1、 请参阅最后一页的重要声明 证券证券研究报告研究报告行业行业动态动态 生物医疗冷链蓬勃兴起生物医疗冷链蓬勃兴起 海尔生物、澳柯玛海尔生物、澳柯玛龙头受益龙头受益 行业动态信息行业动态信息 医疗冷链设备市场稳步扩张医疗冷链设备市场稳步扩张，未来潜力巨大。，未来潜力巨大。低温存储设备来看，根据 Global Market Insights 统计，2018 年全球生物医疗低温存储市场规模达 27.47 亿美元（约合人民币 192.77 亿元），其中中国为1.45 亿美元（约合人民币 10.17 亿元），预计 2025 年，全球和中国的市场规模将达到 36.47 亿和 2.07 亿美元，CAGR 分为
2、 3.2%和 4%。医疗冷链系国内薄弱环节，补短板政策助推行业扩容。医疗冷链系国内薄弱环节，补短板政策助推行业扩容。当下新型肺炎疫情又对疫苗药品运输、储存提出更高的要求。国家加紧在生物安全、药剂运输等方面加快了法律法规制定的步伐。预计未来行业将加速洗牌，行业集中度与规范度将明显提高。海外公司布局较早，国内企业缩小差距。海外公司布局较早，国内企业缩小差距。低温存储行业专业化程度较高，市场高度细分、市场参与者数量较少。海外品牌发展较早，2018 年全球前四名市场参与者中，国产品牌仅有海尔生物一家全球市场占有率达到 3.43%。国外企业中赛默飞世尔科技、松下健康、普和希健康医疗技术在全球市场中占据较
3、高的市场份额，国内企业则以海尔生物、中科美菱、澳柯玛超低温为领跑者，保持跟随姿态。海尔生物系布局医疗冷链较早，市场占有率最高的本土企业。海尔生物系布局医疗冷链较早，市场占有率最高的本土企业。公司成立于 2005 年，于 19 年成功上市。较早布局的先发优势使海尔生物的市场规模和份额处于领先地位。凭借医疗冷链行业的增长，公司近年来业绩高速增长，2016-2018 年公司营业总收入由 4.82 亿元增至 8.42 亿元，CAGR 为 32.15%，市场份额位居国产公司首位。公司在医疗冷链产业链上布局完整，受到国内外客户的高度认可。同时将物联网软硬件技术结合，领先市场，满足用户更深层次的需求。澳柯玛
4、澳柯玛系国内制冷领域龙头，医疗冷链系国内制冷领域龙头，医疗冷链技术领先技术领先，有望分享行，有望分享行业红利。业红利。2011 年澳柯玛成立超低温冷冻设备公司专攻超低温与医疗冷链领域，产品线涵盖血液保存箱、疫苗保存箱、超低温保存箱等上百种规格型号，基本实现医用冷链产品、超低温产品的完整产业布局。同时公司被列入青岛市属混改企业名单，存在较大混改预期，若顺利进行，经营管理有望焕发新活力。投资建议：投资建议：生物医疗冷链是为特定的医疗、研究场景打造的低温储存产品及解决方案，具备高度的专业性。目前我国在该领域根基仍较为薄弱，随着相应补短板政策的出台落实，以及下游样本库、医院需求的日益扩大，医疗冷链行业
5、前景看好。由于行业高度细分，专业性强，因而目前市场参与者较少。我们看好国内优质企业深耕产品，逐步提升市场占有率。建议关注本土医疗冷链第一龙头，推动物联网融合的海尔生物海尔生物，以及制冷设备老牌企业，医疗冷链业务蓬勃兴起的澳柯玛澳柯玛。维持维持 增持增持 陈伟奇陈伟奇 执业证书编号：S1440518100004 花小伟花小伟 010-85156325 执业证书编号：S1440515040002 发布日期：2020 年 03 月 02 日 市场市场表现表现 相关研究报告相关研究报告 20.02.02 澳柯玛（600336.SH）：冷链龙头业绩弹性显，混改有望带来新活力 -8%2%12%22%32%
6、2019/3/12019/4/12019/5/12019/6/12019/7/12019/8/12019/9/12019/10/12019/11/12019/12/12020/1/12020/2/1家用电器上证指数家用电器家用电器 1 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一、生物医疗冷链蓬勃兴起，下游机构应用广泛一、生物医疗冷链蓬勃兴起，下游机构应用广泛.3 二、市场规模稳步增长，政策、需求提供驱动二、市场规模稳步增长，政策、需求提供驱动.4 三、海外领先本土直追，海尔生物、澳柯玛国内领先三、海外领先本土直追，海尔生物、澳柯玛国内领先.6 四、行业毛利率可观
7、，人工、研发为主要投入四、行业毛利率可观，人工、研发为主要投入.7 五、海尔生物：本土医疗冷链领军企业，物联网融合为未来方向五、海尔生物：本土医疗冷链领军企业，物联网融合为未来方向.8 六、澳柯玛超低温：依托制冷老牌龙头，业务实力稳步起航六、澳柯玛超低温：依托制冷老牌龙头，业务实力稳步起航.12 七、投资建议与风险提示七、投资建议与风险提示.15 图表图表目录目录 图表 1：生物医疗冷链产业链上下游一览图.3 图表 2：医疗冷链设备的应用场景及应用细节.4 图表 3：全球及中国生物医疗低温存储市场规模（亿美元）.5 图表 4：全球及中国生物医疗低温存储市场增长率.5 图表 5：近年医用冷链相关
8、的法规相继出台.5 图表 6：2018-2022 冷藏药品规模与增速（亿美元）.6 图表 7：2010-2017 我国按等级划分医院数量.6 图表 8：国内前三大医疗冷链企业财务数据.7 图表 9：行业毛利率对比（%）.7 图表 10：销售费用率和财务费用率对比（%）.8 图表 11：管理费用率和研发费用率对比（%）.8 图表 12：行业净利率对比（%）.8 图表 13：海尔生物发展历程梳理.9 图表 14：2015-2019 海尔生物营业收入及同比（亿元）.9 图表 15：2015-2019 海尔生物归母净利润及同比（亿元）.9 图表 16：2016-2019 海尔生物毛利率及净利率（%）.
9、10 图表 17：2016-2019 海尔生物期间费用率（%）.10 图表 18：海尔生物产品矩阵一览表.10 图表 19：物联网智慧疫苗接种解决方案.11 图表 20：物联网技术保障疫苗安全与可追溯体系.11 图表 21：澳柯玛超低温冷冻设备公司发展历程.12 图表 22：2013-2019H1 公司营业收入及同比（万元）.12 rQmPpRvMoPpPpQnOoRtPnM7NbP9PnPpPsQrReRnNmPfQqQnO6MoMpMwMrMtPuOnPrP 2 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表 23：2014-2019H1 公司归母净利润及净利率（万元）
10、.12 图表 24：澳柯玛医疗冷链产品布局全面.13 图表 25：澳柯玛-190 度医用冷链.14 图表 26：澳柯玛为新疫区捐赠 200 万元医用冷链物资.14 图表 27：澳柯玛持股结构.14 3 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 一、一、生物生物医疗冷链蓬勃兴起医疗冷链蓬勃兴起，下游下游机构机构应用广泛应用广泛 生物医疗冷链属于医疗器械行业范畴，生物医疗冷链属于医疗器械行业范畴，随着世界经济的逐步发展，人口老龄化趋势日益加重，世界各国对于医疗卫生事业的投入支持逐年提高，其中占比较高的医疗器械支出水平也不断提高。根据 Evaluate Med Tech 发布的2
11、018 年全球医疗器械市场概览与 2024 年展望，2017 年全球医疗器械销售规模为 4050 亿美元，预计 2024 年将达到 5950 亿美元，CAGR 为 5.64%。生物医疗冷链行业生物医疗冷链行业重点为特定的生物医疗场景，打造提供低温存储设备及解决方案。核心产品是低温储存设备，主要包括医用冷藏箱、血液冷藏箱、医用低温保存箱等设备。目前，生物医疗低温存储设备在下游各领域被广泛使用，最终用户涵盖医院、生物制药公司、高校等科研机构、检测中心、疾控中心等，具体包括政府部门及药物研发机构设立的生物样本库、疫苗接种站、医疗机构输血科及血站、药品仓库等场景，用于对生物样本、血液、疫苗和药品进行低
12、温储存。图表图表 1：生物医疗冷链产业链上下游一览图生物医疗冷链产业链上下游一览图 资料来源：海尔生物招股说明书 中信建投证券研究发展部 生物医疗低温存储设备具备较强的专业性，普通制冷设备无法替代，行业具备一定壁垒。生物医疗低温存储设备具备较强的专业性，普通制冷设备无法替代，行业具备一定壁垒。一方面，一方面，长期保存生物样本要求达到-86、-150甚至-196的储存温度，通过尽可能低的温度来降低样本内的生化反应，以提高样本内各种成分的稳定性；另一方面，另一方面，长期存储过程中温度的稳定性及均匀性，也将对样本质量产生影响。无法达到并保持适合的温度，将直接导致生物样本的活性降低或失效。普通及家用制
13、冷设备采用单级制冷系统，一般最低只能达到-30，既无法达到生物医疗领域存储所需的低温深度更难以实现恒温控制。此外，此外，部分疫苗冷藏设备将被投放在非洲使用，要求在不通电的情况下在恶劣环境中以 2-8甚至于零下 60-80的超低温中保存数日至月余，是当下疫苗冷藏技术的前沿方向。4 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表 2：医疗冷链设备的应用场景及应用细节医疗冷链设备的应用场景及应用细节 应用场景应用场景 机构机构 储品类型储品类型 储品存储温度储品存储温度 存储周期存储周期 所需设备所需设备 生物样本库生物样本库 国家级研究机构、高校、医药研发企业、第三方检测中
14、心、医院 细菌、细胞、骨髓、组织、核酸-140至-150 使用周期决定存储周期，存储周期相对较长，可达数年或数十年 低温保存箱低温保存箱 骨髓、细胞、病毒、组织、受精卵-50至-86 血浆、蛋白质、临床样品-25至-40 细菌、细胞、骨髓、组织-150至-196 液氮罐液氮罐 药品安全药品安全 药品生产、流通企业，医院、药店 需要低温冷藏的药品：胰岛素制剂、生物制品、靶向肿瘤药、部分抗菌注射用药、部分维生素 2至 8 药品周转量及保质期决定存储周期，通常为数月 医用冷藏箱医用冷藏箱 疫苗安全疫苗安全 疫苗生产、流通企业，终端接种单位 疫苗 2至 8 不同疫苗的有效期不同，通常为数月 医用冷藏箱
15、医用冷藏箱 弱毒活疫苗-15以下 医用冷藏冷冻医用冷藏冷冻箱箱 血液安全血液安全 血站及医疗机构 全血、红细胞 2-6 含 ACD-B 的全血保存期为 21 天；含 CPDA-1的全血保存期 35 天 血液冷藏箱血液冷藏箱 血浆站，血液制品企业及医疗机构 血浆-18以下 自血液采集之日起 1 年 低温保存箱低温保存箱 资料来源：海尔生物招股说明书 中信建投证券研究发展部 二、二、市场规模稳步增长，政策、需求提供驱动市场规模稳步增长，政策、需求提供驱动 市场市场规模方面规模方面，根据 Global Market Insights 统计，全球生物医疗低温存储市场规模从 2008 年的 17.75
16、亿美元增长到 2018 年的 27.47 亿美元(约合人民币 192.03 亿元)，预计在 2025 年有望达到 36.47 亿美元，CAGR分别为 5%和 3.2%；国内生物医疗低温存储市场规模从 2008 年的 0.86 亿美元增长到 2018 年的 1.45 亿美元（约合人民币），预计在 2025 年有望达到 2.07 亿美元，CAGR 分别为 6%和 4%。市场发展来看市场发展来看，欧美日等发达国家和地区产业发展时间较早，产品的技术水平和质量要求较高。以中国为代表的新兴市场是全球最具潜力的医疗器械市场，产品普及与升级换代需求并存，近年来增速高于世界平均水平。根据 Global Mark
17、et Insights 预测数据，国内医疗低温存储市场增速将由 2018 年的 4.83%提升至 2025 年的5.27%，维持稳中有升的增长态势。5 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表 3：全球及中国生物医疗低温存储市场规模（亿美元）全球及中国生物医疗低温存储市场规模（亿美元）图表图表 4：全球及中国生物医疗低温存储市场增长率全球及中国生物医疗低温存储市场增长率 资料来源：Global Market insights 中信建投证券研究发展部 资料来源：Global Market insights 中信建投证券研究发展部 增长驱动一增长驱动一：国家立法补齐短
18、板，规范催化行业发展：国家立法补齐短板，规范催化行业发展 目前国内的医疗储存、运输设施相较先进国家仍有明显差距，为确保存储安全，相关主管部门近年加紧制定了相关法律法规及行业规范，要求或引导生物样本库、血站、医院、疫苗接种单位等采购专用生物医疗存储设备，并推动低温存储行业企业研发、生产标准化、规范化的产品，有力推动了行业的健康发展。相关典型政策如下：图表图表 5：近年医用冷链相关的法规相继出台近年医用冷链相关的法规相继出台 领域领域 日期日期 出台出台法规法规 详情详情 生物样本库 2013 年 11 月 生物样本库关键设备、常见 强检计量器具、关键物料清单 为规范和推进我国组织生物样本库的标准
19、化建设，清单对储存样本的专用低温保存箱进行了界定。药品试剂安全 2016 年 12 月 药品经营质量管理规范（2016 修正）规范对药品与试剂的低温保存作出了相关规定。血液安全 2019 年 4 月 血站技术操作流程（2019 版）流程加强了血站能力建设，进一步提升了血液质量安全水平，对血液采集、血液成分制备、血液检测、血液储存、发放与运输和质量控制进行了规范。疫苗安全 2019 年 6 月 中华人民共和国疫苗管理法 管理法规定接种单位应当具有符合疫苗储存、运输管理规范的 冷藏设施、设备和冷藏保管制度。资料来源：海尔生物招股说明书 中信建投证券研究发展部 增长驱动二增长驱动二：生物样本库持续扩
20、容，对生物冷链产生持续需求：生物样本库持续扩容，对生物冷链产生持续需求 国内外医药研发将直接推动样本库储存量提升，无论是创新要的研发企业还是开展临床治疗的医院，生物储存设备是刚性需求。截至 2017 年末，样品库共入库样品 242 万人份，近十年新增样本复合增长率达到 12.28%。随着政府、高校主导的生物样本库储存样本数量的增长，其将对低温存储设备产生持续需求。增长驱动三增长驱动三：冷藏药品冷藏药品、疫苗规模扩大疫苗规模扩大，推动冷链需求增长推动冷链需求增长。生物药多由各类生物大分子组成，因此需要冷藏存储。目前我国最主要的药品销售终端是医院药房与零售3.793.924.074.094.154
21、.214.264.244.834.965.115.135.195.255.35.272345620182019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E全球增速（%）中国增速（%）6 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 药店。截至2017年末，全国已定级医院数量为20812家，较2012年末增长47.06%。全国医药零售企业为45.4万家，其中连锁药店22.9万家，较2012年增长49.67%。冷藏药品规模不断扩大、医院和连锁药房数量的增加以及存储设备规范化程度提高，将给药品试剂低温存储设备市场带来新的增长机会。图表图表 6：2018-2022 冷
22、藏药品规模与增速（亿美元）冷藏药品规模与增速（亿美元）图表图表 7：2010-2017 我国按等级划分医院数量我国按等级划分医院数量 资料来源：中检所 中信建投证券研究发展部 资料来源：国家卫健委 中信建投证券研究发展部 三、三、海外领先本土直追，海尔生物、澳柯玛国内领先海外领先本土直追，海尔生物、澳柯玛国内领先 1 1、行业渊源：、行业渊源：海外公司较早布局海外公司较早布局，国内企业缩小差距，国内企业缩小差距 20世纪80年代以来，三洋电机、赛默飞世尔科技等公司对复叠制冷系统进行研制优化，实现医用低温保存箱产业化并投放市场。随后其他厂商相继采用类似技术，推动全球医用低温存储设备市场不断发展。
23、2000年之前，受制于相关研究的落后，国内企业无法进行超低温存储产品的生产，国内的科研单位、高校等均采用进口产品。2000年之后，以海尔生物、中科美菱、澳柯玛为代表的国内企业，逐步实现了低温存储产品的产业化生产，并在产品质量、稳定性、节能性等方面，不断追赶国际领先企业，逐步受到国内市场下游客户的认可。同时领跑企业主动拓展海外市场，积极参与国际竞争。2 2、竞争格、竞争格局：海尔生物国内领先，中科美菱、澳柯玛实力靠前局：海尔生物国内领先，中科美菱、澳柯玛实力靠前 低温存储行业专业化程度较高，市场高度细分、市场参与者数量较少。在全球生物医疗低温存储行业中，国产品牌表现较弱，境外厂商占据较大份额。根
24、据Global Market Insights发布的研究报告，2018年全球前四名市场参与者中，国产品牌仅有海尔生物一家，全球市场占有率约为3.43%。国外企业国外企业：赛默飞世尔科技、松下健康、普和希健康医疗技术：赛默飞世尔科技、松下健康、普和希健康医疗技术在全球市场中占据较高的市场份额，在国内市场也占据一定份额。国内企业国内企业：海尔生物：海尔生物市场份额位居国产品牌公司首位，同时在开拓海外市场方面取得了一定进展。中科美中科美菱、澳柯玛超低温菱、澳柯玛超低温等部分国内公司，在国内市场份额保持跟随。02468101214161802004006008001000120014001600201
25、820202022冷藏药规模常温药规模冷藏药增速-右轴（%）常温药增速-右轴（%）药品总增速-右轴（%）128413991624178719542123223223406472646865666709685074947944842252715636596264737009875792821005020102011201220132014201520162017三级医院二级医院一级医院 7 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 国内市场方面，海尔生物、中科美菱、澳柯玛超低温收入、利润规模排名靠前，2018年财务数据如下：图表图表 8：国内前三大医疗冷链企业财务数据：国内前
26、三大医疗冷链企业财务数据 项目（单位：万元）项目（单位：万元）海尔生物海尔生物 中科美菱中科美菱 澳柯玛超低温澳柯玛超低温 2018 年营业收入 84166.86 18567.88 8948.39 2018 年净利润 11470.26 1546.31 644.58 数据来源：公司公告 中信建投证券研究发展部 四四、行业、行业毛利率可观毛利率可观，人工人工、研发为主要投入研发为主要投入 医疗冷链行业毛利率水平较高，整体落在医疗冷链行业毛利率水平较高，整体落在 35%-55%区间区间。其中海尔生物较中科美菱毛利率平均高出10pct 以上。影响因素方面，行业毛利率水平均受原材料影响，2017 年原材
27、料成本上升，行业毛利率受到压缩，随着原材料价格回落，2019 年行业毛利率有所提升。图表图表 9：行业毛利率对比（行业毛利率对比（%）资料来源：Wind 中信建投证券研究发展部 2019*：海尔生物报告期为2019Q1-3，中科美菱报告期为2019H1 整体来看，该行业的期间费用率在整体来看，该行业的期间费用率在 30%附近波动。附近波动。分类别来看。销售费用率保持在 12%-22%区间，主要包括人工费用、恢复费用及进出口费等相关开支。管理费用率集中在 5%-14%的区间，2017-2018 海尔生物受上市费用扰动影响短期升高，随后回落。两家龙头企业 2019 年内管理费用率分别为 6.69%
28、和 7.67%。研发费用基本在 5%-14%的区间内，重视研发投入是业内基本趋势。41.6140.2238.1142.1334.8837.0342.6352.9052.8750.7553.2601020304050602013201420152016201720182019*中科美菱海尔生物 8 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表 10：销售费用率和财务费用率对比（销售费用率和财务费用率对比（%）图表图表 11：管理费用率和研发费用率对比（管理费用率和研发费用率对比（%）资料来源：Wind 中信建投证券研究发展部 2019*：海尔生物报告期为2019Q1-3
29、，中科美菱报告期为2019H1 资料来源：Wind 中信建投证券研究发展部 2019*：海尔生物报告期为2019Q1-3，中科美菱报告期为2019H1 行业整体净利率在行业整体净利率在 3%-18%区间。区间。其中海尔生物净利率较高，除 2017 年受费用上涨影响导致净利率下降以外，基本保持在 10%以上，主要由公司较高的毛利率所拉动。澳柯玛和中科美菱保持在 7%左右的净利率水平。图表图表 12：行业净利率对比（行业净利率对比（%）资料来源：Wind 中信建投证券研究发展部 2019*：海尔生物报告期为2019Q1-3，中科美菱报告期为2019H1，澳柯玛报告期为2019H1 五五、海尔生物海
30、尔生物：本土医疗冷链领军企业本土医疗冷链领军企业，物联网融合为未来方向物联网融合为未来方向 海尔生物海尔生物系系布局医疗冷链较早，市场占有率最高的本土企业。布局医疗冷链较早，市场占有率最高的本土企业。海尔生物成立于 2005 年，主营生物医疗低温存储设备的研发、生产和销售。历经多年在产品研发上的深耕投入，截至 2019 年 5 月 31 日，公司及子公司合计拥有专利 187 项，包括发明专利 32 项，在生物医疗低温存储行业市场占有率位居国产品牌第一位。同时，公司率先进行物联网技术融合创新，正致力于成为物联网生物科技综合解决方案的引领者。稳扎稳打，稳扎稳打，步步为营步步为营。海尔生物通过自主创
31、新，自 2005 年起实现了低温存储产品的技术研发突破及产业21.3122.8822.2920.9017.2817.3319.6212.7916.2016.7514.01-3.46-2.95-2.52-2.35-0.71-1.42-1.37-1.250.662.54-2.53(10)(5)05101520252013201420152016201720182019*中科美菱销售费用率（%）海尔生物销售费用率（%）中科美菱财务费用率（%）海尔生物财务费用率（%）25.56 9.72 13.63 18.42 12.00 11.83 7.24 8.67 8.72 8.33 5.84 2.83-8.1
32、0-0.577.547.203.47-10-50510152025302013201420152016201720182019*海尔生物中科美菱澳柯玛 9 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 化生产，完成生物医疗低温存储设备的进口替代。2008 年，公司开始为“中华骨髓库”提供生物样本库解决方案，2013 年，实现低温保存箱系列产品的产业化，2017 年研发物联网超低温保存箱，成立分子诊断研发团队，正式布局分子诊断 POCT 行业。公司 2019 年于上交所成功上市，并成功实现生物样本物联监控、疫苗智慧接种、血液精准管理等各个应用场景的物联网深度应用。图表图表 13：
33、海尔生物发展历程梳理海尔生物发展历程梳理 资料来源：公司官网 中信建投证券研究发展部 营业收入方面，凭借医疗冷链行业的增长，公司业绩高速增长营业收入方面，凭借医疗冷链行业的增长，公司业绩高速增长。2016-2018 年公司营业总收入由 4.82 亿元增至 8.42 亿元，CAGR 为 32.15%，2017-2019 年营收增速保持在 20%以上，预计 2019 年营收达 10.13 亿元，同比增长 20.30%，市场份额位居国产公司首位。净利润反弹显著。净利润反弹显著。2017 年公司归母净利润同比下滑 50.98%至 0.60 亿元，该下滑主要系期间费用率增长迅速，研发和管理费用投入加大所
34、致。2019 年盈利水平回暖，根据业绩快报，全年归母净利润为 1.82 亿元，同比增长 59.76%，扣非后归母净利润为 1.67 亿元，同比增长 202.54%，主要原因是公司聚焦战略，持续进行研发投入和新产品的开发及市场竞争力持续提升，同时加强成本管理，毛利率较同期得到较大提升。图表图表 14：2015-2019 海尔生物营业收入及同比（亿元）海尔生物营业收入及同比（亿元）图表图表 15：2015-2019 海尔生物归母净利润及同比（亿元）海尔生物归母净利润及同比（亿元）资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 4.68 4.82 6.21 8
35、.42 10.13 051015202530354002468101220152016201720182019营业总收入同比(%)-右轴0.80 1.23 0.60 1.14 1.82-60-40-200204060801000001111122220152016201720182019归母净利润同比(%)-右轴 10 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 毛利率稳中有增。毛利率稳中有增。2016-2018 公司销售毛利率分别为 52.90%、52.87%、50.75%，2018 年略显下滑趋势，主要由于公司采取低价渗透的定价策略，叠加原材料价格小幅上涨的负面影响所致。
36、2019 年公司产品竞争力持续提升，叠加原材料价格小幅回落，整体 2019Q1-3 毛利率回升至 53.26%。期间费用上涨明显。期间费用上涨明显。2016-2019Q1-3 期间费用率分别为 23.74%、43.56%、40.32%、30.40%，各部分费用率均在 2017 年有明显上升，并于 2019Q1-3 回落。其中销售费用率分别为 12.79%、16.20%、16.75%、14.01%，主要系公司开拓市场带来差旅和会务费用增加，叠加部分项目售后费用大幅增长，2019Q1-3 销售费用率回落。管理费用率分别为 4.81%、13.37%、10.30%、7.67%，费用增加主要来源于股权激
37、励费用发放以及香港上市中介费用影响。研发费用率分别为 7.40%、13.34%、10.74%、11.24%，公司持续加大物联网技术和超低温产品的研发投入。财务费用分别为-1.25%、0.66%、2.54%、-2.53%，主要系进出口汇兑损益及银行利息变动引致。图表图表 16：2016-2019 海尔生物毛利率及净利率（海尔生物毛利率及净利率（%）图表图表 17：2016-2019 海尔生物期间费用率（海尔生物期间费用率（%）资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 医疗冷链产业布局完整，生物样本库市场占据绝对优势。医疗冷链产业布局完整，生物样本库市
38、场占据绝对优势。公司主要为生物样本库、药品及试剂安全、血液安全、疫苗安全等场景提供低温存储解决方案，其生物医疗低温存储产品覆盖-196至 8全温度范围，下游客户涵盖药企、疾控、机构、医院、科研高校等广泛群体。通过产品攻关，海尔生物在低温存储业务发展迅速，在生物样本库一细分行业份额超过 50%。图表图表 18：海尔生物海尔生物产品矩阵一览表产品矩阵一览表 一、一、生物样本库：生物样本库：医用低温保存箱 物联网云芯超低温保存箱 超低温保存箱 低温风冷保存箱 低温防爆保存箱 -30自动化冷库/血浆库 BIMS 生物样本库信息管理系液氮罐 U-C ool 冷链监控系统 二、药剂及试剂安全二、药剂及试剂
39、安全 医用冷藏箱 物联网试剂冷藏箱 医用冷藏冷冻箱 三三、疫苗安全疫苗安全 太阳能疫苗冷藏箱/冷冻箱 物联网接种台疫苗冷藏箱 物联网冷链室疫苗冷藏箱 冰衬疫苗冷藏箱/冷冻箱 25.56 9.72 13.63 18.42 52.90 52.87 50.75 53.26 01020304050602016201720182019Q1-3销售净利率（%）销售毛利率（%）23.7443.5640.3230.40-10010203040502016201720182019Q1-3期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 11 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 四四、
40、血液安全血液安全 物联网血液冷藏箱 物联网恒温转运箱 血液冷藏箱 资料来源：招股说明书 中信建投证券研究发展部 产品技术先进，国内外客户认可度高。产品技术先进，国内外客户认可度高。海尔生物是行业内唯一荣获国家科技进步奖的公司，公司及研发人员牵头或参与起草生物医疗低温存储行业 9 项国家、行业标准，基本涵盖了全部生物医疗低温存储产品，参与起草世界卫生组织（WHO）国际标准，在行业规范发展中扮演重要角色。海尔生物的生物医疗低温存储产品在国内外各类型知名终端有着广泛的用户基础；在海外，有来自印度卫生部、丹麦哥本哈根大区的政府项目订单，也有来自英国生物样本库、悉尼大学等知名国外科研单位的项目需求，在国
41、内，公司产品覆盖政府疾控项目、国家级生物样本库、知名医院及知名药企。物联网战略发力，实现生物样本管理精准化，血液管理实时化，提高疫苗管理安全程度。物联网战略发力，实现生物样本管理精准化，血液管理实时化，提高疫苗管理安全程度。公司在 2018 年相继布局样本、血液、疫苗综合解决方案。比如疫苗，在原有产品的基础上，将物联网硬件与软件技术结合，实现以单只疫苗为索引的全流程的信息可追溯体系。实现让假疫苗不能进入接种点、过期疫苗不能取出进入接种环节，接种人、疫苗和接种信息三合一，解决了之前疫苗安全事件所暴露出的不可追溯的问题。物联网解决方案源于存储却又高于存储，满足用户更深层次需求，是未来重要的增量市场
42、。图表图表 19：物联网智慧疫苗接种解决方案物联网智慧疫苗接种解决方案 图表图表 20：物联网技术保障疫苗安全与可追溯体系物联网技术保障疫苗安全与可追溯体系 资料来源：招股说明书 中信建投证券研究发展部 资料来源：招股说明书 中信建投证券研究发展部 渠道端，海尔生物以经销为主。渠道端，海尔生物以经销为主。2018 年以及 2019 年 1-3 月，海尔生物的经销收入占主营业务收入的比例分别为 76.07%以及 85.00%。截至 2019 年 3 月末，海尔生物在全国签约逾 100 家经销商，覆盖重点地区的医院、疾病预防控制中心、血站及科研机构等终端客户，通过建立直销团队满足新兴创新药研发企业
43、需求。流通安全存储、接种安全疫苗安全生产安全冷链实时监控存储及接种信息可监控生产批次信息可追溯体系 12 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 六六、澳柯玛超低温：依托制冷老牌龙头，业务实力稳步起航、澳柯玛超低温：依托制冷老牌龙头，业务实力稳步起航 2011 年澳柯玛成立超低温冷冻设备公司，承担超低温设备、医用冷链设备等的研制销售。依靠潜心耕耘与海外合作，澳柯玛医疗冷链发展迅速。2014 年，公司医用冷藏冷冻箱等产品成功中标 中国疾控中心采购项目，2015 年澳柯玛超低温成为联合国供应商，标志着公司已步入世界级超低温医用冷冻设备供应商行列。图表图表 21：澳柯玛超低温冷
44、冻设备公司发展历程澳柯玛超低温冷冻设备公司发展历程 资料来源：公司公告 中信建投证券研究发展部 澳柯玛超低温规模相对较小，发展速度较快澳柯玛超低温规模相对较小，发展速度较快。2015-2018 年公司营业总收入从 4490.81 万元增至 8948.39 万元，CAGR 为 25.84%。2019H1 公司营收达到 6295.64 亿元，同比增加 62.96%。营收高增主要受益于公司产品品类齐全，在细分领域具有较强竞争力，充分覆盖消费者需求，叠加整体市场空间不断扩大带动业绩不断增长。营收稳健，利润端扭亏为盈。营收稳健，利润端扭亏为盈。2015-2018 年公司归母净利润从-363.88 万元增
45、长至 644.59 万元，2017、2018净利率分别为 7.54%、7.20%。主要系公司前期研发、宣传投放之后，产品知名度提高，营收增长带动。同时，收入规模效应下，费用端管控成效逐步显现。图表图表 22：2013-2019H1 公司公司营业收入及同比（万元）营业收入及同比（万元）图表图表 23：2014-2019H1 公司公司归母净利润及净利率（万元）归母净利润及净利率（万元）资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 医疗冷链布局完善，医疗冷链布局完善，目前澳柯玛医疗冷链产品已涵盖血液保存箱、疫苗保存箱、超低温保存箱、血液速冻机、组合式冷库、医
46、用保温箱等上百种规格型号，基本实现医用冷链产品、超低温产品的完整产业布局。产品4014 4526 4491 6713 7926 8948 6296-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0100020003000400050006000700080009000100002013201420152016201720182019H1营业总收入(万元）同比-右轴 13 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 广泛应用于各科研、医疗、卫生防疫、电子、化工、生物工程、远洋渔业等行业。图表图表 24：澳柯玛医疗冷链产品布局全面澳柯玛医疗冷链产品布局全面 资
47、料来源：公司公告 中信建投证券研究发展部 速动、控温领域技术领先，产品品质受海外认可。速动、控温领域技术领先，产品品质受海外认可。澳柯玛超低温在深冷速冻、超低温、精确控温等方面技术领先，并在血浆平板速冻机、全血分离机以及血液自动贮存系统方面与德国许多著名企业进行产品合作，物联生物冷链核心技术的研发和产业化程度不断加深。同时公司在全球范围内积极拓展营销网络，其医用疫苗箱、医用冷柜产品远销非洲多个国家，也在东南亚、印度、非洲等地区健全了医疗冷冻设备销售渠道。截至 2016 年，公司开发的疫苗冷链系统已应用于全球 50 多个国家。澳柯玛公司主要业务产品内销采取“代理+直营（直销）”的营销模式，注重线
48、上与线下渠道同步发展；外销以 OEM 为主，同时注重自有品牌拓展，出口产品自有品牌占有率不断提升。疫苗事件、新型肺炎催化冷链需求，公司业务有望受益。疫苗事件、新型肺炎催化冷链需求，公司业务有望受益。2016 年 3 月山东价值 5.7 亿元的疫苗未经严格冷链存储运输销往 24 个省市，集中反映出国内冷链物流的缺失。2020 年 2 月 14 日，中央深改委明确提出，要将生物安全纳入国家安全体系，加快提升生物安全管理水平。国家相应密集颁布相关政策，医疗冷链行业进行行国家相应密集颁布相关政策，医疗冷链行业进行行业洗牌，行业规范度将明显提高。业洗牌，行业规范度将明显提高。澳柯玛医疗冷链布局较早，有着
49、深厚的技术积累，在行业洗牌中有望受益，公司冷链产品有望迎来利好。14 家用电器家用电器 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表 25：澳柯玛澳柯玛-190 度医用冷链度医用冷链 图表图表 26：澳柯玛澳柯玛为新疫区捐赠为新疫区捐赠 200 万元医用冷链物资万元医用冷链物资 资料来源：公开资料整理 中信建投证券研究发展部 资料来源：公开资料整理 中信建投证券研究发展部 公司存较大混改预期，治理理顺有望增添经营活力。公司存较大混改预期，治理理顺有望增添经营活力。2019 年 7 月，青岛市将澳柯玛、海信集团、青岛双星等一批市属国企列入混改企业名单，将按照“完善治理、强化激励、突出主业
50、、提高效率”的原则，吸引各类资本，加快推进青岛市国企的混改进程。其中青岛双星于 2019 年 10 月开始混改工作，引入战略投资者，并实施职工入股，海信视像也于 12 月开始筹划股份转让计划。澳柯玛也已开展部分推介与混改对象征集工作。截至 2019 年 Q3，青岛市企业发展投资公司为公司控股股东，占总股本比例 38.59%，其次为青岛城投金融控股，占股本比例 8.71%，二者实际控制人均为青岛市国资委，国有资本权重较大。以 2018 年持股情况计算，公司八名公司高管直接持股数合计为 433 万股，占公司总股本比例仅 0.54%。受公司所有权性质的影响，公司治理和运营效率方面扔存在较大的提升空间
