1、1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。供需均衡，行业估值提升可期供需均衡，行业估值提升可期 供给：供给：预计预计 1919 年产量增长年产量增长 75007500 万吨，增速前高后低万吨，增速前高后低。据梳理，2018年投产的产能约 9940 万吨，大多集中在三季度末与四季度投产，2019年可投产新建产能约为 2810 万吨，产量增量主要来自于 2018 年投产产能的产量释放，预计产量增长 7500 万吨增速 2.1%。节奏上半年基数较低，增速较快，下半年增速减慢。进口量预计保持平稳 需求：需求：需求增速略有
2、下降需求增速略有下降。需求端的增量将主要来自于电力以及煤化工方面。电力方面，工业用电增速放缓，民用电与第三产将支撑用电量增速 5%左右增长。同时，水电已经持续两年丰水，继续增加空间有限，对火电的冲击有限，我们我们预计火电增速保持预计火电增速保持 4%4%增长增长。钢铁方面主要考虑利润重心下移后长流程对短流程的替代，以及铁矿石品味下降后焦炭用量的增加，预计粗钢产量小幅下降，但生铁产量有望粗钢产量小幅下降，但生铁产量有望小幅增加小幅增加。水泥产量则随着基建的复苏有望保持平稳。煤化工方面，2018 年下半年到 2019 年适逢煤化工项目投产大年，即使油价下跌，但煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇等项目现金
3、流依然丰厚，成为未来关注的需求增长点。价格价格：中枢高位稳定，中枢高位稳定，走势前低后高走势前低后高。从供需角度来看，经我们测算 2018-2020 年供给增速分别为 1.2%/2.0%以及 1.1%，而总需求分别为39.01/39.94/40.69 亿吨，对应增速分别为1.9%/2.4%以及 1.9%。需求高于供给增速，价格仍将保持高位，预计 2019 年秦皇岛 Q5500 动力煤均价为 600 元/吨，较今年下降7.23%，预期全年价格最低点出现在 2-3月比往年提前，最低点价格预计在 535 元左右，比 18 年下跌 15 元。同时由于长协煤定价机制，预计 19 年神华长协煤均价 550
4、 元以上，比18 年下降 8 元以内，基本保持稳定。同时运力极大改善，山西、内蒙古、陕西坑口价与秦皇岛价差缩小，煤炭生产企业受益较大，尤其在煤价上涨阶段能现货煤价格大概率高于 18 年。投资建议投资建议：行业估值处于历史底部，行业估值处于历史底部，仍有估值回升空间仍有估值回升空间。截至 2018年 12 月 28 日，煤炭板块 PE、PB 分别为8.5 倍与 1.0 倍，较历史平均水平分别折价 55.26%与52.38%。随着长协签订量的增加与长协价波动幅度的减少，行业稳定盈利的确定性越来越强，随着现金流的改善与股息率的提高，市场对动力煤行业的估值逻辑也会向公用事业靠拢，行业估值有望提升。节奏
5、上，建议煤价触底时关注动力煤，推荐动力煤标的陕西煤业陕西煤业与中国神华中国神华;宏观预期改善时建议关注炼焦煤板块，推荐标的为淮北矿业淮北矿业与潞安环能潞安环能，焦炭标的建议关注开滦股份开滦股份与金能科金能科技技。风险提示：风险提示：1 1）宏观经济增速不及预期，下游需求增速慢于预期）宏观经济增速不及预期，下游需求增速慢于预期；2 2）新增产能大幅释放，煤价大幅下跌新增产能大幅释放，煤价大幅下跌；3 3）政策转向）政策转向 Tabl e_Ti t l e 2019 年年 01 月月 06 日日 煤炭煤炭 Tabl e_BaseI nf o 行业深度分析行业深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级
6、 领先大市领先大市-A 维持评级维持评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯%1M 3M 12M 相对收益相对收益-1.98-11.46 1.75 绝对收益绝对收益-8.63-23.18-24.90 周泰周泰 分析师SAC 执业证书编号：S1450517090001 相关报告相关报告 长协定价机制略调，微幅利好大煤企 2019-01-02 周报：高日耗支撑动力煤价格企稳 2018-12-29 周 报：动 力 煤 日 耗 库 存 接 近 正 常 2018-12-23 周报：供给
7、日耗同步加速，1 月动力煤进口恢复影响采购热情 2018-12-15 周报：动煤日耗回升，焦煤产业链向好 2018-12-09-33%-27%-21%-15%-9%-3%3%9%2018-012018-052018-09煤炭 沪深300 行业深度分析/煤炭 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.市场表现回顾市场表现回顾.5 2.供给回顾以及预测供给回顾以及预测.7 2.1.国内产量释放较慢，进口冲击动力煤市场.7 2.1.1.前三季度产量平稳，四季度矿井投放较多.7 2.1.2.进口动力
8、煤煤增加冲击国内煤炭市场.8 2.2.上市公司利润恢复，但行业债务负担仍然沉重.9 2.2.1.行业盈利改善，吨煤净利仅 75 元。.9 2.2.2.行业债务负担仍然沉重.12 2.3.供给预测：新建产能贡献增量，进口难以增加.14 3.需求回顾与预测需求回顾与预测.17 3.1.宏观回顾以及预测.17 3.2.电力：三产与民用电拉动需求.18 3.3.钢铁建材预计保持平稳.22 3.4.煤化工迎来高增速.23 4.价格预测：供需平衡，价格前低后高价格预测：供需平衡，价格前低后高.27 4.1.政策端持续对煤价调控，平衡行业利润.27 4.2.价格中枢小幅下移，走势前低后高.30 4.2.1.
9、供需平衡表.30 4.2.1.1.动力煤供需平衡表.30 4.2.1.2.炼焦精煤供需平衡表.31 4.2.1.3.煤炭供需平衡表.32 4.2.1.4.焦炭供需平衡表.32 4.2.2.价格判断.33 5.运力与区域市场重塑运力与区域市场重塑.35 5.1.需求向中西部转移.35 5.2.运力瓶颈突破.36 6.投资建议：板块估值处于历史底部，有望随业绩回升投资建议：板块估值处于历史底部，有望随业绩回升.39 6.1.板块估值处于历史底部.39 6.2.动力煤公用事业化，估值提升是主逻辑.40 6.3.炼焦煤资源稀缺，估值提升空间大.41 6.4.焦炭去产能景气改善.42 7.风险提示风险提
10、示.43 图表目录图表目录 图 1：2018 年煤炭板块走势复盘.5 图 2：动力煤子板块表现最佳.6 图 3：陕煤、神华等龙头领涨.6 图 4：进入四季度，原煤产量增速加快.7 图 5：进口煤量呈现旺季大增趋势.9 图 6：煤炭行业销售利润率已经回到 2012 年水平.10 图 7：截至 2018 年 11 月行业利润总额水平.10 图 8：截至 2018Q3 行业经营性现金流持续改善.10 图 9：购建固定资产产生的现金流持续下滑.10 行业深度分析/煤炭 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 10：
11、行业负债总额.12 图 11：重点煤炭集团有息负债同比增加.12 图 12：有息负债债务结构.12 图 13：重点煤炭集团财务费用持续增加.13 图 14：短期偿债指标距离 2010 年仍有差距.13 图 15：重点煤炭集团利息保障倍数仍待恢复.13 图 16：煤炭行业新增产能.14 图 17：煤炭行业固定资产投资依然低迷.14 图 18：地产开发完成额同比（%）.17 图 19：基建投资完成额同比（%）.17 图 20：地产新开工面积增速高于销售面积增速.17 图 21：全国房地产非合意库存.17 图 22：中国用电量结构.18 图 23：中、美、日、韩用电结构.18 图 24：长江三峡流入
12、量.19 图 25：生铁、粗钢产量以及增速.22 图 26：2016 年以来废钢价格大幅上涨.22 图 27：水泥产量以及增速.23 图 28：全球尿素生产以气头为主.24 图 29：国内尿素生产以煤头为主.24 图 30：布伦特原油价格走势.24 图 31：煤质烯烃成本构成.24 图 32：环渤海指数与秦皇岛港价格在 16 年 11 月分化.28 图 33：CCTD 指数与秦皇岛港价格在 16 年 11 月分化.28 图 34：CECI 综合指数变化.28 图 35：2018 年六大电厂库存可用天数整体高于 2017 年.30 图 36：华东、华中、华南等地发电量占比下降.36 图 37：陕
13、西动力煤与港口价价差.37 图 38：山西产地价格与港口价价差.37 图 39：内蒙动力煤均价与港口价价差.38 图 40：板块股价仅略高于 2016 年年初.39 图 41：煤炭板块 PE 处于历史底部.39 图 42：煤炭板块 PB 处于历史低位.39 图 43：神华陕煤股息率超过长电.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 44：2018 年京唐港焦煤价格走势.41 表 1：原煤产量逐步向晋陕蒙等主产地集中（单位：万吨）.8 表 2：2016 年以来，煤炭上市公司盈利持续改善.9 表 3：煤炭上市公司经营性现金流情况.11 表 4：在建产能拆分（截止 2018 年 6 月底）.15 表 5
14、：20182020 年主要投产矿井不完全统计.15 表 6：煤电供给侧改革文件梳理.18 表 7：2018 年新投运核电机组.20 表 8：2019-20203 年商运核电机组.20 表 9：电力结构现状及预测.21 行业深度分析/煤炭 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表 10：新型煤化工成本概览.24 表 11：在建新型煤化工项目名录.25 表 12：对进口煤限制政策梳理.29 表 13：动力煤供需平衡表.30 表 14：炼焦精煤供需平衡表.31 表 15：煤炭供需平衡表.32 表 16：焦炭供需平衡
15、表.33 表 17：各省区“十三五”去产能目标和落实情况.35 表 18：2019 年约有 9500 万吨铁路运力增量.36 表 19：控制煤炭消费总量相关文件.37 行业深度分析/煤炭 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.市场表现回顾市场表现回顾 按照中信证券行业分类，截至 2018 年 12 月 28 日，煤炭板块累计跌幅 29.4%，板块排名第14，走势基本与沪深 300 指数相同，跑输沪深 300 指数 3.3 个百分点，整体走势与动力煤港口价格走势高度相关，具体复盘如下：年初-2 月初：中信煤
16、炭板块上涨 9.1%，同时期秦皇岛 Q5500 动力煤价格上涨 8.82%，叠加上市公司盈利预告出台，业绩同比改善明显，市场对煤炭板块信心较足；2 月初-4 月中旬，中信煤炭板块随现货价格下跌，这段时间内，随着用煤淡季的来临，煤价开始下行，秦皇岛港动力煤现货价格累计下降 26.3%，相应的板块指数下降 25.3%。4 月中旬-5 月下旬，煤炭板块指数随着煤价反弹开始回升，这段时间内秦皇岛港动力煤价格反弹 15.6%，对应中信煤炭指数上涨 8.6%。5 月下旬以后中信煤炭指数与现货价格走势分化。5 月下旬至 7 月中旬，现货价格上涨 2.9%，板块指数下跌 15.7%。进口煤订单量增加，港口库存
17、累积，市场预期煤价将受到冲击 7 月中旬-9 月下旬，指数震荡，现货先抑后扬。这段时间内指数在 15201620 点之间震荡，区间最大波幅 3.27%，现货价格在旺季到来前下跌，出现较为罕见的旺季不旺，影响市场投资积极性。9 月下旬-10 月下旬，指数先扬后抑，基本跟随现货价格波动。9 月末淡季煤价上涨，市场经过前期调整有所修复，之后由于电厂库存增加，预判煤价拐点，指数拐头向下。10 月下旬-今，指数与现货价格震荡下行。电厂采取高库存战略，以及进口煤大幅增加形成对现货价格的冲击，市场同时对经济预期吃悲观态度，截至12月28日，现货价格下跌14.33%，指数下跌 11.23%。图图 1：2018
18、 年煤炭板块走势复盘年煤炭板块走势复盘 资料来源：Wind，安信证券研究中心 50055060065070075080014001500160017001800190020002100220023002400元/吨 煤炭(中信)秦皇岛港Q5500动力煤(右轴）行业深度分析/煤炭 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。截至 12 月 28 日，子版块中表现最佳的为动力煤子板块，全年跌幅 21.2%，跑赢沪深 300 指数 4.1 个百分点，主要由于随着长协煤的增加，市场对动力煤盈利稳定性的认可逐渐加深主要由于随
19、着长协煤的增加，市场对动力煤盈利稳定性的认可逐渐加深，所以优于其他煤炭板块；炼焦煤子板块全年跌幅为 43.9%，炼焦煤虽然全年价格稳定在高位，但由于市场预期较差，所以走势弱于动力煤。焦炭子板块全年跌幅 38.2%，主要在下半年随着环保去产能的深入推进，焦炭行业景气度回升，因此焦炭股如开滦股份、*ST 安泰表现也较为突出。表现最差的为其他煤化工子板块，跌幅为 49.1%，跑输沪深 300 指数 23.8 个百分点。个股方面，截至 12 月 28 日，涨幅前五的个股分别为陕西煤业（-3.72%），开滦股份（-5.91%），中国神华（-17.46%），*ST 安泰（-17.83%）以及中煤能源（-1
20、8.1%）。综合来看，动力煤龙头公司与焦炭公司表现较为优异。图图 2：动力煤子板块动力煤子板块表现最佳表现最佳 图图 3：陕煤、神华等龙头领涨陕煤、神华等龙头领涨 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 800120016002000240028003200动力煤子板块 炼焦煤子板块 无烟煤子板块 焦炭子板块 其他煤化工子板块(3.72)(5.91)(17.46)(17.83)(18.10)-20-15-10-50行业深度分析/煤炭 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2
21、.供给回顾以及预测供给回顾以及预测 2.1.国内国内产量释放较慢，进口产量释放较慢，进口冲击动力煤市场冲击动力煤市场 2.1.1.前三季度产量平稳，四季度矿井投放较多前三季度产量平稳，四季度矿井投放较多 进进入入四季度，产量增速加快四季度，产量增速加快。前三季度的产量增量来自原有在产矿井，由于目前矿井均处于满产状态，增量与产能退出矿井基本对冲，产量基本保持平稳。进入四季度，据国家统计局数据，2018 年 1-11 月，全国原煤产量实现 32.14 亿吨，据统计局口径同比增长 5.4%，不考虑国家统计局对 2017 年产量基数的调整，实际的产量增速应为2.49%，增长主要是从 11月份开始。原煤
22、产量增速开始加快，主要原因是今年新投产产能多在四季度投产，进而带来产量净增量。图图 4：进入进入四季度，原煤产量增速四季度，原煤产量增速加快加快 资料来源：Wind，安信证券研究中心 分省份来看，分省份来看，产量产量逐步向主产地集中逐步向主产地集中，增量主要来自增量主要来自陕西、内蒙古陕西、内蒙古主产地主产地，1-11 月陕西、内蒙产量分别为 5.68 亿吨以及 8.42 亿吨，产量增速分别为 14.1%与 11.1%，其余地区产量则大多呈现负增长，产量占比也呈现相同趋势，1-11 月，陕西、内蒙产量占比分别为 17.66%与 26.21%，分别较 2015 年时期扩大 3.71 与 1.92
23、 个百分点。截至 2018 年 11 月，山西、陕西、内蒙古三省合计产量为 22.21 亿吨，占全国产量的 69.1%，较去年同期提高 2.6 个百分点，行业集中度进一步提升的主要原因有：1）新建产能多集中在晋、陕、蒙三省；2018-2020 年投产的新建产能来看，这三个省份的值依次为陕西（6040 万吨）、内蒙（5600 万吨）、山西（1710 万吨），即这三个省份未来将成为煤炭产业中长期发展的核心增长区域。此外，除新疆少量投产外，其他省份几乎没有新建产能投产。2）其他省份多为产能净退出省份。主要原因一方面是这些区域煤炭生产成本较高，受益于供给侧改革推进，大量高成本矿井陆续关停 201620
24、17 年实际去产能完成前五位的省份分别为宁夏（7004 万吨）、山西（4590 万吨）、河南（4400 万吨）、贵州（3856 万吨）以及四川（3407 万吨）。除山西外，其余几个省份均非主产省份，而陕西、内蒙古去产能仅 2311万吨以及 1140 万吨。（山西因为整合矿较多，退出产能多为整合矿，大多为非生产矿井）。另一方面，煤炭铁路运力释放，尤其是预期中蒙华铁路即将通车，也使得华中等省份不再担心煤炭供应安全，主动关停意愿加强。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20000220002400026000280003000032000340002016年2月 2016年4月 201
25、6年6月 2016年8月 2016年10月 2016年12月 2017年2月 2017年4月 2017年6月 2017年8月 2017年10月 2017年12月 2018年2月 2018年4月 2018年6月 2018年8月 2018年10月 万吨 产量:原煤:当月值 产量:原煤:当月同比 行业深度分析/煤炭 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 1：原煤产量逐步向晋陕蒙等主产地集中原煤产量逐步向晋陕蒙等主产地集中（单位：万吨）单位：万吨）2015 2017 2018 年年 1-11 月月 省份省份 产
26、量 占比 产量 同比 占比 占比变化 产量 同比 占比 占比变化 山西山西 97500.3 26.04%85398.9 3.30%24.79%-1.25%81094.1 3.30%25.23%-0.81%内蒙古内蒙古 90957 24.29%87857.1 7.60%25.50%1.21%84247.7 11.10%26.21%1.92%陕西陕西 52224.2 13.95%56959.9 10.60%16.53%2.59%56751.7 14.10%17.66%3.71%贵州贵州 17000.7 4.54%16551.4 3.90%4.80%0.26%12868.7-2.50%4.00%-0
27、.54%山东山东 14400 3.85%12945.6 2.30%3.76%-0.09%11191.7-5.60%3.48%-0.37%新疆新疆 14643.9 3.91%16706.5 5.60%4.85%0.94%15282 6.70%4.75%0.84%河南河南 13311.2 3.55%11688-1.80%3.39%-0.16%10422.3-0.70%3.24%-0.31%安徽安徽 13530.4 3.61%11724.4-4.40%3.40%-0.21%10569.7-2.50%3.29%-0.32%河北河北 8383.9 2.24%6010.8-6.40%1.74%-0.49%
28、5124.2-6.50%1.59%-0.65%宁夏宁夏 7443.5 1.99%7353.4 7.90%2.13%0.15%6772.8 0.50%2.11%0.12%黑龙江黑龙江 6678 1.78%5440.4-3.90%1.58%-0.20%5231.9 2.40%1.63%-0.15%辽宁辽宁 5175.4 1.38%3611-14.90%1.05%-0.33%3037.9-10.20%0.95%-0.43%湖南湖南 3395.2 0.91%1860.5-26.00%0.54%-0.37%1546.3-0.90%0.48%-0.43%四川四川 6355.5 1.70%4659.9-16
29、.50%1.35%-0.34%3450.9-9.10%1.07%-0.63%云南云南 4884 1.30%4392.9 4.50%1.27%-0.03%4059.9 8.60%1.26%-0.04%甘肃甘肃 4399.6 1.17%3712.3-9.70%1.08%-0.10%3268.4-2.00%1.02%-0.15%重庆重庆 3477.7 0.93%1172.1-48.10%0.34%-0.59%1101.1 3.40%0.34%-0.59%吉林吉林 2622.5 0.70%1635.3 0.50%0.47%-0.23%1389.9-9.30%0.43%-0.27%江西江西 2120.1
30、 0.57%782.1-38.40%0.23%-0.34%560.7-7.70%0.17%-0.40%江苏江苏 1913.7 0.51%1278.5-6.50%0.37%-0.14%1160.1-2.40%0.36%-0.15%青海青海 804.8 0.21%715.5-8.60%0.21%-0.01%728.7-1.70%0.23%0.02%福建福建 1531.8 0.41%1107-16.20%0.32%-0.09%839.3-11.70%0.26%-0.15%湖北湖北 875.2 0.23%311.6-36.50%0.09%-0.14%111.8-49.50%0.03%-0.20%北京北
31、京 452.6 0.12%255-19.70%0.07%-0.05%170.8-29.20%0.05%-0.07%广西广西 416 0.11%415.4 0.30%0.12%0.01%431.2 10.30%0.13%0.02%合计合计 374496.8 100.00%344545.6 3.20%100.00%0.00%321413.8 2.49%100.00%0.00%资料来源：煤炭资源网，安信证券研究中心 注：占比变化均为较2015年产量占比变化 2.1.2.进口进口动力煤动力煤增加冲击国内煤炭市场增加冲击国内煤炭市场 1-11 月进口量同比大增，对国内煤月进口量同比大增，对国内煤炭市场炭
32、市场形成冲击形成冲击。据海关总署数据，11 月份，我国进口煤及褐煤 1915.3 万吨，同比下降 13.14%，环比下降 17.01%；1-11 月累计进口煤及褐煤27118.7 万吨，同比增长 9.27%，净增加量为 2301 万吨，相当于国内供给增加 0.62%，其中动力煤净增加 2589 万吨，炼焦煤减少 288 万吨。动力煤进口量快速增加对国内煤炭市场的冲击比较明显，尤其是使得 7、8 月传统旺季，但也是进口煤单月峰值，导致动力煤价格逆势走弱。进口煤平控预计强烈进口煤平控预计强烈，预计全年进口量预计全年进口量 2.8 亿吨。亿吨。发改委、海关总署等在江苏召开进口煤会议，进口煤施总量平控
33、，即今年进口量不超过去年进口量总和，截至 11 月底，煤炭进口量已经较去年全年 27090 万吨水平超出 28.7 万吨，若要完成全年煤炭进口量平控的目标，12月对进口煤的控制将更加严格，但由于之前订单陆续到港卸货，预计全年进口量约为 2.8 亿吨，较 2017 年增加 1000 万吨左右。行业深度分析/煤炭 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 5：进口煤量呈现进口煤量呈现旺季大增趋势旺季大增趋势 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.2.上市公司上市公司利润恢复利润恢复，但行业债务负担仍然沉重但
34、行业债务负担仍然沉重 2.2.1.行业盈利改善，吨煤净利仅行业盈利改善，吨煤净利仅 75 元。元。上市公司利润恢复上市公司利润恢复，已经恢复到已经恢复到 2012 年左右水平年左右水平。煤炭行业在 2016 年迎来拐点，此后行业利润持续向好，据 Wind 数据，截至 2018 年 11 月末，全行业销售利润率为 12.62%，已经基本回到 2012 年盈利水平。上市公司盈利也在持续改善。表表 2：2016 年以来，煤炭上市公司盈利持续改善年以来，煤炭上市公司盈利持续改善 单位单位：亿元亿元 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q3 动力煤动力
35、煤 靖远煤电 0.57 0.71 4.47 4.28 3.32 1.80 5.52 2.22 4.93 平庄能源 6.48 9.02 4.11 0.37 0.27-3.91 4.84-3.24-0.52 露天煤业 14.56 16.00 15.72 9.14 6.25 5.34 17.55 8.24 15.09 郑州煤电 1.29 1.16 4.09 0.43 0.62-5.44 6.27-6.30 1.65 兖州煤业 90.09 86.23 55.16 12.71 22.84 8.60 67.71 20.65 55.04*ST 安煤 0.42 0.29 3.41 2.48 0.95 0.28
36、-6.90-20.56 0.81 大有能源 0.05 12.83 17.89 11.94 1.11-12.88 4.80-19.63 6.73 上海能源 13.32 14.18 9.22 1.53 0.48 0.11 5.19 4.52 7.56 山煤国际 7.56 11.16 7.67 2.44-17.24-23.80 3.81 3.08 5.06 恒源煤电 9.51 10.13 7.31 3.09 0.16-13.83 11.05 0.35 6.89 大同煤业 12.87 10.89 0.63-14.01 1.49-18.01 5.99 1.86 6.58 中国神华 371.87 448.
37、22 476.61 456.78 368.07 161.44 450.37 227.12 352.78 陕西煤业 54.70 90.74 64.17 34.86 9.51-29.89 104.49 27.55 88.64 中煤能源 69.09 95.04 92.81 35.76 7.67-25.20 24.14 20.27 41.25 新集能源 12.51 13.48 13.39 0.15-19.69-25.61 0.22 2.42 9.08 恒源煤电 9.51 10.13 7.31 3.09 0.16-13.83 11.05 0.35 6.89 开滦股份 8.69 7.86 4.88 2.5
38、2 0.99-4.17 5.17 4.32 9.91 大同煤业 12.87 10.89 0.63-14.01 1.49-18.01 5.99 1.86 6.58 中国神华 371.87 448.22 476.61 456.78 368.07 161.44 450.37 227.12 352.78 昊华能源 8.73 13.02 9.04 5.26 1.83 0.58 6.25-0.08 9.08 陕西煤业 54.70 90.74 64.17 34.86 9.51-29.89 104.49 27.55 88.64 平煤股份 18.50 18.47 11.21 6.67 1.99-21.38 13
39、.77 7.53 5.29 潞安环能 34.37 38.36 25.67 15.29 9.82 1.03 27.82 8.57 22.29-20%0%20%40%60%01000200030004000万吨 进口数量：煤及褐煤：当月值 进口量同比 行业深度分析/煤炭 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。中煤能源 69.09 95.04 92.81 35.76 7.67-25.20 24.14 20.27 41.25 新集能源 12.51 13.48 13.39 0.15-19.69-25.61 0.22
40、2.42 9.08 动力煤合计动力煤合计 1,265.71 1,566.27 1,482.37 1,108.33 767.65 43.95 1,354.34 568.43 1,153.35 焦煤焦煤 冀中能源 23.96 30.49 22.51 11.84 0.24 3.52 10.64 2.44 8.49 西山煤电 26.44 28.15 18.10 10.56 2.73 1.41 15.69 4.34 15.23 盘江股份 13.45 17.05 15.04 4.80 3.07 0.23 8.77 1.96 7.26 开滦股份 8.69 7.86 4.88 2.52 0.99-4.17 5
41、.17 4.32 9.91 平煤股份 18.50 18.47 11.21 6.67 1.99-21.38 13.77 7.53 5.29 潞安环能 34.37 38.36 25.67 15.29 9.82 1.03 27.82 8.57 22.29 炼焦煤合计炼焦煤合计 126.73 143.60 107.28 56.44 22.90-13.32 87.89 35.85 68.79 无烟煤无烟煤 兰花科创 13.14 16.63 18.63 10.01 0.67 0.14 7.82-6.60 9.88 阳泉煤业 24.12 28.11 22.88 9.35 7.92 0.83 16.38 4.
42、29 14.04 昊华能源 8.73 13.02 9.04 5.26 1.83 0.58 6.25-0.08 9.08 无烟煤合计无烟煤合计 45.99 57.75 50.54 24.63 10.41 1.55 30.44-2.39 33.01 煤炭板块合计煤炭板块合计 1,438.44 1,767.63 1,640.19 1,189.39 800.95 32.17 1,472.66 601.89 1,255.14 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 6：煤炭行业销售利润率已经回到煤炭行业销售利润率已经回到 2012 年水平年水平 图图 7：截至截至 2018 年年 11 月行业利润总
43、额水平月行业利润总额水平 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 行业利润行业利润虽有恢复，但距离虽有恢复，但距离 2011-2012 年仍有较大差距年仍有较大差距。目前煤价水平已经回升至 2012 年水平，但行业盈利仍然相差较大。据 Wind 数据，2018 年 1-11 月行业实现利润总额 2774.0亿元，同比增长9.2%，与2012年同期水平相差6.93%，距2011年行业最高水平相差25.85%。上市公司层面，剔除亏损公司与未披露 2018 年 Q3 销量的公司后，测算得平均吨煤净利润据 75 元/吨，部分公司吨煤净利仅个位数，行业盈利并非暴利。图
44、图 8：截至截至 2018Q3 行业经营性现金流持续改善行业经营性现金流持续改善 图图 9：购建固定资产产生的现金流持续下滑购建固定资产产生的现金流持续下滑 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 (10)(5)051015202000-022001-032002-042003-052004-062005-072006-082007-092008-102009-112010-122012-012013-022014-032015-042016-052017-062018-07%(100)0100200300400010002000300040005000%亿
45、元 行业利润总额 同比-50%0%50%100%01000200030004000亿元 经营性现金流净流入 同比-50%0%50%100%0100020003000亿元 购建固定资产支付的现金 同比 行业深度分析/煤炭 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。经营性现金流持续改善经营性现金流持续改善的同时资本开支减少的同时资本开支减少。随着煤价的持续回升，行业经营性现金流也在不断改善，截至 2018 年三季度，行业经营性现金净流入为 2618.98 亿元，同比增加 1.7%，同时，购建固定资产等支出的现金呈现
46、持续减少的趋势，购建固定资产支付的现金 682.79亿元，同比下降 1.15%。体现上市公司并无产能扩张计划，随着现有在建矿井的陆续投产，资本开支将主要花费在工作面的准备以及设备的更新上。四季度煤价维持高位，全年现金流持续改善，2019 年煤价高位稳定，上市公司如果可以做到降本增效，并且随着在建矿井的投产，资本开支减少，其经营性现金流有望持续向好。表表 3：煤炭上市公司经营性现金流情况：煤炭上市公司经营性现金流情况 单位单位：亿元亿元 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q3 动力煤动力煤 靖远煤电 1.75-0.12 1.06 4.62 0
47、.22-0.22 4.88 6.09 3.34 平庄能源 10.98 7.82 0.16-2.71 5.03 6.46 2.53 11.78-4.76 露天煤业 19.27 12.33 13.30 15.41 14.05 19.63 10.53 20.68 11.12 郑州煤电 4.64 3.11 4.73 3.55-3.08-2.97 8.88 5.35 2.28 兖州煤业 62.88 189.23 81.17 29.57 56.59 28.18 64.22 160.63 126.53*ST 安煤 2.75 0.35 6.54 0.49 5.29 1.17 2.53 1.64-0.99 大有
48、能源 0.43 17.35 40.64 7.30 0.98-1.32 2.61 13.97 11.14 上海能源 11.46 14.69 14.74 7.87 7.88 6.47 13.56 7.32 12.23 山煤国际 11.20 5.93-6.40 11.54 9.92 5.80 39.11 54.51 12.09 恒源煤电 13.09 18.75 15.17 6.22 2.12-2.30 19.38 27.55 12.55 大同煤业 35.92 29.25 8.67 11.08 3.90-15.87 26.59 29.82 25.65 中国神华 593.77 728.64 718.47
49、 542.88 675.11 554.06 818.83 951.52 678.22 陕西煤业 114.46 151.03 49.18 59.68 1.21-8.89 82.67 169.31 128.47 中煤能源 107.36 152.40 124.75 94.91 50.84 72.85 120.68 178.07 168.20 新集能源 26.45 12.93 16.97 5.09-11.87-7.23 10.33 21.60 30.04 恒源煤电 13.09 18.75 15.17 6.22 2.12-2.30 19.38 27.55 12.55 开滦股份 12.20 18.63 1
50、5.71 14.96 15.09 11.80 8.91 17.85 24.27 大同煤业 35.92 29.25 8.67 11.08 3.90-15.87 26.59 29.82 25.65 中国神华 593.77 728.64 718.47 542.88 675.11 554.06 818.83 951.52 678.22 昊华能源 8.37 10.12 8.12 3.52 1.71-1.29 10.20 17.69 23.39 陕西煤业 114.46 151.03 49.18 59.68 1.21-8.89 82.67 169.31 128.47 平煤股份 18.32 22.11-2.9
