1、有关有关 IPOIPO 抑价的分析抑价的分析 陈 琪【摘 要】随着我国经济的快速发展,大量的股票债券将会出现在金融市场上,那么首次公开发行的定价问题就不能忽略。我国的 IPO 抑价现象非常严重,中国面临着机遇,但是同时也面对着挑战:应该严格规范市场,尤其是 IPO 抑价问题。【关键词】IPO 抑价;影响;原因探究;现状 中图分类号:F830.9 文献标识码:A 文章编号:1009-8283(2010)07-0226-01 IPO,即首次公开发行,所谓 IPO 抑价是指新股发行的一级市场价格低于流通的二级市场价格,特别是上市首日的交易价格巨幅上涨,使投资者能获得较高的投资收益率,也被称为是 IP
2、O 的低估。1 IPO 抑价的影响因素 通过对各个国家各个市场的 IPO 定价问题的调查发现,IPO 抑价的主要因素是:(1)股票发行规模。股票发行规模和 IPO 的抑价程度呈正相关关系。IPO 发行的股票数量越多,承销商为了控制发行风险,提高公司声誉,就越倾向于调低 IPO 的发行价格。这与市场经验是相符合的。(2)市场的波动。市场波动会对 IPO 定价产生助涨或助跌的效应。当市场表现良好,投资者信心充分的时候,首次公开发行的定价往往会比较高。然而,当市场表现低迷的时候,承销商往往不敢把首次公开发行的股票的价格定的过高。(3)行业特征的影响。不同行业有不同的受欢迎程度,若该行业目前处于受欢迎
3、的状态,那么这个行业的证券整体水平可能就比较高,而且比较受到投资者的追捧,此时首次公开发行的股票定价相比冷门行业就比较高。(4)在决定公司内在素质方面的因素中,资产盈利能力、短期偿债能力、净资产收益水平、资产结构状况、盈利构成状况和现实债务偿付状况等六大因素是最为重要的,它们也基本体现了企业的综合状况。在 IPO 定价过程中,企业的上述方面实际上都得到了不同程度的考虑。2 IPO 抑价发行原因探究 我认为在众多的对 IPO 抑价的解释中,信息不对称造成的抑价是最合理的。用信息不对称理论来解释 IPO 抑价现象,基本假设是 IPO 抑价率与信息不对称的程度正相关,IPO 抑价是对因信息不对称所造
4、成风险的补偿,当信息不对称引起的不确定性降至零时,抑价现象将会消失,由于市场上涉及发行者、承销商和投资者这三个主体,他们之间都存在着信息不对称,从而导致抑价现象的发生。根据信息不对称所考察的对象不同,可以分为以下三种情况,即三种假说:2.1 发行者与承销商之间信息不对称的“投资银行模型”Baron 与 Holmstrom(1980)指出,发行人与承销商之间存在着潜在利益冲突:虽然发行人要求发行收益最大化,但承销商为了降低成本和承销期间的工作量,倾向于定一个比较低的价格。那么在 IPO 抑价是既定事实的情况下,就意味着在 IPO定价问题上承销商比发行人具有更大的决定权,然而承销商之间存在着竞争使
5、得上述问题很难实现。由于对于发行者来说,他们不具备掌握市场需求信息的能力,为了了解市场需求,他们不得不接受承销商的建议。对于承销商来说,市场上存在不止一个承销商,任何一个承销商为了争取承销资格不得不尽量为发行人着想,由于发行人的目的是利益的最大化,因此他们的定价不能太低。2.2 投资者与投资者之间信息不对称的“赢者诅咒模型”Rock(1986)认为,投资者整体比发行人拥有更多的信息,但投资者内部分为知情投资者和不知情投资者两个群体。知情投资者确切知道股票的真实价值,仅当发行价小于股票价值时,知情投资者才会参与认购。显然,未知情投资者的认购中签率将因知情投资者是否参与认购而发生变化。当发行价高于
6、股票价值时,知情投资者放弃新股认购,从而未知情投资者的中签率提高,反之则降低。这一结果令未知情投资者陷入“赢者诅咒”的窘境,导致他们缺乏认购新股的积极性。2.3 发行者与投资者之间信息不对称的“信号显示模型”“信号显示模型”假设发行者比投资者拥有更多的信息,并且一级市场上存在着“业绩较好”和“业绩较差”两类公司。因为发行者对于其自身价值了解的更清楚,所以抑价成为使潜在投资者相信公司业绩较好的手段,即发行者通过抑价的高低向投资者显示其自身价值优劣的信号。另外,“信号显示模型”也假设承销者可以通过 IPO 过程向市场“显示”其专业价值与声誉。3 我国 IPO 的现状 我国新股上市发行的流程主要包括
7、证券发行报批前的准备、证券发行人提交申请文件、证券发行的审批、实施发行等四个阶段。在新股的发审过程中,一般要经过中国证监会发行部初审和发行审核委员会复审,通过后即可公开发行。在完成股权分置改革之后,中国的新股发行制度仍然存在一系列的问题:3.1 发行审核效率较低 我国的新股发行实行的是核准制,新股发行审核工作主要由发审委进行。由于发行后出现的任何问题便与发审委没有任何关系,因此在审核環节就必须严格把关,这样就造成了审核工作的低效率。3.2 定价机制的不完善 目前我国上市定价没有完全引入市场机制,因而造成在市场好时拼命增发,市场低迷时则索性关闭 IPO 发审。而且行政强制干预的现状明显制约了中国
8、资本市场的发展,导致我们的市场化运作只是停留在了口头上。3.3 投资者投机心理严重 由于在中国的市场上投资新股基本上是高收益低风险的,因此,投资者热衷于投资新股,这样使得 IPO 抑价发行的问题更加严重。那么面对中国市场上存在的这些问题,我们应该采取什么样的方法来解决呢?进一步完善发行市场化机制。强化新股发行的市场约束功效,释放 IPO 抑价率偏高带来的市场风险。倡导理性投资,合理引导市场投资行为。在我国证券市场上,投机资金的推动是造成 IPO 抑价率高的重要原因。减少政府对股市的干预。我国股市目前的不成熟与政府干预过多有关系,应逐步消除政策的过度干预,消除市场的政策痕迹,采用科学的股票估值模式,以适应市场化改革。完善信息披露机制,提高市场透明度,减少市场信息不对称性。4 结语 完善和规范股市的运作,是市场参与者及国家证券管理层的共同目标。针对我国IPO 抑价发行的问题,不断加强制度建设,完善市场化机制,建立适合我国现状的股票发行市场,才能真正保护和增强投资者的投资意识及信心,将股市发展成为成熟的资本市场。慰嘉南:1 世界商业评论.我国 A 股市场 IPO 定价影响因素分析 2任玉:我国 IPO 抑价发行问题研究.中小企业管理与科技,2010 年 01 期 3高飞,毕京燕,宋海静.我国股市 IPO 抑价问题及对策