1、中西方货币政策传导机制比拟牛江涛内容提要：单一市场经济体制，货币政策有弹性，其政策经济变量顺应市场机制进行传导而发挥效应；中国现阶段是市场经济运行体制与残存的原国家方案体制并存，货币政策变量在其传导过程中通过体制“缝隙渗漏消失，调节失灵；经济变量的“体制性渗漏是体制转轨时期的客观现象，它指明了中国现阶段货币政策工具操作的根本方式与经济体制改革的重点。关键词：货币政策 传导机制 “体制性渗漏一、引言西方现代市场经济运行，中央银行调控机制是通过对根底货币Base Money，即社会公众手持现金Currency与商业银行存款准备金Reserve Deposits控制，来调节社会经济运行中的货币流通总
2、量M1, M2, M3的。实现中央银行调控机制，由央行动用三大常规政策工具:调整法定存款准备金率；调整央行再贴现利率Rediscount，(美国现主要为联邦基金利率Federal Funds，中国为“基准利率)；公开市场操作Open Operation)具体加以实施。90年代初，兴旺市场经济国家开始弱化法定存款准备金率的政策工具，而主要运用中央银行再贴现率或同业拆借利率与公开市场操作两个政策工具。通过再贴现利率或同业拆借“基金利率调节、影响金融市场上的短期市场利率，引导社会资金流向，调节社会公众对持币与金融资产的重组来实现调节市场经济中货币流通总量的。通过公开市场操作，一方面对社会公众手持通货
3、进行“防御性调节Defended Operation)，作常规性操作；另一方面对商业银行存款准备金进行“动态性调节Dynamic Operation)，影响商业银行存款准备金比例，从而间接调节商业银行派生存款规模。弱化法定存款准备金率直接调节手段的刚硬与法的震动，代之以间接的融入性调节，使之与市场经济运行中内在、自发的经济变量实现柔性对接，是兴旺市场经济国家变动趋向。西方市场经济国家的货币政策，在通往政策目标途中，其传导机制可概括为：rIMY凯恩斯的利率投资总产出的传导机制；rQIMY托宾的“Q值货币传导机制；rPsVCY米什金的“财富效应传导机制；rM Y货币主义“黑洞传导机制。无论哪种货币
4、传导机制，他们的共同点都是：成认中央银行楔入到市场经济运行中的经济参数或变量,对社会微观经济主体具有高度的弹性；与社会经济总产出之间都呈现出高度的相关性。这无论从理论推导，抑或是实证分析均是如此。？现代中央银行货币政策及其传导机制是西方兴旺市场经济的重要调节机制与有效调控手段。中国推进市场经济改革，建立了中央银行调控体系。1984年起，启动法定存款准备金制度。继1995年废止了对专业银行“信贷规模指令性方案控制之后，调整法定存款准备金率的手段工具，凸现出它对商业银行体系内派生存款规模调控的重要意义。然而从实践上观察，效果并不理想。2023年7月2023年4月为实施宏观调控，曾连续6次提高存款准
5、备金率，到达10.5%，冻结资金约10,000亿元，按M2货币供给量的货币乘数2.52.8倍框算，应约有20，000亿22，400亿元的货币供给量受到约束而不能释放。但时至今日这一绩效仍未能明显呈现，2023年2月M2货币供给增长到达17.6%，大大超出16%的控制指标，并且这种增长势头仍在持续。近年来，随着我国商业银行的利率体系松动幅度浮动利率，人民银行也开始启动“基准利率调控手段，以期通过利率市场变量的调节，实现对信贷规模、货币供给总量及过热的经济加以调控。但其绩效同样令人失望。2023年4月2023年2月3次提高 “基准利率，每次0.27个百分点，也无法有效抑制商业银行信贷规模与M2货币
6、供给量的过快增长，2023年2月整个商业银行信贷增长规模仍高达23.2%，以至2023年的GDP增长达10.7%，2023年一季度高达11.1%。中国债券市场处于初级起步阶段，二级市场滞后。在政府短期债券市场与规模极小的企业债券市场不兴旺、不活泼情况下，公开市场业务尚不能构成中央银行货币政策的重要操作工具。因此，对中国目前中央银行货币政策功能与绩效分析，主要集中在法定存款准备金率与基准利率的运用上。排除行政手段，从市场经济运行与操作角度作出客观判断，应当成认：自2023年4月起央行启动的基准利率与存款准备金率的系列调节根本无效，调节失灵。原因何在？比照西方市场经济国家的货币政策工具操作及其传导
7、机制，我认为根本原因在于：中国的货币政策传导机制存在严重的体制性障碍；央行楔入到市场经济运行中的经济参数或变量在其传导过程中存在大量的体制性渗漏System Seepage；经济参数及经济变量在双重体制“缝隙中渗漏消失。二、存款准备金率传导机制比拟CB -bankOpenMicro. -personpersonrbankB -bankRCDdMY西方现代市场经济，中央银行调节机制核心之一是调节商业银行的存款派生规模，从而调控货币供给总量。其传导机制以商业银行存款准备金率变量的调节为根本传导过程。具体可由中央银行同时运用法定存款准备金率与公开市场操作两个政策工具对根底货币R(商业银行存款准备金)
8、与C(社会公众手持现金)进行调节运作：首先，中央银行CB通过控制根底货币的两局部机制渠道来实施对商业银行存款准备金规模进行调节。一是调节商业银行banks法定存款准备金率r，直接调节商业银行的存款准备金R规模大小，同时影响各商业银行的超额储藏金规模变动；二是通过公开市场操作Open中“动态性操作直接诱使商业银行买卖政府债券规模来改变商业银行的存款准备金R规模；三是通过“防御性市场操作，调节社会微观经济主体Micro.手持通货数量C，从而间接调节可形成商业银行原始存款规模的大小，间接影响商业银行存款准备金的规模。其次，上述三个调节渠道不同程度地调节着商业银行存款准备金规模，从而调控着整个商业银行
9、体系内派生存款Dd的扩张与收缩，进而影响整个市场经济运行中由流通中的现金与商业银行派生存款总规模所构成的一定时期的货币流通总量MM1,M2,M3的扩张与收缩。最后，货币流通总量的规模变动直接影响社会总需求与总支出，进而影响到总产出Y，以此到达货币政策总量目标的最终实现。以紧缩货币政策为例，西方现代市场经济中央银行对商业银行存款准备金规模调节的传导机制过程表现为：CB -bankOpenMicro. -personpersonrbankB -bankRCDdMYPJobGDP中央银行调节根底货币机制商业银行存款准备金与派生存款规模调节机制货币政策与政策目标传导机制为收缩根底货币B，央行调高商业银
10、行存款准备金率r，并在公开市场Open操作中提高政府债券利率，大量售出债券，回笼社会公众手持现金C，在源头上控制商业银行原始存款Primary deposit规模的增长。同时,随着商业银行存款准备金规模R(包括法定准备金与超额储藏金)增大，商业银行体系内的派生存款规模Dd受到控制，通货总量相应减少，社会总支出与总需求得到抑制，它必然影响总产出Y下降，从而到达一定时期的货币政策目标:或是稳定物价Price，或是将经济增长GDP与就业率Jobs控制在一定范围之内。实施扩张的货币政策，存款准备金率调节和传导机制与上述相反。与西方市场经济比拟，中国央行在运用存款准备金调节过程中，绩效并不理想。目前它突
11、出表现为：在实行收缩性调节时，不能及时有效地到达收缩效果。如央行存款准备金率自2023年7月至2023年4月不到一年间连续6次的调升, 对商业银行运作行为并无影响，对过度扩张的银行信贷规模并未起到有效地制约作用。究其根源，在于我国央行存款准备金率这一货币政策工具传导机制在其自身传导过程中出现了严重偏差，中央银行所释放的法定存款准备金率的金融变量由金融微观主体改变了其传递的轨道：rRDdMYCre.Bad Ac.Gov. Supports 中国现行商业银行体系以国有商业银行为主体。四大国有商业银行占据“半壁江山，构成央行金融变量调节的传导主体；国有商业银行存款准备金规模与派生存款规模变动直接左右
12、着中央银行货币政策绩效。然而国有商业银行存在的大量不良资产Bad AC.是我国金融体系长期遗存且不容无视的一个重要经济现象。国有商业银行不良资产这一金融变量规模大小及其流向，直接影响着整个宏观经济政策变量调节的质素与绩效。中央政府为此专门成立了四家专业金融资产公司，拨离出近20，000亿元不良资产，去消化这块历史遗留且难以“吞咽的金融变量。但新的不良资产又迅速涌现，政府于2023、2023年通过财政再次动用近1,000亿美金去补充“四大家族自有资本金 。正是这种具有浓郁方案经济色彩的体制在起作用，即政府对国有商业银行的补贴机制Gov. Supports存在，致使我国金融市场运作形成了一种怪圈：
13、中央银行调高法定存款准备金率r，国有商业银行并不在意政策经济变量的变动可能带来的经营风险，而继续信贷Cre.扩张，甚至减少超额储藏，加大同业拆借规模继续扩张信贷，对央行法定存款准备金率的调升毫无反响。尽管央行因提高法定存款准备金率而冻结了局部资金，缓解了市场上局部流动性过多的风险，然而国有商业银行继续信贷扩张的行为，致使商业银行派生存款规模Dd并不随法定存款准备金率调高而收缩，相反持续增大；过热的投资需求无法抑制，M2货币供给量继续快速增长，反映总产出Y的GDP、CPI等指标得不到有效控制，宏观经济目标无法实现。2023年下半年至2023年一季度的状况明显说明了这一点。不仅如此，因国有商业银行
14、行为与央行宏观调节政策相悖而引起的不良资产规模上升的风险还在继续扩大。2023年底国有商业银行不良资产规模再次到达10，000亿元以上这里仅是公布的统计数据，潜在经营亏损风险也随之增加。探究其根源，它与我国旧的方案经济体制即政府补贴机制依然存在直接相关联，并成为我国现行市场经济中国有商业银行经营的潜规那么：即国有商业银行不用为经营亏损自我“买单，其风险与经营亏损都可由政府最终作出补偿。正是这一点，切断了国有商业银行这一市场上占据重大分额的金融微观主体与市场经济运行中普遍适用的“硬预算约束规那么之间的内在联系，成为我国中央银行金融变量调节的根本阻滞因素。三、利率政策传导机制比拟市场经济运行，利率
15、作为资金供求“价格，自发地调节资金供求关系。利率上下与金融机构主体的资金供给意向呈正相关关系；与社会公众的货币需求成负相关关系；并自兴旺成金融市场上资金供求相对均衡，形成均衡利率点上的均衡货币流通量。现代西方市场经济是在宏观调控作用下的市场经济。利率作为中央银行重要的货币政策工具之一，其传导机制首先是作用于社会公众各微观主体的本钱上下，并通过社会公众对融资本钱大小以及对各种金融资产投资收益率的比拟过程中调校自己的投资行为，进而影响到一定时期社会总需求、总支出与总产出而发生效应的。以紧缩利率的传导机制为例：CBrFirmBankFam.CostCostSt.yMICDYPJobGDP 中央银行CB向市场经济发出调高利率r信号，或是再贴现利率或是同业拆借基金利率，首先影响企业微观主体Firm部门和金融部门BanK的经营本钱与融资本钱Cost增大。这里无论是通过詹姆斯托宾Q值降低的传递
