1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明强于大市强于大市维持2019年12月03日（评级）分析师 杨藻SAC执业证书编号：S1110517060001基于碳排政策的欧洲电动车销量预测基于碳排政策的欧洲电动车销量预测行业专题研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明欧洲碳排政策日益趋严欧洲碳排政策日益趋严，督促车企灵活履约督促车企灵活履约。2020/2025/2030年欧洲碳排目标为95/81/59g/km，且超额碳排的罚款力度为此前惩罚政策最高档95欧元/克。同时，欧盟也为车企提供了一系列灵活履约政策，如超级积分政策，克减与豁免政策等，以缓
2、解车企碳排达标压力。受碳排政策影响，欧洲电动车市场有望迅速扩张。受碳排政策影响，欧洲电动车市场有望迅速扩张。2018年欧洲实际碳排为120g/km，两年内降至目标值95g/km压力巨大。从2019年Q1-Q3电动车渗透率来看，除挪威、荷兰、瑞典电动化率达到51.8%、11.5%、11.2%，其余国家电动化率均低于10%，有较大的提升空间。新能源车型中，HEV平均碳排量为90g/km，满足2020年标准，长期来看，BEV（碳排量0g/km）/PHEV（碳排量49g/km）更能助力车企减排达标。根据各车企电动车规划与销量测算，预计根据各车企电动车规划与销量测算，预计2020年欧洲电动车市场销量将达
3、到年欧洲电动车市场销量将达到94万辆，电动化率为万辆，电动化率为7%，2021年电动车销量同比增长年电动车销量同比增长39%，电动，电动化率升至化率升至9%；2025年欧洲电动化率达到年欧洲电动化率达到25%，电动车销量为，电动车销量为348.1万辆，万辆，2020-2025年欧洲电动车销量年复合增速为年欧洲电动车销量年复合增速为30%；2030年欧洲电动车年欧洲电动车市场几近成熟，电动化率达到市场几近成熟，电动化率达到46%，销量为，销量为655.8万辆，万辆，2025-2030年电动车销量年复合增速为年电动车销量年复合增速为14%。风险提示风险提示：欧洲碳排政策变动，各车企面临罚款压力，下
4、游销量不及预期欧洲碳排政策变动，各车企面临罚款压力，下游销量不及预期欧洲碳排政策从严欧洲碳排政策从严3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4横向对比，横向对比，欧洲欧洲碳排政策最严碳排政策最严 横向对比，许多经济大国碳排政策开始与欧洲碳排政策看齐。横向对比，许多经济大国碳排政策开始与欧洲碳排政策看齐。如，美国2025年乘用车碳排目标为99g/km，南韩2020年碳排目标为97g/km，加拿大2020年碳排目标为99g/km，皆与欧洲2020年碳排目标95g/km相近。欧洲碳排政策始终最为严格欧洲碳排政策始终最为严格。2020年欧洲碳排目标95g/km，对应国标4.1L/100KM，较美国碳排
5、目标(6L/100km)低46%，较中国碳排目标(5L/100km)低22%，2025年欧洲碳排目标81g/km，对应国标3.5L/100KM，较美国碳排目标(4.8L/100km)低37%，较中国碳排目标(4.6L/100km)低31%图图：全球乘用车碳排政策比较：全球乘用车碳排政策比较资料来源：ICCT，EEA，工信部，天风证券研究所图图：中美碳排政策对比：中美碳排政策对比2015年年2020年年2025年年国国家家原始值对应国标L/100km原始值对应国标L/100km降幅-2015原始值对应国标L/100km降幅-2020欧欧洲洲130g/km5.695g/km4.127%81g/km
6、3.515%美美国国36.2mpg6.744.8mpg610%56.2g/km4.820%中中国国6.9528%4.68%5欧洲欧洲碳排碳排达标值降幅大且达标缓冲期短达标值降幅大且达标缓冲期短 总体来看，欧洲碳排政策分为四个阶段。2012-2019年欧洲上牌车辆碳排目标为130g/km，2020-2024年碳排目标为95g/km，2025-2029年为81g/km，2030年为59g/km。对比来看，2021年碳排目标相比2015年目标达标缓冲期更短。2015年目标最早于2009年提出，并设有三年的缓冲期，2012年要求65%上牌车辆达标，2013年要求75%上牌车辆达标，2014年80%上牌
7、车辆达标；而2021年目标仅设置了2020年一年缓冲期，但允许各车企在2020年缓冲期内将5%碳排较高的车型暂时排除在考核之外，要求95%最低碳排的上牌车辆达标。从碳排实际水平看，2021年碳排目标值(95g/km)较2018年碳排实际值(120g/km)需平均每年下降7.6%；从目标值看，2025年碳排目标(81g/km)较2021年碳排目标(95g/km)需平均每年下降3.9%，2030年碳排目标(59g/km)较2025年碳排目标(81g/km)需平均每年下降6.1%。图：图：2021年目标相比年目标相比2015年目标缓冲期更短年目标缓冲期更短资料来源：欧盟委员会，EEA，天风证券研究所
8、2015年目标年目标130g/km2020/21年目标年目标95g/km上牌上牌车辆车辆达标达标比比例例要求要求2012年65%2020年95%（95%最低碳排的上牌乘用车平均碳排达到95g/km即可）2013年75%2014年80%2021年以后为100%2015-2019年为100%140 137 132 127 123 120 118 119 120 96 95 81 59 0204060801001201401602010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2020 2021 2025 203025-30年年平均降速6.1%21-25年年平
9、均降速3.9%18-21年年平均降速7.6%图：欧洲各年度碳排值（图：欧洲各年度碳排值（g/km）6碳排考核自碳排考核自20212021年起开始使用年起开始使用WLTPWLTP标准，超标罚款自标准，超标罚款自20192019年起为年起为9595欧元欧元/克克图图：不同工况测试标准比较不同工况测试标准比较 虽然2017年开始测试标准就已经更改为WLTP，欧洲2015-2020年碳排目标仍基于NEDC标准制定。2021年以后，年度碳排目标与测试结果都转换为WLTP标准，工况测试标准更加严苛，碳排考核难度提升。对于ICEV(燃油车)，WLTP测试下二氧化碳排放为NEDC测试下的1.21倍；对于HEV
10、，WLTP测试下二氧化碳排放为NEDC测试下的1.3/1.34倍；对于BEV和FCV，WLTP测试下电力消耗为NEDC测试下的1.28倍；对于PHEV，两种测试下二氧化碳排放相等。欧洲超标碳排惩罚政策：2012-2018年为累进制罚款，超标第1g按每辆车5欧元的标准征收罚款，超标第2g按每辆车15欧元的标准征收罚款，超标第3g按每辆车25欧元的标准征收罚款，超过3g的部分按每辆车95欧元的标准罚款。2019年起，超标值调整为全部按95欧元的标准征收罚款。图图：欧盟超标碳排惩罚政策：欧盟超标碳排惩罚政策资料来源：欧盟委员会，EEA，天风证券研究所1.211.221.21.161.361.31.3
11、411.2800.20.40.60.811.21.41.6ICEVGasoline DieselLPGGasHEVGasolineHEVDieselPHEVBEV/FCVWLTP/NEDC比值7ZLEV优惠政策利好优惠政策利好PHEV/BEV，克减与豁免政策利好小销量车企，克减与豁免政策利好小销量车企图：超级积分数量乘数图：超级积分数量乘数图：碳排政策目标分解图：碳排政策目标分解资料来源：欧盟委员会，EEA，天风证券研究所 欧洲针对零排放或低排放汽车（ZLEV）提出了两个优惠机制。第一第一，超级积分政策规定超级积分政策规定：碳排50g/km的上牌乘用车在计算总销量时可乘一个乘数。其中，2012
12、-2015年乘数为3.5/3.5/2.5/1.5，2020-2022年乘数为2/1.67/1.33。其中，2020-2022年每家车企利用超级积分政策放宽碳排目标的上限为7.5g/km。第二第二，超基准优惠政策：超基准优惠政策：在2025/2030年，车企ZLEV乘用车上牌占比基准分别15%/35%，若超出基准1个百分点，车企的碳排目标可放宽1%，放宽上限为5。欧盟为车企提供了更多的灵活履约机制。克减与豁免政策使得在欧盟上牌乘用车少于30万辆的车企从中受益；允许车企组合考核，共同实现排放目标，如FCA-Tesla Pool。欧盟市场欧盟市场年上牌乘用车年上牌乘用车(万辆万辆)克减与豁免政策克减
13、与豁免政策130(“利基”制造商)2012-2019年减排目标为其2007年碳排水平下降35%，2020年下降45%0.11（“小批量”制造商）企业可根据自身减排潜力，向欧盟申请设定专属减排目标柴油车HEVPHEVBEV=0，对于2020/2021年碳排目标来说HEV/PHEV/BEV均可达标，而对于2025及2030年目标来说，HEV不再达标。资料来源：欧盟委员会，EEA，天风证券研究所图：图：2017年欧洲各车型碳排放平均值（年欧洲各车型碳排放平均值（g/km）图：图：2017年车企现有碳排水平与目标值差距较大（年车企现有碳排水平与目标值差距较大（g/km）欧洲欧洲重要车企电动车销量预测重
14、要车企电动车销量预测12请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明13挪威电动化率高达挪威电动化率高达51.84%，德法英电动化率低于，德法英电动化率低于3%，电动化空间大，电动化空间大 2019Q1-Q3欧洲电动车销量为38万辆，同比增长38%，其中BEV销量为26万辆，同比增长93%，PHEV销量为12万辆，同比减少13%。2019Q1-Q3德国、法国、英国乘用车销量分别为274万辆、190.7万辆、159.6万辆，三国电动化率却均低于3%；挪威、丹麦、荷兰则有较高的电动化渗透率，分别为51.84%、3.35%、11.5%。从2019Q1-Q3欧洲主要国家电动车分技术路线销量占比来看，欧洲各国
15、BEV销量占比均大于PHEV销量占比，其中，荷兰BEV销量占电动车总销量比重高达90%。资料来源：欧盟委员会，ACEA，Carsalesbase，天风证券研究所图：图：2019Q12019Q1-Q3Q3欧洲主要国家汽车市场规模及电动化率欧洲主要国家汽车市场规模及电动化率图：图：2019Q12019Q1-Q3Q3欧洲主要国家电动车分技术路线销量占比欧洲主要国家电动车分技术路线销量占比图：欧洲图：欧洲BEV/PHEVBEV/PHEV销量销量14欧洲重要车企电动车销量预测模型假设欧洲重要车企电动车销量预测模型假设资料来源：carsalesbase，汽车工程师之家，天风证券研究所 欧洲市场乘用车销量假
16、设：欧洲市场乘用车销量假设：欧洲车企2020年销量与2017年持平，自2021起，由于需求增加，每年销量增长0.5%燃油车碳排下降幅度假设：燃油车碳排下降幅度假设：1）2020-2022短期内48V/MHV渗透率提升至30%且48V/MHV节油率达到15%，即48V/MHV技术可降低燃油车平均碳排5%=1-【0.3*0.85+0.7】。2）2025年后，48V/MHV渗透率提升至50%且48V/MHV节油率达到20%，即48V/MHV技术可降低燃油车平均碳排10%=1-【0.5*0.8+0.5】。3）根据48V与其他减排技术支持，总体假设燃油车2020/2021/2025/2030年碳排水平相
17、较2017年下降5%/8%/16%/25%。15欧洲市场重要车企电动化规划欧洲市场重要车企电动化规划资料来源：各车企官网公告，carsalesbase，天风证券研究所16欧洲重要车企欧洲重要车企BEV/PHEV销量占比假设销量占比假设资料来源：各车企公司公告，carsalesbase，天风证券研究所 各车企各车企BEV/PHEV销量占比假设：销量占比假设：结合各个车企未来电动化目标、BEV/PHEV上新车型与售价预估各车企BEV/PHEV销量占比 各车企各车企HEV销量假设：销量假设：各车企HEV销量根据HEV专题1测算给定，详见HEV专题1(下游篇)：欧洲HEV，一个不能被忽视的市场。以大众
18、与丰田为例以大众与丰田为例 首先，将车企分为欧系与日系，欧系车企，如大众，则以发展BEV为主；日系车企，如丰田，技术路径以HEV为主。其次，结合车企未来规划预估各车企BEV/PHEV销量占比。大众集团未来规划与技术偏好为发展BEV/PHEV，且近期将推出13款BEV，其中已知4款定价在3万欧左右；6款PHEV，其中已知1款定价在3万欧左右，故预计大众主要发展BEV市场，辅以PHEV市场，BEV：PHEV=90%：10%。2019年丰田在欧洲投放三款主力HEV车型，结合其将推出2款PHEV，3款BEV，且定价均在3万欧以下，预计丰田将继续保持其HEV发展优势并拓展BEV/PHEV市场，故根据HE
19、V专题1测算结果给定丰田202N年的HEV销量，并预估丰田BEV：PHEV=70%：30%。17欧洲重要车企电动车销量预测计算公式欧洲重要车企电动车销量预测计算公式资料来源：欧盟委员会，carsalesbase，天风证券研究所 燃油车总销量燃油车总销量*燃油车平均碳排燃油车平均碳排+HEV销量销量*HEV碳排碳排+电动车总销量电动车总销量*电动车平均碳排电动车平均碳排=碳排目标碳排目标*（燃油车总销量（燃油车总销量+HEV销量销量+电电动车总销量）动车总销量）设2020年EV+PHEV总销量为X，超级积分乘数为a（2020年燃油车总销量-乘用车总销量*5%）*2020燃油车平均碳排+HEV销量
20、*HEV碳排+X*BEV占比*BEV碳排+X*PHEV占比*PHEV碳排=2020年碳排目标*（2020年燃油车总销量+HEV销量+X*BEV占比*a+X*PHEV占比*a）202N年燃油车总销量*202N年燃油车平均碳排+HEV销量*HEV碳排+X*BEV占比*BEV碳排+X*PHEV占比*PHEV碳排=202N年碳排目标*（202N年燃油车总销量+HEV销量+X*BEV占比*a+X*PHEV占比*a+X*HEV占比）18预计预计2020年欧洲电动车销量为年欧洲电动车销量为94万辆，电动化率为万辆，电动化率为7%资料来源：欧盟委员会，carsalesbase，天风证券研究所，注：1.预测中不
21、包括本田等销量较少的车企；2.预测假设车企没有罚款情况192030年电动车市场成熟，电动化率将达年电动车市场成熟，电动化率将达46%资料来源：欧盟委员会，carsalesbase，天风证券研究所，注：1.预测中不包括本田等销量较少的车企；2.预测假设车企没有罚款情况 2020年欧洲电动车销量预计94万辆，2021年同比增长39%，电动化率7%，其中BEV销量为76.3万辆，PHEV销量为17.6万辆；HEV销量为96万辆，渗透率为7%。2025年欧洲电动车销量预计348.1万辆，2020-2025年复合增速为30%，电动化率25%，其中BEV销量为278.5万辆，PHEV销量为69.6万辆；H
22、EV销量为355万辆，渗透率25%。2030年欧洲电动车销量预计655.8万辆，2025-2030年复合增速为14%，电动化率46%，其中BEV销量为590.2万辆，PHEV销量为65.6万辆；HEV销量为360万辆，渗透率25%。20请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上增持预期股价相对收益10%-20%持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅5%以上中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱
23、于大市预期行业指数涨幅-5%以下投资评级声明投资评级声明类别类别说明说明评级评级体系体系分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的
24、材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专
25、家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。THANKS21扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
