1、谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/中期策略 2019年05月14日 传媒 增持（维持）许娟许娟 执业证书编号：S0570513070010 研究员 0755-82492321 周钊周钊 执业证书编号：S0570517070006 研究员 010-56793958 吕默馨吕默馨 执业证书编号：S0570519030002 研究员 0755-23952835 1 传媒传媒:商誉减值集中释放，重视政策变化商誉减值集中释放，重视政策变化2019.05 2东方明珠东方明珠(600637,增持增持):行业阵痛持续，行业阵痛持续，5G 和和 4K 布局加
2、速布局加速2019.05 3 中国电影中国电影(600977,买入买入):期待制片和进口片发行业务持续表现期待制片和进口片发行业务持续表现2019.04 资料来源：Wind 紧密关注主流媒体和技术革新紧密关注主流媒体和技术革新 2019 年年中传媒行业投资策略 需求端驱动有限，供给端高度重视主流媒体、技术革新催生的投资机会需求端驱动有限，供给端高度重视主流媒体、技术革新催生的投资机会 我们从供需框架研究行业驱动力。需求方面，用户规模、使用时长渐趋饱和，人均消费支出提升将是主要动力，但预计增速较缓慢，对提升估值中枢影响有限；供给主要包含政策和技术。政策端，强调意识形态工作领域的主导权仍将是未来重
3、点，主流媒体在其中将拥有重要地位；技术是推动行业发展的根本动力，我国 5G、云计算、人工智能发展较快，伴随着设备革新，众多新应用场景有望在下半年出现，带来蓝海市场，提升行业成长性和估值中枢。综上建议紧密关注主流媒体，以及围绕技术进步所衍生的应用场景的投资机会。需求：用户规模、时间增量有限，消费提升将是主要驱动力需求：用户规模、时间增量有限，消费提升将是主要驱动力 用户规模上，以移动互联网用户为例，至 2018 年 12 月渗透率已达 98.6%；时间上，PC 端、电视端用户时长继续收窄；移动端时长仍有增长，主要是短视频的拉动。总体上我们认为人均消费预算提升将是需求端未来的主要增长点：2019
4、年 Q1 我国人均教育文娱支出 548 元，同增 20.6%，其中城镇人均教育文娱支出 706 元，同增 17%；农村 351 元，同增 29%。我们认为未来人均消费支出仍将持续提升，但总体上将保持将为平缓的增速。供给供给-政策端：媒体融合进程明显加快，主流媒体将扮演重要角色政策端：媒体融合进程明显加快，主流媒体将扮演重要角色 纵观近年行业政策变化，我们认为脉络均承袭于十九大报告，其中强调的重点是要“牢牢掌握意识形态工作领导权，高度重视传播手段建设和创新。”2018 年以来我国的主流媒体建设、媒体融合推进进程明显加快，我们认为在此过程中，文化国企对政策理解更深入，对内容尺度的把握更权威，有望在
5、内容审核、平台整合、渠道建设方面迎来新机遇，并以此为契机贡献业绩增量。紧密关注主流媒体在此方面的进展以及相关的投资机会。供给供给-技术端：技术端：5G 时代衍生崭新应用场景，提升行业成长性和估值中枢时代衍生崭新应用场景，提升行业成长性和估值中枢 技术的进步以及伴随的终端设备的更新是推动传媒行业发展的根本动力，我国以 5G、云计算和人工智能为代表的基层技术发展已进入快车道，以及手机等终端设备的革新，将推动媒介形式发生深刻变化。随着 5G 的推进，2019 年下半年有望衍生出众多崭新的应用场景，开拓新的蓝海，从而解决目前传媒行业用户规模、使用时长日趋饱和的问题，促使需求端迎来蓬勃生机，形成正向循环
6、，提升板块的成长性和估值中枢。各行业展望及投资建议各行业展望及投资建议 1、游戏：景气度较高，新游上线有望带动业绩增长。新游戏模式有望提升估值中枢，关注完美世界、游族网络；2、出版：基本面向上，具备良好防御属性，板块具备配置价值，关注凤凰传媒、中南传媒；3、广电：重视“融媒体建设+国网整合+5G”带来的投资机会，关注贵广网络、广电网络；4、视频：在线视频行业保持高景气度，内容制作行业仍处调整，关注芒果超媒；5、电影及院线：行业调整期，下半年或将继续承压。关注中国电影、万达电影；6、营销：宏观经济波动，广告市场整体承压，关注广告出海等细分领域，关注蓝色光标、省广集团。风险提示：内容产品存在效果不
7、达预期、技术进步不及预期。(33)(24)(14)(5)518/0518/0718/0918/1119/0119/03(%)传媒沪深300一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级：2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 综述：基本面未见明显改善，紧密关注政策和技术变化.5 基本面：从财报来看整体未见明显改善，互联网、游戏、出版相对景气.5 2018 年年报回顾：商誉减值集中释放，营
8、收和利润增速创 2015 年来新低.5 2019 年 Q1 季报回顾：行业探底仍在进行，互联网、游戏、出版相对景气.6 通过需求和供给框架看传媒行业发展驱动力.7 需求：人均消费提升将是需求端主要驱动力，但预计增速较为缓慢.8 供给-政策：政策核心是掌握意识形态领导权，文化国企有望迎来新机遇.8 供给-技术：技术是传媒行业发展根本动力，5G 时代将为行业打开新的空间.8 投资策略：需求端驱动有限，供给端重视主流媒体、技术革新催生的机会.9 下半年各细分领域展望.10 游戏：景气度较高，新游有望带动业绩增长；新游戏模式有望提升估值中枢.10 出版：基本面向上，具备良好防御属性，关注板块配置价值.
9、11 广电：重视“融媒体建设+国网整合+5G”带来的主题性投资机会.11 视频：在线视频行业保持高景气度，内容制作行业仍处调整，关注芒果超媒.11 电影及院线：行业调整期，下半年或将继续承压.11 营销：宏观经济波动，广告市场整体承压，关注广告出海等细分领域.12 需求端：用户规模、时间增量有限，消费提升将是主要驱动力.13 用户规模：移动互联网渗透率达 98.6%，年龄段两端仍有增长空间.13 用户时间：移动网络使用时长仍有增长，下沉市场构成主要贡献.15 消费预算：一季度教育文娱消费提振，农村市场仍具备较大增长潜力.16 政策：主流媒体建设加速，文化国企有望迎来新机遇.18 主流媒体建设内
10、涵不断明确，重视移动与新技术应用，掌握舆论主导权.18 传统媒体与新兴媒体要在内容、渠道、平台、经营、管理各方面深度融合.18 新闻舆论要加强传播力、引导力、影响力、公信力.18 十九大报告进一步明确要牢牢掌握意识形态工作领导权.19 运用科技手段，推动媒体融合向纵深发展，做大做强主流舆论.19 加强主流媒体建设从内容、平台、渠道多方向着手.19 内容生产层面：打造融媒体“中央厨房”，打通全渠道内容生产.19 内容审核层面：内容监管趋严，催生第三方审核需求，国有媒体担当主力军.21 平台建设层面：媒体整合，强化平台影响力.22 渠道整合层面：推进广电全国一网整合，强化对于渠道的可管可控能力.2
11、2 文化国企有望迎来新机遇.23 传媒行业的变革：新技术、新设备、新应用.24 基层技术是推动传媒行业变革的根本动力.24 终端和硬件创新，拓宽媒介的内涵和边界.24 物联网：5G 广连接特征促进万物互联，万物皆媒介.25 VR/AR：5G、云计算+终端设备提升使用体验，应用场景广泛.25 折叠屏：2019 年是折叠屏手机元年，将伴随诞生诸多新颖、高效交互方式.28 2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 丰富的应用场景出现，开
12、拓各细分领域的发展空间.29 关注标的.30 完美世界：多元化产品线构建优质基本面，新游陆续上线将带来业绩增量.30 中南传媒：18 年股息率 4.8%，教材教辅触底回升，预计业绩稳健增长.31 凤凰传媒：业绩快速增长，分红率提升至 58%.32 贵广网络：智慧广电探索领先，民生工程建设推动网络覆盖和质量提升.33 芒果超媒：会员高增长,自制优势+芒果生态再获验证.34 中国电影：期待制片和进口片发行业务持续表现.35 风险提示.36 图表目录图表目录 图表 1：传媒行业 2014-2018 年营业收入及增速.5 图表 2：传媒行业 2014-2018 年归母净利润及增速.6 图表 3：传媒行
13、业 2014-2018 年利润（剔除减值）及增速.6 图表 4：传媒行业季度营业收入及增速.6 图表 5：传媒行业季度归母净利润及增速.6 图表 6：传媒行业季度归母净利润（剔除减值）及增速.6 图表 7：传媒各细分板块 18Q1&19Q1 营业收入增速.7 图表 8：传媒各细分板块 18Q1&19Q1 归母净利润增速.7 图表 9：传媒各细分板块 18Q1&19Q1 归母净利润（剔除减值）增速.7 图表 10：技术革新为基础+硬件和终端创新推动众多新场景新应用出现.9 图表 11：中国网民及手机网民规模增速放缓.13 图表 12：2015 年 6 月至今各细分市场用户规模占整体规模的比例.1
14、4 图表 13：2018 年中国低幼人群、银发人群、乡村人群网民数量及覆盖率.14 图表 14：截止 2018 年 12 月我国各年龄段网民规模占比及较 2018 年 H1 增速.15 图表 15：2012-2018PC 端、电视端用户时长变化趋势（单位：小时/天）.15 图表 16：2011-2018 各电视收视人群人均收视时长（单位：小时/天）.15 图表 17：2017-2019 中国移动互联网人均单日使用时长（单位：分钟）.16 图表 18：2018Q1-2019Q1 用户时长增量贡献度较大的 Top10 细分行业.16 图表 19：2019Q1 移动互联网总时长同比增量及 YOY.1
15、6 图表 20：2019Q1 移动互联网人均单日使用时长同比增长率.16 图表 21：2019Q1 教育文娱消费支出提振（单位：分钟）.17 图表 22：2019 年 Q1 教育文娱占总消费支出 9.9%，增速领跑全行业.17 图表 23：2019Q1 教育文娱消费支出提振（单位：分钟）.17 图表 24：2019 年 Q1 教育文娱占总消费支出 9.9%，增速领跑全行业.17 图表 25：媒体改革相关政策一览.18 图表 26：媒体建设总体思路.19 图表 27：县级融媒体系统架构.21 图表 28：2018 年以来我国网络内容监管案例.22 2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3
16、9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 29：信息的传播过程及技术需求.24 图表 30：物联网的三大应用方向.25 图表 31：成熟 VR/AR 技术需要用到的技术.26 图表 32：5G 为云 VR/AR 带来的技术支持.26 图表 33：部分头部厂商的 5G+VR 布局.26 图表 34：热门 VR 游戏一览.27 图表 35：一起来捉妖携手微信支付.27 图表 36：5G 时代的主要应用场景.29 图表 37：传媒应用场景对不同技术的需求度.29 2 0 7 3
17、 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 综述：基本面未见明显改善，紧密关注政策和技术变化综述：基本面未见明显改善，紧密关注政策和技术变化 基本面：从财报来看整体未见明显改善，互联网、游戏、出版相对景气基本面：从财报来看整体未见明显改善，互联网、游戏、出版相对景气 2015 年以后，在需求端方面，用户增长空间、使用时长日趋饱和，人均消费支出增长较为缓慢，供给端方面，政策监管趋严，重要的技术变革缺乏，导致传媒行业整体成长性下滑，加上 2013 年
18、至 2015 年板块上市公司大规模并购带来的商誉高企，板块整体走势较差，估值中枢持续下滑。从 2018 年年报和 2019 年 Q1 季报来看，行业基本面未出现明显改善。2018 年年报回顾：商誉减值集中释放，营收和利润增速创年年报回顾：商誉减值集中释放，营收和利润增速创 2015 年来新低年来新低 2018 年传媒行业财报口径亏损，剔除资产减值因素利润下滑年传媒行业财报口径亏损，剔除资产减值因素利润下滑 14.78%。2018 年，根据中信传媒一级行业和申万传媒一级行业，筛选 128 家公司纳入统计（已剔除乐视网），传媒行业整体营业收入 4,777 亿元，同增 11.59%；归母净利润-43
19、 亿元，同减 108.25%，净利润由于大面积商誉减值等情况而出现行业净亏损，传媒行业资产减值总额 584 亿元，剔除资产减值等因素的影响，行业还原后净利润 542 亿元，同减 14.78%。营收和利润增速均为营收和利润增速均为 4 年来最低水平。年来最低水平。营收增速自 2015 年以来，连续第四年下滑，2015-2018 收入增速分别为 37%、26%、16%、12%；利润由于商誉减值等影响出现净亏损，剔除商誉减值后的利润增速同样出现连续第四年下滑，且 2018 年剔除商誉减值影响后仍出现负增长，2015-2018 剔除资产减值后的利润增速分别为 55%、29%、18%、-15%。商誉减值
20、损失是造成全行业财报口径亏损的主要原因。商誉减值损失是造成全行业财报口径亏损的主要原因。2013-2018 年资产减值总额分别为17、26、51、57、117、584 亿元，18 年资产减值同增 401%，占营收的 12%。其中发生商誉减值的公司共 60 家，占传媒行业公司数的 46.88%，整体商誉减值规模共 411 亿元，规模扩大 8.5 倍。其中游戏、营销、电视剧 3 个板块商誉减值情况最严重，分别减值164 亿、98 亿、73 亿，减值公司数分别占板块公司总数的 46%、58%、86%。图表图表1：传媒行业传媒行业 2014-2018 年营业收入及增速年营业收入及增速 资料来源:Win
21、d，华泰证券研究所 -5 10 15 20 25 30 35 4001,0002,0003,0004,0005,0006,00020142015201620172018营业收入（亿元）收入增速（%）（右轴）2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表2：传媒行业传媒行业 2014-2018 年归母净利润及增速年归母净利润及增速 图表图表3：传媒行业传媒行业 2014-2018 年利润（剔除减值）及增速年利润（剔除减值）及增速
22、 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 2019 年年 Q1 季报回顾：行业探底仍在进行，互联网、游戏、出版相对景气季报回顾：行业探底仍在进行，互联网、游戏、出版相对景气 2019 年一季度传媒行业实现营收 1,055 亿元，同比增长 3%；实现归母净利润 108 亿元，同比减少 25%，季度同比收入增速继续下滑，净利润在 2017Q4、2018Q3、2018Q4 后再次出现负增长。考虑 Q4 受商誉等各类资产减值影响较大，剔除资产减值的影响，一季度净利润 100 亿元，同比减少 24%，较 18Q4 的-53%降幅有所收窄。图表图表4：传媒行业季度营业收入及
23、增速传媒行业季度营业收入及增速 资料来源:Wind，华泰证券研究所 图表图表5：传媒行业季度归母净利润及增速传媒行业季度归母净利润及增速 图表图表6：传媒行业季度归母净利润（剔除减值）及增速传媒行业季度归母净利润（剔除减值）及增速 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 -150-100-50050100(100)010020030040050060020142015201620172018归母净利润（亿元）净利润增速（%）（右轴）-200204060020040060080020142015201620172018归母净利润（剔除减值）（亿元）净利润增速（剔除
24、减值）（%）（右轴）(10)010203040506002004006008001,0001,2001,4001,6002014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1营业收入（亿元）单季度收入 YoY（%）(600)(500)(400)(300)(200)(100)0100200(500)(400)(300)(200)(100)01002002014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22
25、016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1归母净利润（亿元）单季度净利润 YoY（%）(100)(50)0501001500501001502002502014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1归母净利润（剔除减值）单季度净利润（剔除减值）YoY（%）2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1
26、 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 不同板块对比来看，出版板块收入增长加速，景气度有所回升；互联网板块、游戏板块保持较高增速，相对较为景气。图表图表7：传媒各细分板块传媒各细分板块 18Q1&19Q1 营业收入增速营业收入增速 资料来源:Wind，华泰证券研究所 图表图表8：传媒各细分板块传媒各细分板块 18Q1&19Q1 归归母净利润增速母净利润增速 图表图表9：传媒各细分板块传媒各细分板块 18Q1&19Q1 归母净利润（剔除减值）增速归母净利润（剔除减值）增速 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来
27、源：Wind，华泰证券研究所 通过需求和供给框架看传媒行业发展驱动力通过需求和供给框架看传媒行业发展驱动力 回溯我国传媒行业的发展历史，行业发展推动因素主要来自：经济发展带来的居民消费水平提升和消费习惯的改变、技术革新和政策支持。十余年以来，电影、电视剧、游戏、网文等各项娱乐门类完成了 0 到 1 的突破，共同形成波澜壮阔的发展浪潮，带动传媒行业在2013 年-2015 年走出了连续牛市。因此研究传媒行业的基本框架因此研究传媒行业的基本框架思路是从需求端和供给端入手。需求端主要指用户群体、时思路是从需求端和供给端入手。需求端主要指用户群体、时间、消费水平、消费结构的变化等，背后的深层次因素主要
28、包括经济发展水平和人口结构间、消费水平、消费结构的变化等，背后的深层次因素主要包括经济发展水平和人口结构的变化；供给端主要指娱乐内容的形式、结构和饱和程度等，背后的深层次因素主要包括的变化；供给端主要指娱乐内容的形式、结构和饱和程度等，背后的深层次因素主要包括政策和技术。政策和技术。因此站在这个时点，该如何看待下半年行业的发展趋势和投资策略，我们依然从需求端和因此站在这个时点，该如何看待下半年行业的发展趋势和投资策略，我们依然从需求端和供给端来入手。供给端来入手。(20)(10)0102030405060传媒电视剧电影游戏营销出版广电教育体育互联网(%)2018Q12019Q1(60)(40)
29、(20)020406080100120140160180传媒电视剧电影游戏营销出版广电教育体育互联网(%)2018Q12019Q1(60)(40)(20)020406080100120140160180传媒电视剧电影游戏营销出版广电教育体育互联网(%)2018Q12019Q12 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 需求：人均消费提升将是需求端主要驱动力，但预计增速较为缓慢需求：人均消费提升将是需求端主要驱动力，但预计增速较为缓慢
30、 从需求角度看：1、用户规模上，根据中国互联网络信息中心（CNNIC）的统计，至 2018 年 12 月，我国移动互联网用户渗透率已达 98.6%，基本无增长空间；如果考虑 PC 端网络用户，根据腾讯研究院的统计，在我国低幼、银发及农村人群中依然存在网络覆盖的未饱和市场。2018 年我国低幼、银发、农村人群的网络覆盖率分别为 24.1%、22.7%、39.2%，相较于全国网络覆盖率 59.4%仍具备一定增长空间；2、用户时间上，PC 端、电视端用户时长继续收窄；移动端时长仍有增长，从娱乐类型上看主要是短视频的贡献，根据 QuestMobile 的统计，2019 年 Q1，我国移动互联网人均使用
31、时长达 349.6 分/天，同比增长 36.8 分钟，主要带动增长的细分行业为短视频，其贡献了总用户时长同比增量的 36.6%。从用户结构上看，主要是下沉市场的用户贡献，其中四线城市用户使用时长增长最快。基于以上分析，我们认为若不考虑技术和设备更新可能带来的变化，用户规模、用户时长短期增量有限，用户消费预算提升将继续成为行业需求端未来的主要增长点：1、从国家统计局公布的 2019 年 1 季度数据来看，2019 年 Q1 我国全体居民人均可支配收入、人均消费支出增长率企稳，分别为 8.68%、7.28%，教育文娱消费需求存在较大的提振，一季度人均教育文娱支出 548 元，占总消费支出比例为 9
32、.9%，同比增长20.6%，增速高于全行业；2、从消费规模上看，2019 年一季度我国城镇人均教育文娱支出 706 元，同比增长 17%，农村人均教育文娱支出 351 元，同比增长 29%，均呈现出较大幅度的改善。农村文娱消费增长率远高于城镇，但以消费水平绝对值进行比较，二者仍存在较大差距，但这也是未来的增长空间。但从过去几年的发展趋势来看，用户消费预算的提升是较为缓慢的过程，在短期内无法跨但从过去几年的发展趋势来看，用户消费预算的提升是较为缓慢的过程，在短期内无法跨越式的增长，因此对越式的增长，因此对 2019 年下半年板块的估值提升作用有限。年下半年板块的估值提升作用有限。供给供给-政策：
33、政策核心是掌握意识形态领导权，文化国企有望迎来新机遇政策：政策核心是掌握意识形态领导权，文化国企有望迎来新机遇 纵观近年行业政策变化，我们认为脉络均承袭于十九大报告，其中强调的重点是“要牢牢掌握意识形态工作领导权，高度重视传播手段建设和创新，提高新闻舆论传播力、引导力、影响力、公信力。”2018 年以来我国的主流媒体建设、媒体融合推进进程明显加快，传统媒体和新兴媒体要在内容、渠道、平台、经营、管理等多方面的深度融合。我们认为在此过程中，文化国企对政策理解更深入，对内容尺度的把握更权威，有望在内容审核、平台整合、渠道建设方面迎来新机遇，并以此为契机贡献业绩增量。紧密关注主流媒体在此方面的进展以及
34、相关的投资机会。供给供给-技术：技术是技术：技术是传媒行业发展根本动力，传媒行业发展根本动力，5G 时代将为行业打开新的空间时代将为行业打开新的空间 技术的进步以及伴随的终端设备的更新是推动传媒行业发展的根本动力。从纸张到广播，到电视和互联网、移动互联网，都带动了传媒行业的迅速发展，大幅提升信息传播效率，深刻改变了社会和经济结构。技术的进步主要通过提升传输容量、数据处理能力、数据分发效率及交互模式来推动整个传媒行业的变革，同时还需要终端硬件设备的升级。随着 5G 时代的到来，以及云计算和人工智能的发展，以上三者作为底层技术将推动媒介形式发生深刻变化，促使新的应用场景出现，诞生崭新的商业机会。以
35、此为逻辑，我们勾勒了传媒行业将发生的变化：2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表10：技术革新为基础技术革新为基础+硬件和终端创新推动众多新场景新应用出现硬件和终端创新推动众多新场景新应用出现 资料来源:华泰证券研究所 目前我国 5G、云计算和人工智能等技术发展均处于世界前列，也正或即将广泛应用，我们认为这将是未来一段时间内推动传媒行业发展的重要动力，伴随着物联网、VR/AR 设备、折叠屏手机的应用，众多新的商业场景将
36、出现，也将诞生崭新的蓝海市场，从而解决目前传媒行业用户规模、使用时长日趋饱和的问题，促使需求端也迎来蓬勃生机，从而形成正向循环，推动行业进入新的阶段。从时间上看，工信部规划我国最快于 2020 年推出 5G 商用，但 2019 年以来，5G 建设进程较快，大规模组网已在部分城市和热点地区率先实现，我们预计 2019 年下半年 5G 手机、平板电脑等设备或将陆续大规模投放市场，从而在底层通信网络和设备更新上为传媒行业发展提供基础，并将刺激云计算、人工智能、物联网等的发展，为传媒行业打开新的增长空间，并有望提升板块的估值中枢。投资策略：需求端驱动有限，供给端重视主流媒体、技术革新催生的机会投资策略
37、：需求端驱动有限，供给端重视主流媒体、技术革新催生的机会 板块下半年的投资策略，建立在预判影响行业因素可能发生的变化及其影响的基础上，通过上文对研究行业的供需框架的阐述，我们认为：1、从需求方面，整体上用户规模、使用时长均趋于饱和，人均消费提升将是需求端主要驱动力，但预计增速较为缓慢，在短期内无法跨越式的增长，因此对 2019 年下半年板块的估值提升作用有限；2、供给端的政策方面，纵观过去几年的行业监管政策变化，我们认为其思路脉络均承袭于 2017 年 10 月的党的十九大报告。其中对于文化事业的主要论述包括：1)要牢牢掌握意识形态工作领导权，具体工作包括要高度重视传播手段建设和创新、加强互联
38、网内容建设；2)与中华优秀传统文化相结合；3)文艺创作要思想精深、艺术精湛、制作精良，要加强现实题材创作；4)要文化自信，以我为主，兼收并蓄。推进国际传播能力建设、讲好中国故事，展现真实、立体、全面的中国，提高国家文化软实力 十九大报告 对我国的文化事业做出了高屋建瓴的规划，自此之后，行业监管趋严，众多乱象消失，并涌现出众多优秀的作品：1)游戏版号总量控制，低俗、暴力、色情的游戏无法获得商业运营资格；2)图书出版行业书号收紧；3)影视行业税收整顿，限制明星薪酬，引导影视制作成本结构变化，把制作的成本更多地往导演、编剧、服化道上倾斜，提升内容的质量；4)古装剧播出受限，优秀的现实主义题材电视剧和
39、电影纷纷涌现；5)国家电影局成立，归属中宣部管辖，将电影作为“讲好中国故事”的重要方式；6)游戏主管部门归属中宣部出版局，同样是推进国际传播能力建设、提高文化软实力的体现 2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 因此，我们在理解政策变化和监管思路时，回归到十九大报告中的关于文化领域的论述是基础。在论述中尤其强调的是要“牢牢掌握意识形态工作领导权。高度重视传播手段建设和创新，提高新闻舆论传播力、引导力、影响力、公信力。加强互联网
40、内容建设，建立网络综合治理体系，营造清朗的网络空间。”围绕这一点，我们可以看到 2018 年以来我国的主流媒体建设、媒体融合推进进程明显加快。总书记也在 2019 年 3 月 16 日出版的求是杂志发表加快推动媒体融合发展、构建全媒体传播格局讲话，指出“推动媒体融合发展、建设全媒体成为我们面临的一项紧迫课题。要运用信息革命成果，推动媒体融合向纵深发展，做大做强主流舆论。”通过建设“全程媒体、全息媒体、全员媒体、全效媒体”，提升主流媒体的舆论影响力，占据传播高地。我们认为在构建全媒体传播格局中，我们认为在构建全媒体传播格局中，传统文化国企对政策的理解更加深入，对内容尺传统文化国企对政策的理解更加
41、深入，对内容尺度上的把握更具有权威性度上的把握更具有权威性，如，如以人民网为代表的中央媒体、以东方明珠、广电网络为以人民网为代表的中央媒体、以东方明珠、广电网络为代表的广电运营商、以中视传媒为代代表的广电运营商、以中视传媒为代表的央媒背景公司表的央媒背景公司等，等，均有望在本轮媒体改革和均有望在本轮媒体改革和主流媒体建设过程中，分别在内容审核、平台整合、渠道建设方面迎来新机遇，承担主流媒体建设过程中，分别在内容审核、平台整合、渠道建设方面迎来新机遇，承担更重要的职责，也有望以此为契机更重要的职责，也有望以此为契机贡献贡献业绩业绩增量增量。因此需紧密关注主流媒体在此方面因此需紧密关注主流媒体在此
42、方面的进展以及相关的投资机会。的进展以及相关的投资机会。3、供给端的技术方面，技术的进步以及伴随的终端设备的更新是推动传媒行业发展的根本动力，目前我国以 5G、云计算和人工智能为代表的基层技术发展已进入快车道，物联网、VR/AR、折叠屏手机等新的终端也纷纷出现，从而衍生出众多崭新的应用场景和商业模式，开拓新的蓝海。从时间上看，工信部规划我国最快于 2020 年推出 5G 商用，但 2019 年以来，5G 建设进程较快，大规模组网已在部分城市和热点地区率先实现，5G 的商用或将早于工信部规划。因此因此 2019 年下半年，我们要紧密关注技术层面的变化，年下半年，我们要紧密关注技术层面的变化，5G
43、 手机、平板电脑等设备或手机、平板电脑等设备或将陆续大规模投放市场，从而在底层通信网络和设备更新上为传媒行业发展提供基础，将陆续大规模投放市场，从而在底层通信网络和设备更新上为传媒行业发展提供基础，并将刺激云计算、人工智能、物联网等的发展，为传媒行业打开新的增长空间，带来并将刺激云计算、人工智能、物联网等的发展，为传媒行业打开新的增长空间，带来全新的用户群体，提高行业成长性，并有望提升板块的估值中枢。全新的用户群体，提高行业成长性，并有望提升板块的估值中枢。下半年各细分领域展望下半年各细分领域展望 游戏：景气度较高，新游有望带动业绩增长；新游戏模式有望提升估值中枢游戏：景气度较高，新游有望带动
44、业绩增长；新游戏模式有望提升估值中枢 建议积极关注，主要逻辑有：1、基本面上看，政策层面，游戏版号发放稳步推进。进口游戏版号开始发放，如游族网络的权力的游戏（4 月 2 日，广电总局发布“2019 年进口网络游戏审批信息”，根据热门美剧权力的游戏改编的游戏权力的游戏：凛冬将至过审）；业绩层面，从游戏板块龙头公司披露的 2018 年业绩来看，大多有较好表现，考虑到 2018 年新品上线停滞，显示市场需求仍较为旺盛。完美世界 3 月初公测后迅速登上畅销榜榜首，也是例证（据完美世界 2018 年年报披露，完美世界手游正式上线 12 小时新增用户突破 260万人，首日即达到当日 iOS 免费榜第一，上
45、线四日取得 iOS 免费榜、畅销榜双榜第一的成绩）。随着版号发放，后续各厂商陆续将有新作推出，我们预计将在 Q2 和下半年业绩中显现；2、从估值中枢上看，我们预计随着 5G 的推进，云计算和 VR/AR 等技术的应用，新的游戏模式的探索将持续涌现，如云游戏、VR/AR 游戏（2019 年 4 月 11 日腾讯发布的一起来捉妖是 AR 游戏的代表，市场反响良好）等，板块估值中枢将有望继续提升。标的上建议关注新作表现优异的完美世界、进口版号发放的游族网络等。标的上建议关注新作表现优异的完美世界、进口版号发放的游族网络等。2 0 7 3 0 5 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1
46、 4 1 6:4 1 行业研究/中期策略|2019 年 05 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 出版：基本面向上出版：基本面向上，具备良好防御属性，关注板块配置价值，具备良好防御属性，关注板块配置价值 建议积极关注，主要逻辑有：1、主业增长，成本压力缓解。学生数量进入上行周期，学生数量增长和学生结构成为教材教辅增长基础；2018 下半年以来纸价触顶回落，有望缓解出版业务成本压力，毛利率有望得到提升。2、出版公司业绩稳健增长，资产质地扎实，分红率均保持稳定或有所提升，部分公司如中南传媒、凤凰传媒等股息率达到 4%-5%（以 2018 年报分红水平和 2019/
47、5/10 收盘价衡量），具备良好防御属性，关注板块配置价值。标的上建议关注业绩高增长的凤凰传媒、股息收益可观的中南传媒、相对标的上建议关注业绩高增长的凤凰传媒、股息收益可观的中南传媒、相对低估的山东出版低估的山东出版和新华文轩。和新华文轩。广电：重视“融媒体建设广电：重视“融媒体建设+国网整合国网整合+5G”带来的主题性投资机会带来的主题性投资机会 广电行业存在主题性投资机会，建议积极关注：1、广电行业作为重要的意识形态阵地，国家对其的重视将持续加强，在构建“全程媒体、全息媒体、全员媒体、全效媒体”的过程中，广电系将扮演重要地位；2、在 2019 年 1 月 9 日召开的中国广电 2019 年
48、度工作会议上，国网公司董事长赵景春强调，要以“智慧广电”战略为主线，推动“全国一网”整合发展，今年基本完成“全国一网”股份公司组建，全国广电网络整合，规模化后有助于提升竞争力；3、19 年广电业有望获得 5G 牌照，在 5G 背景下，凭借其良好的政府关系、较安全的网络以及在广电领域的经验及人才优势，以建设智慧广电为战略主线，通过参与政府专网建设、智慧城市建设、融媒体建设等，推动广电由渠道商向综合网络服务平台升级，有望培育新增长动能，释放业绩弹性。标的上建议关注智慧广电建设领先全国的贵广网络、积极向融合网络媒体服务商转型的广标的上建议关注智慧广电建设领先全国的贵广网络、积极向融合网络媒体服务商转
49、型的广电网络等。电网络等。视频：在线视频行业保持高景气度，内容制作行业仍处调整，关注芒果超媒视频：在线视频行业保持高景气度，内容制作行业仍处调整，关注芒果超媒 2018 年至今视频行业发生较大变动，台网内容审核标准整体趋于一致，明星艺人薪酬虚高、收视率造假、流量点击率造假等乱象正在逐步得以规范。目前内容制作行业仍处调整之中。在线视频平台维持高景气度，平台间竞争进入下半场，竞争重点由流量和用户规模转向自制内容和付费会员，根据爱奇艺、腾讯、芒果超媒披露的财报，爱奇艺、腾讯视频 2018三季度末会员规模均超 8000 万，芒果 TV2018 年末会员规模超 1000 万，自制内容质量和重要性显著提升
50、，内容定价权进一步转向视频平台，19 年行业层面亏损有望收窄。标的上建议关注同时具备内容制作能力和自有平台的芒果超媒。标的上建议关注同时具备内容制作能力和自有平台的芒果超媒。电影及院线：行业调整期，下半年或将继续承压电影及院线：行业调整期，下半年或将继续承压 1、电影方面，我们预计 2019 年全国电影票房将与 2018 年保持相近水平，实现高增长可能性较小。1)2019年以来电影市场表现较为冷淡。根据猫眼专业版数据，2019年1-4月票房215.86亿元（扣除服务费），同比下降约 4%。电影市场走势不及预期在春节档已有所体现。我们认为主要由于：优质国产内容减少。一方面由于观众的欣赏水平提升，
