1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.08.23 Q2 业绩分化，业绩分化，聚焦供应链及组织效率改善聚焦供应链及组织效率改善 海外美妆海外美妆 2022H1 财报跟踪财报跟踪 訾猛訾猛(分析师分析师)闫清徽闫清徽(研究助理研究助理)杨柳杨柳(分析师分析师)021-38676442 021-38031651 021-38038323 证书编号 S0880513120002 S0880121080137 S0880521120001 本报告导读：本报告导读：国际美妆巨头发布财报，我们总结：国际美妆巨头发布财报，我们总结：受疫情封控影响受疫情封控影响，三大，三大
2、集团集团22Q2中国地区表中国地区表现不佳，仅欧莱雅取得正增长现不佳，仅欧莱雅取得正增长；超高端、超高端、功效护功效护肤表现较好，香水持续爆发、中国肤表现较好，香水持续爆发、中国护发升级护发升级；各集团推进提价及降本增效，同时发力补短板各集团推进提价及降本增效，同时发力补短板。摘要：摘要：投资建议：投资建议：各美妆集团 22Q2 中国地区表现分化，背后是供应链及组织效率的差异。在复杂国内外局势和消费环境下，外资集团也不能依靠品牌力高枕无忧、需积极应对变化。而国货龙头以需求反应速度为核心优势，正逐步夯实全要素竞争实力，有望持续份额提升。建议增建议增持：持：1）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优
3、化的珀莱雅；）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优化的珀莱雅；2）受）受益功效护肤红利，有望持续高速增长的功效护肤品牌商华熙生物、贝益功效护肤红利，有望持续高速增长的功效护肤品牌商华熙生物、贝泰妮、鲁商发展；泰妮、鲁商发展；3）存在边际改善预期的上海家化、水羊股份、拉）存在边际改善预期的上海家化、水羊股份、拉芳家化、青松股份、丸美股份、嘉亨家化。芳家化、青松股份、丸美股份、嘉亨家化。受疫情封控影响供应链，各集团受疫情封控影响供应链，各集团 22Q2中国地区表现不佳，仅欧莱雅中国地区表现不佳，仅欧莱雅取得正增长。取得正增长。22Q2 欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂中国营收可比口径同比+6%、-13%、
4、-14%，此外爱茉莉太平洋中国市场营收同比下降 50%，仅欧莱雅取得份额增长（Q2 化妆品社零同比约-7%），主因上海疫情管控对供应链冲击明显。国际集团分化的背后是供应链及组织效率的差异，欧莱雅较早在中国布局多分销中心、工厂和研发中心，此外品牌矩阵布局同样领先一步，业绩韧性明显；雅诗兰黛、资生堂明确加强中国市场本土化建设以弥补短板，综合来看，复杂国内外局势和消费环境下，外资集团也不能依靠品牌力高枕无忧，需积极应对变化。疫后或出现两极化、理性化趋势，各集团积极挖掘红利品类。疫后或出现两极化、理性化趋势，各集团积极挖掘红利品类。疫情或影响消费力结构性变化，就护肤品类看，中国市场超高端整体表现较好，
5、如兰蔻菁纯、HR、LAMER、CPB，此外功效护肤仍然为趋势（22H1全球活性化妆品市场同比+8%，高出化妆品大盘 2pct）。品类方面，香水在中国及全球均处于爆发状态（22H1 全球香水市场同比+21%），中国市场护发升级趋势促使雅诗兰黛引入 Aveda 品牌，彩妆在海外恢复明显。考虑到国内外复杂环境，三大集团对短期市场谨慎乐观，持续推进均考虑到国内外复杂环境，三大集团对短期市场谨慎乐观，持续推进均价提升及降本增效。价提升及降本增效。通胀及供应链中断影响使得欧莱雅 22H1、雅诗兰黛 22Q2毛利率同比-0.7、-2.1pct，雅诗兰黛宣布 FY2023提价5.5%，欧莱雅、资生堂均着力高端
6、化提升毛利率。费用端，雅诗兰黛优化人员及渠道布局，资生堂优化营销及管理效率，欧莱雅 H1 相对谨慎以应对下半年存在的不确定性，但对中国市场依然加大布局。而长期看，美妆消费具备韧性、中产阶级持续扩容有望带动中国及全球化妆品市场维持稳健增长。风险提示：风险提示：市场竞争加剧导致业绩承压；疫情影响时间长于预期，导致销售承压；收购品牌整合效果不及预期拖累业绩等。评级：评级：增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 相关报告 化妆品 淡季平稳，关注新品及渠道变化 2022.08.18 化妆品 大促需求回补，头部国牌增长亮眼 2022.07.18 化妆品从618 看美妆趋势与格局变化 2022.06.24
7、化妆品618 收官，国货龙头绽放 2022.06.20 化妆品格局优化，龙头势起 2022.06.13 行业更新行业更新 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 化妆品化妆品 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目目 录录 1.核心结论.3 2.全球：欧洲及新兴市场复苏，香水持续高增.3 3.欧莱雅：矩阵+供应链效率优势，龙头行稳致远.4 4.雅诗兰黛：Q2 下滑，加强供应链及渠道布局.11 5.资生堂：业绩盈利承压，加强中国本土化布局.15 6.投资建议.19 7.风险提示.19 8YhXqVvYpPmNaQdNaQtRpP
8、nPoMlOoOxPjMmOwO9PmMyRxNmRtQvPpPmR 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 20 1.核心结论核心结论 剖析海外三大美妆集团欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂财报，我们总结：1）受疫情封控影响供应链，受疫情封控影响供应链，各集团各集团 22Q2中国中国地区地区表现不佳，仅欧莱雅表现不佳，仅欧莱雅取得正增长取得正增长。22Q2 欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂中国营收可比口径同比+6%、-13%、-14%，此外爱茉莉太平洋中国市场营收同比下降 50%，仅欧莱雅取得份额增长（Q2 化妆品社零同比约-7%），主因上海疫情管控对供应
9、链冲击明显。国际集团分化的背后是供应链及组织效率的差异，欧莱雅较早在中国布局多分销中心、工厂和研发中心，此外品牌矩阵布局同样领先一步，业绩韧性明显；雅诗兰黛、资生堂明确加强中国市场本土化建设以弥补短板，综合来看，复杂国内外局势和消费环境下，外资集团也不能依靠品牌力高枕无忧，需积极应对变化。2）疫后或出现两极化、理性化趋势，各集团积极挖掘红利品类疫后或出现两极化、理性化趋势，各集团积极挖掘红利品类。疫情或影响消费力结构性变化，就护肤品类看，中国市场超高端整体表现较好，如兰蔻菁纯、HR、LAMER、CPB，此外功效护肤仍然为趋势（22H1 全球活性化妆品市场同比+8%，高出化妆品大盘 2pct）。
10、品类方面，香水在中国及全球均处于爆发状态（22H1 全球香水市场同比+21%），中国市场护发升级趋势促使雅诗兰黛引入 Aveda 品牌，彩妆在海外恢复明显。3）考虑到国内外复杂环境，三大集团考虑到国内外复杂环境，三大集团对短期市场谨慎乐观，持续推进均对短期市场谨慎乐观，持续推进均价提升及降本增效价提升及降本增效。通胀及供应链中断影响使得欧莱雅 22H1、雅诗兰黛22Q2 毛利率同比-0.7、-2.1pct，雅诗兰黛宣布 FY2023 提价 5.5%，欧莱雅、资生堂均着力高端化提升毛利率。费用端，雅诗兰黛优化人员及渠道布局，资生堂优化营销及管理效率，欧莱雅 H1 相对谨慎以应对下半年存在的不确定
11、性，但对中国市场依然加大布局。而长期看，美妆消费具备韧性、中产阶级持续扩容有望带动中国及全球化妆品市场维持稳健增长。表表 1:国际美妆国际美妆集团集团 22Q2 中国地区表现中国地区表现整体整体不佳不佳 中国中国*可比营收增速可比营收增速 化妆品大盘（社零）化妆品大盘（社零）欧莱雅欧莱雅 雅诗兰黛雅诗兰黛 资生堂资生堂 爱茉莉太平洋爱茉莉太平洋 22Q1+1.8%双位数增长 中个位数下降-14%-10%22Q2-6.6%*+6%-13%-14%-50%以上 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究。*部分为中国大陆（不含免税）*为用 4、5、6 月当月社零数据及增速估算数据。2.全球：全球：欧洲
12、及新兴市场复苏欧洲及新兴市场复苏，香水香水持续持续高增高增 2022H1 全球美妆市场同比全球美妆市场同比+6%，欧洲及新兴市场复苏显著，欧洲及新兴市场复苏显著。据欧莱雅财报数据，2022H1 全球化妆品市场同比+6%彰显韧性。不同地区复苏节奏分化，欧洲同比+14%（2021 年 7%），需求显著复苏同时受益相对低基数；南亚&中东&非洲在市场重新开放及电商加速助力下 H1 同比+11%（2021 年 5%）；北美、拉美实现 8%增长，北美维持复苏态势；受中国疫情封控影响，北亚同比-2%。行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 20 图图 1
13、：2022H1 全球美妆市场全球美妆市场同比同比+6%图图 2：2022H1 欧洲、新兴市场复苏明显欧洲、新兴市场复苏明显 数据来源：欧莱雅官网、国泰君安证券研究 数据来源：欧莱雅官网、国泰君安证券研究 品类方面，品类方面，香水需求香水需求持续持续爆发爆发，彩妆，彩妆复苏，护肤、美发稳健复苏，护肤、美发稳健。22H1 全球香水同比+21%，受益疫情后香水作为悦己型品类渗透率提升以及中国市场香水需求快速增长，19H1-22H1 香水 CAGR4%为四大品类中最高。彩妆持续复苏，22H1 同比+8%，其中口红双位数增长，但彩妆市场仍未完全恢复至疫情前水平。护肤、美发较为稳健，22H1 同比+3%、
14、5%，19H1-22H1CAGR 均为 2%。表表 2:香水香水需求爆发需求爆发、彩妆复苏、彩妆复苏 全球市场分品类同比增速 2019 2020 2021 2019H1 2020H1 2021H1 2022H1 19H1-22H1CAGR 香水 4.0%-19.0%21.0%4.0%-26.0%24.0%21%4%彩妆 4.0%-23.0%8.0%5.0%-25.0%8.0%8%-4%护肤 8.0%-3.0%7.0%8.0%-10.0%13.0%3%2%美发 3.0%-4.0%6.0%3.0%-7.0%8.0%5%2%数据来源：欧莱雅官网、国泰君安证券研究。细分市场方面，高档化妆品细分市场方面
15、，高档化妆品恢复明显，恢复明显，活性化妆品维持较快增长活性化妆品维持较快增长。22H1全球高档化妆品同比+11%，在高基数下仍维持复苏态势，19H1-22H1CAGR2%。22H1 活性化妆品同比+8%，19H1-22H1CAGR6%持续领跑。大众化妆品同比+5%表现稳健，专业美发同比+3%降速明显。表表 3:高档化妆品、高档化妆品、功效护肤持续功效护肤持续较快增长较快增长 全球细分市场同比增速 2019 2020 2021 2019H1 2020H1 2021H1 2022H1 19H1-22H1CAGR 专业美发 2.5%-16.0%11.0%2.5%-28.0%18.0%3%-4%高档化
16、妆品 10.0%-14.0%16.0%10.0%-23.0%23.0%11%2%活性健康化妆品 7.0%2.0%12.0%7.0%-4.0%15.0%8%6%大众化妆品 4.0%-5.0%4.5%4.5%-6.0%6.0%5%2%数据来源：欧莱雅官网、国泰君安证券研究。3.欧莱雅：欧莱雅：矩阵矩阵+供应链供应链效率效率优势，龙头行稳致远优势，龙头行稳致远 -8%-10%-5%0%5%10%全球美妆市场增长率（%）8%7%12%7%5%7%6%14%8%-2%11%8%-5%0%5%10%15%20%2021H1yoy2021yoy2022H1yoy 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条
17、款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 20 2022H1 公司收入、公司收入、净净利润同比利润同比+20.9%、36.1%，盈利能力，盈利能力进一步提升进一步提升。受益公司高端/功效性品类竞争优势、新兴市场快速增长以及欧元贬值，欧莱雅 2022 上半年营收 184 亿欧元同比+20.9%，可比口径同比+13.5%（外汇贡献 7%的增长），其中量增 6.8%、价增 6.7%；Q2 营收 93 亿欧元同比+22.7%，可比口径同比+13.4%。2022H1 净利润 32 亿欧元同比+36.1%，营业利润率、净利率提升至 20.4%、17.6%，同比+0.7、2.0pct，受益期间费用率
18、下降，欧莱雅在 22H1 采取了相对稳健的经营策略以应对下半年复杂的全球环境。毛利率 73.1%，可比口径同比-0.7pct，公司通过产品结构升级提价部分补足通胀带来的影响；期间费用率同比-2.2pct至 52.7%，其中广宣、S&GA、研发费用率同比-1.1、-0.8、-0.3pct。图图 3：22H1 欧莱雅欧莱雅可比口径可比口径营收同增营收同增 13.5%图图 4：22H1 欧莱雅净利欧莱雅净利润润同增同增 36.1%盈利盈利能力能力增强增强 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 注：like-for-like 为可比口径（以可比的结构和固定汇率为基础）数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证
19、券研究 图图 5：22Q2 欧莱雅可比口径营收增速欧莱雅可比口径营收增速 13.4%数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 图图 6：22H1 欧莱雅营业利润率欧莱雅营业利润率 20.4%再创新高再创新高 图图 7：22H1 欧莱雅期间费用率欧莱雅期间费用率降降至至 52.7%-10%0%10%20%30%010,00020,00030,00040,000营业总收入（百万欧元）yoy（右轴）like-for-like可比增速（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,000净利润（百万欧元）yoy（右轴）7.7%6.8%7.8%9
20、.6%-4.8%-18.8%1.6%4.8%10.2%33.5%13.1%11.2%13.5%13.4%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%02,0004,0006,0008,00010,000营业总收入（百万欧元）营收yoylike-for-like yoy 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 20 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 公司公司收入收入增长驱动力：增长驱动力：1）分地区看，）分地区看，海外需求复苏带动各地区双位数增长海外需求复苏
21、带动各地区双位数增长。公司 22H1 欧洲、北美、北亚、南亚&中东&非洲、拉美地区报表收入同比+15%、24%、20%、28%、39%（可比口径同比+14%、12%、11%、23%、22%）；22Q2欧洲、北美、北亚、南亚&中东&非洲、拉美地区报表收入同比+13%、25%、23%、39%、44%（可比口径同比+12%、11%、12%、31%、22%），占比 29%、26%、30%、8%、7%。欧洲：欧洲：欧莱雅受益电商及数字化的领先优势，各国疫情防控动态调整，各个品类在欧洲市场均实现份额提升，22H1 欧莱雅在欧洲地区大部分市场势头良好，西班牙&葡萄牙、英国、德国&奥地利、意大利营收同比+23
22、%、9%、9%、13%。活性化妆品事业部表现突出，在理肤泉和适乐肤的推动下表现优异；大众化妆品主要由护肤品和彩妆推动；专业美发部门实现染发护发平衡增长；高档化妆品部门突破供应链限制，香水品类业绩出色。北美：北美：随着实体经济的复苏，欧莱雅市场销售额增长强劲，已恢复到 2019疫情前水平，线上线下的增速均衡。大众化妆品在 NYX 专业化妆品牌的带领下完成创新转型，实现份额增长；高档事业部由香水品类出色表现拉动，最近收购的品牌 Youth to The People 拓宽了护肤品类；活性化妆品事业部收入增长强劲，理肤泉和适乐肤大受欢迎。但整体看欧莱雅对于下半年美国市场相对谨慎，并观测到 7 月部分
23、沙龙客流量有所下降。北亚：北亚：在疫情封锁下北亚区专业美发、高档、活性化妆品事业部 H1 均取得双位数增长：高档化妆品份额持续提升，兰蔻、HR 大获成功，YSL、植村秀表现强劲，Urban Decay 和 Maison Margiela 成功推出；活性化妆品持续增长，由理肤泉和修丽可驱动；卡诗带动专业美发部门的增长，大众化妆品在美宝莲和欧莱雅强有力的创新下 Q2 实现业绩改善。南亚南亚&中东中东&非洲非洲及拉美地区及拉美地区：受益线下复苏以及电商渠道的加速增长，H1 欧莱雅新兴市场营收整体同比+24%，其中同比印度、马来西亚、海湾国家同比+45%、43%、69%。图图 8：22Q2 北亚北亚、
24、欧洲、北美为营收欧洲、北美为营收 TOP3 区域区域 图图 9：22Q2 新兴市场新兴市场收入增速领跑收入增速领跑 10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%68%69%70%71%72%73%74%75%毛利率（右轴）营业利润率（%）净利率（%）0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%10%20%30%40%50%60%广告与促销费用率（%）销售与管理费用率（%）期间费用率（%）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 20 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 注：北亚主要为中日韩 数据来源：欧莱雅
25、财报、国泰君安证券研究 注：可比口径以可比较的结构和固定汇率为基础 聚焦聚焦中国，中国，22Q2 欧莱雅中国欧莱雅中国大陆大陆营收同比营收同比+6%、份额、份额提升提升。22Q2 在上海疫情封锁的冲击下，欧莱雅中国依靠丰富的品牌矩阵、本土化分散化的供应链布局以及线上持续较快增长，22Q2 中国大陆营收同比+6%、6月实现双位数增长，H1 线上同比+18.4%，中国大陆+海南终端销售额同比+13%，显著优于其他国际集团。兰蔻、HR 的出色表现以及 Masion margiela 的成功引入使得欧莱雅中国高端市场份额提升至 30%+，其中HR 近年来受益品牌重塑和中国市场带动，2021/2022H
26、1 均维持同比约40%的增长，冲击 10 亿欧元营收体量。欧莱雅对于中国化妆品市场 22全年增速展望为中个位数，中长期维度持续看好疫后修复以及中产阶级增加带来的消费潜力。图图 10：欧莱雅中国欧莱雅中国大陆大陆 22Q2 营收同比营收同比+6%数据来源：欧莱雅财报。Q2欧莱雅中国表现显著好于其他外资美妆集团欧莱雅中国表现显著好于其他外资美妆集团，不确定环境下企业效，不确定环境下企业效率重要性凸显。率重要性凸显。22Q2 欧莱雅中国同比+6%，雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋中国营收同比下滑 13%、19%、50%+，Q1 分化趋势在 Q2 愈演愈烈。我们认为欧莱雅业绩表现相对出色得益于：1）丰富
27、的品牌、品类矩阵，在消费环境相对较弱的背景下通过捕捉细分品类、定位（如护发升级、香水、超高端护肤等）趋势展现增长韧性；2）本土化带来的供应链防御性以及运行效率，欧莱雅较早布局中国本土研发中心、工厂和分销中心，使得复杂的国内外环境和疫情对供应链冲击下仍能维持正常运行，32%32%29%25%24%26%31%31%30%0%20%40%60%80%100%20212022Q12022Q2欧洲北美北亚南亚太、中东和非洲拉美16.4%12.6%9.4%15.8%22.2%12.0%10.7%11.7%30.8%22.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2022Q1-报表
28、口径2022Q1-可比口径2022Q2-报表口径2022Q2-可比口径 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 20 同时提升新品开发效率；3）多渠道管控能力及对品牌价值的坚守，近年多国际集团一定程度上面临免税渠道对价格体系的冲击，欧莱雅将免税加入中国市场通盘考虑（“中国购买者”概念）、严格控制免税供货避免价格冲击，助力欧莱雅中国高端市场份额创新高。综上来看，在国内外整体环境和消费趋势日益复杂的背景下，即使是品牌力优势突出的国际集团也需以更高的组织效率积极应对变化，才能实现长期稳定增长。图图 11：欧莱雅在中国本土化研发、供应链欧莱雅在中国
29、本土化研发、供应链、品牌矩阵、品牌矩阵布局较早布局较早 数据来源：欧莱雅中国。2）分事业部看，活性健康化妆品表现持续抢眼，专业美发、高档化妆品）分事业部看，活性健康化妆品表现持续抢眼，专业美发、高档化妆品恢复强劲。恢复强劲。22H1 欧莱雅专业美发、大众化妆品、高档化妆品、活性化妆品事业部营收同比+22%、14%、26%、28%，可比口径同比+14%、8%、16%、21%；22Q2 专业美发、大众化妆品、高档化妆品、活性化妆品事业部同比+21%、17%、26%、34%，可比口径同比+11%、9%、15%、24%，占比 12%、38%、37%、14%。表表 4:欧莱雅活性化妆品仍旧强势欧莱雅活性
30、化妆品仍旧强势，专业美发专业美发、高高档化妆品档化妆品恢复快速增长恢复快速增长 欧莱雅营收同比增速 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q1 2022Q2 专业美发 31.9%-15.0%-1.5%-2.6%5.5%-10.0%22.2%22.8%20.7%大众化妆品 10.0%1.3%1.0%-0.7%6.0%-8.2%4.5%11.1%16.8%高档化妆品 16.7%6.0%10.6%10.6%17.6%-7.6%21.3%25.1%26.1%活性健康化妆品 9.4%2.4%11.9%9.2%17.1%13.0%30.3%22.4%33.9%数据来
31、源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究。注：报表披露口径。图图 12：大众化妆品、高档化妆品占比近大众化妆品、高档化妆品占比近 80%行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 20 数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究 专业美发：专业美发：欧莱雅专业美发事业部在印度、中国、北美和德国市场表现出色；渠道方面，沙龙直销、沙龙分销（北美）、电商等全渠道均取得快速增长。护发品类 H1 同比+18.5%，卡诗和欧莱雅专业美发的 Serie Expert 系列表现出色；染发品类同比+11%，由标志性产品线 Redken 的Shades EQ 系列和欧莱雅专业
32、美发的 Inoa 系列，以及 Redken 的创新型产品 Color Gels Lacquers 10 Min（10 分钟内完全覆盖白发）带动。图图 13：22H1 专业美发事业部专业美发事业部护发品类同比护发品类同比+18.5%数据来源：欧莱雅财报。注：可比口径 活性健康化妆品：活性健康化妆品：得益于与医疗保健专业人士持续加深合作，欧莱雅活性化妆品部门增长持续跑赢市场，在所有区域实现了两位数的增长，其中北美、欧洲和 SAPMENA-SSA 表现出色。渠道方面，电商和线下实体店平衡增长，药房药店渠道增长贡献明显。理肤泉为营收增长贡献主力，得益于经典产品 Cicaplast 和 Effaclar
33、 以及防晒新品成功推出（含 UVMune 400 创新专利防晒技术）；CeraV e 维持部门内增速最快，在北美继续表现出色，同时在国际市场积极扩张；薇姿双位数增长，得益于 Neovadiol系列调整后重新上市（针对更年期抗老），以及 UV age 防晒、Dercos 护发产品的表现；修丽可在 Q2 实现加速增长，得益于 A.G.E Interrupter 抗糖抗皱面霜的出色表现。图图 14：活性化妆品事业部新品出色活性化妆品事业部新品出色 0%20%40%60%80%100%专业美发产品大众化妆品高档化妆品活性健康化妆品 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的
34、免责条款部分 10 of 20 数据来源：欧莱雅财报 高档化妆品：高档化妆品：品类方面，超高端兰蔻菁纯系列、HR以及新收购的 Takami、Youth to The People 品牌引领护肤增长；香水品类同比+35%，YSL 和V alentino 取得领先地位，Maison Margiela 和阿玛尼 Priv成功推出；彩妆品类兰蔻彩妆、YSL、植村秀、Urban Decay 表现较好。各区域高档化妆品部门均表现出色，在拉美和 SAPMENA-SSA 地区加速增长，北亚市场份额创新高。图图 15：护肤护肤超高端超高端及新收购品牌表现良好，香水快速增长及新收购品牌表现良好，香水快速增长 数据
35、来源：欧莱雅财报 大众化妆品：大众化妆品：事业部在新兴市场表现出色，拉美、南亚&中东&非洲营收同比+21%、18%、特别是墨西哥、巴西、印度和中东取得了出色的业绩，美国市场份额提升。部门收入增长量价各贡献一般，各品牌继续由产品创新驱动增长，如美宝莲的 Vinyl Ink 口红、巴黎欧莱雅洗护类新品、True Match 精华液、维 C 亮肤精华液、NYX 彩妆系列等。图图 16：22H1 欧莱雅欧莱雅大众化妆品事业部在新兴市场快速增长，美国市场份额提升大众化妆品事业部在新兴市场快速增长，美国市场份额提升 数据来源：欧莱雅财报 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后
36、的免责条款部分 11 of 20 盈利能力方面，盈利能力方面，专业美发专业美发营业营业利润率提升明显，活性化妆品盈利能力维利润率提升明显，活性化妆品盈利能力维持高位。持高位。2022H1 专业美发、大众化妆品、高档化妆品、活性化妆品事业部营业利润率为 21.2%、20.0%、24.0%、27.7%，同比+0.7、+0.0、+0.2、-1.0pct。表表 5:专业美发、高端化妆品利润率提升，活性化妆品营业利润率维持高位专业美发、高端化妆品利润率提升，活性化妆品营业利润率维持高位 欧莱雅营业利润率 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2021H1 2022H1 专
37、业美发 19.9%20.3%20.0%20.0%20.1%18.8%21.3%20.5%21.2%大众化妆品 20.1%20.2%20.0%20.2%20.6%20.4%20.2%20.0%20.0%高档化妆品 20.7%21.2%21.9%22.1%22.6%22.4%22.8%23.8%24.0%活性健康化妆品 22.8%23.2%22.6%23.0%23.3%25.4%25.2%28.8%27.7%数据来源：欧莱雅财报、国泰君安证券研究。展望未来展望未来，欧莱雅，欧莱雅对下半年表示谨慎乐观，中长期看好全球美妆的持续对下半年表示谨慎乐观，中长期看好全球美妆的持续增长增长。下半年欧莱雅将通过
38、创新进一步提升均价来应对通胀，同时 H1 利润率的抬升使得欧莱雅在应对下半年的不确定性事件上攻守兼备。中长期看，欧莱雅集团认为美妆消费具有韧性且中产阶级（特别是中国、印度）将持续推动全球美妆市场扩容及高端化。欧莱雅将加速转型为消费者提供个性化产品和服务、数据驱动的“美妆科技公司”，22H1 欧莱雅数字营销占比已达 76%（2021 年为 72%）。4.雅诗兰黛：雅诗兰黛：Q2 下滑，加强供应链及渠道布局下滑，加强供应链及渠道布局 FY2022 公司公司营收同比营收同比+9%，22Q2 同比同比-10%、毛利率下滑、毛利率下滑。受益欧美实体销售复苏，雅诗兰黛 FY2022 营收 177.27 亿
39、美元同比+9%，但由于中国市场疫情及俄乌战争影响，22Q2（FY22Q4）营收同比-10%，可比口径同比-8%。受上一财年非经营性盈余基数影响，FY2022 雅诗兰黛归母净利润 23.9 亿美元同比-17%，但营业利润率 17.87%同比+1.73pct（毛利率同比-0.63pct、期间费用率同比-2.04pct），调整后 non-GAAP EPS 同比+12%。22Q2（FY2022Q4）营业利润率同比-3.7pct，主因受供应链中断导致成本上行、毛利率同比-2.1pct，期间费用率同比-0.2pct 控制较好。图图 17：FY2022 雅诗兰黛营收同增雅诗兰黛营收同增 9%图图 18：FY
40、2022 雅诗兰黛雅诗兰黛归母归母净利同净利同降降 17%-5%0%5%10%15%20%05000100001500020000营业总收入(百万美元)营收yoy（右轴）-100%0%100%200%300%400%01000200030004000归母净利润(百万美元）归母净利润yoy（右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 20 数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究。注：雅诗兰黛FY2022 为 2021.07-2022.06，22Q2 对应 FY2022Q4，下同。数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究 图图 19：雅诗
41、兰黛期间费用率下降带动营业利润率提升至雅诗兰黛期间费用率下降带动营业利润率提升至 25.6%数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究 图图 20：22Q2（FY22Q4）雅诗兰黛营收同比）雅诗兰黛营收同比-10%图图 21：22Q2（FY22Q4）雅诗兰黛盈利能力同比下降）雅诗兰黛盈利能力同比下降 数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究。数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究 FY2022 及及 22Q2（FY2022Q4）公司公司营收拆分：营收拆分：1）分地区看：）分地区看：实体零售恢复实体零售恢复下下美洲地区营收同比美洲地区营收同比+12%领跑；领跑；俄乌战争俄乌战争影响影响 EMEA
42、 营收，营收，中国中国疫情管控导致亚太区下滑疫情管控导致亚太区下滑。美洲美洲地区地区：22Q2 营收同比+11%（可比口径同比+9%），收入占比 30.2%，同比+5.8pct，受益彩妆需求恢复和香水持续增长，两品类均实现双位数增长。FY2022 美洲营收同比+21.8%，美国、加拿大和拉丁美洲营收均实现双位数强劲增长，由线下带动，得益于终端网点的增加和客流量恢复。欧洲、中东和非洲：欧洲、中东和非洲：受俄乌战争影响 Q2 营收同比下降 11%（可比口径同比-9%），营收占比 41.6%，同比-0.9pct。FY2022EMEA 营收同比+10.6%，实体店复苏，英国领增、多新兴市场实现双位数增
43、长，渠道方面，免税相对更优。亚太：亚太：Q2 营收同比-23%（可比口径同比-19%），大中华区、韩国均收到疫情管控影响，马来西亚、日本、菲律宾和越南复苏；FY2022 亚太营收同比-0.9%，香水和头发护理的增长部分抵消了护肤和彩妆的下降，实体店下滑，线上两位数强劲增长。72%74%76%78%80%82%0%5%10%15%20%FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022营业利润率（左轴）净利率（左轴）毛利率（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%0100020003000400050006000
44、1QFY20192QFY20193QFY20194QFY20191QFY20202QFY20203QFY20204QFY20201QFY20212QFY20213QFY20214QFY20211QFY20222QFY20223QFY20224QFY2022营业总收入(百万美元)营收yoy（右轴）60%65%70%75%80%-30%-20%-10%0%10%20%30%1QFY20192QFY20193QFY20194QFY20191QFY20202QFY20203QFY20204QFY20201QFY20212QFY20213QFY20214QFY20211QFY20222QFY20223Q
45、FY20224QFY2022营业利润率（左轴）净利率（左轴）毛利率（右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 20 聚焦中国：聚焦中国：22Q2 雅诗兰黛中国营收同比-13%，幅度较 Q1 中个位数下滑进一步扩大，主因雅诗兰黛位于上海的物流配送中心收到疫情管控影响，另外我们预计海南免税因疫情影响处于去库存阶段。展望未来，雅诗兰黛预期 FY2023 中国市场实现双位数增长，但 22Q3（FY2023Q1）仍受海南疫情影响，有望在 23H1 实现强劲复苏。公司将通过：1）丰富品牌和产品组合，引入高端护发品牌 Aveda 以捕捉中国市场快速
46、增长、规模潜力较大的高端护发品类，此外升级小棕瓶眼霜（第五代）；2）增强供应链实力、推动创新，下半年雅诗兰黛上海研发中心将投产、加强本地创新，新建配送中心以抵御潜在供应链风险，此外在日本工厂进行试生产（首个亚太工厂），本土化供应有望提升雅诗兰黛新品开发及推出速度，目前雅诗兰黛每年新品占比约为 25%-30%（FY2022 为 25%）；3）扩大渠道布局，基于雅诗兰黛、倩碧、悦木之源在京东的表现，雅诗兰黛将更多品牌引入京东，并拟持续扩张线下门店和覆盖城市数量。图图 22：2022Q2 美洲美洲营收营收领跑，领跑，同比同比+12%图图 23：2022Q2 美国美国收入占比提升至收入占比提升至 30
47、.2%数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究 数据来源：雅诗兰黛财报、国泰君安证券研究 2）分品类看：）分品类看：Q2 香水香水持续持续爆发爆发，护肤下滑，护肤下滑。护肤：护肤：22Q2 营收报表/可比口径同比-21%，占比 52.9%。FY2022 营收同比+4%，海蓝之谜、倩碧、Bobbi brown 增长，雅诗兰黛下滑。其中 LAMER在中国大陆和免税市场的带动下实现双位数增长，由经典面霜、升级精粹水等明星产品驱动，修护精粹乳的推出以及线上渠道拓展进一步扩大客群。双位数增长带动下，各地区销售额均增长。倩碧增长源于 302 镭射淡斑精华和紫胖子卸妆膏，以及新产品肽 A 紫光瓶的推出。Bo
48、bbi brown 护肤线实现双位数增长，由中国消费者引领，明星产品卸妆油、橘子面霜热卖。彩妆：彩妆：Q2 营收同比+3%（可比口径同比+8%），占比 27.9%；FY2022 营收同比+11%。MAC 双位数增长，受益经典产品 Studio Fix 和新品 MAC Stack 睫毛膏；雅诗兰黛实现双位数增长得益于雅诗兰黛 DW、沁水系列底妆以及 DW 轻盈持久粉底液的成功推出。香水：香水：Q2 营收同比+4.4%（可比口径同比+22%），占比+3.2pct 至 14.6%；-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%1QFY20192QFY20193QFY20194Q
49、FY20191QFY20202QFY20203QFY20204QFY20201QFY20212QFY20213QFY20214QFY20211QFY20222QFY20223QFY20224QFY2022美洲地区欧洲、中东及非洲地区亚洲太平洋地区0%20%40%60%80%100%1QFY20192QFY20193QFY20194QFY20191QFY20202QFY20203QFY20204QFY20201QFY20212QFY20213QFY20214QFY20211QFY20222QFY20223QFY20224QFY2022亚洲太平洋地区（%）欧洲、中东及非洲地区（%）美洲地区（%）行
50、业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 20 FY2022 营收同比+30%，Jo Malone London、Tom Ford、LeLabo 均双位数增长。Jo Malone 受益英国梨和小苍兰等经典系列，以及 House of Roses、the Blossoms Collection 新品的成功推出，“沐浴及身体护理”和“居家系列”继续强劲增长；Tom Ford 受益明星产品 Black Orchid、Oud Wood，以及新品 Ombre Leather Parfum；LeLabo 受益线下复苏、明星产品 Santal 33 以及新
