1、一、前言 （一）写作目的 本文献综述主要介绍并购相关概念进行界定的基础上，对国内外关于并购绩效研究方法及管理层激励与并购绩效关系进行整理比较，得出的结论会让管理层重视并购绩效的重要性。同时文中也说中了目前研究的局限性，及解决的办法。对后面学者的研究起到借鉴作用。 （二）关于并购及并购绩效的概念介绍 并购内涵非常广泛，一般指兼并和收购，是指两种不同事物，因故合并成一体。指两家或更多的独立企业，公司合并成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或多家公司。 并购绩效指目标企业被纳入到收购企业中经过整合后，实现并购初衷、产生效率的情况。并购无论成功与否，并购目标无论是否实现，并购无论能否达到了预期效
2、果，无论能否加快了企业进程，这些问题都与并购绩效有关。 二、关于并购绩效发展的国内外文献综述 1.国外文献综述 国外的并购市场发展相对来说较为成熟，从而对并购绩效做出的理论与实证研究也比较丰富和全面，Bradley（1988）对最近几年间完成的236项并购交易活动进行实证研究得出结果，股票市场对并购交易完成有积极的反应，能够给并购双方的股东带来良好经济回报。SaoTimCOpler（1993）在对美国并购后企业经营业绩的研究中发现，并购提高了双方的盈利能力，不过程度很小，但对目标企业经营效率的提升却有明显作用。同时他们还发现，那些影响并购公告期超额收益率的因素，并不一定能对并购企业的长期业绩产
3、生影响。并购竞价方的市场开拓能力和潜力对企业经营业绩并不一定产生影响，也对并购时的支付方式和被并购方的整体规模不产生依赖。Franks（1991）,RobertBruner（2002）和GregoryAndrade通过研究得出了相同的结论，无论从长期还是短期来看，从整体来看收购公司和目标公司，公司并购从整体来说创造了股东财富。BinMei（2008）研究了85家在纽约证券所上市的公司并购绩效，研究发现有70家上市公司出现了异常报酬，累计异常收益率处于1.67%和3.04%之间。Magenheim,Mueller（1988）通过对并购效果的配对检验结果中研究发现，公司并购后的业绩有所下降。Dav
4、id Birch（1996）比较了美国多家公司中收购公司和被收购公司的经营业绩，结果发现，大部分收购公司的费用高于市场价值，相比与非收购公司，收购后净收益有了明显增长的只有60%的收购公司。ASeth（1990）,AGhosh（2001）等研究发现，收购公司经营业绩在并购交易完成后既未恶化也未改善。JohnDLeeth（2000）研究了美国上世纪20年代的并购活动，相比较于美国今天的经济环境，当时在规范性上对金融市场还没那么有效，公司对于外部监督机制依然处在萌芽时期。经过探索得出结论，并购企业得到了显著的成果，收购企业利润的变化率不大，这类似于当前状况。Timothy AKruse（2007）
5、研究了在东京证券交易所上市的69家制造企业的并购绩效，结果表明，并购企业绩效大面积得到改善，并购前与并购后几乎一致。YenerAltunbas（2008）详细研究了关于欧盟银行的并购绩效，结果发现了并购后银行绩效整体上升。详细的说，由于发生在国内的并购成本较高，因而绩效变化并不显著；而由于跨境并购特殊的贷款政策和信用策略，并购后的绩效能够明显上升。ChangqiWu（2010）研究发现并购前上市公司的绩效和并购后绩效呈现出正相关。 2.国内文献研究综述 虽说国内并购市场起步较晚，但不少学者也针对我国的具体情况作出了大量的研究。评价方法主要有三种:股票市场事件研究法，基于财务指标的经营业绩对比研
6、究法和会计研究方法。 （1）基于对事件研究法的并购绩效研究 陈信田和张田余（1999）以有并购活动的在上海证券交易挂牌的全部公司为样本，通过采用市场绩效法来测试并购后公司价值是否发生变化，结果得到的是，尽管并购后累积超额收益呈现上升的态势，可得到的结果却没明显的差异。徐翌成（2000）通过研究中国股票市场定价效率后发现，目前来看，中国的股市反应十分灵敏于并购事件的信息，并且在发布正式公告前，企业已经完成了相应的反应。从长期来看，总体样本和分样本的回归结果都得出相反结论。据此得出结论，股票市场中有着恶劣的操纵价格情况，价格对新信息的回应程度是缓慢。洪锡熙和沈艺峰（2001）研究了同一个上市公司多
7、次被两公司并购的情况，结果发现，并购给目标公司带来明显的超出计划的报酬是很困难的。李善民、陈玉罡（2002）研究了深沪两市所发生的多个并购事件，他们应用事件研究法得到的观点是：虽然股东的财富变化幅度在目标公司中不大，但收购方公司股东们的财富却得到了显著增多。张宗新和季雷（2003）研究发现，在完成上市公司收购活动后，收购方公司股东得到了显著性的负累积异常收益率。宋希亮等（2008）以发生换股并购的沪深两市上市公司为研究载体，得出短时间内收购公司的股东可以得到正的累积超常收益；但长远来看大部分收购公司股东却遭受了经济损失。 （2）基于经营业绩对比法下的并购绩效研究 孙芳和城郭悦（2000）在19
8、97年，以发生资产重组的在上海市证券交易所上市的公司为研究对象，研究得出有高达72.73%的上市公司的主营业务收入有显著增加，45.45%的公司的净资产报酬率呈同比增长，40.91%的公司的净利润呈负数增长。玛根福与吴林江（2001）得出结论在并购前上市公司在绩效上变化很小。朱宝宪和王怡凯（2002）以1998以公司在沪深两市上市的收购案例为研究载体，重点研究了没有求偿的划拨并购方式和主体不同的并购效应，研究发现需要求偿的并购及没有政府干预的并购经济回报会更高。李心丹等（2003）选取了主营业务收入等五个财务指标，评价了沪深两市在1998年发生了并购交易的103家上市公司并购绩效，结果发现，上
9、市公司的经营管理效率在总体上能够得到提升，此外并购后的数年内依然保持着绩效稳步提高的态势。郭建新等（2004）利用每股收益等七个财务指标，构造了绩效评价模型对资产重组的上市公司绩效进行研究，相对2001年和2002年资产重组的整体质量都有显著上升。吴英晶（2008）利用8个财务指标对并购绩效进行了评价，通过构建上市公司绩效评价体系，研究发现整体上看并购前与并购后收购方业绩变化的总态势是一个先降后升的过程。 （3）在会计研究法檀向球（1998）采用了会计研究法，以沪市1997 年146家发生的重组案例为研究的对象,研究发现以股权转让的方式进行重组的上市公司的经营状况得到了改善,采取兼并扩张方式的
10、并购企业绩效出现了下降,以资产剥离、股权出售和资产置换方式进行的重组的上市公司业绩出现提高。此外，冯根福、吴林江（2001）同样选取财务指标来构造综合评价指数，发现并购当年及并购后两年公司的经营业绩呈现先升后降的走势。潘瑾、陈宏民（2004）对2000年发生并购行为的153 个样本公司进行研究，通过采用会计研究法发现并购后两年内，企业业绩整体提升，但在相同时段内并购的上市公司却没有业绩下滑。根据以上的研究，即使都使用会计研究法，但研究者的研究结论却不一致，这跟选取的样本及研究并购的时期有直接关系。 三、公司治理与并购绩效关系的文献综述 1.股权结构与并购绩效关系研究，国外学者主要从以下两个方面
11、对二者关系进行了研究：一是通过对股权结构与公司绩效之间的关系，二是从股权结构与公司决策的行为关系的角度出发。Hleifer 和 Vishny（1986）的研究发现，中小股东的监督成本低于其可获得的投资报酬。Bagnoli 和 Lipman（1958）认为，并购能否能成功取决于大股东的决策。Ferguson（1994）发现超额收益率降低了，获得的超额收益与目标公司股权集中度成反比。对股权结构与并购绩效关系的具有研究成果主要有：王志诚、张翼（2004）认为当公司的第一大股东性质由国家股变为法人股，其累计的异常报酬率高于其他股权性质的变更。李善民（2008）也得到了相似的研究结论，当国有股转让给民营
12、企业后上市公司绩效会变好，但盈利能力的加强主要来自于成本的降低和职工数量的削减。 2.董事会规模与公司绩效关系的研究。西方的研究主要有两种观点：Dalton 等（1999）认为，公司的绩效与董事会规模呈正相关的关系，董事会越专业化，管理的经验越丰富，越能加强对经理层的监管，因更有利于公司绩效的提高；而Yermack（1996）却得出截然不同的结论，即董事会规模与公司绩效呈负相关的凹形曲线关系。国内学者对董事会规模与公司绩效关系的研究主要有以下三种代表性的观点：一认为董事会规模与公司绩效呈负相关；二认为董事会规模与公司绩效之间是显著的正相关；三认为董事会规模与公司绩效之间的关系并不是简单的正向或
13、负向关系。总之，国内外学者对这一研究的结果并不统一。 3.管理层激励与并购绩效关系的研究现状 （1）国外学者关于管理层激励与并购绩效关系的研究现状 国外学者早就开始对管理者薪酬问题的研究，但近几年才开始出现关于管理者薪酬与公司并购行为关系的研究。Datta(2001)认为会有以下的特征：支付低并购溢价，并购承担更多由并购引起的公司风险及更具增长性等，主并公司并购后的股价绩效的股权性薪酬水平等是由于总薪酬中股权性薪酬的占比较高引起的。Harford(2007)研究发现并购后不论是CEO薪酬还是公司总体财富的增加对公司绩效的负效应不明显，但董事会会增加其敏感性。 （2）国内学者关于管理层激励与并购
14、绩效关系的研究现状 59岁现象使高管的薪酬问题成为了社会关注的焦点。研究认为管理层股权激励并没有达到预期效果，公司业绩高低与薪酬二者表现出不相关或弱相关关系。随着市场制度进一步的完善，二者之间才呈现一定的相关性。（杜兴强，王丽华，2007）关于高管激励与并购绩效之间关系的研究，这几年才走入了研究视野，其具有代表性的研究结论包括：李善民和朱滔（2005）对沪深两市的并购事件采用了长期事件研究法进行了研究，研究表明高管持股比例和公司绩效没有显著的关系。潘杰和唐元虎（2006）认为二者之间有一定的影响，即股东持股比例会对绩效的提升有作用。李燕平等（2008）研究发现，当高管激励契约较完备时，股东持股
15、报酬对战略并重组具有正向关系，但对公司绩效的影响却存在明显的差异；当高管激励契约不完备时，持股报酬会对公司绩效有反向作用。 四、总结 通过对国内外并购绩效评价方法及公司治理与并购绩效之间关系的文献的研究发现：（1）国内外对于并购绩效的研究结论不一致，主要原因是学者采用的研究方法选取样本标准不一致，而且在不同地区不同年代，并购也表现了不同特征。（2）目前的国内外对并购绩效影响因素研究，基本是从并购本身为出发点对并购前后公司的绩效进行了比较，却很少从公司内部治理机制的角度出发。考虑问题站的角度不同。（3）国内对并购绩效的研究时选取的样本大多集中在2008年金融危机之前，而在此后，中国上市公司不论是并购的动机还是治理结构都发生了巨大变化，数据跟不上时代的节奏。因此，对金融危机后的上市公司并购绩效变化及公司治理进行研究，对上市公司提高并购绩效优化公司治理结构具有现实积极的借鉴意义。
