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化工行业:维生素产业链分析框架-20190716-西南证券-71页.pdf

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资源描述

1、维生素产业链分析框架 维生素产业链分析框架 化工行业首席分析师:杨林(执业证号:S1250518100002)分析师:黄景文(执业证号:S1250517070002)联系人:薛聪、周峰春 化工行业首席分析师:杨林(执业证号:S1250518100002)分析师:黄景文(执业证号:S1250517070002)联系人:薛聪、周峰春 西南证券研究发展中心 2019年7月 西南证券研究发展中心 2019年7月 西南证券化工团队 西南证券化工团队 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9目目 录录 1 维生素行业:重点看供给,价格弹性大维生素行

2、业:重点看供给,价格弹性大 维生素维生素E E:行业格局迎来重塑:行业格局迎来重塑 维生素维生素A A:高壁垒下行业格局稳定:高壁垒下行业格局稳定 维生素维生素B B族:泛酸钙持续景气向上族:泛酸钙持续景气向上 维生素维生素D3:D3:国内需求疲软,市场偏弱整理国内需求疲软,市场偏弱整理 维生素维生素K3:K3:上游原料上涨,环保压力大上游原料上涨,环保压力大 维生素维生素C C:市场维稳运行:市场维稳运行 相关标的相关标的 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素概念及分类维生素概念及分类 2 维生素是人和动物维持正常生理功能而

3、从食物中获取的微量有机物质,在生长、代谢、发育过程中发挥着重要作用。维生素不是构成身体组织的原料,也不提供能量,属于调节物质。动物体内无法自行合成绝大多数维生素,或合成量不足,不能满足机体需要,所以需要通过食物获取。虽然人体对维生素需求量很小(毫克、微克/日),可一旦缺失会对健康造成损害。品种品种 别名别名 溶解性溶解性 功效功效 症状症状 VA 视黄醇、类胡萝卜素 脂溶 防止夜盲症和视力减退;抗呼吸系统感染 夜盲症、干眼症、视神经萎缩等 VB1 硫胺 水溶 促进生长;维持心脏、神经及消化系统正常功能 神经炎、脚气病等 VB2 核黄素 水溶 促进发育和细胞再生 脂溢性皮炎、口腔炎等 VB3 烟

4、酰胺/烟酸 水溶 参与脂肪酸代谢;协助抗体合成 失眠、口腔溃疡、癞皮病 VB5 泛酸钙 水溶 参与脂肪、糖类能量转化;协助中枢神经系统的发育 皮肤感觉异常 VB6 吡哆醇 水溶 参与抗体合成、胃酸的制造、脂肪与蛋白质利用、维持钠/钾平衡 肌肉痉挛、过敏性湿疹 VB7 生物素、VH 水溶 是人体内多种酶的辅酶,参与脂肪酸和碳水化合物的代谢,促进蛋白质的合成 皮炎、肠炎 VB9 叶酸 水溶 帮助蛋白质的代谢,促进红细胞的生成和成熟,参与核酸的合成 恶性贫血 VE 生育酚 脂溶 维持生殖机能;抗氧化、抗衰老 不育症、习惯性流产 VC 抗坏血酸 水溶 促进骨胶原的生物合成,利于伤口愈合;促进酪氨酸、色

5、氨酸代谢;增强免疫力 坏血症 VD3 胆钙化醇 脂溶 提高肌体对钙、磷的吸收,促进生长和骨骼钙化 佝偻病、软骨病、骨质疏松症 VK3 甲萘醌 水溶 促进血液正常凝固 凝血功能障碍 维生素是动物不可或缺的重要有机物质维生素是动物不可或缺的重要有机物质 资料来源:公司公告,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素基本概念维生素基本概念 3 维生素三类生产方法维生素三类生产方法 化学合成法:化学合成法:技术相对成熟,已工业化,工艺流程复杂,废水等排放大。动植物提取法:动植物提取法:从富含维生素的天然食物或药用植物中浓缩、提

6、取而得。生物吸收度和活性更好,但提取含量低,化学成分复杂,成本高,难以规模化。微生物发酵法:微生物发酵法:流程简单、效率高、未来发展方向。维生素维生素产业链产业链 基础化工原料/玉米、大豆-中间体-维生素-多维-预混料-饲料-养殖 石油化工石油化工原料原料 玉米、大玉米、大豆豆 中间体中间体 维生素维生素 多维多维 预混料预混料 饲料饲料 医药化妆医药化妆品品 食品饮料食品饮料 70%20%10%资料来源:公司公告,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素需求主要看饲料市场维生素需求主要看饲料市场 4 饲料是主要需求

7、饲料是主要需求 维生素消费结构稳定,70%以上用于饲料添加剂(不含VC),20%用于医药及化妆品,10%用于食品饮料,饲料市场决定大部分维生素的需求。91%83%79%75%74%74%70%67%66%64%50%37%11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%饲料 医药化妆品 食品饮料 8.73 9.54 9.60 9.80 9.96 10.32 10.70 11.03 0%2%4%6%8%10%0246810122011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 全球饲料产量(亿吨)yoy31%29%11%7%6%

8、6%6%4%中国 美国 巴西 俄罗斯 印度 墨西哥 西班牙 土耳其 28%26%19%12%8%4%3%猪料 肉鸡料 蛋鸡料 奶牛料 肉牛料 水产料 宠物料 3.84%3.62%3.74%2.30%2.22%2.21%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%050100150200250300350400450非洲 亚太地区 欧洲 拉美 中东 北美 2017年 2018年 yoy全球饲料市场:全球饲料市场:全球饲料市场需求稳定,2018年产量突破11亿吨,同比增长3.2%,2011-2018年复合增速3.4%,饲料需求主要来自亚太、欧洲和拉美地区,非洲、

9、欧美、亚太地区保持较高的增速。亚太、欧洲、北美是主要增长地区亚太、欧洲、北美是主要增长地区 全球饲料增速在全球饲料增速在3.5%3.5%左右左右 饲料在维生素需求中占比饲料在维生素需求中占比60%60%以上以上 全球猪全球猪饲料占比饲料占比28%28%我国为饲料生产大国我国为饲料生产大国 资料来源:以上图表资料均来自奥特奇,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素占饲料成本低,绝佳的价格弹性品维生素占饲料成本低,绝佳的价格弹性品 5 维生素使用过量,会引起饲养动物中毒,缺乏时会引起饲养动物食欲下降、生长停滞,维生素之

10、间比例失调又会导致饲养动物代谢紊乱,所以饲料中添加剂使用量都有相关规范,例如国内的饲料添加剂安全使用规范、帝斯曼发布的维生素添加准则手册等,每一种维生素都有相应推荐使用量,实际使用量会略高于推荐量。维生素维生素 含量规格(维生素计)含量规格(维生素计)配合饲料或全混合日粮中的推荐添加量配合饲料或全混合日粮中的推荐添加量 VA 粉剂5*105IU/g,油剂2.5*106IU/g 猪 13004000IU/kg 肉鸡 27008000IU/kg 蛋鸡 15004000IU/kg 牛 20004000IU/kg 羊 15002400IU/kg 鱼类 10004000IU/kg VB1 87.8%90

11、%猪 15mg/kg 家禽 15mg/kg 鱼类 520mg/kg VB2 96%102%猪 28mg/kg 家禽 28mg/kg 鱼类 1025mg/kg VB6 80.7%83.1%猪 13mg/kg 家禽 35mg/kg 鱼类 350mg/kg VC 99%101%猪 150300mg/kg 家禽 150200mg/kg 犊牛 125500mg/kg 鱼类 100500mg/kg VD3 油剂1*106IU/g,粉剂5*105IU/g 猪 150500IU/kg 家禽 1502000IU/kg 鱼类 5002000IU/kg 维生素维生素 含量规格(维生素计)含量规格(维生素计)配合饲料

12、或全混合日粮中的推荐添加量配合饲料或全混合日粮中的推荐添加量 VE 油剂930IU/g,粉剂500IU/g 猪 10100IU/kg 家禽 1060IU/kg 鱼类 30120IU/kg 烟酰胺 99%100.5%猪 2040mg/kg 蛋鸡 2030mg/kg 肉鸡 3040mg/kg 奶牛 5060mg/kg 鱼虾 20200mg/kg D-泛酸钙 90.2%92.9%猪 1015mg/kg 蛋鸡 2025mg/kg 肉鸡 2025mg/kg 鱼类 2050mg/kg 生物素 97.50%猪 0.20.5mg/kg 蛋鸡 0.150.25mg/kg 肉鸡 0.20.3mg/kg 鱼类 0.

13、050.15mg/kg 叶酸 95%102%猪 0.30.7mg/kg 蛋鸡 0.30.6mg/kg 肉鸡 0.60.7mg/kg 鱼类 12mg/kg VE 油剂930IU/g,粉剂500IU/g 猪 10100IU/kg 家禽 1060IU/kg 鱼类 30120IU/kg 饲料对维生素使用量有明确规范要求饲料对维生素使用量有明确规范要求 资料来源:饲料添加剂安全使用规范,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素占饲料成本低,绝佳的价格弹性品维生素占饲料成本低,绝佳的价格弹性品 6 每家饲料配方有所不同,通常饲料

14、配方由玉米(配合料)、豆粕(浓缩料)、预混料(维生素、微量矿物元素、氨基酸、载体)构成,1吨饲料原料成本30005000元不等,其中豆粕成本占比50%,玉米成本占36%,预混料占5%,其他占10%,维生素在饲料生产成本占比较低仅2%。因此下游饲料采购企业对维生素涨价相对不敏感。玉米 50%豆粕 36%预混料(不含维生素)4%维生素 2%其他 8%饲料成本构成饲料成本构成 品种品种 涨价期间涨价期间 时间时间 涨幅涨幅 上涨绝对值上涨绝对值 (元(元/kg/kg)叶酸 2014.5-2015.7 14个月 1342%2885 VA 2017.8-2018.2 6个月 937%1265 VD3 2

15、017.6-2018.1 7个月 671%470 VK3 2016.6-2017.9 15个月 251%118 泛酸钙 2017.6-2017.9 3个月 233%525 生物素 2017.8-2017.12 4个月 226%152.5 VE 2017.8-2017.12 4个月 225%90 VB2 2017.6-2018.1 7个月 213%320 VB1 2014.4-2015.12 19个月 197%209 VC 2016.10-2017.12 12个月 167%45 烟酰胺 2016.9-2017.4 7个月 143%43 VB6 2017.5-2018.1 8个月 129%310

16、下游成本占比低,维生素涨价空间极大下游成本占比低,维生素涨价空间极大 020040060080010001200140016002010201120122013201420152016201720182019VA(50VA(50万万IU)IU)价格走势(元价格走势(元/千克)千克)各维生素涨价幅度各维生素涨价幅度 维生素在饲料中的成本占比维生素在饲料中的成本占比非常非常低低 资料来源:wind,西南证券整理 资料来源:wind,西南证券整理 资料来源:西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 91520253035051015

17、2025302010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 出口量(万吨,左轴)出口金额(亿美元,右轴)202530354045051015202530352010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 产量(万吨,左轴)市场价值(亿美元,右轴)中国维生素产量全球占比中国维生素产量全球占比77%77%,近,近3/43/4出口出口 7 中国是全球主要的维生素生产国,2018年中国维生素产量32.8万吨,同比增长3.1%,占全球产量的77%。同时中国也是全球维生素主要供应国,20

18、18年出口维生素24.7万吨,产量占比75%,主要出口欧洲、北美等。国内维生素行情受国外需求影响,例如欧洲6-8月假期较多,每年圣诞节消费增加,导致维生素二季度通常是淡季,四季度是传统旺季。中国 77%国外 23%出口 75%内销 25%维生素产量及金额维生素产量及金额 维生素出口量及金额维生素出口量及金额 中国维生素产量占全球中国维生素产量占全球77%77%中国维生素中国维生素75%75%用于出口用于出口 资料来源:以上数据均来自中国维生素产业透视,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素行业呈寡头竞争格局维生素行

19、业呈寡头竞争格局 8 1、单个维生素品种中,70%以上市场份额通常由4家以内企业占据,并且寡头之间具有一定默契,倾向于控量保价,维持行业可观盈利,形成合作共赢的局面。2、维生素行业门槛相对高,保障寡头格局相对稳固,门槛主要体现在技术、环保,例如生产工艺复杂、关键原料难获取、废水处理难度大等,维生素生产过程中排放废水量大、成分复杂,有机物浓度高,部分含有部分难降解污染物,PH值相差较大,废水带有颜色和异味,高浓有机废水多间接排放,水质不均处理困难。特别是国内环保督查以来,部分小的维生素企业迫于环保成本高而退出,市场份额进一步集中。3、单个品种市场体量小,潜在进入者中的“大企业”对此兴趣不大,VE

20、为例,全球需求约20万吨(粉),单价50元/kg,对应市场规模100亿。品种品种 主要厂家主要厂家 市场份额市场份额 关键关键中间体中间体/技术技术 市场规模(亿)市场规模(亿)VE(粉)能特科技、新和成、浙江医药、帝斯曼 85%异植物醇、三甲基氢醌 105.0 VB3 龙沙、兄弟科技、红太阳 74%三甲基吡啶 19.4 VA 新和成、帝斯曼、巴斯夫、浙江医药 80%柠檬醛 94.5 泛酸钙 亿帆医药、新发药业 76%拆分技术 77.0 VC 石药维生、鲁维制药、帝斯曼江山、东北制药 70%两步发酵法 45.0 VD3 花园生物、DSM、新和成、台州海盛 71%胆固醇、光转化技术 24.0 V

21、B2 广济药业、巴斯夫、帝斯曼 83%菌种 11.3 VB1 天新药业、华中药业、兄弟科技 86%氯代乙酰丙醇 16.8 VB6 天新药业、广济药业、帝斯曼、海嘉诺 82%5-乙氧基-4-甲基噁唑 12.6 VK3 兄弟科技、陆良和平、乌拉圭Dirox、重庆民丰 76%催化技术 6.0 叶酸 新鸿医药、牛塘化工、天新药业、圣达生物 88%三氯丙酮 6.7 VH 新和成、圣达生物、海嘉诺 76%拆分技术等 0.2 资料来源:西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 975%58%73%76%75%80%75%65%70%60%6

22、0%67%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050000100000150000200000250000300000产能(吨)产量(吨)产能利用率(右)维生素行业呈寡头竞争格局维生素行业呈寡头竞争格局 9 1、VB3产能利用率58%、叶酸产能利用率60%、VK3产能利用率60%、VB1产能利用率65%、生物素产能利用率67%、VB6产能利用70%、VD3产能利用率75%、VA产能利用率73%、泛酸钙产能利用率76%等。2、维生素行业高毛利,各品种历史上均经历过激烈竞争,随着实力较弱的企业退出,几家龙头企业通过控量维持行业供需平衡,使行业维持不错盈利状态。3、另外,维生素

23、技术壁垒较高,受技术、关键原料限制,部分产能实际上难以释放产量。控量保价维持行业盈利,大部分维生素产能利用率不高控量保价维持行业盈利,大部分维生素产能利用率不高 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 VAVEVB2VB5生物素 叶酸 维生素毛利率集中维生素毛利率集中 分布在分布在35%75%35%75%产能低利用率水平线产能低利用率水平线80%80%资料来源:西南证券整理 资料来源:wind,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1

24、 0:5 9维生素行业运行周期维生素行业运行周期 10 维生素周期:格局稳定维生素周期:格局稳定-盈利提升盈利提升-新进入者新进入者-价格战价格战-格局稳定格局稳定-盈利提升盈利提升.格局稳定:格局稳定:寡头之间形成默契,互不侵犯各自市场份额。盈利提升:盈利提升:通过控量保价维持供需平衡,寡头稳步提价,毛利率通常提高至40%-70%。新进入者:新进入者:新进入者实现技术工艺突破,公布新建产能计划。不过多数新进入者技术成熟度不够,实际运行不顺畅,存在成本高、实际产量小的问题,预期起主导作用。价格战:价格战:低价打压新进入者或者新进入以低成本姿态强势进入,打乱原竞争格局,价格下滑,行业盈利空间缩窄

25、。格局稳定:格局稳定:市场份额重新分配,竞争格局稳定下来,酝酿新一轮景气。其他因素:故障、环保、投产不及预期、原料短缺、低库存、检修(关注影响程度或超预期程度,多因素堆叠会放大边际效益,维生素价格受情绪左右大,经常出现加速上涨行情)高盈利中枢 中低盈利中枢 低盈利中枢 格局始终稳定,保持可观盈利 突发事件扰动价格 行业持续恶性竞争 低价+检修等推动反弹 新进入者打破原有格局(预期主导)竞争格局重塑,盈利提升 维生素维生素盈利波动周期示意图盈利波动周期示意图 纵轴:价格纵轴:价格/盈利水平盈利水平 横轴:时间横轴:时间 情景1 情景2 情景3 情景4 资料来源:西南证券整理 2 1 6 0 2

26、0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9-100100300500700900110013001500200720082009201020112012201320142015201620172018维生素A(50万IU/g)维生素E:50%泛酸钙 烟酰胺:99%维生素D3(50万IU/g)维生素B1:98%维生素B2:80%维生素B6:98%维生素B12 生物素:2%VC粉:99%叶酸:98%维生素K3:MSB96%事件推动:事件推动:20172017年环保督查,维生素掀起涨价潮年环保督查,维生素掀起涨价潮 11 2016-2018年在全国环保督查背景下,

27、各品种维生素企业开工不同程度上受到限制,叠加故障等因素,维生素价格纷纷上涨。元/公斤 资料来源:wind,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9主要主要维生素维生素标的对应业绩弹性标的对应业绩弹性 12 品种品种 标的标的 产产能(能(吨)吨)涨价(元涨价(元/kgkg)业绩增厚(亿)业绩增厚(亿)市值(亿)市值(亿)2019Q12019Q1(亿)亿)VE(50%粉)新和成 38000 10 2.86 425 5.11 浙江医药 20000 10 1.50 112 1.33 VA(50IU粉)新和成 10000 100

28、7.52 425 5.11 浙江医药 3000 100 2.26 112 1.33 金达威 2500 100 1.66 85 1.31 泛酸钙 亿帆医药 7000 100 4.65 144 1.47 兄弟科技 2000 100 1.50 43-0.25 叶酸 圣达生物 350 100 0.26 32 0.14 VH 圣达生物 80 100 0.06 32 0.14 烟酰胺 兄弟科技 13000 10 0.98 43-0.25 VK3 兄弟科技 2500 10 0.19 43-0.25 VB1 兄弟科技 1600 100 1.20 43-0.25 VD3 花园生物 2000 100 1.50 8

29、3 1.29 新和成 1200 100 0.90 425 5.11 VB2 广济药业 4000 100 3.01 25 0.30 公司业绩与维生素市场公司业绩与维生素市场报价存在滞后报价存在滞后 目前公开可跟踪的维生素价格主要来自饲料巴巴等第三方报价平台,该价格是厂家散单最新报价情况,而维生素企业收入贡献主要来自长协单,订单价格按月度、季度调整,因此实际成交价较报价滞后,通常在1个季度左右。0204060801001200%10%20%30%40%50%60%70%浙江医药毛利率(左)VE价格(元/kg,右)VEVE价格与毛利率波动关系价格与毛利率波动关系 资料来源:wind,西南证券整理 资

30、料来源:wind,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9目目 录录 13 维生素行业:重点看供给,价格弹性大维生素行业:重点看供给,价格弹性大 维生素维生素E E:行业格局迎来重塑:行业格局迎来重塑 维生素维生素A A:高壁垒下行业格局稳定:高壁垒下行业格局稳定 维生素维生素B B族:泛酸钙持续景气向上族:泛酸钙持续景气向上 维生素维生素D3:D3:国内需求疲软,市场偏弱整理国内需求疲软,市场偏弱整理 维生素维生素K3:K3:上游原料上涨,环保压力大上游原料上涨,环保压力大 维生素维生素C C:市场维稳运行:市场维稳运行

31、 相关标的相关标的 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9维生素维生素E E:工艺路线:工艺路线 合成合成VEVE:关键中间体为异植物醇和三甲基氢醌:关键中间体为异植物醇和三甲基氢醌 14 天然天然VEVE:源于植物或农作物的脱臭物和馏出物,体量较小:源于植物或农作物的脱臭物和馏出物,体量较小 异植物醇(侧链)异植物醇(侧链)石石化化原原料料 合成合成VEVE 工艺工艺1 1:假紫罗兰酮工艺:假紫罗兰酮工艺 工艺工艺2 2:芳樟醇工艺:芳樟醇工艺 工艺工艺3 3:法尼烯工艺:法尼烯工艺 方法方法1 1:巴豆醛法:巴豆醛法 方法方法2

32、2:间甲苯酚法:间甲苯酚法 方法方法3 3:对二甲苯法:对二甲苯法 一步缩合法一步缩合法 市场占比市场占比85%85%三甲基氢醌(主环)三甲基氢醌(主环)方法方法4 4:对叔丁基苯酚法:对叔丁基苯酚法 方法方法5 5:异佛尔酮法:异佛尔酮法 小麦油小麦油 大豆油大豆油 天然天然VEVE 方法方法1 1:溶剂萃取法:溶剂萃取法 方法方法2 2:超临界流体萃取法:超临界流体萃取法 方法方法3 3:分子蒸馏法:分子蒸馏法 方法方法4 4:离子吸附交换法:离子吸附交换法 重复重复 处理处理 玉米油玉米油 脱臭物脱臭物和和 馏出物馏出物 市场占比市场占比15%15%全球工业上的合成全球工业上的合成VEV

33、E均以异植物醇和三甲基氢醌的一步缩合法制得均以异植物醇和三甲基氢醌的一步缩合法制得 资料来源:CNKI,西南证券整理 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9巴斯夫 79%新和成 13%可乐丽 8%巴斯夫 新和成 可乐丽 15 柠檬醛柠檬醛 丙酮丙酮 假紫罗兰酮假紫罗兰酮 异植物醇异植物醇 缩合缩合 7 7步反应步反应 加加7 7个碳个碳 关键中间体异植物醇合成工艺关键中间体异植物醇合成工艺1 1:假紫罗兰酮法:假紫罗兰酮法 核心原料柠檬醛制备方法核心原料柠檬醛制备方法 蒸馏蒸馏/萃取萃取 山苍子油山苍

34、子油 柠檬醛柠檬醛 异丁烯异丁烯 甲醛甲醛 异戊烯醇异戊烯醇 缩合缩合 氧化氧化 异构异构 柠檬醛柠檬醛 丙酮丙酮 脱氢芳樟醇脱氢芳樟醇 柠檬醛柠檬醛 催化催化重排重排 乙炔乙炔 多步多步 反应反应 天然提取法天然提取法 异丁烯法异丁烯法 (BASFBASF法)法)脱氢脱氢芳樟醇芳樟醇 重排重排法法 (新和成法)(新和成法)甲基丁烯醛甲基丁烯醛 缩合缩合 重排重排 20182018年全球柠檬醛市场:三巨头寡头格局年全球柠檬醛市场:三巨头寡头格局 维生素维生素E E-关键中间体之一:异植物醇关键中间体之一:异植物醇 原料柠檬醛来自于天然提取和化学合成两种途径,工业化原料柠檬醛来自于天然提取和化学

35、合成两种途径,工业化方法主要为化学合成法方法主要为化学合成法。目前,全球主要为巴斯夫(德国)、新和成(中国)、可乐丽目前,全球主要为巴斯夫(德国)、新和成(中国)、可乐丽(日本)三家生产柠檬醛,呈现出以巴斯夫为首(市占率(日本)三家生产柠檬醛,呈现出以巴斯夫为首(市占率79%79%)的寡头垄断格局。的寡头垄断格局。资料来源:CNKI,西南证券整理 资料来源:CNKI,西南证券整理 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 916 关键中间体异植物醇合成工艺关键中间体异植物醇合成工艺2 2:芳樟醇法各种分类:

36、芳樟醇法各种分类 维生素维生素E E-关键中间体:异植物醇关键中间体:异植物醇 丙酮丙酮 异丁烯异丁烯 甲醛甲醛 丙酮丙酮 乙炔乙炔 巴斯夫法巴斯夫法 (BASFBASF)异戊二烯异戊二烯法法 异植物醇异植物醇 芳樟醇芳樟醇 甲基庚烯酮甲基庚烯酮 甲基丁烯醇甲基丁烯醇 香叶基丙酮香叶基丙酮 罗氏法罗氏法 (RocheRoche)异戊二烯异戊二烯 氯化氢氯化氢 丙酮丙酮 法尼基丙酮法尼基丙酮 异戊醛异戊醛 乙炔乙炔 异戊醛法异戊醛法 异植物醇异植物醇 二氢芳樟醇二氢芳樟醇 甲基庚酮甲基庚酮 二氢二氢 香叶基丙酮香叶基丙酮 二氢二氢 法尼基丙酮法尼基丙酮 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1

37、6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 917 芳樟醇法各分类对比芳樟醇法各分类对比 维生素维生素E E-关键中间体:异植物醇关键中间体:异植物醇 甲基庚烯酮路径甲基庚烯酮路径 甲基庚酮路径甲基庚酮路径 巴斯夫法巴斯夫法 罗氏法罗氏法 异戊二烯法异戊二烯法 异戊醛法异戊醛法 诞生诞生 德国巴斯夫公司开发 瑞士罗氏公司开发 法国Rhodia公司提出 北沙制药 优点优点 1)步骤较简单 2)生产成本低 1)产品质量好 2)操作易控 3)对生产设备无腐蚀 步骤简单 1)操作过程简化 2)中间体质量好 缺点缺点 1)副反应多 2)收率稍低 步骤稍许复杂

38、1)加成反应生成的氯代异戊烯中伴随异构副产物 2)反应过程中形成含的氯废水将腐蚀设备 1)三废处理稍许复杂 2)涉及多次对乙炔-氨的闪蒸,对设备要求高 共同缺共同缺点点 1)多次强碱高压下进行炔化、氢化反应,对反应设备要求高;2)Carroll重排反应中涉及Pd、Ru催化、或三乙酰丙酮铝催化剂等,价格昂贵。运用该运用该法的企法的企业业 巴斯夫 浙江医药 新和成 西南合成(曾)西南化工研究院 上海金山石化 美国路迪亚 法国罗纳-普朗克 日本高砂香料 日本可乐丽 北沙制药 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:

39、5 918 关键中间体异植物醇合成工艺关键中间体异植物醇合成工艺3 3:法尼烯工艺:法尼烯工艺 维生素维生素E E-关键中间体:异植物醇关键中间体:异植物醇 能特科技能特科技 五步反应五步反应 加加5 5个碳个碳 糖类糖类 乙醇乙醇 异植物醇异植物醇 法尼烯法尼烯 发酵液发酵液 AmyrisAmyris公司公司 酵母发酵酵母发酵 提取提取 能特科技首创法尼烯工艺优势显著,挑战传统异植物醇生产工艺。能特科技首创法尼烯工艺优势显著,挑战传统异植物醇生产工艺。合成异植物醇:三种工艺对比合成异植物醇:三种工艺对比 假紫罗兰酮工艺假紫罗兰酮工艺 芳樟醇工艺芳樟醇工艺 法尼烯工艺法尼烯工艺 优点优点 最为

40、传统、工艺成熟 1)产品质量好 2)工艺成熟 1)成本低廉 2)绿色环保 3)工艺流程最短 缺点缺点 1)天然方法体量小、收率低 2)柠檬醛原料为三巨头垄断格局 1)多次强碱高压下进行炔化、氢化反应,对反应设备要求高 2)Carroll重排反应中涉及Pd、Ru催化、或三乙酰丙酮铝催化剂等,不易得 技术专利垄断 开发时间开发时间 早期 20世纪90年代(国内)2015年 运用企业运用企业 巴斯夫 帝斯曼 巴斯夫 新和成 浙江医药 及绝大多数装置 能特科技 资料来源:CNKI,西南证券整理 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7

41、 1 7 1 0:5 919 合成三甲基氢醌:五种方法合成三甲基氢醌:五种方法 维生素维生素E E-关键中间体之二:三甲基氢醌关键中间体之二:三甲基氢醌 间甲苯酚法间甲苯酚法 间甲苯酚间甲苯酚 三甲基苯酚三甲基苯酚 三甲基苯醌三甲基苯醌 对叔丁基对叔丁基 苯酚苯酚 对二甲苯对二甲苯 二甲基苯酚二甲基苯酚 三甲基三甲基 叔丁基苯酚叔丁基苯酚 对二甲苯法对二甲苯法 三甲基氢醌三甲基氢醌 丙酮丙酮 -异佛尔酮异佛尔酮 -异佛尔酮异佛尔酮 异佛尔酮法异佛尔酮法 三种氧化法三种氧化法 取其一取其一 两种还原法两种还原法 取其一取其一 对叔丁基苯酚法对叔丁基苯酚法 巴豆醛巴豆醛 三甲基三甲基 环己烯酮环己

42、烯酮 巴豆醛法巴豆醛法 (BASF)BASF)茶香酮茶香酮 巴豆醛法巴豆醛法 间甲酚法间甲酚法 异佛尔酮法异佛尔酮法 对叔丁基苯酚法对叔丁基苯酚法 对二甲苯法对二甲苯法 优点优点 工艺成熟 1)工艺流程短 2)产品收率高 3)三废易处理 1)绿色环保 2)原料丙酮成本低廉 1)反应转化率、选择性高 2)成本低、经济效益高 1)原料廉价易得 2)收率高 3)工艺路线简单 缺点缺点 1)收率低 2)耗原料多 1)间甲苯酚原料高度依赖进口 2)操作要求高 3)催化剂寿命低,选择性差 1)工艺流程稍长 2)关键步骤操作难度大 3)对设备和技术要求高 多次使用催化剂 操作要求稍高 开发时间开发时间 早期

43、 2009年前 2010年初(国内)2012年底 20142015年 运用企业运用企业 巴斯夫 浙江医药 新和成 浙江医药 新和成 福建海欣 能特科技 能特科技 合成三甲基氢醌:五种方法对比合成三甲基氢醌:五种方法对比 依赖进口,价格昂贵 产能扩张,价格低廉且持续下行,竞争力强 国内近年来开发 国内关于主环的研发和生产国内关于主环的研发和生产相对滞后,曾一度为国内企相对滞后,曾一度为国内企业的主要技术障碍,于近年业的主要技术障碍,于近年来逐渐突破。来逐渐突破。资料来源:CNKI,西南证券整理 资料来源:CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9

44、0 7 1 7 1 0:5 965707580051015202530352013201420152016201720182019E万吨/年%全球VE产能(左轴)全球VE产量(左轴)开工率(右轴)20 全球维生素全球维生素E E:产能与产量:产能与产量 维生素维生素E E:竞争格局:竞争格局 我国我国VEVE发展阶段发展阶段 全球维生素全球维生素E E:产能统计(以:产能统计(以50%VE50%VE粉)粉)全球维生素全球维生素E E竞争格局竞争格局 公司公司 总部地址总部地址 当前产能(吨)当前产能(吨)帝斯曼 荷兰 55000 浙江医药 浙江 43200 能特科技 湖北 40800 新和成

45、浙江 40000 巴斯夫 德国 40000 北沙制药 吉林 21600 海嘉诺 江苏 20000 福建海欣 福建 20000 合计合计 280600280600 公司公司 时间时间 新增产能(吨)新增产能(吨)新和成 2019年下半年 40000 能特科技 2020年 20000 合计合计 6000060000 阶段阶段 时间时间 特征特征 生产萌芽阶段 1959-1980 蚕砂中提取植物醇,实验室型生产 仿制生产阶段 1981-1984 进口异植物醇和主环 仿制全合成工艺应用 引进消化阶段 1985-1995 引进生产装备和技术 研发关键中间体 高速发展阶段 1996-2006 关键中间体生

46、产技术和装备重大突破 扩大生产规模 景气周期阶段 2007-2011 行业格局改善 中间体供应紧张 产能过剩阶段 2012-2018 需求较为稳定 产能大幅扩张 利润缩水 全球全球VEVE产能主要集中产能主要集中在六家在六家企业企业,CR4=85%CR4=85%我们统计当前全球我们统计当前全球VEVE产能约产能约28.0628.06万吨万吨/年,未来将有年,未来将有新和成山东潍坊项目逐步与当前浙江项目形成产能置新和成山东潍坊项目逐步与当前浙江项目形成产能置换,以及换,以及20202020年的能特科技年的能特科技2 2万吨新增项目万吨新增项目 产产能能置置换换 能特科技 26%浙江医药 21%新

47、和成 20%帝斯曼 18%巴斯夫 9%北沙制药 6%资料来源:公司公告,中国产业信息网,CNKI,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 921 我国维生素我国维生素E E进出口格局进出口格局 维生素维生素E E:进出口格局:进出口格局 我国我国VEVE出口地区分布出口地区分布 26%21%22%24%26%27%28%27%26%30%27%25%24%26%15%15%10%12%9%13%11%32%39%39%37%40%36%35%0%20%40%60%80%100%201020112012201320142015

48、2016德国 美国 荷兰 其他 各厂商各厂商VEVE出口格局出口格局 39%39%40%38%39%40%39%36%30%41%37%37%36%34%39%41%36%28%11%25%0%20%40%60%80%100%201020112012201320142015201620172018新和成 浙江医药 能特科技 帝斯曼 北沙制药 巴斯夫 西南合成 我国近十五年间我国近十五年间VEVE出口数量持续增长,目前已成为最大出口数量持续增长,目前已成为最大VEVE生产国和出口国生产国和出口国 我国我国VEVE出口主要面向德国、美国、荷兰等出口主要面向德国、美国、荷兰等 能特科技自能特科技自2

49、0172017年起年起VEVE产品开始面向全球市场外售产品开始面向全球市场外售 资料来源:中国产业信息网,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 922 VEVE价格波动回顾:供给端变动为主导、推动企业进行合成路线革新价格波动回顾:供给端变动为主导、推动企业进行合成路线革新 维生素维生素E E:价格波动回顾:价格波动回顾 多次价格涨跌均为供给端受限或扩张所致,价格下行期促进新工艺的推出多次价格涨跌均为供给端受限或扩张所致,价格下行期促进新工艺的推出 资料来源:wind,西南证券整理 2 1 6 0 2 0 7 5/3 6 1

50、 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 0:5 9阶段阶段 特征特征 浙江医药 2014年能特科技为浙江医药采购 2,3,5-三甲基氢醌的供应商 新和成 2014年上半年新和成向能特科技小批量采购 2,3,6-三甲基苯酚试用,与能特科技达成大规模采购意向 北大医药 2014年能特科技为北大医药2,3,5-三甲基氢醌、2,3,6-三甲基苯酚的独家供应商 北沙制药 2014年能特科技为北沙制药2,3,5-三甲基氢醌、2,3,6-三甲基苯酚的独家供应商 巴斯夫 2014年开始向能特科技采购 2,5-二甲基苯酚 帝斯曼 2013年下半年起,帝斯曼向能特科技小批量采购 2,3,6-三甲基苯酚试用,

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