1、 请阅读最后评级说明和重要声明 Table_Author 于旭辉 雷玉 马榕 李俐璇(8621)61118735(8621)61118735(8621)61118735(8621)61118735 执业证书编号：执业证书编号：执业证书编号：执业证书编号：S0490518020002 S0490511040005 S0490518120001 S0490518070008 分析师及联系人分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 2/37 Table_Title1 纺织品、服装与奢侈品 长江消费丨国货崛起系列之七：一叶知秋，国货崛起正当时 他山之石，成熟市场鞋服格局与巨头崛起之路 不同的服装细
2、分行业受到品类属性差异，竞争格局亦表现出明显差异。基于成熟鞋服消费市场对比，在女装和童装领域，基于对本土市场文化需求、消费偏好的深刻理解、更为灵活的供应链反应速度、渠道规模和效率优势等，本土品牌竞争优势相对明显；运动鞋服则呈现出明显的全球化竞争格局，本土品牌竞争力偏弱，但运动时尚风潮的崛起为本土品牌基于门槛相对较低的运动服装切入提供了契机。回顾亚洲第一的品牌优衣库崛起之路，顺应消费趋势主打平价策略、持续升级迭代强化产品力、布局新兴渠道抢占红利，以及持续优化供应链效率拓宽品牌护城河等是品牌的核心成功因素。沧海桑田，近百年中国鞋服行业如何演变？服装作为典型可选消费品，其发展受到社会收入水平、文化背
3、景、宣传媒介、销售渠道等多因素影响。20 世纪至今，我国鞋服行业发展经历了“供给缺乏的无品牌阶段”、“标牌向品牌的过渡阶段”、“品牌化服装发展的黄金阶段”及“内忧外患下的深度调整阶段”。本土鞋服品牌的真正品牌化发展历程较短，早期发展过于粗放，调整阶段又受到渠道变迁、海外快时尚品牌及电商品牌冲击等因素影响，致本土品牌的崛起之路相对滞后。燎原之势，国货服装品牌缘何再度崛起 2015 年前后，外资品牌节节退败，而“老国货”品牌的浴火重生及“新国货”品牌的加速涌现，标志着国货品牌崛起。经济快速增长带动文化与制度自信，而媒体内容向国产及传统文化倾斜，逐渐引导国潮消费新趋势；购物中心对本土品牌偏好度提升，
4、本土品牌线下渠道缺陷得以弥补，而渠道通路更扁平的电商快速兴起则是本土品牌弯道超车的关键；传播媒介更迭及消费者年轻化，奠定了偏好国货的消费者心智；本土品牌自身，亦基于精炼内功和模式创新打造竞争力，开启品牌进化之路。一叶知秋，差异化的国货品牌崛起之路 基于对李宁、南极电商和开润股份三家公司崛起之路的分析，对比优衣库的发展历程，我们认为共同点在于：1）顺应了社会及文化发展的大趋势；2）效率优势是品牌竞争壁垒建立的核心。新兴渠道和新营销宣传方式的快速涌现，优势品牌的竞争壁垒弱化，为新国货品牌的出现提供了更多机会。国货崛起正当时，关注双主线投资机会“国货崛起”大背景下，建议沿着两条主线把握投资机会。1）
5、关注经历行业调整后，精炼内功，建立品牌核心竞争力的“老国货”品牌“老国货”品牌，重点推荐：安踏体育、森马服饰和太安踏体育、森马服饰和太平鸟，平鸟，建议关注李宁李宁。2）关注基于模式创新，提升行业效率，对传统品牌实现降维打击的“新国货”品牌“新国货”品牌，重点推荐：南极电商，南极电商，建议关注开润股份开润股份。Table_Risk 风险提示：风险提示：1.终端零售及制造环境恶化的风险；2.多品牌的并购整合低于预期。Table_Invest 报告日期 2020-09-22 行业研究 深度报告深度报告 评级 看好维持看好维持 行业内重点公司推荐行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 202
6、0 安踏体育 买入 002563 森马服饰 买入 603877 太平鸟 买入 002127 南极电商 买入 300577 开润股份 买入 Table_PicQuote 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月)资料来源：Wind 相关研究相关研究 吸收性卫生用品系列供应商&制造商2020-09-20 全棉无纺消费品行业概览2020-09-13 Q2品牌改善、制造承压，资产质量率先修复2020-09-01 -25%-13%-1%11%23%35%2019-92019-122020-32020-62020-9纺织品、服装与奢侈品沪深300指数qNtPtRvNvN7NcMaQpNoOnPq
7、QkPpPvMfQsQpM9PqRoQxNmMoQxNpPqQ 请阅读最后评级说明和重要声明 3/37 行业研究丨深度报告 目录 引言：外资退败，国货崛起.6 他山之石，成熟市场鞋服格局与巨头崛起之路.9 成熟国家鞋服市场竞争格局几何？.9 优衣库如何立足日本，迈向亚洲第一？.13 定位：主打平价策略，顺应消费趋势.14 产品：持续升级迭代，强化产品力.15 渠道：布局新兴渠道，抢占渠道红利.15 供应链：优化供应链效率，拓宽护城河.16 沧海桑田，近百年中国鞋服行业如何演变？.18 1978 年之前：供给匮乏的无品牌阶段.18 1978-2000：“标牌”向“品牌”的过渡阶段.19 2000
8、-2010：品牌化发展的黄金阶段.20 2011-2015：内忧外患下的深度调整阶段.21 燎原之势，国货服装品牌缘何再度崛起？.23 民族自信提升及传统文化回归，引发国货新趋势.23 电商提供发展新机遇，传统渠道对国货偏好度提升.24 传播媒介及消费者变化，奠定良好的消费者心智.26 精炼内功开启品牌进化，新国货品牌降维打击.27 一叶知秋，差异化的国货品牌崛起之路.30 李宁：数次变革优化内功，强产品力是竞争核心.30 南极电商：布局电商景气赛道，产业链模式创新提效率.32 开润股份：乘小米扩张之风，行效率革命之实.34 国货崛起正当时，关注双主线投资机会.36 请阅读最后评级说明和重要声
9、明 4/37 行业研究丨深度报告 图表目录 图 1：海外品牌落寞退场，新国货品牌快速崛起.6 图 2：南极电商 2019 年 GMV 为 306 亿元，12-19 年 CAGR 超 75%.7 图 3：李宁和波司登营收于 2015 年附近迎来拐点，2018 年后提速.7 图 4：2017 和 2018 年，箱包配饰和运动户外领域本土品牌线上高端市场占有率明显提升.7 图 5：代表性国家运动、女装和童装三大细分品类前十大品牌市场份额（%）.9 图 6：代表性国家三大细分服装品类市场规模对比.9 图 7：代表性国家三大细分服装品类 2014-2019 市场规模 CAGR 对比.9 图 8：代表性国
10、家 2014-2019 年运动鞋服市场 CR10 变化趋势.10 图 9：代表性国家 2014-2019 年女装市场 CR10 变化趋势.11 图 10：代表性国家 2014-2019 年童装市场 CR10 变化趋势.12 图 11：迅销集团发展大致经历了本土市场红利期、变革期和全球化三个阶段.14 图 12：90 年代后，日本 GDP 增速显著放缓，家庭消费支出趋于谨慎.14 图 13：经济下行周期中，大众品牌公司营收增速普遍较优.14 图 14：优衣库持续借助产品创新，实施爆款推动策略.15 图 15：优衣库中国大陆和日本直营门店店效测算（单位：万元）.16 图 16：优衣库中国/美国线上
11、占比 15%/30%.16 图 17：迅销集团生产基地范围从中国不断向外扩展.17 图 18：迅销集团 Ariake Project 运营框架.17 图 19：我国运动鞋服行业发展历史梳理.18 图 20：改革开放之后，我国社会消费品零售总额增长迎来显著提速.18 图 21：2001-2011 年，我国服装鞋帽行业经历黄金发展期.18 图 22：大孚飞跃前身的兆丰橡胶厂，建立于 1931 年.19 图 23：改革开放前，绿色军装是主流服装.19 图 24：国际品牌多具备悠久历史，国产品牌在 1980s 后开始密集出现.20 图 25：2000 年之后，服装品牌门店数量迎来快速扩张，并于 201
12、2 年前后见顶.20 图 26：运动鞋服行业收入增速在 2010 年前保持高速增长.21 图 27：快速扩张过程中，运动鞋服行业存货及应收账款周转率回落.21 图 28：国际快时尚品牌纷纷于消费快速增长阶段进驻中国.22 图 29：2010 年之后，国际快时尚品牌在国内市场迎来快速扩张.22 图 30：我国年度电影票房总榜 TOP10 中，国产电影占比显著提升.23 图 31：诗词大会等文化类综艺的热播，推动传统文化的流行.24 图 32：传统文化回归，带动“中国风”风格服饰搜索热度显著提升.24 图 33：2019 年，服装行业电商渗透率达到 35%.25 图 34：网上零售穿类零售额增速显
13、著优于服装整体零售增速.25 图 35：天猫推动了众多中国国产品牌的跨界联合.26 图 36：年轻一代对“我信任国货的品牌和质量”的认可度更高.27 图 37：00 后和 90 后支持国货的比例显著高于其他年龄段.27 图 38：中国消费者调查数据显示，国内消费者在绝大多数品类中对本土品牌的偏好度更高.27 请阅读最后评级说明和重要声明 5/37 行业研究丨深度报告 图 39：UR 品牌从门店装修、店铺陈列及货品更新等方面均媲美国际快时尚品牌.29 图 40：基于对中国传统文化的理解，密扇打造的“潮范中国风”.29 图 41：90 分品牌拉杆箱高颜值，且具备多项原创专利设计.29 图 42：2
14、016 年后，公司净利润转正，利润率水平持续提升.30 图 43：2018 年初纽约时装周走秀后，公司股价迎来大幅上涨.30 图 44：近年来，李宁多次亮相时装周进行产品首发.31 图 45：李宁服装零售占比明显提升，鞋类占比下降.31 图 46：2018 年开始，李宁运动时尚品类的零售流水占比快速提升.31 图 47：有指导性的订货+快速补货+快速反应的产品订货及补货模式解析.32 图 56：南极电商品牌授权的商业模式解析.33 图 57：2019 年，南极电商分品类 GMV 占比.33 图 58：南极电商分渠道 GMV 占比，拼多多渠道占比快速提升.33 图 59：小米生态链企业与小米集团
15、的结算模式.35 图 60：90 分品牌拉杆箱成交均价与国外大牌之间存在错位.35 图 61：国内拉杆箱市场经历了从早期“软质箱”为主向目前“硬质箱”为主的过渡.35 表 1：近年来，多个海外服装品牌宣布退出中国市场.7 表 2：代表性国家运动鞋服市场品牌竞争格局（2019 年，%）.10 表 3：代表性国家女装市场品牌竞争格局（2019 年，%）.11 表 4：代表性国家童装市场品牌竞争格局（2019 年，%）.12 表 5：代表性淘品牌与传统品牌电商公司创立时间对比.22 表 6：2015-2019，最受购物中心关注服装品牌榜单.24 表 7：代表性电商平台均推出相应的国货扶植计划，助力国
16、货品牌加速崛起.26 表 8：代表性大众服饰品牌公司物流仓储建设投资一览.28 表 9：部分代表性新国货品牌创始人背景介绍.29 请阅读最后评级说明和重要声明 6/37 行业研究丨深度报告 引言：外资退败，国货崛起 在 2018 年 D&G 广告片引发的上海时装周取消、全网下架事件后，2019 年又有更多的国际品牌因缺少对中国传统文化的认同和理解而付出代价，包括范思哲、Coach、纪梵希等国际知名品牌因在地域上的错误划分而引发代言人的解约潮，以安踏为代表的本土品牌因 NBA 高管的错误言论而终止与其合作等。我们也发现，在经历过一段中国市场的黄金发展期后，从 2016 年开始越来越多的国际服装品牌宣布退出中国市场，包括英国的 ASOS、M&S、Topshop、New Look，美国品牌 Forever 21、Old Navy，日本的森系女装品牌 Earth music&ecology 等，甚至快时尚龙头 ZARA 从 2018 年开始中国区出现净关店，2019 年 12 月底武汉的 4 家门店更是同时关闭。与此同时，我们看到包括李宁、波司登李宁、波司登、南极人、南极人、太平鸟、太平鸟、回