，如无特别说明下文及后续报告均采用此标记。2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.60.81.01.21.41.61 44*45 462006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.81.01.21.42 47 48*49 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。4 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 一、投资组合法 首先，采用分组的方法来确定因子的有效性。详细的因子分组净值参见附图。这里我们进一步给出其中较为明显的四个因子（4
7、4 营业周期、45 存货周转率、46 应收账款周转率和 47流动资产周转率）的分行业因子的净值（由于篇幅限制，各行业的分组净值结果不在文中给出）。图图 2：因子因子 44-营业周期营业周期-行业多空行业多空净值净值 资料来源：中国银河证券研究院 对于因子 44 营业周期，在有色金属、建筑、轻工制造、国防军工、餐饮旅游、汽车、房地产、传媒和计算机行业没有明显区分度；而因子 45 存货周转率在不同行业的表现相差很大，在通常的周期行业比如煤炭、有色金属、钢铁等，存货周转的不同并没有在股价走势上有明显的差别。图图 3：因子：因子 45-存货周转率存货周转率-行业多空行业多空净值净值 资料来源：中国银河
8、证券研究院 同样，对于因子 46 应收账款周转率和 47 流动资产周转率来说，在不同行业的表现相差很大，无法采用一个通用的模式来解释。石油石化 煤炭 有色金属 电力及公用事业 钢铁 基础化工 建筑 建材 轻工制造 机械 电力设备 国防军工 汽车 商贸零售 餐饮旅游 家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔 银行 非银行金融 房地产 交通运输 电子元器件 通信 计算机 传媒 综合2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.012006/1/12008/1/12010
9、/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02因子44-运营能力-营业周期2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.032006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.42.62.842006/1/12008/1/12010/1/1
10、2012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.052006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.062006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.072006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1
11、/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.48 石油石化 煤炭 有色金属 电力及公用事业 钢铁 基础化工 建筑 建材 轻工制造 机械 电力设备 国防军工 汽车 商贸零售 餐饮旅游 家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔 银行 非银行金融 房地产 交通运输 电子元器件 通信 计算机 传媒 综合2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10123456712006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60
12、.81.01.21.41.61.82.02因子45-运营能力-存货周转率2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.032006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.042006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61
13、.82.052006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.062006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.51.01.52.02.53.03.54.072006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.51.01.52.02.53.03.54.08 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。5 金融工程报告金融
14、工程报告/量化选股量化选股 图图 4：因子：因子 46-应收账款周转率应收账款周转率-行业多空行业多空净值净值 资料来源：中国银河证券研究院 图图 5：因子：因子 47-流动资产周转率流动资产周转率-行业多空行业多空净值净值 资料来源：中国银河证券研究院 二、收益排名 除了通过分组净值来判断因子表现，还可以通过分析不同组收益的排名来判断因子的表现。这里我们分析最高和最低组收益的排名差，详细数据计算方式参见多因子系列：因子投资手册(一)。本文中给出因子 44-营业周期和因子 47-流动资产周转率的名次差随时间以及统计的箱体图，详见图 4 和图 5。图图 6：因子因子 44-营业周期营业周期-多空
15、收益排名多空收益排名 石油石化 煤炭 有色金属 电力及公用事业 钢铁 基础化工 建筑 建材 轻工制造 机械 电力设备 国防军工 汽车 商贸零售 餐饮旅游 家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔 银行 非银行金融 房地产 交通运输 电子元器件 通信 计算机 传媒 综合2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1012345612006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02因子46-运营能力-应收
16、账款周转率2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.032006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.42.62.842006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.052006/1/12008/
17、1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.062006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.072006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.48 石油石化 煤炭 有色金属 电力及公用事业 钢铁 基础化工 建筑 建材 轻
18、工制造 机械 电力设备 国防军工 汽车 商贸零售 餐饮旅游 家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔 银行 非银行金融 房地产 交通运输 电子元器件 通信 计算机 传媒 综合2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.012006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02因子47-运营能力-流动资产周转率2006/1/12008/1/1
19、2010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.032006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.42.62.842006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.052006/1/12008/1/12010/1/12012/1/120
20、14/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.062006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.072006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/101234568 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。6 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 资料来源：中国银河证券研究院 在图 6 中（说明：图 6 上边左侧是不同行业每个
21、时间点的排名差，右侧是每个行业排名差的中位数（整个时间序列），下边的图是每个行业因子排名差的箱体图），不考虑金融行业，统计的箱体图中，大部分行业的因子排名差的中位数（图 6 上右侧柱状图）没有明显的规律；而因子 47-流动资产周转率在不同行业也没有明显的偏离。图图 7：因子因子 47-流动资产周转率流动资产周转率-多空收益排名多空收益排名 2006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/1石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑
22、建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-0.10-0.06-0.020.020.060.10Factor44运营能力-营业周期-0.10-0.050.000.050.10石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-1.0-0.50.00.51.01.5 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。7 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股
23、 资料来源：中国银河证券研究院 其它运营能力因子的详细收益排名结果不在文中列示。为方便比对，给出各个因子分行业排名差的中位数结果。将运营能力因子每个行业的排名差的中位数（所有 6 个因子）绘成热力图（图 8），颜色越淡，因子有效性越差。图图 8：运营能力运营能力因子因子-分行业分行业-多空收益排名多空收益排名中位数热力图中位数热力图 资料来源：中国银河证券研究院 图 8 中非银行金融行业因子的效果比较明显，实际上因子在该行业的数据点较少，所以不具有代表性。整体来看，运营类因子在不同行业之间没有明显的区分度。2006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011
24、/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/1石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-0.10-0.06-0.020.020.060.10Factor47运营能力-流动资产周转率-0.10-0.050.000.050.10石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地
25、产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-1.0-0.50.00.51.01.5石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合F44F45F46F47F48F49-0.1000-0.06000-0.020000.020000.060000.1000 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。8 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 三 IC、Fama_MacBent 第三种方法就是所谓的的信息系数（Information Coefficie
26、nt，简称 IC）。常见的有两种，一种是 Normal IC，还有一种是 Rank IC（spearman 相关系数）。对两种均做了计算，这里暂给出 Rank IC 的结果。因子 44（图 9）的 IC 正负没有一定规律，同样因子 47(图 10)的 IC 值也同样。图图 9：因子因子 44 有效性有效性 IC、Fama_MacBenth 回归回归 图图 10：因子因子 47 有效性有效性 IC、Fama_MacBenth 回归回归 资料来源：中国银河证券研究院 第四种方法就是 Fama_MacBenth 回归。如图 9(下)和图 10(下)，其余因子结果见附图。因子 44 的因子回归系数接近
27、于 0，单从回归来看因子无效；因子 47 的因子回归系数也没有明显规律。（二）运营能力因子相关性分析 图图 11：运营能力运营能力因子相关性因子相关性 资料来源：中国银河证券研究院 图 11 给出的是运营能力因子间的相关性（绝对收益）。因子 48 固定资产周转率和其它运2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1-1.0E-04-5.0E-050.0E+005.0E-051.0E-042006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1-0.4-0.3-0.2-0.1
28、0.00.10.20.30.40.50.6 IC_Spearman(LHS)P_value(RHS)Num_stock(RHS)44运营能力-营业周期0.00.20.40.60.81.00500100015002000250030003500 Fama_regress(LHS)0.00.51.0 Fama_regressPvalue(RHS)2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1-0.10-0.050.000.050.102006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/120
29、18/1/1-0.4-0.20.00.20.40.6 IC_Spearman(LHS)P_value(RHS)Num_stock(RHS)47运营能力-流动资产周转率0.00.20.40.60.81.00500100015002000250030003500 Fama_regress(LHS)0.00.51.0 Fama_regressPvalue(RHS)440.9801.0151.0501.085Pearsons r=-0.7979145Adj R2=0.6342345Pearsons r=-0.85919Adj R2=0.73647运营能力因子相关性Pearsons r=0.66103A
30、dj R2=0.43321460.9350.9901.0451.100Pearsons r=-0.8791647Adj R2=0.77141Pearsons r=0.77296Adj R2=0.59479Pearsons r=0.84524Adj R2=0.7125347Pearsons r=-0.27328Adj R2=0.06851Pearsons r=0.33764Adj R2=0.10809Pearsons r=0.30316Adj R2=0.08585Pearsons r=0.3159Adj R2=0.09379480.9520.9861.0201.0540.8930.9400.98
31、71.034Pearsons r=-0.708114944Adj R2=0.49809Pearsons r=0.69404Adj R2=0.478230.8700.9280.9861.044Pearsons r=0.6787646Adj R2=0.45712Pearsons r=0.81061Adj R2=0.65480.9240.9681.0121.056Pearsons r=0.6103648Adj R2=0.3683649 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。9 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 营因子相关性较小；其它结果参见图 11。二、成长能力因子 对于成长能
32、力选出 11 个（表 2）。表表 2 成长能力成长能力因子因子表表 编号编号 因子名称因子名称 备注备注 编号编号 因子名称因子名称 备注备注 50 同比增长率-基本每股收益 56 同比增长率-归属母公司股东的净利润-扣非 51 同比增长率-稀释每股收益 57 同比增长率-CFO 52 同比增长率-每股经营活动产生的现金流量净额 58 同比增长率-净资产收益率(摊薄)(%)53 同比增长率-营业利润(%)59 营业总收入同比增长率(%)54 同比增长率-利润总额(%)60 营业收入同比增长率(%)55 同比增长率-归属母公司股东的净利润(%)资料来源：中国银河证券研究院（一）成长能力因子有效性
33、分析 图 12 给出的是 11 个成长能力因子的收益净值。整体来看，在 2009 年之后，11 个成长能力因子均有明显的区分度。其中两个涉及现金流的因子(因子 52 同比增长率-每股经营活动产生的现金流量净额和因子 57 同比增长率-CFO)表现要弱于其它成长因子。图图 12：成长能力成长能力因子收益净值对比因子收益净值对比 资料来源：中国银河证券研究院 56*57*58*2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.81.01.21.41.61.82.02.21 50*51*52*2006/1/12008/1/12010/
34、1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.81.01.21.41.61.82.02.22 53*54*55*2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.81.01.21.41.61.82.02.232006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.81.01.21.41.61.82.02.24 59*60*请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。10 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 一、投资组合法 首先，
35、采用分组的方法来确定因子的有效性。详细的因子分组净值参见附图。这里我们进一步给出其中一个因子（因子 50-同比增长率-基本每股收益）的分行业因子的净值（由于篇幅限制，各行业的分组净值结果不在文中给出）。图图 13：因子因子 50-行业多空净值行业多空净值 资料来源：中国银河证券研究院 对于因子 50，除去煤炭、房地产、传媒、综合行业，该因子在其它行业表现较好，而且大部分表现为在 2009 年之前为因子反转，而 2009 年之后因子 50 与股价走向是正相关。二、收益排名 除了通过分组净值来判断因子表现，还可以通过分析不同组收益的排名来判断因子的表现。这里我们分析最高和最低组收益的排名差，详细数
36、据计算方式参见多因子系列：因子投资手册(一)。本文中给出因子 50-同比增长率-基本每股收益随时间以及统计的箱体图，详见图 14。在图 14 中（说明：图 14 上边左侧是不同行业每个时间点的排名差，右侧是每个行业排名差的中位数（整个时间序列），下边的图是每个行业因子排名差的箱体图），除去综合外，其它行业的因子排名差的中位数（图 14 上右侧柱状图）正负均为正值，与分组结果完全一致。图图 14：因子因子 50-同比增长率同比增长率-基本每股收益基本每股收益-多空收益排名多空收益排名 石油石化 煤炭 有色金属 电力及公用事业 钢铁 基础化工 建筑 建材 轻工制造 机械 电力设备 国防军工 汽车
37、商贸零售 餐饮旅游 家电 纺织服装 医药 食品饮料 农林牧渔 银行 非银行金融 房地产 交通运输 电子元器件 通信 计算机 传媒 综合2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.012006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02因子50-成长能力-同比EPS2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1
38、/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.032006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02.22.42.62.842006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.052006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1
39、0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.062006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.072006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/10123458 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。11 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 了 资料来源：中国银河证券研究院 图图 15：成长能力成长能力因子因子-分行业分行业-多空收益排名中位数热力图多空收益排名中
40、位数热力图 资料来源：中国银河证券研究院 其它成长能力因子的详细收益排名结果不在文中列示意。为方便比对，给出各个因子分行业排名差的中位数结果。将成长能力因子在每个行业排名差的中位数绘成热力图（图 15），颜色越淡，因子有效性越差。图 15 中，大部分的中位数均为正，即成长类因子在各个行业表现一致，与股价表现有明显的正相关。2006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/1石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电
41、力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-0.10-0.06-0.020.020.060.10Factor50成长能力-同比增长-EPS-0.10-0.050.000.050.10石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合-1.0-0.50.00.51.0石油石化煤炭有色金属电力及公用事业钢铁基础化工建筑建材轻工制造机械电力设备国防军工汽车商贸零售餐饮旅游家电纺织服装
42、医药食品饮料农林牧渔银行非银行金融房地产交通运输电子元器件通信计算机传媒综合F50F51F52F53F54F55F56F57F58F59-0.1000-0.06000-0.020000.020000.060000.1000成长能力类因子 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。12 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 三 IC、Fama_MacBent 第三种方法就是所谓的的信息系数，这里暂给出 Rank IC 的结果。因子 50（图 16）IC 数据大部分为正，且 P 值较小，单从 IC 来看因子 50 是有效的。图图 16：因因子子 50 有效性有效性 IC、Fama_M
43、acBenth 回归回归 资料来源：中国银河证券研究院 第四种方法就是 Fama_MacBenth 回归。如图 16(下)，其余因子结果见附图。因子 50 的回归系数接近于零（个别点除外）。（二）成长能力因子相关性分析 图17给出的11个是成长能力因子间的相关性（绝对收益）。其中两个涉及现金流的因子(因子52同比增长率-每股经营活动产生的现金流量净额和因子57同比增长率-CFO)和其它成长因子的相关性较弱，其它成长因子相关性较强。三、结语 作为因子投资手册的第三篇，这里汇总了两大类运营能力因子和成长能力因子，共计 17个因子。通过分组回测、各组之间的收益排名、IC 和 Fama_MacBent
44、 四种方法对单因子进行分析，运营能力因子中分组结果表明因子 44 营业周期、因子 45 存货周转率、因子 46 应收账款周转率和因子 47 流动资产周转率四个因子净值有一定效果，其余 2 个因子不太明显，但从分行业数据来看不同行业之间差别较大无明显规律，而且 IC 和回归结果也太明显；而成长能力因子在 2009 年之后，11 个成长能力因子均有明显的区分度，其中两个涉及现金流的因子(因子52同比增长率-每股经营活动产生的现金流量净额和因子57同比增长率-CFO)表现要弱于其它成长因子，且与其它成长因子相关性较弱。后续的一篇将给出其它的财务、规模、动量等因子。四四、风险提示、风险提示 报告结论基
45、于历史价格信息和统计规律，但二级市场受各种即时性政策影响易出现统计规2006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1-0.00010-0.000050.000000.000050.000102006/1/12008/1/12010/1/12012/1/12014/1/12016/1/12018/1/1-0.4-0.20.00.20.40.6 IC_Spearman(LHS)P_value(RHS)Num_stock(RHS)50成长能力-基本每股收益同比0.00.20.40.60.81.0050010001500200025003
46、0003500 Fama_regress(LHS)0.00.51.0 Fama_regressPvalue(RHS)请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。13 金融工程报告金融工程报告/量化选股量化选股 律之外的走势，所以报告结论有可能无法正确预测市场发展，报告阅读者需审慎参考报告结论。图图 17：成长能力成长能力因子相关性因子相关性 资料来源：中国银河证券研究院 500.9120.9500.9881.026Pearsons r=0.9478751Adj R2=0.8976351Pearsons r=0.28588Adj R2=0.07432Pearsons r=0.27573Ad
47、j R2=0.06858520.9500.9881.0261.064Pearsons r=0.88453Adj R2=0.77969Pearsons r=0.88686Adj R2=0.7848成长能力因子相关性Pearsons r=0.27461Adj R2=0.0679553Pearsons r=0.90155Adj R2=0.81127Pearsons r=0.90651Adj R2=0.82032Pearsons r=0.25971Adj R2=0.05993Pearsons r=0.91491Adj R2=0.83574540.9500.9881.0261.064Pearsons r
48、=0.9297355Adj R2=0.86331Pearsons r=0.92637Adj R2=0.85702Pearsons r=0.23258Adj R2=0.04646Pearsons r=0.9049Adj R2=0.81738Pearsons r=0.93456Adj R2=0.8723855Pearsons r=0.85849Adj R2=0.73489Pearsons r=0.87206Adj R2=0.75856Pearsons r=0.25499Adj R2=0.05748Pearsons r=0.89774Adj R2=0.80438Pearsons r=0.90535A
49、dj R2=0.81821Pearsons r=0.89659Adj R2=0.8023560.960.981.001.02Pearsons r=0.3232857Adj R2=0.09729Pearsons r=0.35197Adj R2=0.11682Pearsons r=0.77465Adj R2=0.59685Pearsons r=0.27129Adj R2=0.06613Pearsons r=0.29227Adj R2=0.07805Pearsons r=0.28958Adj R2=0.07647Pearsons r=0.29632Adj R2=0.0804557Pearsons r
50、=0.85554Adj R2=0.72979Pearsons r=0.86136Adj R2=0.73986Pearsons r=0.32103Adj R2=0.09583Pearsons r=0.79868Adj R2=0.63497Pearsons r=0.80589Adj R2=0.64663Pearsons r=0.82122Adj R2=0.67178Pearsons r=0.76645Adj R2=0.58412Pearsons r=0.41935Adj R2=0.16921580.9180.9520.9861.020Pearsons r=0.5935259Adj R2=0.347