1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业投投资资月月度度报报告告 证券研究报告证券研究报告 医药生物医药生物 推荐推荐 （维持维持 ）重点公司重点公司 重点公司重点公司 19A/E 20E 评级评级 恒瑞医药 1.20 1.55 买入 丽珠集团 1.39 1.68 审慎增持 片仔癀 2.28 3.21 审慎增持 药明康德 1.12 1.63 审慎增持 迈瑞医疗 3.83 4.82 审慎增持 华兰生物 0.91 1.18 审慎增持 大参林 1.35 1.67 审慎增持 益丰药房 1.48 1.98 审慎增持 考虑除权除息 相关
2、报告相关报告 共克时艰，也谈新冠疫苗研发医药行业周报（2020.3.16-2020.3.22）关注医药企业一季报即复工后的数据边际变化 医药行业周报（2020.3.9-2020.3.15）浅析医疗器械行业的投资机遇医药行业周报（2020.3.2-2020.3.8）分析师：孙媛媛 S0190515090001 徐佳熹 S0190513080003 投资要点投资要点 新冠疫情下短期供求关系的改变是原料药行业近期上涨的催化剂：新冠疫情下短期供求关系的改变是原料药行业近期上涨的催化剂：原料药行业需求端相对稳定，此前国内疫情使得原料药的生产及物流受阻，导致全球的原料药供给端承压，而当前海外疫情蔓延带来原
3、料药需求短期快速提升，造成相应品种价格的上涨，同时国内疫情平稳海外疫情发酵也推动了海外产能向国内的转移。中长期来看，剔除疫情因素影响，质量和成本优势仍旧是关键。全球供给格局在逐渐发生变化：全球供给格局在逐渐发生变化：一方面新冠疫情下海外订单将部分转移到国内，另一方面国内因为政策环保等因素也在进行供给侧改革。综合来看，供给格局变化的驱动力主要包括以下两方面：疫情导致海外供给不足，海外订单向国内转移（短期催化因素）；“环保+医改”驱动原料药质量升级，为原料药参与全球竞争奠定基础（中长期逻辑）。具体来看，疫情对原料药的影响经历了两个阶段：第一阶段，2-3 月国内疫情高峰期，国内原料药的生产及物流受阻
4、，导致全球的原料药供给端承压，国外相关品种供应紧张，从而价格上涨；第二阶段，3 月开始，海外疫情发酵，国内疫情平稳，国内生产恢复，海外订单有望向国内转移。需求端相对稳定：需求端相对稳定：下游需求端相对乐观，疫情相关的原料药品种(如流感类、抗生素类、解热镇痛类等)需求短期爆发，不具备可持续性，而其他主流的慢病类原料药需求受到的影响相对有限，若疫情持续时间超预期，需求端或将产生波动。原料药转型升级是中长期成长逻辑：原料药转型升级是中长期成长逻辑：疫情作为短期因素影响原料药的供需格局，特色原料药中长期的转型升级逻辑（制剂一体化、CMO/CDMO 等）并不受疫情而改变，前期注重质量规范、业务拓展、产品
5、布局的企业有望在疫情催化下获得更多国际市场的机会，更快实现转型升级。医药板块整体投资策略：医药板块整体投资策略：医药需求受疫情影响出现短期波动，但展望全年，在消费行业中相对可控，建议关注以下投资机会：（1）关注医药一季度业绩情况，布局 Q1 业绩较好且可持续的公司；（2）布局二季度，关注二季度内需板块中需求快速反弹的公司；（3）关注医药新基建和防疫类产品的外需需求。4 月月兴证医药兴证医药稳健组合稳健组合：恒瑞医药恒瑞医药（创新药龙头，新品不断上市，进入业绩加速期）、丽珠集团丽珠集团（传统产品下滑逐步见底，艾普拉唑等产品放量加速）、片仔癀片仔癀（渠道去化良好，价格提升带来一定弹性）、药明康德药
6、明康德（全球临床前 CRO 龙头企业，行业地位突出）。4 月月兴证医药兴证医药积极进取组合：积极进取组合：迈瑞医疗迈瑞医疗（医疗器械龙头企业，研发销售能力突出，估值合理）、华兰生华兰生物物（短期存在一定弹性，长期流感疫苗贡献增长）、大参林大参林（药店领域龙头之一，管理优秀区域优势明显）、益丰药房益丰药房（药店领域龙头之一，管理优秀增长较快）。风险提示：风险提示：原料药价格波动；环保要求加大；成本上升；质量问题原料药价格波动；环保要求加大；成本上升；质量问题 title 原料药板块探讨与分析原料药板块探讨与分析 兴证医药 2020 年 4 月投资月报 2020 年年 4 月月 1 日日 请务必阅
7、读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-行业投资月报行业投资月报 目目 录录 1、4 月份医药行业策略及推荐组合.-3-1.1、3 月行情回顾.-3-1.2、4 月投资策略.-3-2、医药生物板块 3 月份走势回顾.-11-2.1、3 月份医药生物板块走势.-11-2.2、板块估值水平.-11-2.3、3 月份市场个股表现.-12-3、行业政策及重要公司公告.-13-4、兴证医药小组月度报告汇总.-23-5、医药行业经济运行数据.-24-6、原料药、中药材价格走势.-24-7、海外行业新闻.-27-8、相关企业盈利预测及评级.-29-9、风险提示.-30-图
8、 1、2020 年以来各板块股价表现.-3-图 2、国内新冠肺炎现存确诊病例变化.-4-图 3、全球疫情分布图（截止 2020 年 3 月 28 日）.-4-图 4、九洲药业中枢神经类原料药毛利率变化.-8-图 5、华海药业沙坦类原料药毛利率变化.-8-图 6、天宇股份原料药/中间体销售额及毛利率.-8-图 7、仙琚制药原料药销售额及毛利率.-8-图 8、医药生物板块 2014 年以来市场表现.-11-图 9、2010 年至今医药板块估值水平及估值溢价率变化（左轴为估值，右轴为溢价率）.-12-图 10、2010 年至今医药板块与扣除银行后的所有 A 股溢价率变化（左轴为估值，右轴为溢价率）.
9、-12-图 11、医药制造业行业整体运行情况.-24-图 12、大宗原料药价格走势.-25-图 13、国内中药材价格走势.-26-表 1、湖北生产原料药的企业及相应品种.-4-表 2、印度从中国进口的主要原料药品种.-5-表 3、印度限制 26 种原料药及相应制剂出口.-5-表 4、中印都有生产且占据全球主要份额的原料药或中间体.-5-表 5、意大利主要原料药品种.-6-表 6、全球主要原料药生产国疫情跟踪（截止 2020 年 3 月 28 日）.-6-表 7、近年来出台的环保政策一览.-6-表 8、审评、一致性评价、带量采购相关的主要政策一览.-7-表 9、国内主要原料药公司对比分析（亿元）
10、.-9-表 10、兴证医药 4 月份稳健配置组合.-10-表 11、兴证医药 4 月份积极进取组合.-11-表 12、2 月医药板块个股涨跌幅榜.-13-表 13、2020 年 3 月医药生物板块重要公告和行业新闻.-13-表 14、医药小组 3 月份报告.-23-表 15、海外医药行业动态.-27-表 16、兴证医药重点覆盖公司盈利预测及评级.-29-nQsOpNzRuM6MbP9PsQrRmOnNfQnNmQjMpPsQaQpOrPxNoNqRNZmPyQ 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业投资月报行业投资月报 报告正文报告正文 1、4
11、 月份医药行业策略及推荐组合月份医药行业策略及推荐组合 1.1、3 月行情回顾月行情回顾 3 月大盘下行，沪深 300 指数月下跌 6.44%。医药生物板块则出现上行，中信医药指数全月上涨 1.26%，跑赢沪深 300 指数 7.90 个百分点。自 2020 年年初以来各细分行业普跌，医药板块涨幅处于各细分行业上游水平（以中信行业指数计，2020年年初以来医药板块指数上涨 8.22%，跑赢沪深 300 指数 18.24 个百分点，列 29个一级行业第 2 位）。图图 1、2020 年以来各板块股价表现年以来各板块股价表现 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整，2020.03.31 1
12、.2、4 月投资策略月投资策略 近期，新冠肺炎疫情在海外持续发酵，原料药板块跟外需相关，在新冠肺炎疫情影响下，原料药板块的格局是否可能发生变化？本周，我们就来谈谈原料药。新冠疫情下短期供求关系的改变是原料药行业近期上涨的催化剂新冠疫情下短期供求关系的改变是原料药行业近期上涨的催化剂 原料药行业需求端相对稳定，此前国内疫情使得原料药的生产及物流受阻，导致全球的原料药供给端承压，而当前海外疫情蔓延带来原料药需求短期快速提升，造成相应品种价格的上涨，同时国内疫情平稳海外疫情发酵也推动了海外产能向国内的转移。中长期来看，剔除疫情因素影响，质量和成本优势仍旧是关键。8.22%-10.02%-20%-15
13、%-10%-5%0%5%10%15%20%农林牧渔(中信)医药(中信)计算机(中信)通信(中信)建材(中信)国防军工(中信)电力设备(中信)商贸零售(中信)食品饮料(中信)纺织服装(中信)电子元器件(中信)建筑(中信)综合(中信)机械(中信)汽车(中信)电力及公用事业(中信)基础化工(中信)传媒(中信)轻工制造(中信)沪深300 钢铁(中信)交通运输(中信)房地产(中信)有色金属(中信)银行(中信)餐饮旅游(中信)煤炭(中信)非银行金融(中信)家电(中信)石油石化(中信)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业投资月报行业投资月报 全球供给格局在
14、逐渐发生变化全球供给格局在逐渐发生变化 一方面新冠疫情下海外订单将部分转移到国内，另一方面国内因为政策环保等因一方面新冠疫情下海外订单将部分转移到国内，另一方面国内因为政策环保等因素也在进行供给侧改革。素也在进行供给侧改革。综合来看，供给格局变化的驱动力主要包括以下两方面：驱动力驱动力 1：疫情导致海外供给不足，海外订单向国内转移（短期催化因素）。：疫情导致海外供给不足，海外订单向国内转移（短期催化因素）。印度、意大利等原料药生产国的停工减产、限制出口，导致欧美规范市场部分药品的生产供给出现短缺，价格涨幅明显，而国内疫情持续缓和，企业基本恢复生产，但涉及品种多为低附加值的大宗品类（抗生素、维生
15、素等）；主流特色原料药供给相对稳定，主要是因为供给压力相对小，产能集中度相对低，但中长期来看，随着印度等原料药生产国疫情发酵，国内核心原料药企业或将加速优势的积累，在主流特色原料药品种上抢占市场份额。整体上，供给端受到国际运力不足及物流成本上升的影响，但对订单交付影响较小。具体来看，疫情对原料药的影响经历了两个阶段：第一阶段第一阶段，2-3 月国内疫情高峰期，国内原料药的生产及物流受阻，导致全球的月国内疫情高峰期，国内原料药的生产及物流受阻，导致全球的原料药供给端承压，国外相关品种供应紧张，从而价格上涨。原料药供给端承压，国外相关品种供应紧张，从而价格上涨。此前国内疫情对大宗原料药价格影响较大
16、，而对特色原料药影响有限，主要因为产能集中度相对低、供给压力较小。此前疫情重地湖北的原料药品种主要是维生素、抗生素、激素等原料药，并非特色原料药龙头企业的核心品种。图图 2、国内新冠肺炎现存确诊病例变化、国内新冠肺炎现存确诊病例变化 图图 3、全球疫情分布图（截止、全球疫情分布图（截止 2020 年年 3 月月 28 日）日）数据来源：国家卫生应急办公室，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 1、湖北生产原料药的企业及相应品种、湖北生产原料药的企业及相应品种 原料药品种原料药品种 公司公司 甲硝唑 宏源药业、武汉武药 氯毒素 武汉武药 维生素 B
17、、替硝唑 湖北广济 奥司他韦 宜昌东阳光 更昔洛韦、安乃近 武汉武药 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业投资月报行业投资月报 麻醉药、妇科药 人福医药 资料来源：调研资料，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 2、印度从中国进口的主要原料药品种、印度从中国进口的主要原料药品种 品种品种 从中国进口比例从中国进口比例 抗生素，如青霉素、邻氯青霉素、环丙沙星、四环素、庆大霉素、新霉素等 90%激素 50%复合维生素 50%资料来源：健康网，兴业证券经济与金融研究院整理 第二阶段，第二阶段，3 月开始，海外疫情发酵，国内疫情平稳，国内生产恢复，海外
18、订单月开始，海外疫情发酵，国内疫情平稳，国内生产恢复，海外订单有望向国内转移有望向国内转移。印度、意大利等原料药生产国是欧美规范市场的主要供应商，而这些国家的疫情形势尤其严峻，部分原料药由于企业停工减产造成生产供应、物流供应受到较大影响，2020 年 3 月 3 日印度出台政策限制 26 种原料药及制剂出口，以保证本国内供应，导致欧美规范市场部分药品生产供给出现一定短缺；具体品种来看，受到影响的品种多为传统低附加值品种，并非国内原料药企业的核心出口品种。短期来看，疫情对沙坦类、普利类、他汀类等特色原料药的出口价格并不会产生直接影响，而对订单数量的影响也相对有限。但中长期来看，印度疫情发酵一定程
19、度上将有助于国内企业在中印核心品种角逐上积累优势，抢占市场份额。表表 3、印度限制、印度限制 26 种原料药及相应制剂出口种原料药及相应制剂出口 税则号税则号 原料药产品原料药产品 税则号税则号 制剂产品制剂产品 29222933 扑热息痛 30042050 氯霉素制剂 29332910 替硝唑 30042061 红霉素盐制剂 29332920 甲硝唑 30042095 克林霉素盐制剂 29335990 阿昔洛韦 30043919 黄体酮制剂 29362210 维生素 B1 30045032 维生素 B1 制剂 29362500 维生素 B6 30045034 维生素 B12 制剂 29362
20、610 维生素 B12 30045039 维生素 B6 制剂 29372300 黄体酮 30049015 新霉素制剂 29414000 氯霉素 30049021 奥硝唑制剂 29415000 红霉素盐 30049022 甲硝唑制剂 29419050 新霉素 30049023 替硝唑制剂 29419090 克林霉素盐 30049099 阿昔洛韦制剂 29420090 奥硝唑 30049099 扑热息痛制剂 资料来源：健康网，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 4、中印都有生产且占据全球主要份额的原料药或中间体、中印都有生产且占据全球主要份额的原料药或中间体 类别 品种 抗病毒 替诺福韦、索非布韦
21、、拉米夫定、齐多夫定、阿德福韦等 心血管 卡托普利、赖诺普利、瑞舒伐他汀钙、阿托伐他汀钙、辛伐他汀、氯吡格雷、氨氯地平、呋塞米、阿昔莫司等 精神镇痛 普瑞巴林、塞来昔布、扑热息痛、布洛芬、消炎痛、盐酸氯丙嗪等 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业投资月报行业投资月报 胃肠道 奥美拉唑、兰索拉唑、泮托拉唑、雷贝拉唑、埃索镁拉唑 资料来源：调研资料，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 5、意大利主要原料药品种、意大利主要原料药品种 类别 具体品种 抗生素 青霉素及衍生物、四环素及衍生物 维生素 维生素 CE 其他 咖啡因 资料来源：调研资料，兴业
22、证券经济与金融研究院整理 表表 6、全球主要原料药生产国疫情跟踪（截止、全球主要原料药生产国疫情跟踪（截止 2020 年年 3 月月 28 日）日）地区 新增确诊 累计确诊 死亡 治愈 现存确诊 中国 45 81439 3300 75448 2691 印度 143 1029 24 85 920 意大利 5974 92472 10023 12384 70065 美国 19623 124471 2196 1095 121180 西班牙 7516 73235 5982 12285 54968 德国 4396 57695 433 8481 48781 法国 4703 38105 2317 5724 3
23、0064 资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 驱动力驱动力 2：“环保环保+医改医改”驱动原料药质量升级，为原料药参与全球竞争奠定基础（中驱动原料药质量升级，为原料药参与全球竞争奠定基础（中长期逻辑）。长期逻辑）。近年来环保、一致性评价、关联审评等政策持续加码，原料药行业壁垒逐步提高，规范的大型特色原料药企业依托高质量标准、生产经营规范等优势逐步抢占行业市场份额，同时仿制药带量采购大趋势也使龙头的“成本+产能”优势显现。行业水准与规范市场一方面优化了国内的竞争格局，一方面质量和环保接轨国际也使得国内原料药企业的国际竞争力增强，为欧美规范市场的角逐奠定坚实基础。表表 7、近年来出台
24、的环保政策一览近年来出台的环保政策一览 时间 政策文件 相关内容 2010.7.1 制药工业水污染物排放标准 原料药行业的废水排放标准变更，企业排水若不达标将面临停产整顿。2013.9.10 大气污染防治行动计划 到 2017 年重点行业排污强度比 2012 年下降 30%以上。推进非有机溶剂型涂料和农药等产品创新，减少生产和使用过程中挥发性有机物排放。2014.4.25 修订中华人民共和国环境保护法 史上最严环保法，对原料药行业的环保水平提出更高要求。2015.4.25 中共中央国务院关于加快推进生态文明建设的意见 明确生态文明建设的总体要求和目标愿景，为后续政策制定明确方向。2016.3
25、国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要 将环境保护做为“十三五”时期国家建设发展的重要关注领域，发展资源节约循环利用关键技术和生态治理修复成套技术，加快环保产业发展 2016.9.7 水污染防治重点行业清洁生产技术推行方案 推进包括化学原料制造等 11 个重点行业实施清洁生产技术改造，降低工业新增水用量，提高水重复利用率，减少水污染物产生，严格控制并削减行业水污染物排放总量。2016.9.29 关于培育环境治理和生态保护市场主体的意见 推行市场化环境治理模式，构建市场化多元投融资体系，实施有效的 激励机制;建立有效监管和执法体系。2016.11.7 医药工业发展规划指南 以化学原料药为重点，开
26、发应用有毒有害原料替代、生物合成和生物催化、无溶剂分离等清洁生产工艺，提高挥发性有 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-行业投资月报行业投资月报 机物无组织排放控制水平和发酵菌渣等三废治理水平。2017.5.20 重点行业排污许可管理试点 要求 2017 年完成原料药制造等重点行业排污许可证核发工作。2017.8.21 京津冀及周边地区 2017-2018 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案 涉及原料药生产的医药企业涉 VOCs 排放工序、生产过程中使用有机溶剂的农药企业涉 VOCs 排放工序，在采暖季原则上实施停产，由于民生等需求存在特殊情况
27、确需生产的，应报省级人民政府批准。2017.11.6 关于做好京津冀及周边地区医药企业2017-2018 年采暖季错峰生产的通知 严格落实错峰生产工作任务，有关部门加强医药企业错峰生产的督导检查 2018.1.1 环境保护税法 正式实施 环保税规模远超原排污费征收，对环保提出更高要求。2018.05 第一批中央环境保护督察“回头看”以及启动第二轮督察 督察整改方案总体落实情况，进一步加强污染治理，提升环境保护效率 2019.06 重点行业挥发性有机物综合治理方案 加强制药等行业 VOCs 治理力度，制药等行业推广使用非卤代烃和非芳香烃类溶剂，制药行业推广生物酶法合成技术 2019.12 排污许
28、可证申请与核发技术规范 药企应当取得排污许可证而未取得的，不得排放污染物 2020.01 推动原料药产业绿色发展的指导意见 单位工业增加值能耗、二氧化碳排放量、用水量以及二氧化硫、氮氧化物、挥发性有机物等主要污染物排放强度逐步下降 资料来源：各政府网站，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 8、审评、一致性评价、带量采购相关的主要政策一览审评、一致性评价、带量采购相关的主要政策一览 类别 时间 政策文件 相关内容 审评改革 2016.5 总局办公厅公开征求关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告（征求意见稿）意见 征求药包材和药用辅料关联审评审批的意见 2017.11 关于调整原料药、
29、药用辅料和药包材审评审批事项的公告 取消药用辅料与药包材审批，实施原料药、药用辅料和药包材在审批药品制剂注册申请时一并审评审批 2019.7 关于进一步完善药品关联审评审批和监管工作有关事宜的公告 进一步明确原料药、药用辅料、直接接触药品的包装材料和容器与药品制剂关联审评审批和监管有关事宜 2019.11.29 国家药监局关于贯彻实施中华人民共和国药品管理法 有关事项的公告（2019 年第 103 号）新修订的药品管理法全面实施药品上市许可持有人制度；自 2019 年 12 月 1 日起，药物临床试验机构实施备案管理；自 2019 年 12 月 1 日起，取消药品GMP、GSP 认证，不再受理
30、 GMP、GSP 认证申请，不再发放药品 GMP、GSP 证书；2019 年 12 月 1日起，对化学原料药不再发放药品注册证书，由化学原料药生产企业在原辅包登记平台上登记，实行一并审评审批 一致性评价 2016.3.5 关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见 化学药品新注册分类实施前批准上市的仿制药，凡未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的，均须开展一致性评价。2017.12.22 已上市化学仿制药（注射剂）一致性评价技术要求（征求意见稿）进行已上市化学仿制药（注射剂）一致性评价技术要求意见征求 2017.8.25 总局关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告（2017 年第 1
31、00 号）列出289个品种的原研企业药品清单并向社会公布，供企业选择参比制剂时参考。2019.10.15 化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求 推进化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作 带量采购 2018.11.15 4+7 城市药品集中采购文件 国家组织药品集中采购试点，试点地区范围为北京、天津、上海、重庆和沈阳、大连、厦门、广州、深圳、成都、西安 11 个城市（4+7 城市），涉及到 31个采购品种 2018.12.17 关于公布 4+7 城市药品集中采购中选结果的通知 公布 4+7 城市药品集中采购中选品种表及供应清单 2019.9.1 联盟地区药品集中采购文件 开展
32、跨区域联盟药品集中带量采购，药品集采扩大至全国 25 个联盟省市 2019.9.30 关于公布联盟地区药品集中采购中选结果的公布联盟地区药品集中采购中选品种表及供应清单 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业投资月报行业投资月报 通知 2019.12.29 国家组织药品集中采购和使用联合采购办公室关于发布全国药品集中采购文件（GY-YD2019-2）的公告 开展第二批国家组织药品集中采购和使用工作 2020.1.21 关于公布全国药品集中采购中选结果的通知 公布全国药品集中采购中选品种表及供应清单 资料来源：国务院，药监局，上海阳光采购网，兴业
33、证券经济与金融研究院整理 同类原料药产品在国际规范市场能够获得更高的毛利率。政策推动下，国内大型特色原料药企业凭借自身优势，核心业务逐步向国际规范市场靠拢，毛利率逐步提升，九洲药业、华海药业分别在中枢神经类、沙坦类原料药国际市场占据主导优势，天宇股份、仙琚制药持续拓展优势品类的国际业务，原料药毛利率得到大幅提升。随着印度等主要特色原料药出口国的疫情发酵，国内企业将获得更多机会参与规范市场。规范市场的准入门槛较高，在 cGMP 质量体系、工艺、EHS 能力等方面都具有严格的要求，能够持续获得美国 DMF、欧洲 CEP 认证的企业具有关键竞争优势。图图4、九洲药业中枢神经类原料药毛利率变化、九洲药
34、业中枢神经类原料药毛利率变化 图图5、华海药业沙坦类原料药毛利率变化、华海药业沙坦类原料药毛利率变化 数据来源：九洲药业公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：华海药业公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图6、天宇股份原料药、天宇股份原料药/中间体销售额及毛利率中间体销售额及毛利率 图图7、仙琚制药原料药销售额及毛利率、仙琚制药原料药销售额及毛利率 数据来源：天宇股份公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：仙琚制药公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业投资月报行业投资月报 需求端
35、相对稳定需求端相对稳定 下游需求端相对乐观，疫情相关的原料药品种(如流感类、抗生素类、解热镇痛类等)需求短期爆发，不具备可持续性，而其他主流的慢病类原料药需求受到的影响相对有限，若疫情持续时间超预期，需求端或将产生波动。原料药转型升级是中长期成长逻辑原料药转型升级是中长期成长逻辑 疫情作为短期因素影响原料药的供需格局，特色原料药中长期的转型升级逻辑(制剂一体化、CMO/CDMO 等)并不受疫情而改变，前期注重质量规范、业务拓展、产品布局的企业有望在疫情催化下获得更多国际市场的机会，更快实现转型升级。1）原料药新品种扩展：原料药新品种扩展：一致性评价、医保控费及审评改革政策倒逼下，规范的大型原料
36、药企业对下游制剂厂家的议价能力逐步提升，仿制药竞争中原料药的重要性将越来越明显，同时，制剂企业产品结构调整为特色原料药公司向高附加值原料药品种延伸提供机会，重点关注质量管理规范、在研品种储备丰富的大型企业，如美诺华、天宇股份；2）原料药制剂一体化：原料药制剂一体化：仿制药带量采购是政策趋势，中长期来看，特色原料药企业依托“成本+产能”优势，向已有原料药的相关制剂端延伸，展开“原料药+制剂”产品线布局，重点关注一体化能力强、后续品种储备丰富的企业，如仙琚制药、美诺华、普洛药业；3）打入国际规范市场：打入国际规范市场：新冠肺炎疫情全球蔓延恶化的背景下，印度、意大利等主要原料药生产国出口供给承压，国
37、内特色原料药行业凭借近年来环保趋严、质量管控、审评国际接轨等因素影响，行业集中度逐步提高，在全球市场的竞争力增强，长远来看，国内特色原料药企业在全球的市场份额将有一定程度的提高，重点关注相关认证获取能力较强的企业，如美诺华、天宇股份；4）拓展拓展 CMO/CDMO 业务：业务：凭借原料药专业生产经验和质量体系认证，可以逐步拓展仿制药 API 的委托商业化生产，切入专利药 API 的委托生产和工艺开发，重点关注核心客户订单充沛、技术能力强的企业，如九洲药业。表表 9、国内主要原料药公司对比分析（亿元）、国内主要原料药公司对比分析（亿元）资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：总市值
38、根据 2020 年 3 月 27 日收盘价计算，盈利预测采用 wind 一致预期 营收增速营收增速 净利增速净利增速 营收增速营收增速 净利增速净利增速营收营收YOY 净利净利YOY毛利率毛利率 净利率净利率 2020EYOY2021EYOY603707.SH 健友股份65.6091.22%22.15%52.81%35.11%18.2840.14%4.4934.11%50.82%24.54%8.1637.52%10.7331.46%制剂、高端市场688166.SH 博瑞医药161.1557.66%168.90%28.64%59.56%3.1323.11%0.6454.15%62.03%20.3
39、5%6.8035.09%1.5135.77%API新品603538.SH美诺华27.944.71%-43.33%40.25%115.66%8.5152.43%1.2898.71%37.39%15.03%15.7732.25%2.0940.52%API新品、产能扩张、制剂603456.SH 九洲药业82.403.89%32.40%8.43%6.46%13.587.04%1.3643.21%31.48%9.99%26.0427.26%3.7644.83%CMO/CDMO603520.SH司太立68.795.65%9.19%25.25%12.70%9.8655.43%1.3762.08%42.01%
40、13.94%16.2821.15%2.5140.40%产能扩张、制剂300702.SZ 天宇股份24.209.79%-18.11%23.45%63.36%15.8357.71%4.44 463.43%54.38%28.07%24.9318.12%6.277.55%API新品、产能扩张、中间体延伸、高端市场000739.SZ 普洛药业39.8016.34%-2.40%14.85%44.42%54.1515.99%4.3257.87%32.02%7.97%84.7217.49%7.4434.48%CMO/CDMO、制剂、产能扩张、新品种002332.SZ 仙琚制药29.5913.93%41.35%
41、26.97%45.85%27.694.49%2.9137.40%60.68%10.50%43.0015.84%5.1626.69%制剂、API新品、产能扩张、高端市场开拓600521.SH 华海药业88.7722.21%27.64%1.85%-83.18%40.124.39%5.12 100.40%59.34%12.76%60.239.54%9.2017.28%制剂延伸、API新品002399.SZ海普瑞24.8518.10%-66.91%69.34%213.33%31.39-5.79%6.7148.88%35.40%21.38%10.04-7.03%12.4624.11%制剂、创新药代码代码
42、公司名称公司名称 PE(TTM)201720182019Q3未来核心驱动因素未来核心驱动因素净利润预测净利润预测 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业投资月报行业投资月报 医药板块整体投资策略医药板块整体投资策略 医药需求受疫情影响出现短期波动，但展望全年，在消费行业中相对可控，建议关注以下投资机会：（1）关注医药一季度业绩情况，布局 Q1 业绩较好且可持续的公司：疫情中需求增加的板块包括医疗器械和连锁药店等，我们预计龙头公司在 Q1 有望实现 20%以上增速，相关公司如迈瑞医疗、健帆生物、万东医疗、迈瑞医疗、健帆生物、万东医疗、益丰药房、
43、大参林、老益丰药房、大参林、老百姓百姓等。（2）布局二季度，关注二季度内需板块中需求快速反弹的公司：1）我们预计二季度反弹比较快的板块包括肿瘤、手术产业链、疫苗等，如果因为一季度业绩等因素出现回调，估值合理，可以积极布局，如肿瘤药恒瑞医药恒瑞医药、肿瘤基因检测艾艾德生物德生物，微创耗材类公司乐普医疗、心脉医疗乐普医疗、心脉医疗，疫苗类康泰生物康泰生物等。2）医疗服务类和消费升级类会逐步恢复，如果回调后估值合理也可以长线布局，如爱尔眼科、爱尔眼科、长春高新长春高新等。（3）关注医药新基建和防疫类产品的外需需求。一方面随着国内传染病医院、负压病房、发热门诊等建设需求增加，相关产业链需求将增加，另一
44、方面海外疫情也增加呼吸机、监护仪、检测试剂等产品的出口。相关标的：包括战略性的龙头标的迈瑞医疗迈瑞医疗，医用供氧呼吸设备+消毒产品相关的鱼跃医疗鱼跃医疗；研发能力较好，产品刚需，人工肝技术需求增加的，如健帆生物健帆生物；优秀的 IVD 的细分龙头公司：安安图生物、金域医学图生物、金域医学等。推荐组合推荐组合 4 月月兴证医药兴证医药稳健组合稳健组合：恒瑞医药恒瑞医药（创新药龙头，新品不断上市，进入业绩加速期）、丽珠集团丽珠集团（传统产品下滑逐步见底，艾普拉唑等产品放量加速）、片仔癀片仔癀（渠道去化良好，价格提升带来一定弹性）、药明康德药明康德（全球临床前 CRO 龙头企业，行业地位突出）。4
45、月月兴证医药兴证医药积极进取组合积极进取组合：迈瑞医疗迈瑞医疗（医疗器械龙头企业，研发销售能力突出，估值合理）、华兰生物华兰生物（短期存在一定弹性，长期流感疫苗贡献增长）、大参林大参林（药店领域龙头之一，管理优秀区域优势明显）、益丰药房益丰药房（药店领域龙头之一，管理优秀增长较快）。表表 10、兴证医药兴证医药 4 月份稳健配置组合月份稳健配置组合 推荐公司推荐公司 所属领域所属领域 推荐理由推荐理由 股价催化剂股价催化剂 风险因素风险因素 恒瑞医药 处方药 创新药龙头，新品不断上市，进入业绩加速期 业绩超预期，新品获批 短期压力使新品推广慢于预期 丽珠集团 处方药 传统产品下滑逐步见底，艾普
46、拉唑等产品放量加速 新品获批或放量提速 医保控费超预期 片仔癀 传统中药 渠道去化良好，价格提升带来一定弹性 衍生品放量 短期客流影响，提价后去化情况 药明康德 CRO 全球临床前 CRO 龙头企业，行业地位突出 新业务板块高速成长 海外业务波动、解禁压力 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业投资月报行业投资月报 数据来源：兴业证券经济与金融研究院 表表 11、兴证医药兴证医药 4 月份积极进取组合月份积极进取组合 推荐公司推荐公司 所属领域所属领域 推荐理由推荐理由 股价催化剂股价催化剂 风险因素风险因素 迈瑞医疗 医疗器械 医疗器械龙头
47、企业，研发销售能力突出，估值合理 新产品品类放量超预期 后续业绩不达预期 华兰生物 血液制品、疫苗 短期存在一定弹性，长期流感疫苗贡献增长 Q1 业绩超预期 采浆量波动 大参林 连锁药店 药店领域龙头之一，管理优秀区域优势明显 持续内生+外延高速发展 并购整合效果低于预期 益丰药房 连锁药店 药店领域龙头之一，管理优秀增长较快 持续内生+外延高速发展 并购整合效果低于预期 数据来源：兴业证券经济与金融研究院 2、医药生物板块、医药生物板块 3 月份走势回顾月份走势回顾 2.1、3 月份医药生物板块走势月份医药生物板块走势 3 月份大盘下行，医药板块则出现上行。截止 2020 年 3 月 31
48、日收盘，沪深 300指数全月下跌 6.44%，中信医药指数全月上涨 1.26%，跑赢沪深 300 指数 7.90 个百分点。图图 8、医药生物板块、医药生物板块 2014 年以来市场表现年以来市场表现 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 2020.03.31 2.2、板块估值水平、板块估值水平 根据我们的统计，截止截止 2020 年年 3 月月 31 日，医药板块估值为日，医药板块估值为 38.09 倍倍（TTM，整体法剔除负值）。溢价率方面，医药板块对于沪深 300 的估值溢价率为 250.46%，-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%沪深
49、300 医药生物(中信)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-行业投资月报行业投资月报 医药板块对于剔除银行后的全部 A 股溢价率为 98.73%。医药板块估值溢价率总体维持平稳波动，略有上扬趋势。鉴于 2019 年年报尚未公布，我们假使 2019 年行业利润增长率为 15%左右，则 2019 年整体估值水平在 33 倍左右。图图 9、2010 年至今医药板块估值水平及估值溢价率变化（左轴为估值，右轴为溢年至今医药板块估值水平及估值溢价率变化（左轴为估值，右轴为溢价率）价率）数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理，截至 2020.03.
50、31 图图 10、2010 年至今医药板块与扣除银行后的所有年至今医药板块与扣除银行后的所有 A 股溢价率变化（左轴为估值，股溢价率变化（左轴为估值，右轴为溢价率）右轴为溢价率）数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理，截至 2020.03.31 2.3、3 月份市场个股表现月份市场个股表现 本月大盘下行，医药板块则呈上行趋势。在涨幅榜上，本月医药板块共 121 只个股上涨，其中天宇股份、新华制药、海特生物等个股涨幅居前。在跌幅榜上，本月医药板块 175 只个股下跌，其中延安必康、奥美医疗、圣达生物等个股跌幅居前。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要
