1、 年度展望 7 February 2023 1 惠誉博华惠誉博华 工商企业 煤炭煤炭开采开采 惠誉博华惠誉博华 2023 年年煤炭开采煤炭开采行业行业信用信用展望展望 “双碳”承诺、增产潜力不足与新矿资源缺乏使得 2023 年中国原煤产量将于高位基本持平 2022 年，中国实现原煤产量 45.0 亿吨，同比增长 9.0%，增速创近十一年新高；月度原煤产量介于 3.64.0 亿吨，较历史区间站上高产新台阶。中国政府于 2021 下半年推行的保供增产行动效能彰显并得以赓续。作为产量权重逾八成的核心煤种与保供对象，动力煤贡献了绝大部分增产动能，月产量增长曲线与原煤高度拟合，而炼焦煤开采则相对稳定，月
2、均生产增速仅为 1.2%，这与焦煤矿井相对稀缺、井工条件制约增产潜力、政策定位缺乏保供紧迫性等因素密切相关。经济在防疫新阶段快速修复的强预期将催生用煤需求增长，这可能使得 2023 年中国煤炭保供意愿依然坚定。然而，原煤年产量进一步提升的空间非常有限，2023 年产量同比基本持平是大概率事件。2022 年中国原煤开采量已超过煤炭工业协会“十四五”末产量目标值近4 亿吨并明显超越历史水平，更高强度的增产既与减碳承诺背道而驰，也加大了与现实需求的匹配难度。另一方面，使得煤炭产量得以短期抬升的表外产能转换与其他政策工具效用在保供执行一年半后边际递减效应明显，在产矿井进一步增产潜力不足。2022 年四
3、季度，煤炭开采和洗选业产能利用率达 75.4%，爬升至自供给侧改革以来高水平。但 2022 下半年大型煤企回采工作面月均单产与掘进工作面月均单进同比增速均已由正转负，高强度工况下矿井生产效率的增长惯性难以维继，这对原煤开采量的进一步跃升形成挑战。65676971737577-10-505101520252020-022020-062020-102021-042021-082022-022022-062022-10来源：中国煤炭工业协会，WIND，惠誉博华大型煤企工作面月均单产/单进增速与产能利用率产能利用率：煤炭开采和洗选业：当季值（%，右轴）大型煤炭企业回采工作面月均单产同比（%）大型煤炭企
4、业掘进工作面月均单进同比（%）相关相关研究研究 “碳”路者：中国煤炭开采行业循序渐进，破旧立新（2022.02）惠誉博华 2021 年报及 2022 年一季报点评：煤炭采掘（2022.05）沪深 300 指数工商企业 2023 年信用趋势前瞻（2023.01）分析师分析师 唐大千唐大千，Daqian Darius Tang CPA,CFA+86(10)5663 3873 刘濛洋，刘濛洋，Mengyang Liu CPA,FRM+86(10)5663 3875 媒体联系人 李林李林+86(10)5957 0964 -10-5051015202500029000330003700041000450
5、002020-032020-072020-112021-052021-092022-032022-072022-11注：1.动力煤、炼焦精煤与其他煤月产量合计等于统计局公布原煤月产量2.因披露原因，2022年12月分煤种数据暂不可得来源：WIND，惠誉博华中国煤炭月产量与当月增速动力煤（万吨）炼焦精煤（万吨）其他（万吨）增速：原煤（%，右轴）增速：动力煤（%，右轴）增速：炼焦精煤（%，右轴）2022 年，中国实现原煤产量45.0 亿吨，同比增长 9.0%，增速创近十一年新高，中国政府推行的保供增产行动效能彰显并得以赓续。然而，“双碳”承诺、增产潜力不足与新矿资源缺乏使得 2023 年中国原煤产
6、量较 2022 年基本持平。同时，煤炭运输压力不减，非电煤种因运力挤占，实际供给增量将持续承压。进口煤价格倒挂修复与贸易关系改善将推动中国煤炭进口量在 2022 年低基数下实现反弹。2023 年，宏观经济复苏将为动力煤提供合理的需求增长潜力，而炼焦煤受多重因素压抑，耗用增量仍将维持偏弱态势。供给的潜在改善将使焦煤价格中枢下移，但库存低位仍有助于煤价运行在高景气区间。动力煤增产潜力不足但产量规模高企，需求在宏观经济恢复性增长助力下亦将有所抬升，但其价格走势仍可能偏离供需库存基本面而与长协履约及海外煤价高度相关。惠誉博华预计，2023 年中国动力煤价格中枢亦将有所回落。虽然信用质量趋于承压，但煤价
7、中枢下行程度尚不足以改变惠誉博华对绝大多数煤企的信用观点，行业整体信用展望“高景气稳定”。然而，企业层面信用表现不能一概而论，分化依然明显，自身抗跌价能力较弱的主体在煤价中枢下移过程中将面临更大的信用质量弱化压力。年度展望 7 February 2023 2 惠誉博华惠誉博华 工商企业 煤炭煤炭开采开采 因此，即使保供政策力度不减，在产矿井或已难为 2023 年原煤生产贡献明显增量。同时，供给侧改革导致中国煤炭开采与洗选业固定资产投资持续低迷，自 2018 年以来投资完成额增速虽有所回升但规模仍不及历史水平，特别是在“双碳”承诺引领下，更多投资流向“智慧/绿色”矿山建设与在产矿井升级改造，新矿
8、开辟投资明显不足。惠誉博华统计，20182022 年，经国家能源局与国家发改委核准的新矿项目（详见附录 2）产能分别为 7,400 万吨、21,640 万吨、4,860 万吨、2,920 万吨、4,590 万吨，对应投资484.3 亿元、1,718.1 亿元、366.4 亿元、223.6 亿元、486.8 亿元，新核准产能与投资在历经 2019 年小高峰后出现断崖式下滑，与行业固定资产投资完成额走势趋势性背离。考虑露天矿与井工矿差异，以三年为平均建设期，2023 年可投产新矿资源料将缺乏，这也成为制约全年煤炭生产在高位基础上再次放量的关键因素。2023 年煤炭运输压力不减，非电煤种因运力挤占，
9、实际供给增量将持续承压 然而，无论在产矿井增产抑或新矿投产，煤炭产量向实际供给的转化将愈发依赖于可调用运力。随着战略规划将煤炭生产向资源禀赋优越区域集中，2022 年晋陕蒙新原煤产量累计权重已达81.0%，较五年前增长近 7 个百分点。煤炭生产与消耗区域错配的深化将使得“西煤东运、北煤南运”的运力保障压力倍增。2022年 18 月，中国原煤产量增速持续超越铁路发运量增长，致使坑口库存积累速度不断提高；国家发改委于 2022 年 10 月发布2023 年电煤中长期合同签订履约工作方案，要求“不得以未配置铁路运力为由拒绝履约”，侧面印证了原煤高产对运输能力的挑战。惠誉博华认为，在保供政策力度不减、
10、原煤生产仍处高位情境下，2023 年煤炭运输压力将不弱于 2022 年，且随着长协机制对电煤履约考核趋严，非电煤种受制于运力资源挤占，实际供给增量将持续承压。2023 年中国煤炭进口量将实现反弹 2022 年，中国煤与褐煤进口量合计 2.93 亿吨，同比下滑 9.2%，系近六年来首次负增长，这主要系国际煤价飙升导致进口煤经济性缺失及境内煤炭在保供政策下产量大幅增长进而挤压进口需求所致。分煤种看，112 月广义动力煤进口量同比下滑 15.9%，而炼焦煤进口量则增长 16.9%，这既与炼焦煤境内外价差密切相关，又体现出中国对于相对稀缺的高品质焦煤较为刚性的进口需求。2023 年，保供政策下矿井高产
11、虽将持续压制进口空间，但也使境内以电厂为代表的煤炭耗用方得以获得更为经济的能源资源，这展现了煤炭进口对供给的调剂作用。然而，国际煤价在利空因素积累下，自高位回落概率加大，这可能使得进口煤价格倒挂深度获得修复。同时，与澳大利亚贸易关系的改善或将推动优质炼焦煤进口空间进一步扩宽。惠誉博华预计，2023 年中国煤炭进口量在 2022 年低基数下将实现反弹。-100102030-60-40-2002040601/10/20208/10/20203/10/202110/10/20215/10/202212/10/2022来源：WIND，钢联数据，惠誉博华中国煤炭铁路运力与矿侧库存变动国有重点煤矿企业库存
12、同比（%）全国煤炭铁路发运量累计同比（%，右轴）原煤产量累计同比（%，右轴）20182022 年中国新核准（含调整建设规模）煤矿项目产能与投资额 2018 2019 2020 2021 2022 新核准产能（万吨/年）7,400 21,640 4,860 2,920 4,590 其中：山西 500 5,240 1,350 陕西 1,500 3,400 900 1,000 1,400 内蒙古 1,600 9,030 1,600 新疆 3,320 2,440 3,720 1,120 其他 480 1,530 240 800 240 新核准总投资（亿元）484.3 1,718.1 366.4 223
13、.6 486.8 注：2021 年两项新疆调整建设规模项目因披露原因未纳入年度新核准总投资计算 来源：国家发改委，国家能源局，惠誉博华 -100-500501000100002000030000400002020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12注：1.广义动力煤进口量=其他煤进口量+其他烟煤进口量+褐煤进口量2.广义动力煤进口量+炼焦煤进口量+无烟煤进口量=煤与褐煤进口量来源：WIND，惠誉博华中国煤炭进口量与增速广义动力煤（万吨）炼焦煤（万吨）无烟煤（万吨）累计同比：炼焦煤（%，右轴）累计同比：广义动力煤（%，右轴）累计
14、同比：煤与褐煤（%，右轴）-30-20-10010203040200030004000500060002010201220142016201820202022来源：WIND，惠誉博华中国煤炭开采与洗选业固定资产投资完成额变动投资完成额（亿元）同比（%，右轴）年度展望 7 February 2023 3 惠誉博华惠誉博华 工商企业 煤炭煤炭开采开采 经济复苏将为动力煤提供合理的需求增长潜力。多重因素压抑焦钢需求，2023 年炼焦煤耗用增量仍将维持偏弱态势 2022 年，中国实现全社会用电量 86,372 亿千瓦时，同比增长3.6%；实现发电量 83,886 亿千瓦时，同比增长 2.2%。其中，火
15、电、水电、风电、太阳能电量增速各达 0.9%、1.0%、12.3%、14.3%。新能源电量不仅增速出众，绝对增量亦占据年度电量增量近 60%，其对火电的挤出效应在“双碳”目标引领下愈发明显。同时，尽管因顶峰容量不足，中国已于 2021 下半年起加快火电核准，但考虑到建设期，新增项目于 2023 年产能释放有限，加之投产时间适配的“十三五”期间火电投资低迷，火电增量装机或难为电煤消耗贡献实质增幅。因此，2023 年经济增长带动的电力生产增量方是动力煤需求抬升的核心动力。复苏性增长将成为 2023 年中国宏观经济发展主题。防疫政策的根本性转变使得因疫情防控引发的生产与物流障碍基本消除，消费场景的丰
16、富与消费半径的扩宽为服务业实现乐观增长奠定基础，这也将促进增长活力向上游工业生产领域传递。然而，挑战依然形影相随。基础设施建设在实现高增基础上必将权衡地方政府的债务压力，房地产政策暖风吹至投资端尚待时日，全球经济衰退预期与地缘政治竞争导致出口负增，多轮疫情风险对消费形成潜在冲击。惠誉博华权衡多空因素认为，2023 年中国经济增长的乐观因素仍更胜一筹，经济在 2022 年低基数下增速将达 5%，这转化为社会用电增量将为动力煤提供合理的需求增长潜力。多重因素压抑焦钢生产。2022 年，中国实现焦炭产量 4.7 亿吨，同比增长 1.3%，产量较过去三年基本持平；实现粗钢产量 10.1 亿吨，同比下滑 2.1%。除一以贯之的产量压降政策外，房地产深度低迷是打击焦钢基本面的关键变量。2022 年，中国房地产开发投资完成额同比下滑10%，房屋新开工面积同比回落39.4%，累计降幅均创除 2020 年 2 月外的历史新低，焦钢需求丧失一关键支柱。地产需求羸弱扭转钢价景气走势，行业亏损面加大，钢企主动减产显现，高炉开工率回落。焦炭原地踏步、粗钢生产低迷对炼焦煤需求增长形成掣肘。惠誉博华预计，2023
