1、中美利率汇率联动机制比照分析翻开文本图片集：文章从理论、实证两方面对中美两国利率汇率联动问题进行探讨。利率、汇率二者都通过经常账户、资本账户影响对方。选取利率、汇率、GDP三个变量，研究中美两国19962023年利率汇率联动差异，结果说明美国的利率汇率之间存在着相互影响，两者具备长期均衡关系，随着人民币利率和汇率市场化程度的加深，人民币资本工程的进一步开放，人民币利率与汇率之间的联动效应正在加强。关键词：中美利率；中美汇率；GDP；联动机制；经常账户；资本账户中图分类号：F831 文献标识码：A 文章编号：1009-2374（2023）04-0006-04中国1996年放开同业拆借市场利率，自
2、此拉开利率市场化改革的序幕，目前处于改革的攻坚阶段。2022年7月21日，人民币宣布一次性升值2%，此后人民币汇率变动采取跟踪一揽子货币的有管理的浮动汇率制，人民币处于稳定升值中。利率、汇率是调控经济的两大重要工具，二者联系紧密，理清二者关系对宏观调控意义重大，研究中美两国利率汇率联动的差异对中国进一步利率、汇率改革更有借鉴意义。1 利率、汇率联动机制过程分析1.1 利率对汇率的传导机制利率对汇率产生影响主要从两方面展开：经常账户和资本账户。1.1.1 经常账户方面。利率变化通过影响企业本钱进而影响出口，引起国际收支变化，最终影响汇率变动。如利率上升时，企业本钱增加，使出口商品竞争力下降，出口
3、额减少，引起国际收支转向逆差，带来本币贬值压力或直接导致本币汇率下跌。1.1.2 资本账户方面。利率变化通过影响套利资本流动，引起国际收支变化，最终影响汇率变动。如利率上升，国际资本大量流入，增加对本币的需求，国际收支转向顺差，带来本币升值压力或直接导致本币升值。1.2 汇率对利率的传导机制汇率对利率的影响也可以从经常账户、资本账户两方面展开。1.2.1 经常账户方面。汇率变动会通过产品相对价格的变动影响到国际收支，最终影响利率。如本币贬值，出口产品价格相对下降，进口产品价格相对上升，导致出口增多进口减少及贸易顺差，外汇储藏增加本币投放增大，最后导致利率下降。1.2.2 资本账户方面。汇率变动
4、会通过投资者对未来汇率变动的预期而影响到国际套利资本的走向，最终影响利率。如本币贬值，假设投资者认为本币将进一步贬值，导致资本外逃，为使本币不过度贬值，央行在外汇市场进行公开市场业务，使得国内货币减少，利率上升。假设投资者认为本币贬值后会出现反弹，会导致国际套利资本流入，为了维持币值稳定，可能会导致利率下降。2 中美利率汇率联动的实证分析2.1 变量及数据选取影响利率、汇率变动的主要因素包括：一国经济开展状况、物价水平、金融市场的开放程度、人们的心理预期、突发及政治事件等，其中经济开展状况最为重要。本文关注的重点是中美利率汇率联动的差异，而非二者的决定因素，因此，除利率、汇率外，本文此处仅选取
5、对二者影响较大的经济开展状况，即GDP指标。利率有名义利率和实际利率之分，文中选取名义利率，因为：一是名义利率较为直观，防止产生不必要的误差；二是人们对名义利率较为敏感。汇率分为名义汇率和实际汇率，文中选取名义汇率，因为它对市场的反响较为敏感，更具有代表性，且能够直接获得较为准确的数字，降低了误差产生的可能性。考虑到中国1996年开始利率市场化改革，因此选取数据从1996年开始，即为19962023年季度数据，该数据时间跨度大，且包含了汇改后的最新数据。中国数据分别来自中国国家外汇管理局网站、中国人民银行网站、中国国家统计局网站，美国数据分别来自美联储网站、美国商务部经济统计局网站。2.2 中
6、国利率汇率联动实证分析此处，对中国利率（IRC）、人民币兑美元汇率（ER）、国内生产总值（GDPC）数据序列进行单位根检验、Johansen协整关系检验、格兰杰因果关系检验，了解利率汇率联动在中国的表现。2.2.1 单位根检验。计量检验中有很多方法的使用前提是时间序列具有平稳性，因为在非平稳过程之间建立回归模型可能出现伪回归问题，因此本文首先对各指标序列进行单位根检验，以确定数据的平稳性。对各变量的时间序列分别取自然对数，运用ADF单位根检验方法对中国利率、汇率、GDP序列分别进行检验。结果显示各变量的ADF值均大于所给出的5%水平临界值，各时间序列不平稳。为此，对时间序列的一阶差分进行ADF
7、检验，结果如表1所示：结果显示，ADF检验值小于5%水平临界值，说明一阶差分后的时间序列是平稳的，可以进行协整检验。2.2.2 协整检验。协整检验可以分析经济变量之间是否存在长期均衡关系，本文采用Johansen检验法进行检验。标准化协整方程为：NER=-0.094210LNIRC-0.210336LNGDPC+8.96。可以看出，利率与汇率之间存在着长期的均衡关系，利率每变动1%，汇率变动0.09%，从该角度看，利率对汇率的影响小于汇率对利率的影响。此外GDP与汇率也存在着长期均衡关系，且对汇率的影响程度大于利率对汇率的影响程度。2.2.3 格兰杰因果。Johansen检验结果只能说明变量之
8、间存在着长期的均衡关系，但并不能说明它们之间是否存在着因果关系，因此要采用格兰杰因果检验。格兰杰因果检验并不是检验逻辑上的因果关系，而是看变量间的先后顺序，是否存在一个变量的前期信息会影响到另一个变量的当期。结果显示，利率不是汇率的格兰杰原因、汇率不是利率的格兰杰成因，在95%置信水平上，均不能被拒绝，因此中国利率与汇率在95%置信水平上不具有格兰杰因果关系。但是GDP不是汇率的格兰杰原因被严格拒绝，因此GDP对汇率有单向的格兰杰因果关系，GDP的变化可以对汇率产生单向影响。2.3 美国利率汇率联动实证分析2.3.1 单位根检验。美国联邦利率（IRUS）、人民币兑美元汇率（ER）、美国国内生产
9、总值（GDPUS）取自然对数，对其进行ADF检验，结果显示各变量ADF值均大于所给出的5%水平临界值，各时间序列不平稳。对时间序列一阶差分进行ADF检验，结果如表5所示：结果显示，ADF检验值小于5%水平临界值，说明一阶差分后的时间序列平稳，可以对其进行协整检验。2.3.2 协整检验。Johansen检验结果如表6所示：从结果看，拒绝变量间不存在协整关系的假设，也拒绝至多存在一个协整关系的假设，但不能拒绝至多存在两个协整关系的假设，因此各个变量之间有两种协整关系。2.3.3 格兰杰因果。格兰杰因果检验结果如表7所示：结果显示，在95%置信水平下，美元利率不是美元汇率的格兰杰原因和美元汇率不是美
10、元利率的格兰杰原因均被拒绝，因此美元利率与与汇率具有双向的格兰杰因果关系，美元利率与汇率之间可产生交叉影响。GDP与汇率之间具有单向的格兰杰因果关系，GDP的变化可以对汇率产生影响。3 中美利率汇率联动检验结果比照分析（1）中国与美国利率汇率之间都存在着长期的均衡关系，从协整检验的结果看，两个国家都存在这样一种情况，那就是利率对汇率的影响作用超过汇率对利率的影响作用，并且中国利率与汇率之间存在着负相关关系。虽然从协整公式上看，美国利率与汇率存在负相关关系，但是由于标价法的不同，实际上美国利率与汇率存在着长期的正相关关系。（2）GDP对汇率的影响作用要超过利率对汇率的影响，由此可以看出利率与汇率
11、的联动关系或者说利率与汇率的相互影响要受到其他经济变量的制约。GDP上涨、经济增长，都会引起本国货币升值。（3）格兰杰因果检验结果说明中国利率与汇率两个独立变量之间没有格兰杰因果关系，而美国利率与汇率之间却有较明显的双向格兰杰因果关系。4 中美利率汇率联动机制存在差异的原因（1）以前学者的研究认为中国利率与汇率不存在长期均衡关系，那是因为之前利率与汇率并不是完全由市场决定，而是由政府相关部门根据方案经济目标而制定的，利率与汇率两个金融工具之间没有很强的联系，中国从1996年推出利率市场化到2022年汇改，利率汇率的联动关系较以往有所加强，但中国利率与汇率市场化进程不同，导致联动关系受限制。（2
12、）中美经济调控目标不同。2023年以前中国努力扩大出口，追求GDP的高增长，在内外均衡方面更看重外部均衡，稳定汇率是中国制定政策的一个重要目标，央行为了维持汇率稳定必须对外汇市场进行干预，一定程度上阻碍了利率对汇率的传导。而美国的经济目标更看重的是国内经济均衡、物价稳定及就业率的提升。由于政府经济目标不同而实行不同的货币政策，一定程度上对利率汇率的传导机制产生影响。（3）指标选取问题。文中只对利率、汇率及可能对其产生影响的国内生产总值进行了分析，实际上影响利率汇率联动效应的因素很多，如一国金融市场的开放程度、物价指数、心理预期、政治状况等，这可能使验证结果与实际情况存在误差。此外，为方便研究文
13、中汇率一律采用人民币兑美元汇率，研究中国问题时很有代表性，但研究美国问题时代表性不够强。（4）偶然的小概率因素影响。中国从2022年实行汇率改革之后，人民币一直处于逐步升值的状态，但2023年的金融危机使全球经济增长速度放缓，各国政府干预外汇市场现象也逐步增多，这可能会影响文中的实证结果。参考文献1 薛皎.浅谈美国利率政策的演变及对我国的启示J.中国商界（上半月），2023，（7）：34-35.2 郑春梅，肖琼.利率平价理论与人民币汇率关系的分析J.经济问题，2022，（12）：60-62.3 李建伟，王彤.1990年以来人民币汇率的演变特点与影响因素分析J.开展研究，2023，（8）：65-70.4 符廷銮.市场化进程中人民币利率与汇率联动效应分析D.西南财经大学，2023：23.5 Marion Kohler.Exchange Rates During Financial cricesJ.BIS Quarterly Review，2023，（3）：39-50.作者简介：李洪梅（1976-），北方工业大学经济管理学院教师，讲师，经济学硕士，中央财经大学在读金融学博士，研究方向：国际金融及金融机构风险管理。（责任编辑：黄银芳）
