1、敬请阅读末页的重要说明证券研究报告证券研究报告|行业策略报告行业策略报告 工业工业|汽车汽车 推荐推荐（维持）（维持）“智能驾驭，电动未来”淘尽黄沙“智能驾驭，电动未来”淘尽黄沙2019年年06月月17日日 汽车行业汽车行业2019年中期投资策略年中期投资策略 上证指数 上证指数 2882 行业规模行业规模占比%股票家数（只）186 5.1 总市值（亿元）17587 3.4 流通市值（亿元）13917 3.3 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现-5.3 3.2-19.7 相对表现-5.6-12.2-16.6 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、三重维度，汽车行业迎来
2、左侧布局 机 会 汽 车 行 业 最 新 观 点 2019-05-28 2、4 月同比-17.4%，品牌表现显著分化2019年4月乘用车销量点评2019-05-19 3、智能驾驭进展加速，拥抱万亿级市场“智能驾驭，电动未来”系列之智能化2019-05-09 汪刘胜汪刘胜 S1090511040037 寸思敏寸思敏 S1090518090003 马良旭马良旭 S1090519010005 杨献宇杨献宇 S1090519030001 研究助理李懿洋李懿洋 从成长到成熟期，增速放缓将逐步改变行业竞争格局。汽车行业经历痛苦的调整期，无效产能将逐步退出，龙头企业优势更加明显。“电动化、智能化、国际化”为
3、行业发展大势所趋，优质零部件企业也将迎来“高端化、模块化、国际化”的发展机遇。行业仍然存在确定性投资方向，维持“推荐”评级。销量拐点最早于销量拐点最早于 9 月出现，集中度持续提高。月出现，集中度持续提高。19 年 1-5 月汽车行业销量 1026.6 万辆，同比下降 13.0%，延续自 18 年 6 月以来的下滑态势。短期，对行业产销继续维持审慎观点，伴随 7 月 1 日 65%销量地区国六切换，行业批发、零售、库存开始逐步进入恢复向上区间。结合基数效应、行业自身周期，预计销量增速拐点最早于 9 月显现。“智能驾驭，电动未来智能驾驭，电动未来”是行业大趋势。是行业大趋势。1、整车：电动化、智
4、能化、国际化、整车：电动化、智能化、国际化。以电动化为平台推进智能化产品是发展方向。补贴退坡加上产品升级使得 2018 年成为私人新能源汽车消费元年，19年随着大量市场化产品的投放，新能源汽车销售将持续升温，而新能源汽车产品的逐步成熟，也带来大量智能化配置的应用改变整个产品的形态。2、零部件：高端化、模块化、国际化。、零部件：高端化、模块化、国际化。零部件企业受行业不景气影响，18年资本性开支普遍低于预期。未来拓展业务的方向仍然以三化趋势为主，利用车企平台化战略，逐步实现模块化供应，积极开拓新产品、走国际化发展才是实现收入利润增长的主要路径。投资策略：投资策略：1）受益行业趋势重点推荐整车企业
5、上汽集团、吉利汽车、广汽集团（上汽集团、吉利汽车、广汽集团（H），客车龙头企业宇通客车宇通客车；2）智能电动领域，受益电动化浪潮加速重点推荐比亚迪比亚迪，推荐热管理企业三花智控三花智控,智能化先发优势企业均胜电子均胜电子。3）受益重卡行业周期弱化及国六来临，推荐潍柴动力，潍柴动力，关注威孚高科威孚高科；4）推荐零部件三化趋势企业福耀玻璃、华域汽车、中鼎股份福耀玻璃、华域汽车、中鼎股份，大众周期受益标的一汽富维、星宇股份等。一汽富维、星宇股份等。风险提示：风险提示：1）经济不景气；2）新能源成本下降低于预期;3）汽车销量下滑重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标股价股价18EPS 19EPS
6、20EPS 18PE 19PE PB 评级评级 上汽集团24.74 3.08 3.11 3.50 8.0 8.0 1.2 强烈推荐-A 广汽集团10.85 1.07 1.12 1.19 10.1 9.7 1.4 强烈推荐-A 华域汽车21.12 2.55 2.28 2.40 8.3 9.3 1.4 强烈推荐-A 福耀玻璃21.93 1.64 1.47 1.61 13.4 14.9 2.7 强烈推荐-A 一汽富维11.21 0.97 1.14 1.48 11.6 9.8 1.1 强烈推荐-A 中鼎股份9.63 0.91 0.92 1.07 10.6 10.5 1.4 强烈推荐-A 星宇股份71.
7、39 2.21 2.76 3.39 32.3 25.9 4.3 强烈推荐-A 比亚迪50.75 1.02 1.50 1.85 49.8 33.8 2.6 强烈推荐-A 潍柴动力12.40 1.08 1.10 1.16 11.5 11.3 2.3 强烈推荐-A 威孚高科19.72 2.37 2.18 2.12 8.3 9.0 1.2 强烈推荐-A 宇通客车12.65 1.04 1.14 1.30 12.2 11.1 1.8 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券-30-20-1001020Jun/18Oct/18Jan/19May/19(%)汽车沪深3002 1 1 7 3 9 2 1/3
8、6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明Page 2 正文目录 一、投资摘要.6二、行业现状：拐点最早于 9 月出现.7（一）行业维持第二增长阶段，差异分化、强者更强.7（二）乘用车：销售承压较重，拐点最早于 9 月出现.8（三）客车：行业集中度提升，有望率先推广燃料电池技术.13（四）新能源客车出口有望进入快速增长期.18（五）燃料电池汽车技术有望率先在客车领域推广.195.1 国内外企业加码燃料电池车.195.2 国内乘用车与海外差距大，商用车或先推广.21（六）重卡：依然是 19H2 持续演绎的行情.226.1 行业现状与预判
9、.226.2 行业周期性减弱，行业换新窗口.236.3 投资角度优选重卡零部件厂商.25三、电动化：浪潮加速袭来，自主势起.26(一)新能源乘用车：新品节奏布局加快，消费者需求风渐起.261.1 中国成为电动车全球最大市场，行业进入高速成长期.261.2 分级别：新品布局节奏加快，爆款车成为增长新引擎.27（二）全球化分析：自主先发优势明显，德系最为激进.30四、智能化：智能驾驭进展加速，拥抱万亿级市场.34（一）政策推动及车企规划.34（二）智能驾驶的投资机会.36五、零部件：高端化、模块化、国际化.38（一）高端化：从制造到设计.38（二）模块化：整车平台化要求零部件集成化.392.1 整
10、车平台化：降低采购成本，缩短生命周期.392.2 平台化对于零部件的机遇：模块化能力增强.40（三）国际化：零部件率先走向全球市场.42六、投资策略.44图表目录 2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 1：日本历史千人保有量以及销量.8 图 2：韩国历史千人保有量以及销量.8 图 3：美国历史千人保有量以及销量.8 图 4：中国历史千人保有量以及销量.8 图 5：前 4 月乘用车销量累计同比下滑 14.6%.9 图 6：2018 年 7 月以来批发端同比增速持续为负.9 图
11、 7：19 年 1-4 月促销情况火热.10 图 8：19 年 3、4 月零售端降幅收窄.10 图 9：19 年 1-4 月库存均处历史高位.11 图 10：19 年各月销量同比增速及预测值.11 图 11：18 年 1 月到 19 年 4 月批发端月度销量同比增速.12 图 12：行业周期下行已接近底部，未来四季度有望出现拐点.13 图 13：客车行业历年销量（万辆）.13 图 14：新能源客车历年销量（万辆）.13 图 15：客车行业月度销量（辆）.14 图 16：新能源客车月度销量（辆）.14 图 17：主要企业新能源客车市占率.14 图 18：公交车历年销量（万辆）.16 图 19：公
12、交车月度销量（辆）.16 图 20：公交车历年销量中新能源渗透率.16 图 21：新能源公交车月度销量（辆）.16 图 22：公交车保有量中燃料结构.16 图 23：国内公交车历年保有量持续增加（万辆）.16 图 24：座位客车历年销量（万辆）.17 图 25：国内大中型座位客车销量结构.17 图 26：座位客车月度销量（辆）.17 图 27：宇通在国内大中型座位客车市场占有率.17 图 28：校车历年销量（辆）.18 图 29：宇通在校车领域市占率.18 图 30：卧铺及其他历年销量（辆）.18 图 31：卧铺及其他月度销量（辆）.18 2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2
13、 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 32:Mirai 历年销量（单位：辆）.20 图 33:Clarity 历年销量（单位：辆）.20 图 34：广义重卡月度销量以及增速.23 图 35：分月度物流车与自卸车销量占比情况.23 图 36：广义重卡年度销量及增速一览.23 图 37：近三年自卸车销量与挖掘机销量关系密切.24 图 38：两者销量增速走势高度吻合.24 图 39：全国社会物流总额及同比增速.25 图 40：中国新能源乘用车/乘用车月度销量及占比（万辆）.26 图 41：中国/全球新能源汽车销量及占比（辆）.26
14、图 42：新能源乘用车各级别销量走势(万辆).27 图 43：新能源乘用车销量各级别占比走势.27 图 44：中国新能源市场产品布局 1（价格低于 12 万的车型，19 年 4 月数据）.28 图 45：中国新能源市场产品布局 2（价格位于 12 万-25 万的车型，19 年 4 月数据）.29 图 46：中国新能源市场产品布局 3（价格大于 25 万的车型，19 年 4 月数据）.30 图 47：全球各大车企电动化战略历程梳理.31 图 48：大众 MEB 平台核心标的梳理.34 图 49：国内主机厂自动驾驶推广时间表.36 图 50：自动驾驶功能及预期时间轴.37 图 51：自动驾驶汽车产
15、业链.37 图 52：多家零部件龙头保持 4%以上的研发投入.38 图 53：汽车零部件企业的“微笑曲线”.39 图 54：大众 MQB 平台演进.40 图 55：全球制造端零部件成本比对.43 图 56：中国超越欧、美成全球最大汽车消费市场.43 图 57：早期主机厂零部件具备稳定的配套关系.43 表 1：各地国六实施时间.12 表 2：新能源客车 2017 年、2018 年与 2019 年国补对比.15 表 3：荣威 950 Fuel Cell 与丰田 Mirai 以及本田 Clarity 参数比较.21 2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8
16、1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 表 4：国内外燃料电池客车对比.22 表 5：国家轻型汽车及重型汽车国六标准实施阶段.25 表 8:国内智能驾驶领域相关政策.34 表 9:各大车企自动驾驶汽车研制进展与计划.35 表 10：代表性零部件企业研发成果概览.38 表 11：越来越多的国内零部件企业获得全球定点项目.38 表 11：新旧平台对比.40 表 12：主要车企平台战略一览.41 表 13：国内外零部件供应价格一览.41 表 14：新能源零部件一览.42 2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0
17、 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 一、投资摘要 中国汽车行业具有丰富的内涵，行业未来十年将是变革的十年，不论从产品的功能形态还是从行业全球竞争格局来看，都会发生很大的变化。本文梳理了产业的现状，预测了行业未来的种种动向，期望能把握行业未来的投资主线龙头集中化、新能源化、智能化以及零部件的“三化”趋势龙头集中化、新能源化、智能化以及零部件的“三化”趋势。目前行业压力产生的原因我们认为是三方面。目前行业压力产生的原因我们认为是三方面。首先是 16 年、17 年的购置税减收政策透支了今年的销量；其次是统计数据上看，人均保有量较低的中西部地区增幅明显放缓，受到三线城市房价上涨影
18、响动能不足；北方经济受投资增速的影响更大，当前去杠杆进程中，北方地区的购买意愿明显下滑，反应到销量上则是北方城市销售及上牌数据同比下滑幅度更大。购置税透支因素明年会缓和，另两个因素我们认为还需要结合宏观环境进行判断。销量拐点最早于销量拐点最早于 9 月出现，集中度持续提高。月出现，集中度持续提高。19 年 1-5 月汽车行业销量 1026.6 万辆，同比下降 13.0%，延续自 18 年 6 月以来的下滑态势。短期，对行业产销继续维持审慎观点，伴随 7 月 1 日 65%销量地区国六切换，行业批发、零售、库存开始逐步进入恢复向上区间。结合基数效应、行业自身周期，预计销量增速拐点最早于 9 月显
19、现。行业趋势仍然是行业趋势仍然是“电动化、智能化、国际化电动化、智能化、国际化”。新能源汽车将始终是政策坚持的方向，浪潮加速来袭，自主品牌仍具备先发优势。新能源汽车将始终是政策坚持的方向，浪潮加速来袭，自主品牌仍具备先发优势。随着全球汽车巨头加码布局新能源汽车，汽车行业电动化趋势确立无疑，而在电动化浪潮中，中国已经具备较强的先发优势，发展新能源汽车不仅可以摆脱对石油资源的过度依赖，还能实现自主品牌的“换道超车”。新能源战略是国产汽车从做大到做强最关键的一环。政策端来看，补贴退坡边际效应递减，双积分政策保障中长期发展，补贴已经进入倒计时。产品端，过去几年中国新能源汽车市场依靠补贴实现了“粗犷式”
20、发展，但其并不符合政策初衷且难以为继（如 16 年客车骗补、17 年 A00 放量），随着补贴持续退坡和政策明显导向，企业产品思路从“挣补贴的钱”逐渐转向推出好的产品，19 年的看点在于“爆款”车型带动行业销量高速增长，个人消费有望崛起。国际化的核心在于制造成本优势叠加研发积累。国际化的核心在于制造成本优势叠加研发积累。国内的汽车市场是全球最大的单一市场，从生产制造的角度看规模经济将更明显，国产汽车的成本理论上未来在全球最低，而自主品牌在经过 20 多年的积累与沉淀，在某些价格区间范围产品已经具备与合资品牌外资品牌抗衡的能力，特别在新技术（电动化、智能化）应用领域还具有一定的先发优势，未来在全
21、球竞争中应有一席之地。智能化趋势正在加速，厂商落地预期加强，拥抱万亿级市场。智能化趋势正在加速，厂商落地预期加强，拥抱万亿级市场。感知层机会在于高精度、高准确度的传感器最终落地。执行层的制动及转向机构仍是当前最有希望的落地点，一来国内有相关的制造基础，二来 ADAS 和新能源的大量推广确保了需求的稳健增长，催化剂在于强制政策落地带来爆发性机会。交互计算层机会在于基于国内迅速迭代的算法技术的智能座舱逐步落地，显著提升车辆的驾驶体验。零部件行业零部件行业“高端化、模块化、国际化高端化、模块化、国际化”。经过逐步升级与不断的学习与投入，国产零部件企业很多开始具备同步开发能力，从简单的制造向高端化进化
22、，提升了毛利率长期保证企业的盈利水平；平台化是未来主机厂通过规模化削减成本的主要手段，平台化的生产将带来模块化的零部件采购，零部件企业有望在这个过程中实现从单一部件到系统化2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 供应的变化，大幅度提升单车价值量；而国际化是建立在国内庞大的市场基础上，国际化也将大幅度打开公司业务的收入空间。商用车，长期竞争之后行业格局已经优化商用车，长期竞争之后行业格局已经优化。1）客车：国内行业集中度提升，海外市场空间大。国内客车市场行业集中度将持续提高，龙头企
23、业的技术优势和规模优势将愈加明显。在客车新能源化的过程中，国内企业形成了相对优势，国内企业将凭借自身的优势，进一步扩大出口的销量，海外市场空间大，出口的产品利润高，海外市场将为优秀企业提供更大的成长空间。2）重卡销售结构持续优化，短期整车盈利水平有保证，长期看排放升级 300 万国三重卡三年内将替换完成，行业投资的方向在更高配置、轻量化、大马力车辆，发动机行业的格局更为稳定。二、行业现状：拐点最早于 9 月出现（一）行业维持第二增长阶段，差异分化、强者更强 参考美日韩经验数据，千人保有量参考美日韩经验数据，千人保有量 140 辆是销量增速中枢分水岭，辆是销量增速中枢分水岭，2017 年我国汽车
24、行业稳步维持第二增长阶段。年我国汽车行业稳步维持第二增长阶段。2004-2017 是中国汽车工业腾飞的十三年，行业复合增速高达 17.12%，千人保有量由2004 年 20 辆增长至 2017 年底 156 辆。以汽车消费习惯更贴近我国的日韩为例具体分析，日本汽车千人保有量 21-148 辆期间销量 CAGR=22.7%，1969-1973 年千人保有量 148-231 辆，销量 CAGR=6.5%；韩国汽车千人保有量 20-120 辆期间销量CAGR=23.2%，1992-1997 年千人保有量 120-227 辆，销量 CAGR=3.6%。日韩汽车千人保有量由 140 至 230 辆这一阶
25、段耗时 4-5 年，销量增速中枢综合来看约 5%。参考日韩经验，我们认为汽车行业的增长分为三个阶段：第一阶段：千人保有量由第一阶段：千人保有量由 20 增长至增长至 140，此阶段用时约，此阶段用时约 10-15 年，复合增速中枢年，复合增速中枢 20%；第二阶段：千人保有量由第二阶段：千人保有量由 140 增长至增长至 250，此阶段用时，此阶段用时 5-8 年，复合增速中枢年，复合增速中枢 5%；第三阶段：千人保有量有第三阶段：千人保有量有 250 增长至增长至 500，此阶段用时，此阶段用时 30 年，复合增速中枢年，复合增速中枢 0.5%。2016 是重要历史分界点，是重要历史分界点，
26、2017-2020 年是保有量快速提升的五年，增速中枢年是保有量快速提升的五年，增速中枢 5%。从十年以上的行业成长来看，当期处于第二增长阶段的伊始，这五年的增速中枢稳健，行业度过普涨阶段，差异分化、强者更强是主题思路。汽车企业早期通过资质、资本、产能、研发形成的行业壁垒在此阶段不断巩固，行业进入存量竞争、强者更强的阶段，拥有先发优势、产品力上行的“上汽、广汽、吉利”等优秀自主品牌将在新阶段巩固优势，依靠行业及细分行业高速成长起来的二、三线巨头面临不小压力。2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说
27、明 Page 8 图图 1：日本历史千人保有量以及销量日本历史千人保有量以及销量 图图 2：韩国历史千人保有量以及销量韩国历史千人保有量以及销量 资料来源：CEIC，招商证券 资料来源：CEIC，招商证券 图图 3：美国历史千人保有量以及销量美国历史千人保有量以及销量 图图 4：中国历史千人保有量以及销量中国历史千人保有量以及销量 资料来源：CEIC，招商证券 资料来源：CEIC，招商证券 （二）乘用车：销售承压较重，拐点最早于 9 月出现 19 年前年前 4 个月乘用车市场整体表现不佳，仅交叉型乘用车同比略有增长，其余车型销量均出现同比双位数下滑现象。个月乘用车市场整体表现不佳，仅交叉型乘用
28、车同比略有增长，其余车型销量均出现同比双位数下滑现象。1-4月乘用车销量683万辆，同比下降14.6%。其中轿车销量为330万辆（同比-12.7%），SUV 292 万辆（同比-15.8%），MPV 139 万辆（同比-22.8%），交叉型乘用车 13 万辆（同比+3.4%）。2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 图图 5：前前 4 月乘用车销量累计同比月乘用车销量累计同比下滑下滑 14.6%资料来源：中汽协，招商证券 批发端同比继续下滑、终端促销力度加强促使零售端降幅收窄、政
29、策扰动带来库存承压是批发端同比继续下滑、终端促销力度加强促使零售端降幅收窄、政策扰动带来库存承压是 19 年整车行业上半年期间的三大特征。年整车行业上半年期间的三大特征。特征一：延续下降态势，特征一：延续下降态势，19 年批发端销量持续低迷年批发端销量持续低迷 18 年 7 月以来，批发端销量处于下降通道，同比增速一直为负。进入 19 年后，销量仍延续以往下降态势，1-4 月各月度同比增速均处历史低位，累计同比下滑 14.6%。图图 6：2018 年年 7 月以来批发端同比增速持续为负月以来批发端同比增速持续为负 资料来源：中汽协，招商证券 特征二：受终端促销影响，零售端降幅略有收窄特征二：受
30、终端促销影响，零售端降幅略有收窄 相较于去年，相较于去年，19 年以来终端促销情况更加火热，年以来终端促销情况更加火热，1-4 月终端促销平均幅度为月终端促销平均幅度为 12.9%。由于行业景气度持续低迷，经销商国五库存高企，消费者信心不足，19 年以来各大车企在 18 年已有终端促销的基础上继续降价，以期快速消化已有库存，提振销量。终端促销带来零售端降幅收窄，呈现向好趋势。终端促销带来零售端降幅收窄，呈现向好趋势。以乘用车上险数作为零售端真实购车需求，可知 19 年 3、4 月零售端销量受终端促销影响明显，降幅略有收窄；2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0
31、6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图图 7：19 年年 1-4 月促销情况火热月促销情况火热 资料来源：招商证券 图图 8：19 年年 3、4 月零售端降幅收窄月零售端降幅收窄 资料来源：交强险，招商证券 特征三：政策扰动带来库存承压，前特征三：政策扰动带来库存承压，前 4 月库存系数均处历史高位月库存系数均处历史高位 由于国五国六影响，经销商库存承压，由于国五国六影响，经销商库存承压，1-4 月库存系数均处历史高位。月库存系数均处历史高位。尽管国六排放标准提前实施，但是不同品牌的汽车生产企业对产品排放升级改造的进展不一，导致国六车型较少；再
32、加上相当一部分消费者出于对国六具体切换政策观望的原因，选择持币待购。因此，综上两方面影响因素叠加，使得经销商库存积压严重，前 4 个月的库存系数均处历史高位。12.36%12.59%12.90%12.91%12.99%12.81%12.0%12.2%12.4%12.6%12.8%13.0%13.2%2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月25.4%-42.4%-12.0%-6.3%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0500000100000015000002000000250000030000002018年1月2018
33、年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年2018年2018年2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月乘用车上险数(辆，左轴)同比增速(%，右轴)2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 图图 9：19 年年 1-4 月库存均处历史高位月库存均处历史高位 资料来源：中汽协，招商证券 未来销量展望：预计未来销量展望：预计 19 年年 9 月行业销量同比增速出现拐点。月行业销量同比增速出现拐点。国
34、六排放标准政策的实施导致行业供需错配，5-6 月受益终端促销增大，零售端企稳并有望回正；但批发端由于行业库存高企、国五车企停止发货、国六车型铺货视各大主机厂产品储备情况表现不一，批发端预计继续维持双位数下滑。7 月之后，批发、零售数据逐渐同步，结合去年低基数，销量拐点有望最早于结合去年低基数，销量拐点有望最早于 9 月显现。月显现。图图 10：19 年各月销量同比增速及预测值年各月销量同比增速及预测值 资料来源：中汽协，招商证券 预测原因一：政策层边际放松，排放升级后行业开始向上。预测原因一：政策层边际放松，排放升级后行业开始向上。广深放宽限购规定，重磅新政刺激车市。广深放宽限购规定，重磅新政
35、刺激车市。5 月 28 日，广东省出台九方面 29 条具体措施激发消费潜力，其中包括提出：1、逐步放宽广深两地汽车摇号和竞拍指标；2、珠三角区域内允许互迁，在一定过渡期内用车排放限值可执行国五标准。国六排放标准国六排放标准 7 月月 1 日实施，行业开始向上。日实施，行业开始向上。目前迫于环保压力，全国已有 21 个省市提前实施国六标准。北上广深和天津五个省市直接跨过国六 a，实行国六 b 排放标准。其余省市则一致从轻型车的国六 a 排放标准起步。对于消费者而言：持币待购，购车需求将于七月国六实施后释放，预计 8 月开始行业销量增速开始显著向上。0.00.51.01.52.02.51月2月3月
36、4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年2018年2019年2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 表表 1：各地国六实施时间：各地国六实施时间 序号序号 省市省市 国六实施时间国六实施时间 国六政策国六政策 1 北京 2019 年 7 月 1 日 燃气车、公交、环卫行业实行重型柴油车国六 b 2020 年 7 月 1 日 其余车辆实行国六 b 2 上海 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车提前实施国六 b，国五和国六 a 全部禁售 3 河南 2019 年 7 月
37、 1 日 轻型汽车、燃气车实行国六；过渡期 1 个月 2020 年 7 月 1 日 公交、邮政、环卫行业重型柴油车实行国六 a 2021 年 7 月 1 日 重型柴油车实行国六 a 4 广东（不含广州、深圳）2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 b 5 海南 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 6 广州 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 b，过渡期 2 个月 7 天津 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 b 8 山东 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六，禁售非“国六”轻型汽车 2023 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 b 9 河
38、北 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 10 杭州 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 11 深圳 2019 年 7 月 1 日 汽油车实行国六 b 2018 年 11 月 1 日 柴油车实行国六 b 12 南京 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 13 陕西 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 14 山西 2019 年 7 月 1 日 8 个市区轻型汽车实行国六 15 云南 2020 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 16 成都 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 17 安徽 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 18
39、 江苏 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 19 四川 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 20 浙江 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 21 重庆 2019 年 7 月 1 日 轻型汽车实行国六 资料来源：地方政府官网，招商证券 预测原因二：预测原因二：19 年年 6 月后存在低基数影响，行业拐点有望在四季度出现。月后存在低基数影响，行业拐点有望在四季度出现。以批发端销量同比增速来看，18 年 6 月开始显著下滑，而后 7 月开始增速由正转负，并且负增长态势一直持续至今，可见 19 年 6 月之后行业销量存在低基数的影响。图图 11：18 年年 1 月到
40、月到 19 年年 4 月批发端月度销量同比增速月批发端月度销量同比增速 资料来源：中汽协，招商证券 2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 行业自身周期恢复，四季度行业景气度有望回升。行业自身周期恢复，四季度行业景气度有望回升。15-17 年国务院对乘用车进行购置税优惠政策，销量提振明显，同年 9 月乘用车单月增速达到最大，之后开启下行通道。以行业销量 3 年一个小周期来看，本轮行业周期下行已接近底部，拐点有望在 19 年四季度出现。图图 12：行业周期下行已接近底部，未来四季
41、度有望出现拐点：行业周期下行已接近底部，未来四季度有望出现拐点 资料来源：中汽协，招商证券 （三）客车：行业集中度提升，有望率先推广燃料电池技术 国补政策对客车行业依然有较大影响。国补政策对客车行业依然有较大影响。2019年15月，客车销量共计7.5万台（-11.4%），其中座位客车 4 万台（-3.2%），公交车 2.6 万台（-12.1%）。新能源客车累计销售 2.5万台（-6.6%），其中 5 月份销售新能源客车 4498（-63.3%），主要是因为 2018 年 5月新能源客车大幅冲量，基数较高，导致 2019 年 5 月新能源客车销量下滑较多。2018年，2 月 12 日至 6 月
42、11 日为过渡期，过渡期上牌的新能源客车对应 2017 年标准补贴的 0.7 倍补贴，2018 年在过渡期截止日前的 4 月和 5 月份客户集中采购。图图 13：客车行业历年销量（万辆）客车行业历年销量（万辆）图图 14：新能源客车历年销量（万辆）新能源客车历年销量（万辆）资料来源：中客网，招商证券 资料来源：中客网，招商证券 051015202530352014年2015年2016年2017年2018年19年15月座位客车校车公交客车卧铺与其他024681012142016年2017年2018年19年15月座位客车校车公交客车卧铺与其他2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2
43、0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 14 图图 15：客车行业月度销量（辆）：客车行业月度销量（辆）图图 16：新能源客车月度销量（辆）：新能源客车月度销量（辆）资料来源：中客网，招商证券 资料来源：中客网，招商证券 新能源客车行业集中度不断提升。新能源客车行业集中度不断提升。龙头客车企业的市占率呈上升趋势，从 2016 年到2018 年，宇通客车的市占率从 21.8%提升到 23.8%，2019 年 15 月宇通在新能源客车领域的市占率达到了 29.5%。未来补贴的技术要求标准更高，新能源客车行业市占率有望进一步提高。图图 17：主
44、要企业新能源客车市占率主要企业新能源客车市占率 资料来源：中客网，招商证券 010,00020,00030,00040,00050,00060,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2016年2017年2018年2019年05000100001500020000250003000035000400001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2017年2018年2019年21.8%22.2%23.8%29.5%13.0%8.4%13.5%8.1%10.8%11.9%12.2%5.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%
45、50.0%60.0%2016年2017年2018年19年15月宇通三龙比亚迪2 1 1 7 3 9 2 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 1 8 1 4:4 0 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 15 表表 2：新能源客车：新能源客车 2017 年、年、2018 年与年与 2019 年国补对比年国补对比 资料来源：工信部，电车汇，招商证券 （1）公交车：新能源渗透率提高，保有量仍有提升空间 2019 年 15 月，公交车销量为 2.6 万台（-21.1%）,其中新能源公交车 2.1 万台（-13%），渗透率达到了 83.9%。公交车保有量仍有增长空间，新能源车占
46、比提升。公交车保有量仍有增长空间，新能源车占比提升。随着经济的发展和政策的支持，近几年公交车保有量不断提升。截止到 2018 年底，公交车保有量为 67.3 万台。我们测算，公交车保有量将达到 70 万辆以上，公交车更新周期大约为 68 年，当保有量稳定后，对应每年更新公交车在 912 万台之间。由于新增的公交车以新能源为主，公交车的保有量中新能源车型占比不断提升，截止到 2018 年底，纯电动公交占比达到 37.8%，比2017 年提高 11.5 个百分点，混合动力公交车占比 12.9%，与 2017 年基本持平。我们认为，每年新销售的公交车中，新能源的渗透率有望保持在 80%以上，随着补贴
47、逐步减少和补贴标准的提高，新能源公交车的行业集中度有望不断提高。考核参数考核参数度电补贴（元/KWh)考核参数考核参数分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）6L89.06L86.36L85.56L82.58L10208L10148L10128L105.510L3010L2110L1810L9考核参数考核参数分档标准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数85E950.885E950.8115E1
48、35195E115195E1151135E1.1115E1.2115E1.20.21Ekg00.19Ekg00.15Ekg0.2110.17Ekg0.190.8Ekg0.151.10.15Ekg0.170.9Ekg0.151度电补贴（元/KWh)考核参数考核参数分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）分档标准分档标准补贴金额(万元）补贴金额(万元）6L86.06L84.26L846L828L10128L1088L1088L10410L2010L1410L1310L6.5考核参数考核参数分档标
49、准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数分档标准分档标准系数系数3C-5C(含)0.83C-5C(含)0.83C-5C(含)0.83C-5C(含)0.85C-15C(含)15C-15C(含)15C-15C(含)15C-15C(含)0.915C以上1.415C以上1.415C以上1.115C以上1度电补贴（元/KWh)考核参数分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）考核参数分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）分档标准补贴金额(万元）6L84.56L83.26L82.26L818L
50、1098L1068L104.58L10210L1510L1110L7.510L3.8考核参数分档标准系数分档标准系数分档标准系数分档标准系数考核参数分档标准系数分档标准系数分档标准系数分档标准系数40%-45%(含)0.840%-45%(含)0.860%-65%(含)0.860%-65%(含)0.845%-60%(含)145%-60%(含)165%-70%(含)165%-70%(含)0.960%以上1.260%以上1.270%以上1.170%以上1Ekg0.24单位载质量能量消耗量(Wh/kmkg)非快充类纯电动客非快充类纯电动客车车135EEkg0.24技术要求-能量密度（Wh/kg）201
