1、寿险增速分化，减税降费有望助力产寿险增速分化，减税降费有望助力产险打开向上景气空间险打开向上景气空间图说图说2019年年5月上市险企保费数据及投资建议月上市险企保费数据及投资建议长城证券研究所非银行金融行业分析师：刘文强长城证券研究所非银行金融行业分析师：刘文强执业证书编号：执业证书编号：S1070517110001联系人（研究助理联系人（研究助理)：张永：张永从业证书编号：从业证书编号：S10701180900272019.6.201代理人放缓下寿险增速负债端放缓，中美贸易摩擦背景而引发市场担忧，5月的股市回调影响资产端收益率；从当前时点看，上市险企全年NBV有望实现约10%增速。减税降费增
2、厚行业利润，详见关于保险业减税政策落地的点评：减税大幅提振行业利润，险企竞争力提升+但应理性看待。负债端，月度NBV增速有所分化，主要系险采取经营策略及基数差异。1-4月保险行业累计原保险保费收入19059亿元，同比14.91%（前3月为15.89%）。人身险公司原保险保费收入14555.82亿元（不包括中华联合控股寿险业务），同比增长16.1%（前3月为17.02%）；产险公司原保险保费收入4503.51亿元，同比增长11.24%（前3月为11.87%）。4月月度保费收入为2737亿元，同比增长9.43%（3月为6.92%），环比下滑41.57%（3月为49.27%），寿险公司单月保费同比、
3、环比增速分别为9.59%（3月为6.25%）、-50.83%（3月为41.27%），产险公司单月同比、环比增速分别为9.19%（3月为8.79%）、-15.94%（3月为76.7%）。健康险保费高速增长，前4月增速为34.63%（前3月为39.1%），单月同比、环比增速分别为19.73%（3月为32.41%）、-38.39%（3月为95.48%）。财产险方面，上市财险的单月总保费同比增长8.91%，平安、太平、人保、太保、天安财产险月度保费收入 增 速 分 别 为 8.60%/5.18%/11.63%（65.53%/-13.43%/1.79%），9.19%/17.07%/11.35%（65.0
4、7%/0.97%/-2.45%），11.22%/14.96%/11.00%（94.55%/-26.37%/-2.12%），11.63%/9.84%/9.19%（70.10%/-15.32%/-0.04%），-15.52%/-8.88%/-0.84%（62.76%/-8.50%/-4.60%）。汽车销量不佳拖累车险增速，出台逆周期刺激政策。6月6日，三部门印发推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年），着力破除限制汽车消费的市场壁垒，严禁各地出台新的汽车限购规定。大力推动新能源汽车消费应用，加快老旧汽车淘汰和城市公共领域用车更新，积极推动农村车辆消费升级，预计将改善
5、车险增速，但非车险依然是产险增长极。寿险方面，上市公司单月寿险保费收入同比增速5.14%，季节性、基数及销售策略等因素导致部分险企5月保费环比下降，3-5月，平安（人寿保险）、太平、太保、人寿、新华寿险业务单月同环比增速分别为12.10%/12.00%/13.23%（13.65%/-12.19%/-1.42%），11.45%/8.30%/30.71%（121.80%/-38.14%/-1.32%），6.94%/13.00%/10.37%（72.00%/-62.01%/38.05%），-6.38%/-30.66%/-14.29%（165.23%/-72.90%/18.48%），12.29%/10
6、.36%/8.69%（109.80%/-46.92%/-0.87%）。对于资产端，受国内外宏观政治、经济环境的影响，预计是今年重大的矛盾所在，长端利率存在下行扰动担忧（利率影响逐渐钝化）；科创板投资机遇可期，利率低位筑底，有望助力险企2019年业绩的改善；此外，有新闻报道银保监会目前正在积极研究修订保险资金投资权益类资产比例上限，拟在当前30%基础上予以进一步提升（需要密切关注），险资投资权益类资产比例上限的提高，体现了监管部门鼓励长期资金入市的积极态度，将为股市带来增量资金，有利于提振市场信心，促进资本市场平稳健康发展。|2核心观点核心观点部分险企在产品开发策略及销售策略有所分化，叠加代理人
7、增速放缓，但以价换量已成行业共识，续期保费成为重要推动力。中国平安主力产品平安福、福满分和爱满分等长储产品，不断融合产品+健康管理服务，完善细分市场，形成自身竞争优势，预计NBV增速优于18年。新华在原有多倍保、健康无忧基础上推出金色阳光系列产品，转型成效明显，保险姓保和保障功能进一步显现，代理人数量经历了U型走势并逐步恢复，目前需要聚焦8月管理层落地的相关动作；中国太保总体因为推动开门红较晚等原因而有所拖累前期保费增速，4-5月新单保费增速正增长，预计随着时间推移，后续季度的保费销售会相对均衡；中国太平可能在去年相对高人力的增速背景下，可能一定程度上影响代理人提质增效问题；中国人寿主打产品除
8、国寿福外，还包括康宁等，受高基数及5月销售高价值率产品，5月单月保费下滑影响而拖累了前5月保费增速，预计6月保费销售会回暖。近期受中美贸易摩擦波动的影响，长端利率在3.23%附近，今年5月人民币贷款新增数据与去年同期基本相当，但结构方面企业短期和中长期信贷此消彼长，企业资本开支仍偏谨慎。社融方面，表外融资压力趋缓助推社融同比多增，后续走势仍看政策对冲效果。我们认为专项债新政体现出政策存在边际转向的倾向，维持央行当前货币政策首要目标缺失、维持稳健灵活适度的判断，但需密切关注后续政策边际变化。重点推荐中国平安（持续回购落地彰显管理层对公司的发展信心，二季度人力环比有所提升，去年福满分销售的高基数+
9、公司需冲击中期销售，2019H1NBV增速有望居行业前列）；重点推荐关注新华保险（差异化代理人策略及“以附促主”的产品销售策略初显成效，一季度公司实现总保费431.69亿元，同比增长9.5%，长险首年保费同比增长18%，业务结构不断改善；今年以来人力增速经历了U形走势，公司未来加大相应投入，H1NBV增速预计可实现双位增速；寿险净利润受降税降费影响最大；短期聚焦新管理层落地影响）。推荐关注中国人寿（受5月单月保费下滑拖累累计增速，考虑“重整国寿”战略及下半年的低基数，全年NBV增速有望实现双位增速）；关注中国太保（4-5月新单保费增速实现正增长，但累计仍为负，可能中期的新单保费累计增速实现转正
10、存在一定压力；产险受降税降费政策影响大）；中国人保（受行业减税降费政策影响较大）；港股建议关注中国太平经营层面发生的变化，人民币口径下EV同比+16.6%、NBV+1.7%（港币口径NBV-2.9%、EV+11.3%），NBVmargin36%，增速优于同业。个险新单+11%，其中长期保障型占比同比+8ppt至46%。风险风险提示：中美贸易提示：中美贸易摩擦加剧风险摩擦加剧风险；宏观经济宏观经济下行下行风险风险；股市系统性下跌；股市系统性下跌风险；长风险；长端利率下行端利率下行风险；监管风险风险；监管风险|3投资建议投资建议季节性因素致行业保费增速环比下滑季节性因素致行业保费增速环比下滑|4数
11、据来源：银保监会，长城证券研究所1-4月保险行业累计原保险保费收入19059亿元，同比14.91%（前3月为15.89%）。人身险公司原保险保费收入14555.82亿元（不包括中华联合控股寿险业务），同比增长16.1%（前3月为17.02%）；产险公司原保险保费收入4503.51亿元，同比增长11.24%（前3月为11.87%）。4月月度保费收入为2737亿元，同比增长9.43%（3月为6.92%），环比下滑41.57%（3月为49.27%），寿险公司单月保费同比、环比增速分别为9.59%（3月为6.25%）、-50.83%（3月为41.27%），产险公司单月同比、环比增速分别为9.19%（3
12、月为8.79%）、-15.94%（3月为76.7%）。健康险保费高速增长，前4月增速为34.63%（前3月为39.1%），单月同比、环比增速分别为19.73%（3月为32.41%）、-38.39%（3月为95.48%）。-100%-50%0%50%100%150%200%250%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000累计保费（亿元）月度保费收入(亿元)累计保费环比（右）月度保费环比(右)月度保费同比(右)健康健康险保持高景气度险保持高景气度|5数据来源：银保监会，长城证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05
13、,00010,00015,00020,00025,00030,0002018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/04财险公司原保险保费收入（亿元）寿险公司原保险保费收入（亿元）健康险原保险保费收入（亿元）财险公司保费收入同比（%）寿险公司保费收入同比（%）健康险保费收入同比（%）-100%0%100%200%300%400%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002018/042018/052018/062018/072
14、018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/04财险公司单月保费收入（亿元）寿险公司单月保费收入（亿元）健康险单月保费收入（亿元）财险公司单月保费收入环比（%）财险公司单月保费收入同比（%）寿险公司单月保费收入环比（%）寿险公司单月保费收入同比（%）健康险单月保费收入环比（%）健康险单月保费收入同比（%）|6各险类风险保障金额和新增保单件数各险类风险保障金额和新增保单件数数据来源：银保监会，长城证券研究所2019年4月新增保单件数（亿）保额（万亿）件均保额（万）行业合计行业合计95.841,989.8120.76产险公
15、司93.251,568.8216.82人身险公司2.60420.99162.08分险种分险种新增保单件数（亿）新增保单件数（亿）保额（万亿）保额（万亿）件均保额（万）件均保额（万）车险1.6078.9749.25责任险29.04398.2713.72农险12.801.800.14货运险8.49保证险12.46寿险0.378.2622.59普通寿险0.19健康险13.34267.7220.07意外险|74月份保费收入和市场份额前十名险企月份保费收入和市场份额前十名险企数据来源：银保监会，长城证券研究所人身险公司人身险公司 保费收入保费收入/亿元亿元市场份额市场份额财产险公司财产险公司保费收入保费
16、收入/亿元亿元市场份额市场份额中国人寿2948.9322.12%人保财险1600.6235.54%平安人寿2306.2817.30%平安财险890.1219.76%太平洋人寿1027.527.71%太平洋财险454.2810.09%华夏人寿943.617.08%国寿财产259.535.76%太平寿险687.465.16%中华联合财险182.084.04%中国人保寿险623.854.68%大地财险156.803.48%泰康人寿587.884.41%阳光财险134.662.99%前海人寿542.254.07%太平保险88.531.97%新华保险515.233.87%天安保险53.291.18%工银
17、安盛人寿338.402.54%英大财险48.821.08%上市上市险企保费增速分化险企保费增速分化|8从上市保险公司5月保费情况来看，2019年3月-2019年5月国寿、平安、新华、太平、人保、太 保、西 水、天 茂 月 度 保 费 增 速 分 别 为-6.38%/-30.66%/-14.29%（165.23%/-72.90%/18.48%），11.83%/8.32%/12.72%（33.06%/-14.65%/-1.16%)，12.29%/10.36%/8.69%（109.80%/-46.92%/-0.87%），12.13%/9.07%/-90.25%（112.42%/-32.91%/-3.
18、02%），7.94%/13.94%/9.56%（75.04%/-36.78%/-0.59%），8.41%/11.35%/9.85%（71.38%/-46.91%/18.41%），-15.52%/-8.88%/-0.84%（62.76%/-8.50%/-4.60%），-13.04%/347.33%/267.36%（-46.15%/-54.95%/23.35%）。重点上市公司保费增速基本优于行业水平。#增速表示为：同比增速2019年3月/2019年4月/2019年5月（环比增速2019年3月/2019年4月/2019年5月），下列财险及寿险情况格式相同。数据来源：公司公告，长城证券研究所上市保险公
19、司上市保险公司2018/05-2019/05月度保费收入及同比增速情况月度保费收入及同比增速情况0%2%4%6%8%10%12%14%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05上市险企月度保费合计（亿元）上市险企月度保费同比（%）逆周期的消费政策有望助力车险增速有望逆周期的消费政策有望助力车险增速有望改善，改善，寿险受季节性因素影响较大寿险受季节性因素影响较大|9财 产 险 方 面，平 安、太 平、人 保、太 保、天 安 财 产 险 月 度 保 费 收 入 增 速 分 别
20、 为8.60%/5.18%/11.63%（65.53%/-13.43%/1.79%），9.19%/17.07%/11.35%（65.07%/0.97%/-2.45%），11.22%/14.96%/11.00%（94.55%/-26.37%/-2.12%），11.63%/9.84%/9.19%（70.10%/-15.32%/-0.04%），-15.52%/-8.88%/-0.84%（62.76%/-8.50%/-4.60%）。5月，国内汽车产销量分别完成184.83万辆和191.26万辆，环比分别下降9.93%和3.43%，同比分别下降21.16%和16.4%。其中，新能源汽车产销量分别完成11
21、.21万辆和10.44万辆，同比分别增长16.91%和1.8%，汽车销量不佳拖累车险增速。6月6日，三部门印发推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年），着力破除限制汽车消费的市场壁垒，严禁各地出台新的汽车限购规定。大力推动新能源汽车消费应用，加快老旧汽车淘汰和城市公共领域用车更新，积极推动农村车辆消费升级，预计将改善车险增速，但短期内非车险依然是产险增长极。中国平安前5月产险保费同比增长9.07%，其中车险业务同比增长8.71%，非车险业务同比增长5.42%；5月产险保费同比增长11.63%，其中车险业务同比增长7.18%，非车险业务同比增长26.80%；5月产
22、险保费环比增长1.79%，其中车险保费环比增长0.51%，非车险保费环比增长5.65%。寿险方面，上市公司单月寿险保费收入同比增速5.14%，3-5月，平安（人寿保险）、太平、太保、人寿、新华寿险业务单月同环比增速分别为12.10%/12.00%/13.23%（13.65%/-12.19%/-1.42%），11.45%/8.30%/30.71%（121.80%/-38.14%/-1.32%），6.94%/13.00%/10.37%（72.00%/-62.01%/38.05%），-6.38%/-30.66%/-14.29%（165.23%/-72.90%/18.48%），12.29%/10.36
23、%/8.69%（109.80%/-46.92%/-0.87%）。1月-5月，平安寿险新单业务单月同比增速分别为-20.24%、-2.22%、1.23%、-0.41%、5.66%，累计同比增速分别为-20.24%、-16.63%、-13.08%、-11.30%、-9.15%，延续边际向好趋势；前5个月个险业务占比为96.30%，同比下降0.04pct，5月单月新单业务占比为96.01%，同比上升0.16pct。重点险企单月寿险及财险保费收入及同比增速重点险企单月寿险及财险保费收入及同比增速|10数据来源：公司公告，长城证券研究所-70%-50%-30%-10%10%30%50%05001,000
24、1,5002,0002018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/05中国人寿当月保费（亿元）中国太保当月保费（亿元）中国平安当月保费（亿元）中国太平当月保费（亿元）新华保险当月保费（亿元)中国人保当月保费（亿元）中国人寿同比(右轴)中国太保同比(右轴）中国平安同比（右轴）中国太平同比（右轴）新华保险同比（右轴）中国人保同比（右轴）-200%-150%-100%-50%0%50%(200)(100)01002003004005006002018/062018/072018/08
25、2018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/05中国太保当月保费中国平安当月保费人保产险当月保费中国太平当月保费天安财险当月保费中国太保同比中国平安同比人保产险同比中国太平同比天安财险同比中国平安保费细分数据中国平安保费细分数据|11数据来源：公司公告，长城证券研究所2018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05寿险月度保费（单位：百万元）寿险月度保费（单位：百万元）个险31801.03 27866.51 27552.45 32895.3
26、8 122325.85 35312.94 40587.45 35530.45 35093.89 新业务10854.29 9300.24 9448.27 12274.50 31192.83 9598.93 12275.55 9984.10 10894.99 续期业务20946.74 18566.27 18104.18 20620.88 91133.02 25714.01 28311.90 25546.35 24198.90 团体1123.55 700.45 1039.21 1251.06 1674.33 1387.69 3761.00 2040.60 1457.68 新业务1119.54 697
27、.66 1030.87 1245.62 1669.77 1385.42 3757.42 2034.64 1444.67 续期业务4.01 2.79 8.34 5.44 4.56 2.27 3.58 5.96 13.01 月度同比月度同比个险20.06%20.71%21.25%24.51%5.49%9.89%12.37%12.33%13.52%新业务3.02%14.38%14.76%33.78%-20.24%-2.22%1.23%-0.41%5.66%续期业务31.31%24.15%24.94%19.57%18.58%15.22%18.01%18.24%17.45%团体-12.50%-41.67
28、%56.54%101.31%11.56%26.50%28.27%-18.70%8.90%新业务-12.63%-41.65%56.49%101.21%11.49%26.46%28.24%-18.86%8.36%续期业务44.77%-45.29%62.89%128.57%47.57%55.48%72.12%147.30%145.47%产险月度保费（单位：百万元）产险月度保费（单位：百万元）车险16337.5814780.3116088.1820413.6921042.6510721.5516064.2714877.2114953.75非机动车险4889.254302.274992.25318610
29、102.272348.455529.964005.444270.67意外与健康险969.88830.67813.27890.571401.53741.611267.8908.77921.24合计22196.7119913.2521893.724490.2632546.4513811.6122862.0319791.4220145.66月度同比月度同比车险9.18%10.48%5.04%5.25%10.56%0.29%11.49%11.43%7.18%非机动车险48.01%77.74%42.68%16.91%35.06%-32.72%-4.09%-15.85%25.23%意外与健康险45.60%
30、55.50%40.51%41.56%53.33%33.36%44.58%28.64%34.59%合计17.23%21.92%12.89%7.65%18.66%-6.28%8.60%5.18%11.63%中国太保中国太保及太平保费细分数据及太平保费细分数据|12数据来源：wind，长城证券研究所中国太保细分保费中国太保细分保费2018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05累计保费（单位：百万元）累计保费（单位：百万元）财产保险8858497164106897118601153832270135148456895622
31、5人寿保险175925186909195655201343516456679592852102752116420月度保费（百万元）月度保费（百万元）财产保险98448580973311704153837318124471054010536.45人寿保险152631098487465689516451515026057990013667.61月度同比月度同比财产保险8.70%9.99%9.92%9.78%19.11%1.24%11.63%9.84%9.19%人寿保险14.24%20.33%25.35%25.54%2.89%2.62%6.94%13.00%10.37%中国太平细分保费中国太平细分保
32、费2018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05累计保费（单位：百万元）累计保费（单位：百万元）财产保险18143200092195224230266040956462885311185人寿保险1045711114011168641236193942745814599826874677394养老保险3839407044364863596915167221192391月度保费（百万元）月度保费（百万元）财产保险2101 1866 1943 2278 2660 1434 2367 2391 2332 人寿保险10564
33、 6829 5463 6755 39427 6387 14168 8764 8648 养老保险360 231 366 427 596 319 758 447 272 月度同比月度同比财产保险3.87%3.97%-0.81%-4.42%8.32%-5.64%9.19%17.07%11.35%人寿保险29.47%15.29%6.47%32.14%9.58%7.94%11.45%8.30%30.71%养老保险-5.28%-0.33%17.93%72.36%-25.38%-14.50%39.86%-11.08%-9.83%中国人保保费细分数据中国人保保费细分数据|13数据来源：wind，长城证券研究所
34、中国人保细分保费中国人保细分保费2018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05累计保费（百万元）累计保费（百万元）财产保险2937073212183519943880035431778471125463160062193926人寿保险845298758490540937173696746009586616238566100健康保险12,4411315613844147983972639891081020911819累计同比累计同比财产保险12.26%11.90%11.39%11.08%31.18%22.98%18.
35、29%17.56%16.36%人寿保险-13.87%-12.92%-12.11%-11.78%1.43%3.20%3.33%2.85%1.82%健康保险-30.19%-27.26%-24.94%-23.13%29.93%62.50%25.37%29.45%33.04%月度保费（百万元）月度保费（百万元）财产保险33071.89 27510.47 30776.06 36008.67 54316.84 24154.51 46992.12 34598.13 33864.39 人寿保险4015.71 3055.18 2955.44 3176.93 36966.76 9042.23 12651.74 3
36、724.19 3715.09 健康保险793.41 715.31 688.48 953.50 3971.95 2426.19 2710.23 1100.17 1610.45 月度同比月度同比财产保险8.01%8.21%6.37%8.13%31.18%7.82%11.22%14.96%11.00%人寿保险7.10%25.72%21.22%-1.33%1.43%11.14%3.80%-4.08%-12.92%健康保险25.57%170.25%92.36%18.24%29.93%175.61%-18.56%77.14%61.42%月度环比月度环比财产保险19.33%-16.82%11.87%17.0
37、0%50.84%-55.53%94.55%-26.37%-2.12%人寿保险-46.70%-23.92%-3.26%7.49%1063.60%-75.54%39.92%-70.56%-0.24%健康保险54.06%-9.84%-3.75%38.49%316.57%-38.92%11.71%-59.41%46.38%保险板块保险板块BETA指数上升指数上升|14数据来源：wind，长城证券研究所，截至2019年6月16日0.000.200.400.600.801.001.201.401.6010年期国债收益率年期国债收益率750日移动平均曲线下行日移动平均曲线下行|15数据来源：wind，长城证
38、券研究所1.001.502.002.503.003.504.004.50中债国债到期收益率:10年中债国债到期收益率:10年投资端：投资端：5月债市上行月债市上行|16数据来源：wind，长城证券研究所105110115120125130中债总全价指数中债总净价指数投资端：股市投资端：股市下行承压下行承压|17数据来源：wind，长城证券研究所05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000成交额(亿元)上证综指（右轴）沪深300（右轴）保险板块保险板块估值震荡上行估
39、值震荡上行|18数据来源：wind，长城证券研究所，上图为A股PB，下图为港股PB，截至2019年6月16日0.00.51.01.52.02.53.03.52018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-06中国人寿中国平安中国太保中国人保新华保险0.00.51.01.52.02.52018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-06中国人寿中国平安中国太保新华保险中国太平中国人保保险板块估值震荡上行保险板块估值震荡上行
40、|19数据来源：wind，长城证券研究所，上图为A股PEV，下图为港股PEV，截至2019年6月16日0.00.51.01.52.02.53.02018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-06中国人寿中国平安中国太保新华保险0.00.51.01.52.02.52018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-06中国人寿中国平安中国太保新华保险中国太平|20研究员承诺研究员承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证
41、券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。长城证券投资评级说明长城证券投资评级说明公司评级：公司评级：强烈推荐预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;推荐预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%15%之间;中性预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%5%之间;回避预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上.行业评级：行业评级：推荐预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;中性预期未来
42、6个月内行业整体表现与市场同步;回避预期未来6个月内行业整体表现弱于市场|21特别声明特别声明证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。|22免责声明免责声明长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专
43、业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。长城证券研究所长城证券研究所非银行金融研究团队非银行金融研究团队|23长城研究长城研究 与您共成长与您共成长扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
