1、投资投资咨询业务资格：咨询业务资格：证监证监许可许可【2011】1289 号号 研究研究院院 能能源化工源化工组组 研究员 潘翔 0755-82767160 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 余永俊 021-60827969 从业资格号：F3047633 投资咨询号：Z0013688 陈莉 020-83901030 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣 021-68757985 从业资格号：F3049514 梁宗泰 020-83901005 从业资格号：F3056198 康远宁 0755-23991175 从业资格号：F30494
2、04 华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 供需两旺，四季度橡胶或维持低位震荡 供需两旺，四季度橡胶或维持低位震荡 报告摘要 报告摘要 随着 7 月上游加工利润重新回升，价格后期将重新反映产量回升的逻辑。因此，四季度天气没有异常的前提下，供应季节性增加无疑，而国内四季度后期或也将迎来重新累库的阶段。目前原料价格步入低位区间，但离弃割成本线尚有一定距离，且随着去年以来泰国对胶农的补贴政策以及国内“橡胶加保险”等项目的推进，胶农的割胶收入得到部分保障后，弃割现象更是不易出现。9 月中下旬，因下游轮胎厂节前补库，带来保税及一般贸易库存流出加速。随着 10 月到港量增加，关注后期库
3、存重新累库时间点。从产区天气以及上游加工厂生产利润来看，四季度供应或能维持季节性增加，而需求端因金九银十的传统旺季，国庆假期后，替换及出口市场或依然可以维持一定增速，配套市场则需看国内相关刺激政策的进一步发力及前提政策的落实情况，结合季节性看，预计 12 月份配套市场或有一定的表现。四季度橡胶价格将呈现供需两旺的格局，11 月份之前则还需关注仓单压力带来的盘面承压可能性，预计橡胶四季度或维持低位震荡格局。策略：策略：中性，震荡思路对待 风险：风险：库存继续大幅下行，产区天气异常，需求明显改善。华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 2/12 三季度三季度行行情回顾情回顾 三季
4、度沪胶价格低位震荡，7 月的下跌，主要是随着主产区供应旺季的来临，产量逐步释放，供应增加以及需求淡季，带来供需进一步宽松；同时，二季度炒作供应偏紧的因素，在 7 月份均得到了有效缓解，一是海关严查混合胶的政策有所放松，进口报关货源持续流入，目前报关趋于常态化；另外，随着国内外主产区雨水的降临，干旱担忧缓解，造成现实供应及预期供应均往宽松方向发展。主产区供应量的预期释放带来国外原料价格的补跌。7 月沪胶下跌的另一推动因素则是 20 号胶上市的确立，使得沪胶期现价差持续缩窄，并最终转变成现货升水格局。随着 7 月明显下行之后，期现价差进一步缩窄，全乳胶 9 月合约已转为贴水现货格局，包括短期盘面仓
5、单压力也有所减缓。8 月下旬开始，橡胶盘面逻辑转为前期亏损带来的产量减少滞后反映到国内库存上，带来国内青岛港口库存的持续去化，同时，随着 20 号胶上市，期现价差的缩窄等因素，国内全乳胶生产有所减少，带来上海期货交易所库存增速放缓；库存减少给予胶价支撑。但随着下游节前补库完成，以及产区供应增加预期，橡胶价格继续承压下行。上游加工利润上游加工利润重新回升重新回升，国内四季度或重新累库国内四季度或重新累库 8 月下旬开始的盘面强势，主要来自于 6 月泰国上游加工厂利润持续亏损，带来产量减少的滞后反映，国内库存呈现下降趋势；随着 7 月上游加工利润重新回升，价格后期将重新反映产量回升的逻辑。因此，四
6、季度天气没有异常的前提下，供应季节性增加无疑，而国内四季度后期或也将迎来重新累库的阶段。分国别来看，天然橡胶主产国三季度末将迎来供应高峰。第一、二季度，是泰国橡胶产量不高的时期，印尼则正处于旺产季，印尼产量可以弥补泰国低产期的部分缺失；印尼于 8 月开始步入低产期，但泰国高产期可以弥补印尼产量的减少，因此，总体而言，全球产量四季度处于高产期。就全乳胶和标胶而言，四季度全乳胶因为国内停割，11 月之后产量季节性减少，而泰国主产区正处于高产期，标胶供应量逐步增加，因此，四季度重点关注买全乳胶抛 20 号胶的套利机会。华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 3/12 图 1：中国天
7、胶产量 单位：千吨 图 2：泰国天胶产量 单位：千吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 3：印尼天胶产量 单位：千吨 图 4：马来西亚天胶产量 单位：千吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 5：越南天胶产量 单位：千吨 图 6：印度天胶产量 单位：千吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 原料价格原料价格仍处于仍处于低位区间低位区间 目前原料价格步入低位区间，但离弃割成本线尚有一定距离，且随着去年以来泰国对胶农的补贴政策以及国内“橡胶加保险”等项目的推进，胶农的割胶收入得到部
8、分保障后，弃割现象更是不易出现。0204060801001201401月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201901002003004005006001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201520162017201820190501001502002503003504001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201901020304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201520162017201820190
9、204060801001201401601月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2015201620172018201901020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 4/12 图 7：云南胶水价格 单位：元/吨 图 8：泰国原料价格走势 单位：泰铢/公斤 02000400060008000100001200014000160001800003/2004/2005/2006/2007/2008/2009/2010/2011/20
10、20152016201720182019 203040506070809010001/0103/0105/0107/0109/0111/0120152016201720182019 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 随着 8 月份这波上涨行情的反映之后，后期则需重新关注上游加工厂生产利润高企之后带来的阶段性产量的集中释放，据船期预报，10 月份国内港口将有较多美金货到港，随着泰国等主产区旺季来临，后期到港量将逐步增加。图 9：泰国烟片加工利润 单位：美元/吨 图 10：胶水-杯胶 单位：泰铢/公斤-500-400-300-200-1000100200300
11、40001/0203/0205/0207/0209/0211/0220152016201720182019 -505101520252013/1/72014/1/72015/1/72016/1/72017/1/72018/1/72019/1/7 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：文华财经 华泰期货研究院 价差价差回归，回归，进口量受限进口量受限 随着期现价差的进一步缩窄，国内套利商已无利可图，预计 2019 年后期进口套利需求将明显下降，进口量将恢复到往年的正常贸易水平，后期同比或将会明显下降。随着价差的变化，后期进口结构也将发生一定的转变。华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 20
12、19-09-29 5/12 图 11：RU 主力合约-混合胶 单位：元/吨 图 12：混合胶-丁苯 单位：元/吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 13：全乳胶-混合胶 单位：元/吨 图 14：全乳胶-3L 单位：元/吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 受 2019 年天气异常影响，东南亚产区开割初期季节性影响以及产区天气偏干，造成产量供应有限，6 月国内进口季节性下降，7 月重新回升；但标胶 6、7 月份进口量明显攀升。图 15：天胶进口量 单位：吨 图 16：标胶进口量 单位：万吨 数据来源：Wind 华泰期
13、货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院-10000100020003000400050001/12/1 3/14/15/16/17/18/19/1 10/1 11/1 12/120152016201720182019-6000-5000-4000-3000-2000-100001000200030001/12/1 3/14/15/16/17/18/19/1 10/1 11/1 12/120152016201720182019-1500-1000-5000500100015002000250030001/12/13/14/15/16/17/18/19/110/1 11/1 12/12015
14、2016201720182019-2000-1500-1000-5000500100015002015201620172018201901000002000003000004000005000006000007000008000001234567891011122015201620172018201905000010000015000020000025000012345678910111220152016201720182019华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 6/12 图 17：烟片进口量 单位：吨 图 18：混合胶进口量 单位：万吨 数据来源：Wind 华泰期货研究
15、院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 库存库存下降，关注后期累库幅度下降，关注后期累库幅度 4 月30 日海关出台严查混合胶关税政策之后，造成国内进口货源报关速度放缓，带来近期国内青岛保税区库存的持续下行，但从近期通关率来看，进口量稳步回升，该事件或影响部分货源的进口成本，对于实质的橡胶供需影响甚小。9月中下旬，因下游轮胎厂节前补库，带来保税及一般贸易库存流出加速。随着10 月到港量增加，关注后期库存重新累库时间点。图 19：保税区库存 单位：万吨 图 20：保税区区外库存 单位：吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：上海期货交易所 华泰期货研究院 国内云南产区开割初期遭遇干旱气
16、候，带来国内上海期货交易所库存持续下行，随着全乳胶与主力合约价差的持续缩窄，一定程度上亦放缓了交割品的流入。同时，目前的价差结构来看，生产全乳胶以外的产品利润或更好，同时，上游工厂也开始要考虑 20 号胶期货的交割品生产，以上或会带来后期上海期货交易所库存仓单流入速度减缓。0100002000030000400005000060000700001234567891011122015201620172018201905000010000015000020000025000030000035000040000012345678910111220152016201720182019051015202
17、530201520162017201820190100000200000300000400000500000600000华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 7/12 图 21：上海期货交易所库存 单位：吨 图 22：国内港口总库存 单位：吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：上海期货交易所 华泰期货研究院 配套需求弱配套需求弱，需求贡献在，需求贡献在出口，替换将有一定回升出口，替换将有一定回升 国庆后国庆后轮胎厂开工将逐步走出淡季轮胎厂开工将逐步走出淡季 从季节性来看，随着夏季的即将过去，9 月开始，轮胎厂开工将逐步走出季节性淡季，国庆后，轮胎开工率将进一步回
18、升。图 23：全钢胎开工率 单位：%图 24：半钢胎开工率 单位：%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01/0303/0305/0307/0309/0311/0320152016201720182019 0%10%20%30%40%50%60%70%80%01/0303/0305/0307/0309/0311/0320152016201720182019 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 经济不景气带来轮胎厂原料库存低位成品库存高位的困局短期内难以改变。9月中旬，下游轮胎厂节前补库，带来部分轮胎厂原料库存增加，而成品库存依然没有明显
19、去化，随着这波季节性补库之后，如果下游需求没有明显亮点，轮胎厂难以继续加大力度采购。01000002000003000004000005000006000007000001/62/6 3/64/65/66/67/68/69/6 10/6 11/6 12/6201520162017201820190100000200000300000400000500000600000700000800000华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 8/12 图 25：轮胎外胎产量 单位：万条 图 26：轮胎外胎产量累计 单位：万条 400050006000700080009000100001月
20、2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019 0200004000060000800001000001200001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 中美贸易战带来轮胎出口中美贸易战带来轮胎出口转移转移及部分产能的转移及部分产能的转移 中美贸易战始于 2018 年 3 月，期间反复有两国之间贸易摩擦加剧的事件，使得国内对美轮胎出口出现明显萎缩。但国内出口总量依然保持较好的增速，反应国外需求还不错，主要两方面原
21、因：一是，部分轮胎厂产能转移到东南亚及美国；二是，产能没有转移的工厂则设法将出口转移到其他非美国家。图 27：轮胎出口 单位：万条 图 28：对美轮胎出口 单位：万条 150020002500300035004000450050001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 乘用车需求维持弱势，乘用车需求维持弱势，关注汽车刺激政策关注汽车刺激政策 因乘用车需求疲弱，带来国内橡胶下游配套市场走弱明显。8 月下旬，国务院出台汽车刺激政策，要求各地逐步放宽或取消汽车限购政
22、策。但该政策在不久前有推过，要求地方有条件放宽限牌，最后仅深圳、广州释放了几万辆限购额度，上海、北京无变化。短期来看，消费高峰期过后，刺激政策或只能起到维稳作用，后期汽车销量或有望止跌，但提振还需时间。0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001,000.0012345678910111220152016201720182019华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 9/12 图 29：汽车产量 单位：辆 图 30：汽车销量 单位：辆 1000000150000020000002500000300000
23、0350000020152016201720182019 1000000150000020000002500000300000035000001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20152016201720182019 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 5 月下旬，国家提出购置税优惠政策，影响力度较小，但随着国六标准的实施，汽车开启新一轮大力度去库。7 月经销商库存重新增加，或反应内需依然较差。图 31：汽车库存 单位：万辆 图 32：汽车经销商库存 单位：点 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院
24、重卡销售重卡销售小幅改善小幅改善 从细分项来看，跟工程、基建等紧密相关的重货及非完整车辆同比出现大幅下滑，7 月代表物流需求的半挂牵引车同比亦出现大幅下挫，或显示国内消费继续下行。0204060801001201401602012/32013/32014/32015/32016/32017/32018/32019/3库存:汽车库存:乘用车库存:商用车30354045505560657075802013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/01华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 10/12 图 33：重卡销量季节性 单位：辆
25、图 34：重货销量季节性 单位：辆 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 35：非完整车辆销量季节性 单位：辆 图 36：半挂牵引车销量季节性 单位：辆 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 就最近的数据显示，4 月初以来，运费有所回升，或反应替换市场的复苏。2019年国家或可能加大基建投入，当前的数据来看，通过审批的项目速度较快，后期主要关注资金到位速度。图 37：公路货运量季节性 单位：亿吨 图 38：中国公路物流运价指数 单位：点 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 0200004
26、000060000800001000001200001400001600001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015201620172018201905000100001500020000250003000035000400001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201520162017201820190500010000150002000025000300003500040000450001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015201620172018201901000020000
27、30000400005000060000700001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20152016201720182019101520253035401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2015201620172018201980085090095010001050110011501200125001/0103/0105/0107/0109/0111/0120152016201720182019华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 11/12 观点及策略观点及策略 从产区天气以及上游加工厂生产利
28、润来看，四季度供应或能维持季节性增加，而需求端因金九银十的传统旺季，国庆假期后，替换及出口市场或依然可以维持一定增速，配套市场则需看国内相关刺激政策的进一步发力及前提政策的落实情况，结合季节性看，预计 12 月份配套市场或有一定的表现。四季度橡胶价格将呈现供需两旺的格局，11 月份之前则还需关注仓单压力带来的盘面承压可能性，预计橡胶四季度或维持低位震荡格局。天然橡胶平衡表 数据来源：Wind 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|橡胶橡胶季季报报 2019-09-29 12/12 免责声明 此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使华泰期货有限公司违反当地的法律或法规或
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30、泰期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任。并不能依靠此报告以取代行使独立判断。华泰期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。为免生疑，本报告所载的观点并不代表华泰期货有限公司，或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况。此报告并不构成给予阁下私人咨询建议。华泰期货有限公司 2019 版权所有并保留一切权利。公司总部 地址：广州市越秀区东风东路761号丽丰大厦20层 电话：400-6280-888 网址： 扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
