1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 房地产房地产 房地产房地产 2020 年年 1 月月投资策略投资策略 超配超配（维持评级）2020 年年 01 月月 06 日日 一年该行业与一年该行业与沪深沪深 300 走势比较走势比较 行业投资策略行业投资策略 坚定看好优势地产股坚定看好优势地产股 投资组合回顾及投资组合回顾及 1 月组合推荐月组合推荐 我们 2019 年 12 月 7 日发布的 2020 年策略此情可待中首推标的为：中南建设、阳光城、金科，自报告发布至今，中南建设、阳光城、金科
2、分别上涨 16%、13.3%、11.4%，分别跑赢沪深 300 达 10.3、7.6、5.7个百分点，分别跑赢申万房地产指数 7.2、4.5、2.6 个百分点。2020 年1 月继续推荐组合：中南建设、阳光城（融资成本下行背景下具备高弹性）。行业动态跟踪行业动态跟踪 11 月以来，楼市总体仍呈现较强的韧性，根据中国指数研究院数据，2019年 11 月，一线城市新房、二手房成交量仍呈增长态势；二线城市分化明显。土地市场相对平稳，百城土地流拍率小幅攀升后回落、土地溢价率回落后维持在稳定水平。2019 年 4 季度，房地产政策开始露出“放松”迹象：媒体频频出现部分城市放宽政策鼓励人才购房的新闻报道；
3、深圳放松“限价”促进一手房成交、提升“豪宅线”促进二手房成交、取消商务公寓“只租不售”；佛山、深汕合作区放松限购；货币政策继续放松。公司动态跟踪公司动态跟踪 根据克而瑞数据及部分已披露销售公司的公告，2019 年，TOP3、TOP5、TOP10、TOP20、TO30 房企销售额增速分别为 6.6%、10.1%、12.9%、16.4%、16.2%；第二梯队房企受益于布局城市楼市回暖，表现更优。板块表现及估值板块表现及估值 自 2020 年策略此情可待发布至今申万房地产指数涨幅为 8.8%，跑赢沪深 300 达 3.1 个百分点，在 28 个行业中排第 7 名；根据主流卖方研究机构对房地产板块 5
4、3 只地产股 2020 年归母净利润的Wind一致预期，以 2020 年 1 月 3 日收盘价计算，板块 2020 年动态 PE 为 6.6 倍，较 2018年 10 月 18 日的底部估值水平低了 3.4%，创下历史新低。投资建议及行业评级投资建议及行业评级 预计 2020 年政策、舆论对房地产行业更为客观、理性、务实、友善，优势地产股有望迎来“基本面+政策面”双面改善相叠加的窗口期。预计 2020年板块涨幅的相对排名较 2019 年要显著靠前、优势地产股股价将震荡向上，在震荡向上过程中向下回撤的幅度不会像 2019 年那么大，持股体验会好于 2019 年。行情初期将表现为小步慢走、两步一回
5、头，在市场对CPI 回落形成较一致预期之后，行情有望加速，在市场对 CPI 回落形成较一致预期之后，行情有望加速。我们维持行业“超配”评级，2020 年 1月组合如前述，其他品种见正文。风险风险 市场的风险及研究框架的风险。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（亿（亿元）元）2019E 2020E 2019E 2020E 000961 中南建设 买入 10.35 386 1.08 1.89 9.6 5.5 000671 阳光城 买入 8.33 337 0.98 1.
6、28 8.5 6.5 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告：房地产 2020 年投资策略：此情可待 2019-12-07 2019 年三季报总结及全年业绩前瞻：增长是主基调，业绩锁定性较佳 2019-11-08 房地产 2019 年 11 月投资策略：聚焦优势地产股 2019-11-08 房地产2019年 10月投资策略暨3季报业绩前瞻：9 月策略预判兑现，长期仍具配置价值 2019-10-11 2019 年中国房地产观察：韧性十足，政策偏严 2019-09-26 证券分析师：区瑞明证券分析师：区瑞明 电话：0755-82130678 E-MAIL： 证券投资
7、咨询执业资格证书编码：S0980510120051 联系人：陈曦联系人：陈曦 E-MAIL： 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.61.11.6J/19M/19M/19J/19S/19N/19沪深300房地产 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 投资组合回顾及投资组合回顾及 2020 年年 1 月组合推荐月组合推荐.4 行业动态跟踪行业动态跟踪.4 2019 年 11 月一、二线楼市
8、明显分化.4 11 月土地市场表现平稳.5 政策已显现出“趋暖”的信号.6 公司动态跟踪公司动态跟踪.7 板块表现及估值变化板块表现及估值变化.8 投资建议及行业评级投资建议及行业评级.10 稳就业已面临一定压力.10 房地产投资高增长对 2019 年 GDP“保 6”功不可没.11 2020 年政策若不松绑，房地产投资很可能“失速”.13 建议 2020 年加大对优势地产股的配置.15 风险风险.16 国信证券投资评级国信证券投资评级.17 分析师承诺分析师承诺.17 风险提示风险提示.17 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视
9、野 本土智慧本土智慧 Page 3 图图表目录表目录 图图 1：2019 年年 11 月一线城市新房销售增速月一线城市新房销售增速.4 图图 2：2019 年年 11 月一线城市二手房销售增速月一线城市二手房销售增速.4 图图 3：11 月部分月部分二线城市新房销售增速二线城市新房销售增速.5 图图 4：11 月部分月部分二线城市二手房销售增速二线城市二手房销售增速.5 图图 5：百城土地成交情况：百城土地成交情况.6 图图 6：百城土地流拍情况：百城土地流拍情况.6 图图 7：300 城土地溢价率情况城土地溢价率情况.6 图图 8：2019 年头部房企销售增速变化情况年头部房企销售增速变化情
10、况.8 图图 9：2019 年年 12 月月 07 日至日至 2020 年年 1 月月 3 日部分优势地产股涨幅日部分优势地产股涨幅.9 图图 10：2019 年年 12 月月 07 日至日至 2020 年年 1 月月 3 日各行业板块涨幅日各行业板块涨幅.9 图图 11：近十年地产板块：近十年地产板块 PE 变化变化.10 图图 12：31 个大城市城镇调查失业率个大城市城镇调查失业率.11 图图 13：全国城镇调查失业率：全国城镇调查失业率.11 图图 14：全部：全部 A 股上市公司当年新增净资产股上市公司当年新增净资产/当年归母净利当年归母净利.11 图图 15：全部民营上市公司当年新
11、增净资产：全部民营上市公司当年新增净资产/当年归母净利当年归母净利.11 图图 16：GDP 同比增速同比增速.12 图图 17：近三年：近三年 GDP 同比增速同比增速.12 图图 18：固定资产投资累计同比增速：固定资产投资累计同比增速.12 图图 19：民间固定投资累计同比增速：民间固定投资累计同比增速.12 图图 20：工业企业利润总额累计同比增速：工业企业利润总额累计同比增速.12 图图 21：社会消费品零售总额累计同比增速：社会消费品零售总额累计同比增速.12 图图 22：中汽协乘用车销量累计同比增速：中汽协乘用车销量累计同比增速.13 图图 23：房地产投资累计同比增速：房地产投
12、资累计同比增速.13 图图 24：2016 年年-2018 年不同能级城市新房销售面积占比年不同能级城市新房销售面积占比.13 图图 25：27 层商品住宅预售及工期示意图层商品住宅预售及工期示意图.14 图图 26：施工面积累计同比增速：施工面积累计同比增速.14 图图 27：三、四线及以下城市新房累计销售面积同比增速：三、四线及以下城市新房累计销售面积同比增速.14 图图 28：土地购置面积累计同比增速：土地购置面积累计同比增速.15 图图 29：土地成交价款累计同比增速：土地成交价款累计同比增速.15 表表 1：2018 年四季度以来一系列货币政策年四季度以来一系列货币政策.6 表表 2
13、：部分地区房地产政策再度露出：部分地区房地产政策再度露出“放松放松”迹象迹象.7 表表 3：2019 年销售年销售 TOP30 优势房企一览优势房企一览.8 表表 4：以最新收盘价计部分优势地产股动态：以最新收盘价计部分优势地产股动态 PE 一览一览.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 投资组合回顾及投资组合回顾及 2020 年年 1 月组合推荐月组合推荐 我们 2019 年 12 月 7 日发布的 2020 年策略此情可待中首推标的为：中南建设、阳光城、金科，自报告发布至今，中南建设、阳光城、金科分别上涨 16%、13.3%、11.4%，
14、分别跑赢沪深 300 达 10.3、7.6、5.7 个百分点，分别跑赢申万房地产指数 7.2、4.5、2.6 个百分点。2020 年 1 月继续推荐组合：中南建设、阳光城（融资成本下行背景下具备高弹性）。行业动态跟踪行业动态跟踪 2019 年年 11 月一、二线楼市明显分化月一、二线楼市明显分化 根据中国指数研究院数据，2019 年 11 月，北京新房成交面积环比上升 14%，同比上升 6%；上海新房成交面积环比上升 15%，同比下降 6%；广州新房成交面积环比上升 10%，同比上升 63%；深圳新房成交面积环比上升 29%，同比上升 41%；。二手房方面，北京二手房成交面积环比上升 35%，
15、同比上升 7%；上海二手房成交面积环比上升 13%，同比上升 30%；广州二手房成交面积环比上升 16%，同比上升 11%；深圳二手房成交面积环比上升 14%，同比上升 90%。图图 1：2019 年年 11 月月一线城市新房一线城市新房销售增速销售增速 图图 2：2019 年年 11 月月一线城市二手房销售增速一线城市二手房销售增速 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 二线城市方面，根据中国指数研究院数据，2019 年 11 月，成都新房成交面积环比提升 5%，同比下降 24%；西安新房成交面积环比提升 53%，同比下降 21%
16、；青岛新房成交面积环比上升 17%，同比下降-21%；南京新房成交面积环比下降22%，同比下降 20%；苏州新房成交面积环比下降 6%，同比提升 42%；大连新房成交面积环比提升 11%，同比提升 5%。二手房方面，苏州二手房成交面积环比下降 9%，同比下降 31%；大连二手房成交面积环比提升 14%，同比提升 17%；成都二手房成交面积环比持平，同比提升 19%；南京二手房成交面积环比下降 8%，同比提升 27%；青岛二手房成交面积环比提升 11%，同比提升78%；杭州二手房成交面积环比提升 33%，同比提升 89%。15%14%29%10%-6%6%41%63%-10%0%10%20%30
17、%40%50%60%70%上海北京深圳广州11月商品房成交面积环比增速11月商品房成交面积同比增速35%16%13%14%7%11%30%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%北京广州上海深圳11月二手房成交面积环比增速11月二手房成交面积同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 图图 3：11 月部分月部分二线城市新房销售增速二线城市新房销售增速 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 图图 4：11 月部分月部分二线城市二手房销售增速二线城市二手房销售增速 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济
18、研究所整理 11 月土地市场表现平稳月土地市场表现平稳 根据中国指数研究院数据，2019 年 11 月百城共推出住宅规划建筑面积 7762万平方米，环比提升 6%，同比提升 13%，百城土地流拍面积占推出面积之比为 6%，较上月下降 1 个百分点；全国 300 城土地平均溢价率为 8%，较上月上升 1 个百分点。5%53%17%-22%-6%11%3%-24%-21%-21%-20%42%5%5%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%成都西安青岛南京苏州大连长沙11月商品房成交面积环比增速11月商品房成交面积同比增速-9%14%1%-8%11%33%-31%17%19
19、%27%78%89%-40%-20%0%20%40%60%80%100%苏州大连成都南京青岛杭州11月二手房成交面积环比增速11月二手房成交面积同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 图图 5：百城土地成交情况：百城土地成交情况 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 图图 6：百城土地流拍情况：百城土地流拍情况 图图 7：300 城土地溢价率情况城土地溢价率情况 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 资料来源:中国指数研究院、国信证券经济研究所整理 政策已显现出政策已显现出“趋暖趋暖”的信号的信号 为应对经济下行压力
20、，央行自 2018 年四季度起货币政策开始由此前偏紧转向略宽松。表表 1：2018 年四季度以来一系列货币政策年四季度以来一系列货币政策 时间时间 事件事件 幅度幅度 2018-10-15 全面降准 100bp 2018-10-26 增加再贷款再贴现额度 1500 亿元 2019-01-15 全面降准 50bp 2019-1-23 TMLF 操作 操作利率低于 MLF15bp，释放 2575 亿元 2019-01-25 全面降准 50bp 2019-04-24 TMLF 操作 操作利率低于 MLF15bp，释放 2674 亿元 2019-05-15 定向降准 对聚焦当地、服务县域的中小银行，实
21、行较低的优惠存款准备金率，释放长期资金约 2800 亿元 2019-07-23 TMLF 操作 操作利率低于 MLF15bp，释放 2977 亿元 2019-08-20 LPR 中标利率下降 6bp 2019-09-16 全面降准 50bp 2019-09-20 LPR 中标利率下降 5bp 2019-10-15 定向降准 对部分城商行定向降准，分两次完成，释放长期资金约 500 亿元 2019-11-05 下调 MLF 5bp 2019-11-18 下调 OMO 5bp 2020-1-1 全面降准 50bp 资料来源:中国人民银行官网、国信证券经济研究所整理 2000300040005000
22、60007000800090001000011000120002018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/11百城住宅土地成交规划建筑面积（万平方米）0%2%4%6%8%10%12%14%16%2017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019
23、/32019/52019/72019/92019/11百城住宅用地流拍面积占推出面积之比0%10%20%30%40%50%60%2017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/32019/52019/72019/92019/11全国300城土地溢价率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 观察房地产行业政策，可以看到，进入 2019 年 4 季度，房地产行业政策并没有再度趋严，临近年底，在“稳增长”的压力下，房地产政策开始露出“
24、放松”迹象：中国人民银行调查统计司原司长盛松成于 2019年11月11日接受专访表示“不将房地产作为刺激手段，不应与政策继续收紧画等号”；此外，媒体频频出现部分城市放宽政策鼓励人才购房的新闻报道；深圳放松“限价”促进一手房成交、提升“豪宅线”促进二手房成交、取消商务公寓“只租不售”相关规定；佛山、深汕合作区放松限购；央行行长易纲 2019 年 12 月 1 日撰文首提“对房地产融资进行逆周期调节”。表表 2：部分地区房地产政策再度露出：部分地区房地产政策再度露出“放松放松”迹象迹象 地区地区 新闻来源或文件新闻来源或文件 具体政策具体政策 天津 关于天津市促进承接北京非首都功能项目发展的政策措
25、施(试行)对户籍暂未迁入天津市的职工，其家庭在天津无住房的，可在天津市购买住房一套，不再提供在津社会保险或个人所得税证明，所购住房需在取得不动产权证满三年后方可上市转让 三亚 关于进一步完善人才住房政策的通知 外省户籍人才，满足全日制大专以及以上学历、在三亚实际工作满一年、且缴纳一年社保及个税的，可在海南省购买一套房产。同日，网传三亚人才购房新政，其中，急需紧缺人才购房，无需个税或社保证明 南京六合 乐居无锡 只要有大专及以上学历，提供南京市居住证和学历证明，未婚的提供个人身份证和户口本；已婚的提供相关婚姻材料，就可以在六合不动产登记中心开具购房证明 燕郊 房天下廊坊 凡燕郊中省直单位、高校、
26、医院的员工或以燕郊高新区名义引进的企业，在燕郊无住房的可以在燕郊购买一套新建商品住房；迁入北京城市副中心机关事业单位的干部及职工将实施“一定三限”，即严限制特定人员，限购一套住房，限售三年，限定价格 深圳 腾讯新闻 调整普通住宅标准，144 平方米以下住宅不用再缴豪宅税 佛山 关于进一步完善人才住房政策的补充通知 在佛山工作的本科及以上学历，或中级工及以上人才，购买首套购房不受户籍和个税、社保缴存限制。深汕合作区 深圳市深汕特别合作区管理委员会 深圳深汕合作区商品房解冻：家庭限购 2 套 限售 5 年 广州黄埔区 关于完善人才住房政策的通知 经区认定的在黄埔区连续工作半年以上的各类人才，可不受
27、户籍限制，在黄埔区范围内购买 1 套商品住房；在黄埔区工作、持有广州市人才绿卡或经区认定的杰出人才、优秀人才、精英人才、名校（园）长、名教师、优秀医学专家、黄埔工匠，其父母、配偶父母、成年子女均可在黄埔区范围内购买 1 套商品住房。深圳 关于调整普通住房标准及商务公寓政策的报告 取消 2018 年“深四条”中关于商务公寓“只租不售”的相关规定 资料来源:天津政府网站、三亚政府网站、佛山市住建局、深圳市深汕特别合作区管理委员会、房天下廊坊、乐居无锡、腾讯新闻、国信证券经济研究所整理 公司动态跟踪公司动态跟踪 根据克而瑞数据及部分已披露销售公司的公告，2019年，TOP3、TOP5、TOP10、T
28、OP20、TO30 房企销售额增速分别为 6.6%、10.1%、12.9%、16.4%、16.2%。第二梯队房企受益于布局城市楼市回暖，表现更优，其中佳兆业集团、世茂房地产、金科集团、旭辉集团、中南置地、阳光城、金地集团、正荣集团分别取得 65%、48%、40%、38%、35%、30%、30%、30%的增长。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 图图 8：2019 年头部房企销售增速变化情况年头部房企销售增速变化情况 资料来源:克而瑞研究中心、公司公告、国信证券经济研究所整理 表表 3：2019 年销售年销售 TOP30 优势房企一览优势房企一览
29、房企房企 2019 年全年销售金额（亿元）年全年销售金额（亿元）2019 年全年销售额同比增速年全年销售额同比增速 2018 年全年销售额同比增速年全年销售额同比增速 增长变化（百分点）增长变化（百分点）1 碧桂园 7715 6%32%-26 2 万科 6312 4%15%-11 3 中国恒大 6080 10%10%0 4 融创中国 5556 19%27%-8 5 保利地产 4702 16%31%-15 6 绿地控股 3880 0%26%-26 7 中海地产 3301 25%30%-5 8 新城控股 2748 24%75%-51 9 世茂房地产 2608 48%75%-27 10 华润置地 2
30、430 15%38%-23 11 龙湖集团 2425 21%29%-8 12 招商蛇口 2206 29%51%-22 13 阳光城 2110 30%78%-48 14 金地集团 2106 30%15%15 15 旭辉集团 2090 38%46%-8 16 中南置地 1980 35%52%-17 17 金科集团 1803 40%96%-56 18 中国金茂 1609 26%85%-59 19 中梁控股 1527 18%70%-52 20 华夏幸福 1510-8%7%-15 21 富力地产 1493 5%74%-69 22 融信集团 1413 16%143%-127 23 正荣集团 1408 30
31、%19%11 24 绿城中国 1354-13%7%-20 25 远洋集团 1300 19%55%-36 26 雅居乐 1185 15%14%1 27 奥园集团 1181 29%100%-71 28 祥生地产 1159 13%81%-68 29 佳兆业 1153 65%57%8 30 荣盛发展 1131 11%50%-39 资料来源:克而瑞、公司公告、国信证券经济研究所整理 板块表现及估值变化板块表现及估值变化 自 2020 年策略 此情可待 发布至今申万房地产指数涨幅 8.8%，跑赢沪深 300达 3.1 个百分点，在 28 个行业中排第 7 名。6.6%10.1%12.9%16.4%16.2
32、%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%TOP3TOP5TOP10TOP20TOP302019年1-12月销售额同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 图图 9：2019 年年 12 月月 07 日至日至 2020 年年 1 月月 3 日部分优势地产股涨幅日部分优势地产股涨幅 资料来源:wind、国信证券经济研究所整理 图图 10：2019 年年 12 月月 07 日至日至 2020 年年 1 月月 3 日各行业板块涨幅日各行业板块涨幅 资料来源:wind、国信证券经济研究所整理 根据主流卖方研究机构对房地产板块 53 只地产股
33、 2019 年、2020 年归母净利润的 Wind 一致预期，截至 2020 年 1 月 3 日收盘，板块 2019 年动态 PE 为 8.1倍，较 2018 年 10 月 18 日的底部估值水平（6.8 倍动态 PE）高 18.8%，处在近六年的次低位。板块2020年动态PE为6.6倍，较2018年10月18日的底部估值水平低了3.4%，创下历史新低。其中，中南建设、蓝光发展、华夏幸福、招商蛇口、金科股份、阳光城、荣盛发展、保利地产等优势房企的 2020 年动态 PE 分别较 2018 年 10月 18 日板块底部估值水平时低 35.2%、19.3%、15.2%、14.4%、9.6%、8.4
34、%、7.6%、5.0%。0510152025金地集团中南建设阳光城荣盛发展金科股份华侨城A保利地产华夏幸福2019年12月07日至2020年1月3日部分优势地产股涨幅-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2019年12月7日至2020年1月3日各行业板块涨幅 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 图图 11：近十年地产板块：近十年地产板块 PE 变化变化 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 注 1：每年股价最低时点按照当年申万房地产指数的最低时点；注 2：历史上每年最低点的 PE=每年股价最低点的总市值/当年归母净
35、利润总和，2019、2020 年预测 PE=最新收盘价板块的总市值/WIND 一致预期的归母净利润总和；表表 4：以最新收盘价计以最新收盘价计部分优势地产股动态部分优势地产股动态 PE 一览一览 序号序号 公司代码公司代码 公司名称公司名称 PE（2019E）PE（2020E）1 3301.HK 融信中国 5.4 3.5 2 002146.SZ 荣盛发展 4.4 3.6 3 1638.HK 佳兆业集团 5.6 4.2 4 1628.HK 禹洲地产 4.9 4.1 5 000069.SZ 华侨城 A 5.1 4.2 6 600466.SH 蓝光发展 6.7 4.5 7 1813.HK 合景泰富集
36、团 5.3 4.7 8 1238.HK 宝龙地产 5.9 4.7 9 600340.SH 华夏幸福 5.8 4.5 10 601155.SH 新城控股 6.7 4.8 11 2007.HK 碧桂园 6.0 5.0 12 3380.HK 龙光地产 6.1 5.0 13 000961.SZ 中南建设 9.5 5.5 14 600383.SH 金地集团 6.7 5.6 15 0884.HK 旭辉控股集团 6.9 5.5 16 1918.HK 融创中国 7.8 6.1 17 000671.SZ 阳光城 8.1 6.0 18 000656.SZ 金科股份 7.8 6.2 19 600048.SH 保利地
37、产 7.7 6.4 20 3333.HK 中国恒大 7.8 7.0 21 000002.SZ 万科 A 8.8 7.4 22 001979.SZ 招商蛇口 8.8 7.2 23 1109.HK 华润置地 9.5 8.0 24 0960.HK 龙湖集团 10.6 8.7 25 000043.SZ 中航善达 55.5 37.4 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议及行业评级投资建议及行业评级 稳就业已面临一定压力稳就业已面临一定压力 31 城调查失业率走势反映出当前“稳就业”已面临一定压力。观察 2018 年与2019 年的全国城镇调查失业率，可以非常明显的发现，当前失业率正上升。
38、16.3 13.5 16.0 12.2 9.2 9.7 9.3 13.0 11.8 10.5 6.8 8.1 6.6 5791113151720082009201020112012201320142015201620172018 2019E 2020E房地产板块PE 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 图图 12：31 个大城市城镇调查失业率个大城市城镇调查失业率 图图 13：全国城镇调查失业率：全国城镇调查失业率 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 国家发改委新闻发言人孟玮于 2019 年
39、9 月 18 日在新闻发布会表示，受中美经贸摩擦和经济下行压力等影响，中国就业结构性矛盾有所上升，部分行业招聘需求有所下降，随着滞后效应的逐步显现，稳就业面临一定压力。国务院总理李克强12月4日主持召开国务院常务会议，指出“就业是民生之本、财富之源，当前国内外风险挑战增多，稳就业压力加大”，同时要求大力支持灵活就业，要更大力度实施就业优先政策，在积极扩内需、稳外贸带动就业扩大的基础上，进一步完善促进就业的举措。另外，以上市公司为样本，观察全部 A 股上市公司当年新增净资产总额/当年归母净利总额，发现这一比值从 2016 年的 110%掉落至 2018 年的 69%，无论按20年维度观察还是按1
40、0年维度观察，2018年的这一比值均位于相对低点。2017年 10 月 22 日，中央统战部常务副部长冉万祥在十九大新闻中心答记者问时表示：民营企业对新增就业贡献率达到 90%。如果仅观察民营上市公司的当年新增净资产总额/当年归母净利总额，发现这一比值回落趋势更为显著，2018 年的数据为近 20 年最低值。这一比值的变化表明，以上市公司为样本观察，企业家特别是民营企业家，以利润再投资的动能在下降，对提供就业机会不是十分有利。图图 14：全部：全部 A 股上市公司当年新增净资产股上市公司当年新增净资产/当年归母净利当年归母净利 图图 15：全部民营上市公司当年新增净资产：全部民营上市公司当年新
41、增净资产/当年归母净利当年归母净利 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 房地产投资高增长对房地产投资高增长对 2019 年年 GDP“保保 6”功不可没功不可没 观察过往 12 年，中国经济增长整体呈现出由高速向中低速演变的大趋势，近 2年再度呈加速放缓态势，市场主流观点对 2019 年中国 GDP 增速的预测值约为6.16%，较 2018 年又下了一个台阶，2019 年前 10 个月，消费、乘用车、工业利润等多项重要经济指标疲弱，但房地产投资累计同比增速却好于 2015-20184.74.84.95.05.15.25.331个大城市城镇调查
42、失业率（%）555.14.94.84.85.154.94.94.84.95.15.35.2555.15.35.25.25.14.54.64.74.84.955.15.25.35.41月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2018城镇调查失业率（%）2019城镇调查失业率（%）40%90%140%190%240%290%340%390%440%490%199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全部A股上市公司当年新增净资产/当年归母净利120%170%
43、220%270%320%199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全部民营上市公司当年新增净资产/当年归母净利 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 年的任何一年，对稳增长功不可没，试想，如果 2019 年房地产投资增速掉落至 5%以下，按完成额来计算对 GDP 的直接影响，再叠加庞大的上下游产业链的间接影响，GDP 能不能稳在 5%都成问题。图图 16：GDP 同比增速同比增速 图图 17：近三年：近三年 GDP 同比增
44、速同比增速 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 图图 18：固定资产投资累计同比增速：固定资产投资累计同比增速 图图 19：民间固定投资累计同比增速：民间固定投资累计同比增速 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 图图 20：工业企业利润总额累计同比增速：工业企业利润总额累计同比增速 图图 21：社会消费品零售总额累计同比增速：社会消费品零售总额累计同比增速 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 6789101112131415GDP同比增速（
45、%）6.16.36.56.76.92018/03 2018/06 2018/09 2018/12 2019/03 2019/06 2019/09GDP同比增速（%）05101520253035固定资产投资累计同比增速（%）01020304050民间固定投资累计同比增速（%）-100102030405060工业企业利润总额累计同比增速（%）6810121416182022社会消费品零售总额累计同比增速（%）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 13 图图 22：中汽协乘用车销量累计同比增速：中汽协乘用车销量累计同比增速 图图 23：房地产投资累计同比增速
46、：房地产投资累计同比增速 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 2020 年政策若不松绑，房地产投资很可能年政策若不松绑，房地产投资很可能“失速失速”2019 年房地产投资增速能够保持高位，主要是两方面原因：2019 年正好处在实际施工投入较大的窗口期；2019 年土地购置费累计同比增速仍保持了34.5-18.4%以上的显著增长。具体分析如下：一、2016 年-2018 年新建商品住宅销售面积位于相对较高的增长区间，三、四线及三、四线以下城市的棚改货币化红利是一个重要的驱动因素，三、四线及三、四线以下城市在这几年成交面积占比较大。这些城市预售门
47、槛普遍较低，预售之前的施工投资额占比较低，开发商更愿意在销售回款之后再加大对项目的施工投入，前几年销售面积高增长，根据合理工期推算，2019 年正好处在实际施工投入较大的窗口期，2019 年前 10 个月房地产施工面积累计同比增速为 9.0%，创下了 2015 年以来的新高。根据 2019 年三、四线及三、四线以下城市新建商品房销售面积累计同比增速显著回落的趋势来看，若没有房地产政策松绑托底，2020 年实际施工投入将显著不如 2019 年，从而拖累房地产投资增速；图图 24：2016 年年-2018 年不同能级城市新房销售面积占比年不同能级城市新房销售面积占比 资料来源:Wind、国信证券经
48、济研究所整理 -20-15-10-5051015202013/022013/062013/102014/022014/062014/102015/022015/062015/102016/022016/062016/102017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/022019/062019/10中汽协乘用车销量累计同比增速（%）024681012142014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022
49、018/052018/082018/112019/022019/052019/08房地产投资累计同比增速（%）4.5%2.9%5.0%34.8%32.5%34.2%60.7%64.6%60.8%0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018一线二线三四线 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 14 图图 25：27 层商品住宅预售及工期示意图层商品住宅预售及工期示意图 资料来源:国信证券经济研究所整理 图图 26：施工面积累计同比增速：施工面积累计同比增速 图图 27：三、四线及以下城市新房累计销售面积同比增速：三、四线及以下城
50、市新房累计销售面积同比增速 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 二、2017-2018 年土地购置面积和土地成交价款累计同比增速处在相对高位，拿地增速处在相对高位，表明这两年是“去库存”取得显著成果之后的“补库存”窗口期，从开发商拍下土地到实质性地缴纳土地购置费，是有可能存在较长时间的间隔的，具体间隔多长时间，视各地方政府对土地财政的依赖度及招商引资的迫切性而定，一般而言，对土地财政依赖度越高、招商引资迫切性越强的地方政府，对开发商延后或分期缴纳已拍土地的购置费就越宽待、越包容、越优惠，一般来说，三、四线及三、四线以下城市对土地财政依赖度更高
