1、2020年年7月月28日日物流地产行业全球龙头系列研究物流地产行业全球龙头系列研究 之二之二ESR：三板块协力，轻资产扩张：三板块协力，轻资产扩张陈聪，扈世民陈聪，扈世民联系人：李金联系人：李金哲哲中信证券研究部中信证券研究部每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。目录目录CONTENTS11.1.公司概览：专注亚太区公司概览：专注亚太区的基金化的基金化物流地产平台物流地产平台2.2.深耕于亚太区，
2、深耕于亚太区，充分享受地区发展红利充分享受地区发展红利3.3.内部三大部门，组成有效资本循环通道内部三大部门，组成有效资本循环通道4.4.高杠杆轻资产高杠杆轻资产，快发展的，快发展的规模扩张之路规模扩张之路oPsRsMzQqRrRrOsRoRmQmN7NaO9PtRnNoMrRjMmMqPlOsQuM7NnPpMxNoPpPwMpPoO21.公司概览：专注亚太区公司概览：专注亚太区的基金化的基金化物流地产平台物流地产平台3 3专注于亚太区：专注于亚太区：中国中国、日本日本、韩国韩国、新加坡新加坡、澳大利亚和印度六个国家澳大利亚和印度六个国家；截至截至2019年有物业在管面积年有物业在管面积17
3、.2百万平方米百万平方米，价值价值221亿美元；亿美元；于于2019年年11月月1日在港交所挂牌日在港交所挂牌（01821.HK）。资料来源：公司公告，中信证券研究部资料来源：公司公告，中信证券研究部管理管理物业的账面物业的账面价值价值 亿亿美元美元总物业管理面积总物业管理面积百万平方米百万平方米1.1 自有自有+投资组合打造亚太区领先物流地产平台投资组合打造亚太区领先物流地产平台48774615530中国日本韩国澳大利亚印度新加坡01020304050607080906.932.91.21.41.8中国日本韩国澳大利亚印度新加坡012345678总物业管理面积4 41.2 股权结构相对分散股
4、权结构相对分散，股东背景提供有力战略支持，股东背景提供有力战略支持ESR在在2016年由红木集团和易商合并而来；年由红木集团和易商合并而来；战略股东：战略股东：SK集团持股集团持股11.1%，京东持股京东持股7.7%，锁定大客户；锁定大客户；于于2015年年11月及月及2017年年11月分别批准月分别批准一级一级雇员持股计划以及雇员持股计划以及KM雇员持股计划雇员持股计划。20062006红木集团创立；专注于亚太地区物流设施投资20112011-20152015易商创立；成立中国物流发展基金和韩国物流发展基金20162016易商和红木集团合并成为ESR；于日本推其首个物流发展基金2017201
5、7在新加坡取得ESR-REIT的管理人控制权；在印度组建专家团队；投资进入澳大利亚市场20182018向中国物流资产作出战略性投资；获得京东3亿美元投资20192019公司于港交所上市；完全收购Propertylink创始人及高管华平投资SK HoldingsCo.,Ltd.京东物流APG-Stichting其他股东22.6%18.7%11.1%7.7%7.0%32.9%资料来源：公司公告，中信证券研究部5 51.3 管理层经验丰富管理层经验丰富沈晋初先生沈晋初先生执行董事，联合创始人兼联席首席执行官拥有超过20年的中国工业地产经验；曾任Prologis中国区高级副总裁，负责监管华东地区；曾任
6、戴德梁行中国区物流调研总监。Stuart Gibson先生先生执行董事，联合创始人兼联席首席执行官拥有超24年亚太区房地产投资经验；曾任Prologis（日本）总裁；曾任日本AMB BlackPine的联合创始人（后并入Prologis）Charles AlexanderPortes先生先生执行董事，联合创始人兼总裁拥有超23年房地产投资经验，19年亚太区工业地产经验；曾任Prologis（日本）的日本收购事务负责人与亚洲资本总监；曾任日本AMBBlackPine的联合创始人（后并入Prologis）6 6资料来源：公司公告，中信证券研究部主营业务收入及同比主营业务收入及同比 百万美元百万美元
7、资料来源：公司公告，中信证券研究部非经常项目损益及同比非经常项目损益及同比 百万美元百万美元资料来源：公司公告，中信证券研究部营业开支及同比营业开支及同比 百万美元百万美元资料来源：公司公告，中信证券研究部净利润及同比净利润及同比 百万美元百万美元1.4 业绩增长迅猛，业绩增长迅猛，2016至今营收至今营收CAGR55%97 153 254 357 58%66%41%0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002503003504002016201720182019主营业务收入主营业务收入yoy57 88 118 198 56%34%68%0%10%20%30%40%
8、50%60%70%80%0501001502002502016201720182019营业开支营业开支yoy121 254 187 325 110%-26%74%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503003502016201720182019非经常项目损益非经常项目损益yoy88 186 203 245 111%9%21%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503002016201720182019净利润净利润yoy7 71.5 公司三大业务板块协力公司发展公司三大业务板块协力公司发展开发开发基金管理基金管
9、理投资投资收益收益在建物业的重估收益销售物业的出售收益建设收入基金管理费自持物业的租金收入投资于基金和证券的收益太阳能（铺设于房顶）收入开支开支建筑成本行政开支行政开支直接成本行政开支主要推动主要推动力力大量储备项目开发后将物业注入基金的资金循环基金管理规模增长强劲大量储备项目租金增长和高租用率三大支柱业务的主要推动力三大支柱业务的主要推动力发展部门：建设发展部门：建设、发展项目；发展项目；基金部门：管理基金；基金部门：管理基金；投资部门：自持物业投资部门：自持物业，投资收入投资收入。资料来源：公司公告，中信证券研究部8 8以经常性收入衡量以经常性收入衡量，基金管理费贡献绝大部分收益基金管理费
10、贡献绝大部分收益，2019年占比年占比47%但自持物业有重估价值收益但自持物业有重估价值收益，发展部门和投资部门的分部净利润发展部门和投资部门的分部净利润2019年各占约年各占约40%资料来源：公司公告，中信证券研究部资料来源：公司公告，中信证券研究部各板块经常性收入各板块经常性收入 百万美元百万美元各板块分部净利润各板块分部净利润 百万美元百万美元1.5 公司三大业务板块协力公司发展公司三大业务板块协力公司发展50162115245397911013214918323425623842445963301002003004005006007002016201720182019开发基金管理投资4
11、6 94 136 167 50 59 78 121 41 70 97 153 254 357 0501001502002503003504002016201720182018基金管理费投资收入建设收入9 9资料来源：公司公告，中信证券研究部公司管理物业布局公司管理物业布局1.6 公司管理物业布局公司管理物业布局102.深耕于亚太区，深耕于亚太区，充分享受地区发展红利充分享受地区发展红利11112.1.1 21世纪以来亚太区逐渐成为全球经济增长驱动者世纪以来亚太区逐渐成为全球经济增长驱动者中国、韩国、印度、澳大利亚、新加坡5个地区的人均GDP年复合增长率均高于美国；经济增长带动消费的提升，拉动对
12、物流地产的需求。资料来源：世界银行，中信证券研究部资料来源：OECD（含预测），中信证券研究部美国及亚太六国人均美国及亚太六国人均GDP年复合增速年复合增速私人消费支出实际增长率私人消费支出实际增长率2.1 亚太地区物流地产供需缺口大亚太地区物流地产供需缺口大4.3%7.2%11.7%1.8%1.9%4.3%6.2%3.1%5.7%13.8%5.6%8.8%0.1%5.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%美国新加坡中国澳大利亚印度日本韩国CAGR(2000-2018)CAGR(1990-2000)-2%0%2%4%6%8%10%201320142
13、01520162017201820192020美国日本印度韩国澳大利亚12122.1.2 需求侧：电子商务蓬勃发展拉动物流地产需求需求侧：电子商务蓬勃发展拉动物流地产需求预计2020年亚太六国电子商务市场规模同比均超10%中国及印度第三方物流CAGR达14%资料来源：Statista预测，中信证券研究部资料来源：wind，中信证券研究部（新加坡2018年沿用2017年数据）2020年电子商务市场情况年电子商务市场情况预测预测第三方物流收入规模及第三方物流收入规模及CAGR 十亿美元十亿美元2.1 亚太地区物流地产供需缺口大亚太地区物流地产供需缺口大12.7203.225.445.23.216.
14、5213.53%14%14%2%7%8%8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%050100150200250澳大利亚中国印度日本新加坡韩国美国2018年第三方物流收入规模2009-2018CAGR日本100 中国1,058 韩国71 印度43 新加坡2 澳大利亚26 美国390-500050010001500200025006%11%16%21%26%31%人均市场规模（美元）总市场规模yoy日本中国韩国印度新加坡澳大利亚美国注：气泡大小表示总规模，十亿美元13132.1.3 供给侧：区域之间成熟度差异较大供给侧：区域之间成熟度差异较大中国、印度：人均物流地产空间落后；日本：人均物流
15、地产空间领先，但现代物流设施占比较少（仅5%）；澳大利亚：人均地产空间中等水平，但75%都是现代物流设施。资料来源：仲量联行，公司公告，中信证券研究部资料来源：仲量联行，公司公告，中信证券研究部人均总物流地产面积人均总物流地产面积平方米平方米总物流地产面积和现代物流地产占比总物流地产面积和现代物流地产占比 百万平方米百万平方米2.1 亚太地区物流地产供需缺口大亚太地区物流地产供需缺口大4.0 3.8 1.9 1.6 0.8 0.7 0.7 0.0 012345日本美国新加坡澳大利亚德国韩国中国印度15.734.640.2502.8955.038%28%75%5%7%02004006008001
16、0001200印度韩国澳大利亚日本中国现代物流设施非现代物流设14142.2.1公司公司亚太区物业规模与亚太区物业规模与Goodman（嘉民嘉民）同处第二梯队同处第二梯队资料来源：公司公告，中信证券研究部资料来源：公司公告，中信证券研究部（单位：百万平方米，亿美元）公司物业区域布局公司物业区域布局GLP/Goodman/ESR亚太区的在管物业对比亚太区的在管物业对比2.2 ESR深耕于亚太地区物流地产深耕于亚太地区物流地产21%40%36%18%21%17%13%10%7%7%2%8%0%20%40%60%80%100%资产管理规模建筑面积中国日本韩国新加坡澳大利亚印度资料来源：公司公告，中信证券研究部公司布局国家公司布局国家市场地位市场地位日本拥有东京圈和大阪圈最大的储备发展项目（按建筑面积）韩国拥有首尔圈最大的物流存量及储备发展项目（按建筑面积）中国拥有大上海、大北京及大广州第二大物流物业组合（按建筑面积，包括储备面积）新加坡拥有第三大工业不动产投资信托资金（按资产数目）34.9 11.0 9.2 239 313 221 0510152025303540GLPGoodmanESR0