1、请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 石油石化石油石化 报告原因：中期策略报告原因：中期策略 2019 年中期策略2019 年中期策略 维持评级维持评级 原油市场面临较大不确定性，聚焦行业内确定性机会原油市场面临较大不确定性，聚焦行业内确定性机会 中性中性 2019 年年 6 月月 27 日日 行业研究行业研究/深度报告深度报告 近一年市场表现 投资要点投资要点 石油石化行情回顾：市场整体有所回暖石油石化行情回顾：市场整体有所回暖 2019 年初至今沪深 300 指数涨幅为 29.14%，相较去年涨幅明显，仅有 6 个一级行业跑赢沪深 300
2、 指数，市场整体有所回暖。上证综指涨幅 21.56%，石油石化行业涨幅 13.14%，石油石化板块跑输沪深 300 指数 16 个百分点。原油市场回顾与展望原油市场回顾与展望 油价自 2018 年底以来稳步回升，2019 年一季度保持上涨，OPEC+减产执行力度高是一季度油价反弹的重要原因之一。4 月下旬油价大幅回落，5 月后跌势加剧，主要是中美贸易紧张局势使得市场对全球经济放缓和原油需求疲软的担忧。2019 年下半年油价仍受到多方因素的影响，包括 7 月举行的主要产油国会议上 OPEC 成员国与俄罗斯能否就减产达成一致，美国原油库存情况，美国是否会对伊朗制裁采取更严厉措施，以及贸易紧张局势能
3、否缓和等因素。虽然原油市场关注中美贸易冲突可能引发的需求变化，而地缘政治冲突导致伊朗、委内瑞拉等国家原油供应中断或停止的问题一定程度上表明支撑油价的基本面支持依然存在，因此我们判断 2019 年原油价格将维持在 60-75 美元/每桶的水平。聚酯：原油价格和终端需求从两端影响产业链的景气度聚酯：原油价格和终端需求从两端影响产业链的景气度 聚酯板块 2017 年景气度开始回升，2018 年聚酯装置投产和产量达到新的高峰，行业景气度比较高，2018 年聚酯产能超过 5000 万吨；产能利用率上升。据国家统计局统计，2018 年化纤产量为 5011.09 万吨，同比增长 7.68%。其中，涤纶产量为
4、 4014.87 万吨，同比增长 8.47%；锦纶产量为 330.37 万吨，同比增长 5.28%；粘胶短纤产量为 377.09 万吨，同比增长 7.94%。聚酯上游，随着恒力炼化、浙江石化等几大民营大炼化项目投产，预计迎来 PX投产高峰，国产 PX 加快替代进口 PX，长期以来集中在海外厂商的丰厚利润和海外芳烃相关业务将从海外逐步回流到国内产业链和行业相关企业。聚酯下游为纺织服装行业，从 4 月中下旬开始，市场行情便开始转淡，下游终端库存高企，坯布难销，上游原料端则面临成本坍塌和需求萎靡的双重压力，整个纺织产业链都处于承压状态。展望下半年，在国内消费市场平稳发展和外部贸易压力趋于缓和基础上，
5、行业的中下游产能增长可控，同分析师：曹玲燕 执业证书编号：S0760511010002 邮箱： 研究助理：程俊杰 邮箱： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 http:/-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%石油石化(中信)上证综指沪深300证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2 时民营大炼化项目逐步投产加快打造上游产业竞争优势，行业将迎来较为有利的发展阶段。
6、油田服务：行业景气度回升，呈现恢复性增长的态势油田服务：行业景气度回升，呈现恢复性增长的态势 2019 年 5 月我国原油对外依存度为 72%，环比下降 0.29%，同比增长 1.91%，目前对外依存度已超过 70%，自给率逐年下降，石油产量连年下降，供需矛盾日益突出，油气对外依存度急剧攀升。国家政策方面要求加大上游勘探力度，中石油、中石化、中海油均提出 2019 年要进一步加大勘探开发工作力度，推动油气资源增储上产。对于油服行业而言，整个石油产业链上游勘探及生产的发展状况直接决定了油服行业的发展，受益于国际原油价格上升推动境内外油公司增加上游勘探开发资本支出，油田服务市场持续复苏。未来三桶油
7、继续加大上游勘探开发支出，行业景气度有望进一步回升。投资建议投资建议 2019 年一季度，石化行业市场行情整体跌势趋缓，市场整体估值水平仍然处于历史较低的水平，未来仍有较大的提升空间。近期受地缘政治紧张局势推高了油价，但油价仍面临下行冲击，贸易战紧张局势缓和与否及原油需求前景的不确定性依然较大，下半年原油整体波动性也是比较高。我们建议关注两条主线：1）聚酯化纤板块：随着民营大炼化项目投产，产业链利润向下游 PTA 涤纶长丝转移，尽管面临原油价格大幅波动、中美贸易摩擦加剧、终端市场需求变化等不确定因素，整个聚酯产业链中，上游PX 随油价波动，下游聚酯随纺织服装行业景气度变化，后续若中美贸易关系缓
8、和，带动我国纺织品出口的数量，前期抑制的订单终会陆续释放，根据海关总署统计，5 月份全国纺织品服装出口额合计 238.31 亿美元，同比增长 2.77%。其中，纺织品当月出口 116.4 亿美元，同比增长 3.92%；服装当月出口 121.9 亿美元，同比增长 1.69%。可以看到即使在贸易战的压力下，我国纺织品对外出口仍略有增幅，加上下半年是外贸市场的传统旺季，下游终端需求将会放大，而涤纶长丝其市场容量和市场前景取决于下游纺织行业对涤纶长丝产品的需求。因此看好下半年行业的发展。建议关注恒逸石化、桐昆股份。2）油服板块：我们预计下半年国际油价将延续宽幅剧烈震荡态势，而国内三大油公司在国家能源战
9、略安全的驱动下有望继续加大上游勘探开发投资力度，受此影响，油田服务行业将继续呈现恢复性增长的态势，经营环境将持续好转，看好油服行业的发展。建议关注海油工程。风险提示风险提示 国际原油价格大幅波动；全球贸易紧张局势加剧；中美贸易摩擦；终端需求大幅下滑；安全环保整治不及预期等。证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 目录目录 1.石油石化行业回顾石油石化行业回顾.8 1.1 行情回顾：.8 1.2 业绩回顾：行业整体盈利实现平稳增长.10 2.原油市场回顾与展望原油市场回顾与展望.16
10、 2.1 油价走势回顾.16 2.2 5 月 OPEC 减产执行率下降，美油库存大幅增长.17 2.3 供需基本面是影响油价的重要因素.19 2.4 美元指数及期货持仓.21 2.5 下半年展望：预计 2019 年原油价格在 60-75 美元/每桶的水平.23 3.聚酯：原油价格和终端需求从两端影响产业链聚酯：原油价格和终端需求从两端影响产业链的景气度的景气度.23 3.1 聚酯化纤产业链 PX-PTA 分析.23 3.2 聚酯：开工率维持高位，下游承压.27 4.油田服务：行业景气度回升，呈现恢复性增长油田服务：行业景气度回升，呈现恢复性增长的态势的态势.29 5.投资建议及推荐标的投资建议
11、及推荐标的.34 5.1 投资建议.34 5.2 推荐标的.35 恒逸石化（000703.SZ）：一体化产业链优势明显.35 桐昆股份（601233.SH）：涤纶长丝龙头，业绩有望持续增长.35 海油工程（600583.SH）：订单增加，工作量持续增加.36 6.风险提示风险提示.36 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 图表目录图表目录 图图 1 行业涨跌幅（截至行业涨跌幅（截至 2019 年年 6 月月 27 日）日）.8 图图 2 各子板块涨跌幅（截至各子板块涨跌幅（截至
12、 2019 年年 06 月月 27 日）日）.8 图图 3 PE（TTM）走势走势.9 图图 4 子版块子版块 PE（TTM）（截至）（截至 2019 年年 6 月月 27 日）日）.9 表表 1 2019 年初至今涨跌幅（截至年初至今涨跌幅（截至 6 月月 27 日，基金持股比例统计至一季报）日，基金持股比例统计至一季报）.9 图图 5 企业行业景气指数企业行业景气指数.10 图图 6 工业增加值增速工业增加值增速.10 图图 7 行业行业 PPI 指数指数.11 图图 8 中国化工产品价格指数中国化工产品价格指数(CCPI)(截至截至 6 月月 27 日日).11 图图 9 产成品存货增速
13、产成品存货增速.11 图图 10 固定资产投资完成额增速固定资产投资完成额增速.11 图图 11 房地产销售面积增速房地产销售面积增速.12 图图 12 汽车销量及同比变化情况汽车销量及同比变化情况.12 图图 13 家电产销率家电产销率.13 图图 14 纺织服装零售额当月值（亿）及同比纺织服装零售额当月值（亿）及同比.13 图图 15 进口数量指数（单位：上进口数量指数（单位：上年同月年同月=100）.13 图图 16 出口数量指数（单位：上年同月出口数量指数（单位：上年同月=100）.13 图图 17 石化行业营收情况（剔除中国石油、中国石化石化行业营收情况（剔除中国石油、中国石化）.1
14、4 图图 18 石化行业归属母公司股东的净利润增速（同比石化行业归属母公司股东的净利润增速（同比）.14 图图 19 中国石油、中国石化营收情况中国石油、中国石化营收情况.14 图图 20 中国石油、中国石化归母净利润情况中国石油、中国石化归母净利润情况.14 图图 21 石化行业毛利率（石化行业毛利率（%）.14 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 图图 22 石化行业期间费用率（石化行业期间费用率（%）.14 图图 23 石化行业石化行业 ROE 摊薄摊薄-整体法（整体法（
15、%）.15 图图 24 石化行业资产负债率（石化行业资产负债率（%）.15 图图 25 石化行业在建工程同比增速石化行业在建工程同比增速.15 图图 26 石化行业固定资产同比增速石化行业固定资产同比增速.15 图图 27 国际原油价格走势（美元国际原油价格走势（美元/桶）（截至桶）（截至 2019 年年 06 月月 27 日）日）.17 图图 28 14 个个 OPEC 产油国原油产量（千桶日）产油国原油产量（千桶日）.18 图图 29OPEC原油产量（千桶原油产量（千桶/日）日）.18 图图 30OPEC 产油国原油产量（千桶产油国原油产量（千桶/日）日）.18 图图 31 美国原油产量（
16、千桶美国原油产量（千桶/日）日）.18 图图 32 原油库存（千桶）原油库存（千桶）.18 图图 33 石油需求量（百万桶石油需求量（百万桶/天）天）.18 图图 34 伊朗伊朗 GDP（亿美元）及同比增长（亿美元）及同比增长.20 图图 35 委内瑞拉委内瑞拉 GDP（亿美元）及同比增长（亿美元）及同比增长.20 图图 36 伊朗原油产量（千桶伊朗原油产量（千桶/日）日）.20 图图 37 伊朗原油出口数量（千桶伊朗原油出口数量（千桶/日）日）.20 图图 38 委内瑞拉原油产量（千桶委内瑞拉原油产量（千桶/日）日）.21 图图 39 委内瑞拉原油出口数量（千桶委内瑞拉原油出口数量（千桶/日
17、）日）.21 图图 40 利比亚原油产量（千桶利比亚原油产量（千桶/日）日）.21 图图 41 利比亚原油出口数量（千桶利比亚原油出口数量（千桶/日）日）.21 图图 42 美元兑人民币与美元兑人民币与 WTI 原原油价格走势油价格走势.22 图图 43 美元指数美元指数.22 图图 44 WTI 非商业持仓数量占比非商业持仓数量占比(%).22 图图 45 WTI 非商业持仓：净持仓数量占比与油价非商业持仓：净持仓数量占比与油价.22 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 图图
18、 46 我国我国 PX 产能、产量、表观消费量等产能、产量、表观消费量等.24 图图 47 2016-2018 年年我国我国 PX 进口量价对比图进口量价对比图.24 表表 2 国内主要民营炼化项目规模对比国内主要民营炼化项目规模对比.24 表表 3 2019 年年 PX 新增产能（万吨）新增产能（万吨）.24 图图 48PX-石脑油价差石脑油价差.25 图图 49 PX 开工率开工率.25 图图 50 PTA 产能、产量、表观消费量等产能、产量、表观消费量等.25 图图 51 2016-2018 年我国年我国 PTA 进口量价对比图进口量价对比图.25 表表 4 2019 年年 PTA 新增
19、产能（万吨）新增产能（万吨）.26 图图 52 2016-2019 年年 PTA 加工费对比加工费对比.27 图图 53 国内国内 PTA 价格及价差价格及价差.27 图图 54 聚酯产能统计聚酯产能统计.27 图图 55 聚酯产业链开工率聚酯产业链开工率.27 图图 56 聚酯工厂库存聚酯工厂库存.28 图图 57 库存天数库存天数:坯布坯布:盛泽地区样本织造企业盛泽地区样本织造企业.28 图图 58 纺织服装零售额同比增速纺织服装零售额同比增速.28 图图 59 涤纶长丝国内市场价格涤纶长丝国内市场价格.28 图图 60 斯伦贝谢营收及归母净利润（亿元）斯伦贝谢营收及归母净利润（亿元）.2
20、9 图图 61 哈里伯顿营收及归母净利润（亿元）哈里伯顿营收及归母净利润（亿元）.29 图图 62 2014-2019 单单季度油田服务营收（亿元）季度油田服务营收（亿元）.30 图图 63 2014-2019 单季度油田服务归母净利润（亿元）单季度油田服务归母净利润（亿元）.30 图图 64 原油产量及进口量（万吨）原油产量及进口量（万吨）.31 图图 65 我国原油自给率及对外依存度（我国原油自给率及对外依存度（%）.31 表表 5 相关重要政策及会议相关重要政策及会议.31 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读
21、最后一页股票评级说明和免责声明 7 7 图图 66 三桶油资本支出（亿）三桶油资本支出（亿）.33 图图 67 油价与油服板块（中信行业分类）公司业绩走油价与油服板块（中信行业分类）公司业绩走势势.33 图图 68 油价对油服公司业绩的传导油价对油服公司业绩的传导.33 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 8 1.石油石油石化石化行业回顾行业回顾 1.1 行情回顾：行情回顾：2019 年初至今沪深 300 指数涨幅为 29.14%，相较去年涨幅明显，仅有 6 个一级行业跑赢沪深 3
22、00 指数，市场整体有所回暖。上证综指涨幅 21.56%，石油石化行业涨幅 13.14%，石油石化板块跑输沪深 300 指数 16 个百分点，在 29 个一级行业中排第 25 位，食品饮料行业涨幅为 61.7%，位居所有行业第一。图 1 行业涨跌幅（截至 2019 年 6 月 27 日）资料来源：wind、山西证券研究所 从子行业来看，我们将石油石化行业分为炼油、石油开采、油田服务、油品销售及仓储、PTA/涤纶长丝、烯烃、其他纤维、能源精细 8 个子板块，各子板块分化较大，其中，能源精细板块涨幅为 34.94%，石油开采板块跌幅为 2%。图 2 各子板块涨跌幅（截至 2019 年 06 月 2
23、7 日）61.70%46.29%44.63%40.90%35.35%31.05%28.89%27.55%26.84%24.04%22.74%22.22%22.13%21.88%21.60%21.30%20.91%19.07%18.58%18.48%17.18%17.10%14.08%13.46%13.14%13.10%12.37%10.84%8.22%29.14%21.56%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%食品饮料(中信)非银行金融(中信)农林牧渔(中信)家电(中信)计算机(中信)建材(中信)电子元器件(中信)医药(中信)餐饮旅游(
24、中信)通信(中信)机械(中信)银行(中信)有色金属(中信)煤炭(中信)国防军工(中信)房地产(中信)交通运输(中信)轻工制造(中信)电力设备(中信)基础化工(中信)商贸零售(中信)综合(中信)电力及公用事业(中信)纺织服装(中信)石油石化(中信)钢铁(中信)汽车(中信)传媒(中信)建筑(中信)沪深300上证综指 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 9 资料来源：wind、山西证券研究所 图 3 PE（TTM）走势 图 4 子版块 PE（TTM）（截至 2019 年 6 月 27 日
25、）资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 个股方面，年初至今涨跌幅排名靠前的个股集中在能源精细、油服、烯烃、PTA/涤纶长丝板块，其中，国际实业涨幅为 90.78%，位居石化行业上市公司涨跌幅第一。从基金持股比例来看，对 2019Q1 基金持股比例进行统计，基金持股比例排前三上市公司分别为：蓝焰控股（7.92%）、桐昆股份（5.92%）、中曼石油（4.89%），相较 2018 年，2019 年一季度各公司基金持股比例出现明显下降，仅中曼石油（4.89%）和澳洋健康（1.37%）实现基金持股比例的增长。表 1 2019 年初至今涨跌幅（截至 6 月 27 日，基金
26、持股比例统计至一季报）代码代码 名称名称 涨跌幅涨跌幅 基金持股比例基金持股比例 代码代码 名称名称 涨跌幅涨跌幅 基金持股比例基金持股比例 34.94%24.13%22.07%20.80%13.60%8.23%4.00%-2.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1010 000159.SZ 国际实业 90.78%0.001%600856.SH 中天能源-10.24
27、%1.89%600378.SH 天科股份 72.94%0.47%601113.SH 华鼎股份-9.18%-600759.SH 洲际油气 67.67%0.60%603225.SH 新凤鸣-2.94%1.64%601233.SH 桐昆股份 58.60%5.92%601857.SH 中国石油-2.37%0.41%002648.SZ 卫星石化 56.29%1.65%002254.SZ 泰和新材-0.84%1.54%资料来源：wind、山西证券研究所 1.2 业绩回顾：行业整体盈利实现平稳增长业绩回顾：行业整体盈利实现平稳增长 2017 年以来，受益于原油价格的反弹以及化工产品价格的上涨，石化行业景气度
28、不断回升，2018 年前三季度行业景气依旧维持高位，2018Q4 受到国际原油价格快速下跌，行业景气有所下滑，尤其是石油和天然气开采业。2018 年 12 月企业景气指数为 109.40，相较 9 月下降 15.98%。受供给侧改革、环保督查持续高压、油价大幅波动等因素影响，2018Q3、Q4 行业工业增加值增速出现下滑，2019Q1 增加值恢复增长，其中，2019 年 3 月化学纤维制造业工业增加值当月同比增长 16.9%，整体来看行业工业增加值增速先降后升，总体运行基本平稳。从行业 PPI 指数来看，偏上游的石油天然气开采、石油煤炭及其他燃料加工业 PPI 波动最大，2018Q4 国际油价
29、单边大幅下降使得行业 PPI 持续放缓，由于我国石化行业整体处于工业产业链中上游，因此，国际原油、原材料等商品价格变动都会对国内 PPI 构成明显影响。截至 2019 年 6 月 27 日，化工产品价格指数 CCPI 为 4345，同比下降 14.03%，环比增长 0.84%，主要化工产品的价格出现下跌，受到原油等成本端支撑力度减弱，主要化工产品下游市场需求量低于去年同期水平，一定程度上影响了国内化工产品价格走势。产成品存货同比增速维持低位，其中，化学纤维制造业产成品存货同比增速持续增长，产成品存货余额增加，根据库存周期的逻辑，我们认为化纤行业处于被动补库存阶段，未来面临去库存的压力。在国家供
30、给侧改革、环保趋严常态化大背景下，细分行业固定资产投资完成额增速波动较大，其中，2019 年 2 月石油和天然气开采业固定资产投资完成额累计同比为 113%，由于石油石化企业加大天然气保供、油气勘探等投资力度。化学纤维制造业固定资产投资完成额出现下滑，增速转负，化学原料及化学制品制造业固定资产投资增速维持低位。行业固定资产投资增速持续走弱，一方面，政府对石化新增项目的环行业固定资产投资增速持续走弱，一方面，政府对石化新增项目的环评评、安评等审批加严加紧安评等审批加严加紧，审批时间拉长审批时间拉长；另一方面另一方面，中小落后中小落后“散乱污散乱污”企业在此轮环保督查中将持续退企业在此轮环保督查中
31、将持续退出，有效减少新一轮固定资产投资。出，有效减少新一轮固定资产投资。图 5 企业行业景气指数 图 6 工业增加值增速 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1111 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 图 7 行业 PPI 指数 图 8 中国化工产品价格指数(CCPI)(截至 6 月 27 日)资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 图 9 产成品存货增速 图 10 固定资产投资完成额增速 资料来源：wind、山西证
32、券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 下游从房地产销售面积、汽车产销、家电产销以及纺织服装零售额数据来看，终端需求较为低迷。房地0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1212 产投资稳定增长，根据国家统计局的数据显示，2019 年 1-4 月份，全国房地产开发投资 34217 亿元，同比增长 11.9%，增速比 1-3 月份提高 0.1 个百分点。1-4 月份
33、，商品房销售面积 42085 万平方米，同比下降 0.3%，降幅比 1-3 月份收窄 0.6 个百分点。销售面积同比降幅收窄主要是东部地区销售降幅收窄明显，数据显示，1-4 月份东部地区商品房销售面积 16686 万平方米，同比下降 4.3%。根据汽车工业协会统计的数据，2019 年 4 月，汽车产销同比继续下降，降幅比上个月有所扩大。4 月，汽车产销分别完成 205.2 万辆和 198 万辆，同比分别下降 14.5%和 14.6%。1-4 月，汽车产销分别完成 838.9万辆和 835.3 万辆，同比分别下降 11%和 12.1%。汽车产销数据持续下滑，主要取决于宏观经济的不确定、主要取决于
34、宏观经济的不确定、去年产销基数过高，同时国六标准实施临近等因素。去年产销基数过高，同时国六标准实施临近等因素。家电家电行业整体增速回落，行业整体增速回落，2019 年在地产与消费双重压力制约下，家电行业预计维持平淡年在地产与消费双重压力制约下，家电行业预计维持平淡。据中国家用电器研究院联合全国家用电器工业信息中心共同发布的 2019 年中国家电行业一季度报告 数据显示：2019年一季度中国家电市场零售额规模达 1834 亿元，同比下降 3.1%。根据国家统计局的数据显示，1-4 月，纺织行业工业增加值同比增长 4.1%。从细分行业看，化纤业工业增加值同比增长 14.3%，纺织业工业增加值同比增
35、长 2.2%，服装、家纺和产业用纺织品行业工业增加值分别同比增长 3.3%、1.7%和 7.7%。1-4 月，我国限额以上服装鞋帽、针、纺织品零售额 4418 亿元，同比增长2.2%，增速比上年同期下降 7.5 个百分点。1-4 月，网上穿着类零售额同比增长 23.7%，增速比上年同期下降 4.3 个百分点。1-4 月，我国纺织品服装出口 758 亿美元，同比下降 3.7%。其中，纺织品出口 367 亿美元，同比增长 0.8%；服装出口 391 美元，同比下降 7.6%。市场方面，企业订单数减少，由于中美贸易摩擦升级，国内纺织出口订单受阻，需求转弱，供应链整体产销清淡。整体下游整体下游需求的疲
36、软对于行业有一定的影响，后续终端需求仍存不确定性。需求的疲软对于行业有一定的影响，后续终端需求仍存不确定性。图 11 房地产销售面积增速 图 12 汽车销量及同比变化情况 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：汽车工业协会、工信部、山西证券研究所 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1313 图 13 家电产销率 图 14 纺织服装零售额当月值（亿）及同比 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 进出口方面，美国 2000 亿美元关税加征清单自
37、2018 年 9 月 24 日开始正式执行，初期为加征 10%的税率。2019 年 5 月 10 日，加征的税率上调至 25%，这直接影响我国能源和化工产品进出口，从进出口数量指数来看，能源和化工产品整体进出口量呈弱势趋势。图 15 进口数量指数（单位：上年同月=100）图 16 出口数量指数（单位：上年同月=100）资料来源：海关总署、山西证券研究所 资料来源：海关总署、山西证券研究所 2019Q1 石油石化行业（根据中信一级分类，考虑到体量占比过大，我们将中国石油和中国石化从石油石化行业（中信）中剔除出去，以便更好地反映行业的盈利情况）实现营业收入1856.2亿元，同比增长21.56%，环
38、比减少 25.91%，实现归母净利润 52.4 亿元，同比减少 17.48%，环比增长 479.65%。主要是 2018Q4 油价的单边大幅下降，以及化工品价格的下跌。从石油石化行业 2019Q1 盈利情况来看，行业整体毛利率和净利率均出现下滑，毛利率为 10.8%，较上年下降 16.08 个百分点，净利率为 2.86%，较上年下降 35.15 个百分点。期间费用率为 4.46%，较上年下降 18.17 个百分点。从体量占比大的两家公司来看，中国石油中国石油 2019Q1 实现营业收入 5910.4 亿元，同比增长 8.92%，环比减少 8.18%，实现归母净利润 102.5 亿元，同比增长
39、1%，环比增长 129.82%。毛利率和净利率均有所微降，其 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1414 中，毛利率为 20.54%，较上年下降 0.34 个百分点，净利率为 2.71%，较上年下降 3.21 个百分点，期间费用率方面，为 6.50%，较上年下降 10.14 个百分点。中国石化中国石化 2019Q1 实现营业收入 7175.8 亿元，同比增长15.51%，环比减少 12.30%，实现归母净利润 147.6 亿元，同比减少 21.35%，环比增长 374.60%。毛利率
40、和净利率均有所下降，其中，毛利率为 16.89%，较上年下降 12.53 个百分点，净利率为 2.57%，较上年下降34.94 个百分点，期间费用率为 4.54%，较上年下降 14.02 个百分点。图 17 石化行业营收情况（剔除中国石油、中国石化）图 18 石化行业归属母公司股东的净利润增速（同比）资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 图 19 中国石油、中国石化营收情况 图 20 中国石油、中国石化归母净利润情况 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 图 21 石化行业毛利率（%）图 22 石化行业期间费用率（%）证券研究
41、报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1515 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 图 23 石化行业 ROE 摊薄-整体法（%）图 24 石化行业资产负债率（%）资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 2018 年石化行业 ROE 总体维持高位，Q3 以来 ROE 波动性相对较大，受到原油价格影响明显。石化行业资产负债率较高，维持在 60%附近，由于大炼化项目对于资金的大量需求使石化行业杠杆率有所提高。石化行业在建工程增速波动
42、较大，固定资产增速趋缓。可以看到，从 17 年开始行业在建工程增速由负转正，产能大幅扩张，其中，以恒力股份等一些民营炼化企业往上游扩建产能为主，恒力股份炼化项目处于建设阶段，2018 年中报在建工程同比增速高达 8110.78%。2019Q1 行业在建工程增速转负，显示出产能扩张速度有放缓的趋势。图 25 石化行业在建工程同比增速 图 26 石化行业固定资产同比增速 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1616 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 2
43、.原油市场回顾与展望原油市场回顾与展望 2.1 油价走势回顾油价走势回顾 2018Q3 油价大幅下滑，回吐 2018 年以来的涨幅，受到 EIA 原油库存增长、全球需求量放缓、供应逐步上升等多重因素叠加令油价下行。11 月美国原油库存连增 9 周，创 2017 年 3 月以来最长连涨纪录，产量继续维持在纪录高位不变，沙特 11 月原油产量高于 1070 万桶/日，刷新 2016 年 OPEC+联合减产前的历史最高纪录，使得原油市场对于供应过剩的担忧持续升温。2018 年 12 月 OPEC+各国达成的减产协议正式生效开始执行，12 月 OPEC 原油产量出现近两年最大降幅，根据市场调查显示，1
44、5 个 OPEC 产油国 12 月产量为 3268 万桶/日，较 11 月水平下降 46 万桶/日，为 2017 年 1 月来最大的单月降幅。2019Q1 油价触底反弹，进入 1 月份，美国对委内瑞拉制裁，其中包括对委内瑞拉国家石油公司（PDVSA），令市场供应相对紧俏。2 月 OPEC 原油产量继续下滑，其中超过半数的产量下滑来源于委内瑞拉和伊朗的供应减少，因美国对这两国实施了更严厉的经济制裁，OPEC2 月合计产量环比减少了 56 万桶/日至 3050 万桶/日，其中参与减产的 11 个成员国减产执行率为 108%，一定程度上利多油价。另外中美贸易谈判展现积极信号也令市场风险情绪得到改善，
45、油价持续上涨。3 月份，国际能源署(IEA)发布月报指出，如果委内瑞拉局势继续恶化，将会给原油市场带来重大“挑战”。OPEC 于 3 月 14 日发布月报称，下调年内全球市场对该组织原油需求，预计会将减产行动延长至 6 月底之后，从而解决任何新的供应过剩问题。产油国减产行动进一步加强，是油价保持稳定的重要因素。另外，截至 3 月 22 日当周，美国石油活跃钻井数连续第五周下降且触及近一年最低水平，美国石油活跃钻井数大幅下降为油价带来支撑，部分缓解了市场对美国原油产量持续攀升的担忧。4 月份市场担心美国对伊朗和委内瑞拉追加制裁致使原油供应减少，油价不断上行。5 月受美国原油库存急升以及贸易紧张局
46、势影响，WTI 原油和 BRENT 原油创六个月来最大跌幅，截至 5 月 17 日当周，美国原油库存增加 474 万桶至 4.768 亿桶，升至 2017 年 8 月以来最高。同时中美贸易紧张局势使得市场对全球经济放缓 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1717 和原油需求疲软的担忧，油价承压下行，美国总统特朗普宣布将对墨西哥出口的商品征收关税，进一步引发了市场担忧，加剧了全球贸易紧张局势。供应端方面，中东地缘政治紧张局势引发对原油供应担忧，根据OPEC 发布调查报告显示，5 月 O
47、PEC 原油产量下降至 2015 年来低位 3017 万桶/日，虽然沙特推高原油产量，但不足以填补伊朗的原油供应缺口。此外，5 月 OPEC 减产执行率从 4 月的 132%锐减至 96%，市场担忧减产力度有所下滑，悲观情绪令油价下行压力依然较大。图 27 国际原油价格走势（美元/桶）（截至 2019 年 06 月 27 日）资料来源：wind、山西证券研究所 2.2 5 月月 OPEC 减产执行率减产执行率下降，美油库存大幅增长下降，美油库存大幅增长 根据 OPEC 调查报告，2019 年 5 月 OPEC 原油产量下降至 2015 年来低位 3017 万桶/日，虽然沙特推高原油产量，但不足
48、以填补伊朗的原油供应缺口。由于美国加大对伊朗的经济制裁，这令该国原油供应量大幅下滑，虽然沙特将 5 月原油产量增加 20 万桶/日至 1005 万桶/日，但这依然不足以填补伊朗的供应缺口。伊朗 5 月原油产量环比下降 40 万桶/日。即使沙特推高了原油产量，该国当前原油产量依然远低于 1031.1 万桶/日的承诺减产目标。另一方面，5 月 OPEC 原油产量较 4 月下滑 6 万桶/日，除了伊朗原油供应大幅下降以外，委内瑞拉原油供应也减少了 5 万桶/日，因经济危机和美国制裁影响。与此同时，尼日利亚原油产量也在 5 月录得减少，因部分输油管道故障和出口不可抗力。此外，5 月 OPEC 减产执行
49、率从 4 月的 132%锐减至 96%，因沙特、安哥拉和伊拉克均推高产量。OPEC 成员国将在 7 月 1 日举行会谈，7 月 2 日将举行与非 OPEC 产油国的扩大会议，市场普遍预期 OPEC 将会延长减产协议。沙特等成员国主张延长减产计划至今年年底，目前延长减产协议的最大阻力可能就来自于俄罗斯，若俄罗斯同意延长减产协议，我们认为将为0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00BRENT-WTI价差价差期货结算价期货结算价(连续连续):WTI原油原油期货结算价期货结算价(连续连续):布伦特原油布伦特原油 证券研究报告：行业研
50、究证券研究报告：行业研究/深度报告深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1818 油价带来一定的支撑。图 28 14 个 OPEC 产油国原油产量（千桶日）图 29OPEC原油产量（千桶/日）资料来源：OPEC、山西证券研究所 资料来源：OPEC、山西证券研究所 图 30OPEC 产油国原油产量（千桶/日）图 31 美国原油产量（千桶/日）资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：OPEC、山西证券研究所 根据公布报告显示，截至 6 月 7 日当周，美国原油库存增加 220.6 万桶至 4.855 亿桶，创 2017 年 7 月来新高；
