1、请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告中小公司动态证券研究报告中小公司动态 宏观经济增速放缓，竞争加剧方显真成长本色宏观经济增速放缓，竞争加剧方显真成长本色 中小市值一季报综述 中小市值一季报综述 统计上看，小公司弯道超车越来越难：统计上看，小公司弯道超车越来越难：自 17 年一季度开始沪深300、中证 500 以及市值小于 100 亿上市公司营收总额增速不断下滑，其中小市值公司营收增速已经连续两个季度跑输 GDP。沪深 300 相关上市公司连续四个季度营收和归母净利润增速市场领先。经济减速背景下，大公司的规模优势、品牌影响力、渠道优势等充分显现，体现出更强的抗风险能力。细分领域看：半导体：行
2、业逐季减速，细分领域龙头有亮点半导体：行业逐季减速，细分领域龙头有亮点：全球集成电路销售额同比增速自 17 年 4 季度开始逐季下滑。受行业减速影响 A股相关上市公司普遍表现较差。细分领域方向汇顶科技受益屏下指纹芯片快速放量、北方华创受益国内高昂的集成电路投资热情在行业景气下行的背景下实现逆势大幅增长，成为行业内最亮眼的标的。高端制造高端制造：现阶段重点推荐麦格米特、亿嘉和、捷昌驱动。麦格米特我们看好其围绕电控技术展开多元化业务探索的能力，18 年和 19Q1 业绩均超预期，我们看好今年新能源汽车电控业务的继续放量；亿嘉和从巡检机器人拓展至带电作业和医疗物流配送机器人，一季度业绩阶段性低点，恰
3、是布局良机；捷昌驱动贸易摩擦是最大的不确定性因素，但我们依然长期看好线性驱动行业，关注公司海外工厂的建设进展。消费服务消费服务：景气度较高的细分领域包括近视防控的角膜塑形镜、国内宠物产业、灵活用工行业等，现阶段重点推荐欧普康视、科锐国际等。欧普康视受益于近视防控政策升级，行业销量增速预计超过 25%，公司作为行业龙头依靠量增和提价快速增长。科锐国际则受益于灵活用工行业的快速增长和公司业务下沉二三线城市。宠物行业国内市场预计 18 年同比增长 27%，对于国内市场依旧看好。汽车电子：汽车电子：车市放缓使得短期业绩承压，但是智能化、网联化趋势加快，各大厂商纷纷落地新车型。同时国六、TPMS 等国标
4、的执行，也增加了多种传感器的市场需求。我们看好德赛西威的智能驾驶产品稳步落地，2019 年全自动泊车系统量产，24GHz 毫米波雷达量产，77GHz 毫米波雷达达到可量产状态。风险提示风险提示：贸易摩擦不确定性、宏观经济下行等、汽车销量增速放缓、ADAS 技术发展不及预期 陈萌陈萌 021-68821600-818 执业证书编号：S1440515080001 秦基栗秦基栗 021-68821600-850 执业证书编号：S1440518100011 叶乐叶乐 021-68821600 执业证书编号：S1440519030001 发布日期：2019 年 05 月 13 日 上证指数、中小板综走势
5、图上证指数、中小板综走势图 创业板指、深证成指走势图创业板指、深证成指走势图 中小公司研究 中小公司研究 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 1 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 中小盘股竞争力几何？.5 重点跟踪板块分析半导体.7 行业逐季减速，汇顶科技逆势增长.7 竞争加剧，毛利率&净利率承压.10 研发力量不断加强，资金&人员占比上升.13 重点跟踪板块分析消费服务板块.16 欧普康视：一季度业绩同比增长 42%，接近业绩预告上限.16 科锐国际灵活用工持续高增长，外延收购增
6、厚业绩.17 中宠股份：一季度收入快速增长，国内市场开拓导致业绩短期承压开.20 佩蒂股份：风宜长物放眼量，发布定增全面发力国内宠物食品市场.22 爱婴室：一季度业绩稳步增长，盈利能力持续提升.23 重点跟踪板块分析高端制造.25 麦格米特：业务延展性极强，业绩持续高增长.25 亿嘉和：韬光养晦，高增长可期.30 捷昌驱动：行业发展趋势无忧，关注海外生产基地建设.32 杰克股份：行业不景气度超预期，海外业务二季度后有望好转.34 重点跟踪板块分析汽车电子.36 德赛西威：智能驾驶、智能驾驶舱、车联网三大产品稳步推进.36 保隆科技：传感器业务受益 TPMS 和国六标准，智能驾驶业务稳步落地.4
7、0 附录.42 图表目录图表目录 图表 1：国内 GDP 及其增速（季度值）.5 图表 2：营收增速对比.5 图表 3：净利润增速对比.5 图表 4：毛利率对比.6 图表 5：净利率对比.6 图表 6：ROE 对比.6 图表 7：半导体细分领域营收同比增速.7 图表 8：半导体细分领域净利润同比增速.7 图表 9：模拟公司营收及增速（亿元）（剔除韦尔代销业务）.7 图表 10：模拟电路设计公司季度净利润及同比增速（亿元）.7 图表 11：数字电路设计公司季度营收情况（亿元）.8 图表 12：数字电路设计公司季度营收同比增速.8 图表 13：数字设计公司季度净利润情况（亿元）.8 图表 14：数
8、字设计公司季度净利率同比增长情况.8 图表 15：功率半导体公司季度营收及同比增速（亿元）.8 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 2 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表 16：功率半导体公司季度净利润及同比增速（亿元）.8 图表 17：设备公司季度营收及同比增速（亿元）.9 图表 18：设备公司季度利润及同比增速（亿元）.9 图表 19：封测公司季度营收及同比增速（亿元）.9 图表 20：封测公司季度净利润及同比增速（亿元）.9 图表 21：材料公司季度营收（亿元）.9 图表 22：材
9、料公司季度净利润（亿元）.9 图表 23：材料公司季度营收同比.10 图表 24：材料公司季度净利润同比增速.10 图表 25：半导体细分领域毛利率情况.10 图表 26：半导体细分领域净利率情况.10 图表 27：模拟设计公司毛利率（剔除韦尔分销）.11 图表 28：模拟设计公司毛利率.11 图表 29：数字设计公司毛利率.11 图表 30：数字设计公司净利率.11 图表 31：功率半导体公司毛利率.11 图表 32：功率半导体公司净利率.11 图表 33：设备公司毛利率.12 图表 34：设备公司净利率.12 图表 35：封测公司毛利率.12 图表 36：封测公司净利率.12 图表 37：
10、材料公司毛利率.13 图表 38：材料公司净利率.13 图表 39：研发投入占比.13 图表 40：研发人员数量占比.13 图表 41：模拟电路设计公司研发投入及占比情况（亿元）.14 图表 42：模拟电路设计公司研发人员数量及占比.14 图表 43：数字设计公司研发支出（亿元）.14 图表 44：数字设计公司研发投入占比.14 图表 45：数字设计公司研发人员数量.14 图表 46：数字设计公司研发人员占比.14 图表 47：功率半导体公司研发投入及占比（亿元）.15 图表 48：功率半导体公司研发人员数量及占比.15 图表 49：设备公司研发投入及占比（亿元）.15 图表 50：设备公司研
11、发人员数量及占比.15 图表 51：封测公司研发投入及占比（亿元）.15 图表 52：封测公司研发人员数量及占比.15 图表 53：材料公司研发人员占比（亿元）.16 图表 54：材料公司研发投入占比.16 图表 55：欧普康视 2014 年以来收入和业绩稳步增长.16 图表 56：欧普康视 2019 年一季度毛利率略有下降.16 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 3 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表 57：角膜塑形镜是欧普康视的主要收入来源.17 图表 58：角膜塑形镜 2018
12、年毛利率提高 2.13 个百分点.17 图表 59：2019 年一季度销售和管理费用率有所增加.17 图表 60：2018 年华东地区收入占比最大.17 图表 61：2019 年一季度科锐国际业绩同比增长 67.65%.18 图表 62：2018 年大陆地区收入增长 48%.18 图表 63：2018 年灵活用工和中高端人才访寻快速增长.18 图表 64：中高端人才访寻业务仍贡献公司主要毛利.18 图表 65：2018 年科锐国际加权 ROE 达到 17.43%.19 图表 66：科锐国际三费变化情况.19 图表 67：科锐国际发布的 OMO 产品、平台产品、SaaS 产品等新技术产品一览.1
13、9 图表 68：中宠股份 2018 年营收达 14.12 亿元，同比增长 39.1%.20 图表 69：中宠股份 2018 年国外收入 11.57 亿元，占比 82.0%.20 图表 70：中宠股份 2018 年宠物零食业务实现收入 11.55 亿元.21 图表 71：中宠股份 18 年宠物零食业务收入同比增长 38.1%.21 图表 72：中宠股份 2018 年毛利率达 23.3%，净利率达 4.4%.21 图表 73：中宠股份 2018 年销售费用率增加 3.26 个百分点.21 图表 74：2019 年一季度人民币有所升值.22 图表 75：2017 年以来，白羽肉鸡价格波动上涨.22
14、图表 76：2019 年一季度公司业绩有所下滑.22 图表 77：2018 年公司净利率下滑 0.64 个百分点.22 图表 78：2019 年一季度公司费用率有所上升.23 图表 79：2018 年植物咬胶继续保持快速增长.23 图表 80：佩蒂股份发布非公开发行预案，拟加码高品质宠物干粮和休闲食品等产能建设.23 图表 81：爱婴室 2015 年以来收入和业绩稳步增长.24 图表 82：爱婴室毛利率和净利率水平稳步提升.24 图表 83：奶粉和用品是爱婴室主要收入.24 图表 84：奶粉类产品一季度毛利率增加 4.89 个百分点.24 图表 85：2019 年一季度销售费用率有所增加.25
15、 图表 86：爱婴室 2019 年一季度末门店数量提升至 224 家.25 图表 87：麦格米特高管履历.26 图表 88：截至 2019Q1 公司股权结构.26 图表 89：公司历年研发投入占比.26 图表 90：麦格米特 2018 年收入结构.27 图表 91：汇川技术 2018 年收入结构.27 图表 92：英威腾 2018 年收入结构.27 图表 93：蓝海华腾 2018 年收入结构.28 图表 94：英维克 2018 年收入结构.28 图表 95：2013 至 2018 年营收复合增速 35%.28 图表 96：2013 至 2018 年归母净利润复合增速 54%.28 图表 97：
16、北汽新能源 EU5.29 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 4 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表 98：北汽新能源 EX5.29 图表 99：北汽三款车型 2019 年前三月销量情况.29 图表 100：麦格米特财务和估值数据摘要.29 图表 101：2014-2019Q1 营收和归母净利润状况.30 图表 102：2014-2019Q1 销售和管理费用率情况.30 图表 103：亿嘉和在手订单情况（万元）.30 图表 104：医疗物流机器人示意图.31 图表 105：带电作业机器人
17、示意图.31 图表 106：亿嘉和员工人数保持快速增长.31 图表 107：亿嘉和销售和研发费用保持快速增长.31 图表 108：亿嘉和财务和估值数据摘要.32 图表 109：捷昌驱动美国收入占比 60%（截至 2017 年）.32 图表 110：公司前 5 大客户销售情况.33 图表 111：2013 至 2018 年营业收入复合增速 58%.33 图表 112：2013 至 2018 年归母净利润复合增速 74%.33 图表 113：股权激励解锁条件.33 图表 114：捷昌驱动财务和估值数据摘要.34 图表 115：杰克股份 2019 年一季度营收增速放缓.35 图表 116：杰克股份
18、2019 年一季度毛利率略有下降.35 图表 117：杰克股份 2018 年工业缝纫机收入达 35.34 亿元.35 图表 118：杰克股份工业缝纫机毛利率 2018 年有所下降.35 图表 119：杰克股份三费比率保持相对稳定.36 图表 120：2018 年国内外收入占比基本对半开.36 图表 121：重点跟踪标的估值情况.36 图表 122：广义乘用车产量同比下滑.37 图表 123：广义乘用车销量同比下滑.37 图表 124：德赛西威配套车型梳理.37 图表 125：上汽荣威 i5 GL.38 图表 126：上汽荣威 Vision-i.38 图表 127：丰田智行互联系统.38 图表
19、128：雷凌“科技版”搭载 12 寸超大屏幕.38 图表 129：德赛西威新产品进展.39 图表 130：德赛西威智能驾驶业务路线图.39 图表 131：小鹏汽车首款电动 SUV小鹏 G3.39 图表 132：霍富集团车内的胎压监测指示器.40 图表 133：安装在轮毂上的 TMPS.40 图表 134：多个城市提前实施国六 b 标准.40 图表 135：保隆科技部分传感器产品.41 图表 136：疲劳驾驶监控系统.41 图表 137：跟踪标的一览表.42 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 5 中小公司研究中小公司研究 中小公司
20、动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 中小盘股竞争力几何？中小盘股竞争力几何？宏观经济增速下行背景下“大股票”销售能力更强：国内宏观经济增速自 17 年 Q1 开始呈现下行趋势，自2017 年 Q1 国内 GDP 同比增速达到 11.5%的 5 年最高值后，国内 GDP 增速呈现缓慢下降的趋势，并于 19 年Q1 下滑至 7.8%。经济减速势必会对国内相关企业带来较大的压力，我们重点分析沪深 300 成分股、中证 500成分股以及市值小于 100 亿元（5 月 7 日收盘）的 2569 只股票的增长能力和盈利能力，从而得到小公司在经济减速背景下的竞争力。图表1：国内国内 GDP 及其增速（季
21、度值）及其增速（季度值）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%050,000100,000150,000200,000250,000300,000国内GDP同比 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 图表2：营收增速对比营收增速对比 图表3：净利润增速对比净利润增速对比 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1沪深300中证500小市值 -300.0%-250.0%-200.0%-150.0%-10
22、0.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1沪深300中证500小市值 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 受受 GDP 增速下行，相关上市公司营收净利润增速不断下降，小股票增速已跑输增速下行，相关上市公司营收净利润增速不断下降，小股票增速已跑输 GDP：自 17 年一季度开始沪深 300、中证 500 以及市值小于 100 亿上市公司营收总额增速不断下滑，其中小市值公司营收增速已经连续两个季度跑输 GDP。沪深 300 相关上市
23、公司连续四个季度营收和归母净利润增速市场领先（由于沪深 300 成分股中有超过 50 家银行和非银金融公司，对统计结果有较大的影响，因此我们在进行对比的时候剔除了沪深 3002 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 6 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 的银行和非银标的）。经济减速背景下，大公司的规模优势、品牌影响力、渠道优势等充分显现，体现出更强的抗风险能力。图表4：毛利率对比毛利率对比 图表5：净利率对比净利率对比 17.0%17.5%18.0%18.5%19.0%19.5%20.0%20.5
24、%21.0%21.5%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1沪深300中证500小市值 -6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1沪深300中证500小市值 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 小市值公司毛利率具小市值公司毛利率具有优势，但费用有优势，但费用/利润占比较高，拖累净利润利润占比较高，拖累净利润：
25、过去 9 个季度小市值公司加权毛利率一直显著高于沪深 300 和中证 500 成分股，我们认为主要有两部分原因：首先是外因，行业差异性，例如钢铁行业有很多大公司，体量很大但是毛利率很低，因此对整体统计数据有较大的影响；其次是内因，由于小公司营收和利润体量较小，难以形成规模效应，因此费用占比相对较高，如果没有较好的毛利率无法长期持续盈利。从净利率角度来看，中证 500 具有更好的净利润率（剔除 18 年 Q4，因其主要受商誉减值影响，导致偏差较大）。图表6：ROE 对比对比 0.000.501.001.502.002.503.003.504.002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017
26、Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1沪深300中证500小市值 资料来源：中信建投证券研究发展部 净资产收益率与公司规模呈现正相关，小市值公司净资产收益率与公司规模呈现正相关，小市值公司 ROE 有较大的差距有较大的差距：沪深 300 上市公司过去 9 个季度ROE 中位数基本维持在 2.5 以上，而同期对比小市值公司 ROE 中位数基本都在 2 以下，甚至近两个季度已经下跌到 1.5 以下。从净资产收益率角度考虑，小市值公司具有显著的弱势。2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 7 中小公司研究
27、中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 重点跟踪板块分析重点跟踪板块分析半导体半导体 行业逐季减速，汇顶科技逆势增长行业逐季减速，汇顶科技逆势增长 行业整体减速明显，数字芯片设计公司表现亮眼行业整体减速明显，数字芯片设计公司表现亮眼：分析 A 股半导体方向 36 家上市公司（包括模拟设计公式 3 家、数字设计公司 8 家、功率半导体 5 家、设备公司 4 家、封测公司 4 家、材料公司 12 家）季报财务情况可以看到过去 9 个季度上市公司整体销售增速下降明显，我们分析主要由两部分原因构成：一是 17 年有很多新增上市公司，导致统计行业整体增速受到样本数量影响；二是宏观受
28、宏观环境影响。细分领域来看数字电路设计方向整体表现亮眼，利润增速环比改善明显。图表7：半导体细分领域营收同比增速半导体细分领域营收同比增速 图表8：半导体细分领域净利润同比增速半导体细分领域净利润同比增速-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q22018Q3 2018Q42019Q1模拟设计数字设计功率半导体设备封装材料 -500.0%-400.0%-300.0%-200.0%-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%2017Q12017Q22
29、017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1模拟设计数字设计功率半导体设备封装材料 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 行业行业 17 年四季度开始逐季减速，受行业影响模拟各公司下滑明显年四季度开始逐季减速，受行业影响模拟各公司下滑明显：根据 WSTS 数据全球集成电路销售额同比增速自 17 年 4 季度开始逐季下滑，同比增速从 17 年 4 季度的 23%下滑到 19 年一季度的-13%。受行业影响各公司下滑严重，韦尔股份和圣邦股份自 18 年 Q1 开始营收基本呈现逐季减速的状态，富满电子 19 年
30、Q1 营收增速转正，表现优于行业。净利润角度来看圣邦股份表现较好，下滑幅度较低，且未出现单季度亏损情况。图表9：模拟公司营收及增速（亿元）（剔除韦尔代销业务）模拟公司营收及增速（亿元）（剔除韦尔代销业务）图表10：模拟电路设计公司季度净利润及同比增速（亿元）模拟电路设计公司季度净利润及同比增速（亿元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0123456789201620172018韦尔股份圣邦股份富满电子韦尔股份同比圣邦股份同比富满电子同比 -500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.0
31、1.5韦尔股份圣邦股份富满电子韦尔股份同比圣邦股份同比富满电子同比 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 受屏下指纹渗透率快速提升影响，汇顶科技受屏下指纹渗透率快速提升影响，汇顶科技 18 年年 Q3 拐点明显拐点明显：受屏下指纹芯片快速放量影响，汇顶科技18年Q4和19年Q1营收增速分别为64%和114%，并伴随利润的大幅释放，净利润增速分别达到241%和2040%，汇顶科技营收和净利润的大幅度增长是板块表现亮眼的主要原因。2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 8 中小公司研究中小
32、公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表11：数字电路设计公司季度营收情况（亿元）数字电路设计公司季度营收情况（亿元）图表12：数字电路设计公司季度营收同比增速数字电路设计公司季度营收同比增速 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京君正中颖电子汇顶科技 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%2017Q12017Q22017Q32
33、017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京君正中颖电子汇顶科技 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 图表13：数字设计公司季度净利润情况（亿元）数字设计公司季度净利润情况（亿元）图表14：数字设计公司季度净利率数字设计公司季度净利率同比增长情况同比增长情况(1.00)0.001.002.003.004.005.002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京
34、君正中颖电子汇顶科技 -2000.0%-1500.0%-1000.0%-500.0%0.0%500.0%1000.0%1500.0%2000.0%2500.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京君正中颖电子汇顶科技 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 图表15：功率半导体公司季度营收及同比增速（亿元）功率半导体公司季度营收及同比增速（亿元）图表16：功率半导体公司季度净利润及同比增速（亿元）功率半导体公司季度净利润及同比增速（亿元
35、）-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0士兰微扬杰科技捷捷微电华微电子台基股份士兰微同比扬杰科技同比捷捷微电同比华微电子同比台基股份同比 -200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.0士兰微扬杰科技捷捷微电华微电子台基股份士兰微同比扬杰科技同比捷捷微电同比华微电子同比台基股份同比 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 捷捷微电表现较好，功率半导
36、体中唯一营收和利润均未为出现下滑公司捷捷微电表现较好，功率半导体中唯一营收和利润均未为出现下滑公司：2019 年一季度公司实现营业收入1.23 亿元（同比+2.58%），归母净利润 3446 万元（同比+3.51%），扣非归母净利 3379 万元（同比+7.06%）。2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 9 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表17：设备公司季度营收及同比增速（亿元）设备公司季度营收及同比增速（亿元）图表18：设备公司季度利润及同比增速（亿元）设备公司季度利润及同比增速（亿元
37、）-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%02468101214北方华创晶盛机电长川科技至纯科技北方华创同比晶盛机电同比长川科技同比至纯科技同比 -200.0%-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8北方华创晶盛机电长川科技至纯科技北方华创同比晶盛机电同比长川科技同比至纯科技同比 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 受益国内半导体投资浪潮，北方华创营收增速攀升受益国内半导体投资浪潮，北方华创营收增速攀升
38、：近年国内半导体投资热情高涨，包括长江存储、中芯国际等国内集成电路生产厂商都有扩产的计划，受益下游扩产，北方华创半导体设备出货额大幅上升，并拉动净利润释放。其次至纯科技 19 年 Q1 净利润同比增速较高，主要与 18 年同期净利润基数较低有关。图表19：封测公司季度营收及同比增速封测公司季度营收及同比增速（亿元）（亿元）图表20：封测公司季度净利润及同比增速（亿元）封测公司季度净利润及同比增速（亿元）-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%010203040506070802017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q
39、42019Q1长电科技通富微电华天科技晶方科技长电科技同比通富微电同比华天科技同比晶方科技同比 -1400.0%-1200.0%-1000.0%-800.0%-600.0%-400.0%-200.0%0.0%200.0%400.0%-12-10-8-6-4-2024长电科技通富微电华天科技晶方科技长电科技同比通富微电同比华天科技同比晶方科技同比 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 图表21：材料公司季度营收（亿元）材料公司季度营收（亿元）图表22：材料公司季度净利润（亿元）材料公司季度净利润（亿元）0.005.0010.0015.0020.0
40、025.0030.0035.0040.0045.0050.002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1有研新材隆华科技江化微晶瑞股份飞凯材料强力新材南大光电鼎龙股份上海新阳中环股份江丰电子阿石创 (0.50)0.000.501.001.502.002.502017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1有研新材隆华科技江化微晶瑞股份飞凯材料强力新材南大光电鼎龙股份上海新阳中环股份江丰电子阿石创 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部
41、 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 10 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表23：材料公司季度营收同比材料公司季度营收同比 图表24：材料公司季度净利润同比增速材料公司季度净利润同比增速-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%2017Q1 2017Q22017Q3 2017Q42018Q1 2018Q2 2018Q32018Q4 2019Q1有研新材隆华科技江化微晶瑞股份飞凯材料强力新材南大光
42、电鼎龙股份上海新阳中环股份江丰电子阿石创 -600.0%-400.0%-200.0%0.0%200.0%400.0%600.0%800.0%1000.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1有研新材隆华科技江化微晶瑞股份飞凯材料强力新材南大光电鼎龙股份上海新阳中环股份江丰电子阿石创 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 竞争加剧，毛利率竞争加剧，毛利率&净利率承压净利率承压 受受行业趋势影响，毛利率压力较大，盈利能力下降行业趋势影响，毛利率压力较大，盈利能力下降：行业整体增
43、速下滑，导致竞争加剧，毛利率承压，细分领域来看数字设计方向毛利率表现较好，其他细分方向近两个季度都以下滑为主。于此相对应各细分领域净利润增长率也大幅下滑，封装方向利润转负，除行业因素影响以外还与相关上市公司计提大额商誉减值有较大关系。图表25：半导体细分领域毛利率情况半导体细分领域毛利率情况 图表26：半导体细分领域净利率情况半导体细分领域净利率情况 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1模拟设计数字设计
44、功率半导体设备封装材料 -15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1模拟设计数字设计功率半导体设备封装材料 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 圣邦股份、汇顶科技毛利率圣邦股份、汇顶科技毛利率&净利率行业领先净利率行业领先：代销业务营收体量大，且毛利率较低，影响韦尔整体的毛利率，我们在进行个股对比分析的时候剔除了代销业务。过去两年圣邦股份毛利率具有较高的领先优势，领先竞争对手
45、 10-15 pct 左右。我们认为毛利率的领先主要由两方面因素构成：首先是产品结构，圣邦股份是纯模拟集成电路设计公司，业务中并不包含毛利率较低的器件产品以及封装业务等；其次是市场定位的差异。受毛利率影响，圣邦股份净利率同样具有较大的优势，ROE 也较为稳健。受屏下指纹芯片放量，汇顶科技毛利率和净利率均大幅上升，盈利能力大幅释放。2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 11 中小公司研究中小公司研究 中小公司动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表27：模拟设计公司毛利率（剔除韦尔分销）模拟设计公司毛利率（剔除韦尔分销）图表28：
46、模拟设计模拟设计公司毛利率公司毛利率 05101520253035404550201620172018韦尔股份圣邦股份富满电子 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1韦尔股份圣邦股份富满电子 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 图表29：数字设计公司毛利率数字设计公司毛利率 图表30：数字设计公司净利率数字设计公司净利率 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%7
47、0.0%80.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京君正中颖电子汇顶科技 -140.0%-120.0%-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1兆易创新紫光国微富瀚微国科微全志科技北京君正中颖电子汇顶科技 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部
48、捷捷微电毛利率行业领先：捷捷微电毛利率行业领先：捷捷微电过去 9 个季度毛利率一直行业领先，主要是由于晶闸管细分领域寡头垄断，捷捷微电作为国内龙头企业议价能力较强，且晶闸管在电器中成本占比低，下游客户价格承受能力较强。去年下半年半导体行业开启去库存周期，今年上半年仍在持续，公司防护器件、MOSFET 等产品出现不同程度的降价，一季度综合毛利率 45.40%，相比 2018 年下降 3.46pct。图表31：功率半导体公司毛利率功率半导体公司毛利率 图表32：功率半导体公司净利率功率半导体公司净利率 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2017Q1 2017Q2
49、2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1士兰微扬杰科技捷捷微电华微电子台基股份 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1士兰微扬杰科技捷捷微电华微电子台基股份 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 资料来源：wind、中信建投证券研究发展部 2 0 7 1 3 7 8 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 1 3 1 8:1 9 12 中小公司研究中小公司研究 中小公司
50、动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表33：设备公司毛利率设备公司毛利率 图表34：设备公司净利率设备公司净利率 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1北方华创晶盛机电长川科技至纯科技 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1北方华创晶盛机电长川科技至纯科技 资料来源：
