1、第 35 卷第 1 期管理评论Vol.35,No.12023 年 1 月Management ReviewJan.,2023移动支付对家庭股市参与的影响杨 阳 吴子硕 尹志超(首都经济贸易大学金融学院,北京 100070)摘要:近年来,移动支付迅速普及,对家庭金融行为产生不可小觑的影响。本文基于 20172019 年中国家庭金融调查(CHFS)数据,实证研究了移动支付对家庭股市参与及回报的影响。为克服内生性问题,本文使用双向固定效应和工具变量法进行估计。研究结果表明,移动支付可以提高家庭参与股市概率,但是移动支付对股市盈利无显著促进作用。机制分析结果显示,移动支付主要通过金融信息获取、转变风险
2、态度、提高信任感及提高信贷可得促进家庭参与股市。异质性分析表明,移动支付对城镇地区、一二三线城市地区及金融可得性强区域的家庭作用更明显;对中年家庭、中高收入及中高资产家庭效果更突出。本文的研究为理解股市有限参与之谜提供了新的视角,为制定相关政策提供了经验依据。关键词:移动支付;股市参与;股市盈利;信息获取;风险偏好收稿日期:2021-10-11基金项目:国家社会科学基金重点项目(20AJL016);国家社会科学基金重大项目(21&ZD087);北京社会科学基金项目(20JJB014)。作者简介:杨阳,首都经济贸易大学金融学院副教授,博士;吴子硕(通讯作者),首都经济贸易大学金融学院博士研究生;
3、尹志超,首都经济贸易大学金融学院教授,博士生导师,博士。中国人民银行官网:http:/ 言改革开放以来,中国经济快速发展,资本市场不断完善,风险资产供给增加。与此同时,中国家庭收入也呈上升趋势。然而,中国家庭风险市场的参与程度并没有因收入增加而提升。据中国家庭金融调查数据,2011 年、2013 年、2015 年、2017 年、2019 年中国家庭参与股市的比例分别为 8%、8%、10%、8%、5.8%,与西方发达国家相比,股市参与程度整体仍然处于较低水平。中国家庭股票市场“有限参与”问题已经引起学界的广泛关注1。党的十九届五中全会提出了“十四五”时期推动共同富裕迈出坚实步伐的重点任务,资本市
4、场作为提高居民财产性收入、分享经济增长成果的重要渠道之一,对促进共同富裕目标的实现发挥着重要的作用。家庭在面临不确定情况下,合理使用金融工具投资风险市场有助于提高财产性收入,实现资产的保值增值。鉴于此,探究中国家庭股票市场“有限参与”之谜,不仅有助于推动金融市场的发展,还有助于为中国家庭带来更多金融福利,对推动共同富裕迈出坚实步伐具有重要意义。随着数字化时代的到来,移动支付已渗透到家庭生活的方方面面。作为世界最大的移动支付市场,2021年 6 月中国移动支付用户规模已达到 8.72 亿,新冠疫情期间移动支付更加显现出不可替代的作用,下沉市场也得到了进一步拓展。据中国人民银行发布的2021 年第
5、三季度支付体系运行总体情况,移动支付业务量继续保持上升趋势,业务数量达到 390.77 亿笔,金额达到 126.81 万亿元,同比分别增长 13.28%、8.62%。移动支付作为新型的“互联网+”的支付方式已逐渐取代传统的现金支付、刷卡支付,为居民的生活带来了极大便利。与此同时,移动支付也拓展了交易的边界,推动了普惠金融发展,提升了金融服务可得性。例如,余额宝、零钱通的理财功能可以使用户逐渐了解基金、股票等金融产品,拉近了居民与金融市场的距离,提升了家庭进入金融市场的可能性。综上所述,移动支付对家庭的金融观念以及金融行为产生了不可小觑的影响,移动支付可能对家庭参与股票等高风险市场有正向促进作用
6、。作为数字金融的重要一环,目前移动支付相关研究主要从创业、消费、货币需求等方面分析其对家庭金融行为的影响2-5,国内外尚缺乏将移动支付与家庭股票市场参与行为相结合的研究文献。在此背景下,本文利用中国家庭金融调查(CHFS)20172019 年数据,探究移动支付对中国家庭股市参与及回报的影响以及作用机理。本文贡献包括:一是立足于中国移动支付市场快速发展和家庭股票市场参与度低的事实,系统研究了移动支付对家庭股市参与及股市回报的影响,拓展并丰富了“股市有限参与”领域的研究;二是发现并验证了移动支付对家庭股市参与的作用渠道;三是通过异质性分析,进一步考察DOI:10.14120/11-5057/f.2
7、023.01.020第 1 期杨 阳,等:移动支付对家庭股市参与的影响53 了地区异质性和家庭特征异质性带来的影响。上述研究对部分解释中国家庭股票市场“有限参与”之谜,完善资本市场建设以及实现共同富裕的目标等政策制定提供了有益的视角和经验。本文余下内容安排如下:第二部分梳理了股市参与和移动支付的相关文献,并提出研究假设;第三部分介绍本文使用的数据和变量;第四部分为实证模型和内生性讨论;第五部分为实证研究;第六部分进行机制探讨;第七部分进行异质性分析;第八部分进行稳健性检验;最后是结论部分。文献综述与理论假说1、文献综述本文主要从以下视角梳理移动支付与家庭股市参与及股市回报关系的相关文献。首先,
8、市场摩擦视角分析。已有研究结果表明,随着市场摩擦的增加,家庭将降低对股票资产的投资1。市场摩擦又细分为金融发展水平限制、借贷约束及参与成本。Christelis 等6研究发现,金融市场发展使得家庭加大对股票市场的投资。尹志超等7认为金融可得性可以促进家庭参与股票市场,且提高股票资产在金融资产中的占比。移动支付使得被传统金融排斥在外的居民获得金融服务,提高了居民的金融可得性2,推动了金融的发展8。信贷约束一般出现在跨期选择模型中,受到信贷约束的家庭面临的不确定性较高,进而导致家庭进入股票市场的可能性较小9。较高的信息成本、交易成本是阻碍家庭进入股票市场的重要因素10,11。互联网使用不仅减少了交
9、易成本12,其作为一种信息渠道替代了传统社会互动,降低了信息成本13,进而促进家庭参与股票市场。而移动支付的使用不仅能够帮助家庭获得正规借贷,有效缓解借贷约束14,同时丰富了家庭获取信息的渠道及降低了交易成本2,15。其次,行为因素视角分析。行为因素对家庭参与股市也有重要影响,具体包括社会互动、信任、风险偏好及投资者情绪等。社会互动作为社会资本的重要构成因素,通过社会乘数效应促进家庭参与股市16,关系通过社会互动和信息的获取渠道促进家庭参与股市,但却无法帮助家庭从股市中获得回报17。同样,作为社会资本的信任对家庭参与股市也有显著正向影响18,19。股票资产作为高风险高回报金融产品,需要家庭成员
10、有一定的风险偏好。Gomes 和 Michaelides20通过建立生命周期模型,发现了不同风险态度的群体参与股市的程度存在差异,风险偏好的人群更愿意参与股市,这与姜树广等21得出的结论一致。移动支付通过网络信息互动功能使得家庭社会网络得到保障及扩张22。同时,移动支付平台的理财功能推动了家庭参与对安全性要求极高的金融资产交易,有效提高了家庭信任感23,并提高了家庭风险承担能力15,24。情绪是行为中较为复杂的一面,同样会对股票市场产生影响25。裘江南和葛一迪26发现,投资者的负面情绪会对股市产生不利影响,而且拥有乐观情绪的投资者的股票收益高于悲观情绪的投资者27,28。最后,背景风险视角分析
11、。健康风险作为背景风险之一,影响家庭股票资产在总资产中的比重,且健康状况良好的家庭,其参与股市的可能性越大29。同样,收入风险作为众多背景风险的起源,对家庭经济行为有着不可忽视的影响。Pratt 和 Zeckhauser30发现,收入风险使得投资者拥有较低水平的风险资产。Jack 和Suri31研究发现,移动支付有助于分散家庭风险。此外,在家庭特征方面,教育水平32、认知能力33、年龄34、家庭结构35都对股市参与有显著的影响。通过梳理上述文献可以发现,移动支付具有提高家庭金融可得性、缓解家庭信贷约束、降低家庭交易成本、拓展家庭社会网络、分散家庭风险及转变风险态度等作用,为本文机制探讨提供了有
12、益借鉴。此外,目前鲜有文献从移动支付角度探讨家庭股市参与的问题,同时,在微观家庭层面探讨影响股市回报因素的文献也较为稀缺。虽然有数字金融与优化家庭资产配置方面的研究文献15,但由于该研究使用的是代表省、市、县三个层级的数字普惠金融指数,仍然未能从微观家庭层面检验数字金融与家庭股市参与及股市回报之间的关系。而本文从微观家庭层面系统研究了移动支付对家庭股市参与及回报的影响,得到了更为细致深入的分析结果,拓展并丰富了“股市有限参与”领域的研究,为进一步完善资本市场及加快共同富裕步伐提供有益视角。2、理论假说基于以上文献,本文利用 CHFS 数据,试图从更为微观的角度考察家庭使用移动支付对金融行为的影
13、响。具体地,从信息获取成本、风险偏好理论、信息不对称理论及信贷可得性角度来探讨移动支付对中国家庭参与股市的促进机制,拓展并丰富家庭风险资产配置领域的实证研究。首先,移动支付提高了家庭对金融信息的关注度,减小了其获取信息的成本。一方面,移动支付作为新型金融科技的重要组成部分,依托于互联网、云计算技术,以其便利性、安全性等为家庭提供了安全可信的金融54 管理评论第 35 卷信息获取渠道,降低了获取信息的成本。例如,支付宝、微信及手机银行对金融信息的推送在无形中可以提高使用者对其的关注度,居民足不出户就可以获得金融信息。另一方面,已有研究发现社会网络有助于居民获得有效的信息16。受新冠疫情影响,居民
14、出行受到了一定的限制。移动支付打破了物理空间的限制,其在线交易以及信息互动功能扩展了居民的社会网络,而社会网络是居民间接获取信息的重要渠道。基于上述理由,本文提出如下假设:H1:移动支付通过提高居民金融信息关注度、降低信息获得成本从而促进家庭参与股市。其次,股票是一种高收益、高风险的投资方式,需要投资者具有较高的风险偏好。中国居民投资观念相对保守、厌恶风险的人数较多,一定程度上限制了股市的发展,也影响了家庭金融福利的获得。然而,互联网发展有效改变了居民的风险态度36,移动支付依托于互联网信息技术及云计算技术整合大量碎片化信息,进而有助于转变居民的风险偏好。鉴于此,本文提出如下假设:H2:移动支
15、付通过转变居民风险态度促进其参与股市。再次,移动支付综合运用云计算、区块链、人工智能等技术,在支付安全、个人隐私保护等方面构建了透明、安全、高效的信任机制。移动支付能够有效缓解信息不对称的问题,以支付宝、微信为典型代表的第三方支付平台为商户与购买者搭建了中介平台,构建了信用的中转机制。Guiso 等37研究发现,信任能够提高家庭参与股市等风险金融市场的概率,增加家庭对股票等风险金融资产的配置。鉴于此,本文提出如下假设:H3:移动支付通过提高居民信任感促进其参与股市。最后,数字金融,尤其是移动支付的普及拓展了居民借贷的渠道,提高了金融服务的可得性。一方面,移动支付平台实现了资金需求端与供给端的有
16、效对接,降低了居民获得贷款的时间成本。2021 年蚂蚁花呗被正式纳入中国人民银行的征信系统,这一举措可以有效帮助金融机构采集家庭征信信息,提高家庭信用水平,进而提高家庭获得正规借贷的概率。另一方面,移动支付带动银行卡使用的同时,可以为银行等金融机构提供大量客户信息,有利于金融机构评估消费者信贷资质14,有效降低因信息不对称导致的逆向选择及道德风险对消费者获得信贷的影响。从生命周期理论来看,信贷的获得有利于促进家庭进入股市。鉴于此,本文提出如下假设:H4:移动支付通过提高居民信贷可获得性促进其参与股市。数据和变量1、数据来源本文使用西南财经大学于 20172019 年开展的两轮中国家庭金融调查数据。中国家庭金融调查(ChinaHousehold Finance Survey,CHFS)是中国家庭金融调查与研究中心在全国范围内开展的抽样调查项目,旨在收集有关家庭金融微观层次的相关信息。CHFS 在样本人口年龄结构、城乡人口结构、性别结构等多个方面与国家统计局相一致,数据具有代表性(甘犁等38)。2017 年第四轮中国家庭金融调查覆盖了全国 29 个省(区、市)、355 个县(区、市)、14
