1、 文章来源：中顾法律网上网找律师 就到中顾法律网 快速专业解决您的法律问题外资并购我国上市公司的法律缺陷及完善肖明 湘潭大学法学院关键词: 外资并购/上市公司/法律缺陷内容提要: 新近出台的大量关于外资并购方面的法规和规章, 为外资并购我国上市公司的实际操作提供了根本的法律框架。但是由于我国内外资立法的双轨制和立法主体的多样性, 造成外商投资立法方面存在着诸如新旧法规之间缺乏衔接、现有法规之间彼此重复冲突和可操作性较差的弊端, 使得实践中外资并购上市公司仍然存在很多问题, 特别是在涉及外商投资待遇及外资并购上市公司后新公司的性质、国有股权转让价格、上市公司股东利益保护、反垄断等等突出而急待解决
2、的法律问题方面, 现行立法存在诸多的缺陷, 亟需从法理和立法上进行标准和完善。由于外资并购在我国开展时间较短, 我国目前尚无统一的关于外资并购方面的立法。新近出台的大量关于外资并购方面的法规和规章, 为外资并购我国上市公司的实际操作提供了根本的法律框架,但由于我国内外资立法的双轨制和立法主体的多样性, 造成外商投资立法方面存在诸多的缺陷。一、外资并购我国上市公司的法律缺陷分析(一) 市场准入问题。近年来随着国际投资自由化的开展, 取消我国外资立法双轨制的呼声越来越高, 很多学者主张在我国外商投资领域更加广泛的实行国民待遇 1。我国在入世之后根据W TO 的要求和我国的入世承诺对我国相关外商投资
3、法和外商投资产业指导目录(以下简称指导目录) 进行了修改。但是, 国民待遇只是意味着尽量对外资并购行为减少不必要的限制, 并非意味着对外资毫不限制,国民待遇原那么下外资并不能对东道国所有产业长驱直入。实际上, 就连美国这样对外资开放程度较高的国家对外资进入某些领域也是有限制的, 对于涉及美国国家安全的收购和合并, 美国总统享有否决的自由裁量权, 而且还规定了外国投资者的申报义务,对于未履行申报义务的将追究法律责任 2。我国作为开展中国家, 经济相对落后, 国内相关产业开展程度还不高, 如果不对外资的国内并购加以必要限制,将不利于我国国内幼稚产业的开展和国家经济主权的维护, 因此在外商投资领域,
4、 我国目前还应该结合具体情况, 分步骤的实现W TO 规定的国民待遇原那么, 反映在外资并购立法领域就是应严格的贯彻指导目录。然而, 由于我国缺少有效甄别外资的规定, 使得指导目录的规定常常被躲避。关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知(以下简称通知)第2 条规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股,应当符合指导目录的要求, 但对怎样确认以及怎样保证没有细化的规定。所以, 外资往往能通过间接并购的方式躲避该规定的要求。例如, 外商可以利用其控股的国内公司去收购必须由国内资本经营的公司, 在不违背产业目录的前提下间接的控制那些限制或禁止外商投资行业的经营权。这样非但使得我国对外资必要的市场准
5、入限制虚置, 而且使得证券市场成为了外资渗入涉及我国国家经济安全行业的工具。(二) 新公司的性质问题。外资并购上市公司后, 新公司究竟是外商投资企业还是内资企业也是目前较为突出的问题之一。这一问题不但涉及到新公司日后运营中的税收问题, 而且涉及到新公司的监管。在税收方面, 根据通知第9 条的规定: 上市公司国有股和法人股向外商转让后, 上市公司仍然执行原有关政策, 不享受外商投资公司待遇。这一规定是出于维护我国市场稳定,防止A、B 股市场间的套利行为, 但这十分不利于鼓励外商收购上市公司国有股的积极性。首当其冲的问题就是外资并购中的税收问题。通知并未将被并购的上市公司视为外商投资企业, 因此按
6、现行外商投资企业和外国企业所得税法和外商投资企业和外国企业所得税法实施细那么, 其不得享受外商投资企业的税收优惠, 而2023 年1 月出台的外国投资者并购境内企业暂行规定(可参见该规定第18 条的规定) 却是可以的。这种法规方面的矛盾之处让外商无所适从。此外, 如果外商所在国与我国没有建立税收备忘录, 外资并购我国上市公司可能面临双重征税的问题。这些都无形之中阻碍了外资对我国上市公司的并购。这也就是自通知公布后, 外资对我国上市公司的并购并没有像管理层预料的那样如火如荼的重要原因之一。关于新公司监管问题, 如果外资并购上市公司后的新公司不属外商投资企业, 那原那么上是不属商务部职权范围的。通
7、知第2 条明文规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股, 应当符合指导目录的要求。凡禁止外商投资的, 其国有股和法人股不得向外商转让; 必须由中方控股或相对控股的, 转让后应保持中方控股或相对控股地位。而国务院部门职能“三定的原那么, 关于外资是否遵循行业政策是由商务部负责的。如果新公司不是外商投资企业, 那就会出现在外资并购上市公司时, 商务部有权监管, 但对并购后的新公司在日后经营中躲避外商投资行业限制、进行垄断行为却无权进行监管的悖论。(三) 国有股权价格问题。鉴于我国上市公司中国有股的比重较大, 国有股权的转让价格是关键问题, 它不仅涉及到整个并购行为是否顺利进行, 而且还涉及到我国上
8、市公司整体实力提高、国有资产保增值和证券市场的繁荣稳定问题。1. 转让价格的评估方法。利用外资改组国有企业暂行规定允许非国有资产转让时应采用国际通行的评估方法, 对于国有资产转让的评估, 仍要求适用国有资产管理的有关规定, 包括国有资产评估管理方法、国有资产评估管理方法实施细那么等法规的相关进行评估, 以评估后的净资产值为根底确定转让价格, 通常不得低于净资产值的90%。在对国有资产进行评估时, 主要看重公司的帐面价值, 而外资一般那么注重公司对于收购方所能产生的投资回报及市场价值, 通常选择现金流贴现法、类比估值法等国际通行的做法进行评估, 中外方在评估方法上通常存在差距, 所以国内资产评估
9、机构的评估结果大多不被外国公司接受, 这一差距常常成为了交易无法达成的症结。2. 转让价格确实定方式。通知中规定, 向外商转让上市公司国有股和法人股原那么上采取公开竞价方式。但是竞价根底由谁确定, 又如何确定, 确定后具体怎样实施, 竞价的程序如何确定, 这些都是悬而未决的问题。利用外资改组国有企业暂行规定、通知均强调原那么上、或优先采用公开竞价的方式确定。在实务操作过程中, 上述规定的执行存在一定的难度。一方面, 在确定转让价格及投资方时, 仅仅以或主要以转让价格为判断标准不尽合理。受让方在该行业的经验是否丰富、受让方是否为风险投资机构, 其投资的目的是否为通过短时间改善公司财务状况后转手套
10、利、受让方的资信情况如何等等, 这些问题对于被收购方的长远开展而言至关重要。另一方面, 在操作中也存在一定的障碍。如根据南京新百2023 年6 月17 日的公告, 其第一大股东南京市国有资产经营控股持有的公司5638. 2626 万股国有股份在南京市产权交易中心挂牌转让的做法已被中国证监会南京特派办叫停, 要求上市公司非流通股的转让必须遵循法律规定, 在依法设立的证券交易场所进行。(四) 证券市场稳定和中小股东利益保护问题。现有法规对外资收购参与者的主体标准含混不清, 不利于证券市场的稳定。按照通知第3 条的规定,“受让上市公司国有股和法人股的外商应当具备较强的经营管理能力和资金实力、较好的财
11、务状况和信誉, 具有改善上市公司治理结构和促进上市公司持续开展的能力。立法的初衷是考虑到维护证券市场稳定, 期望限制实力有限、信誉欠佳的外商投资者受让我国上市公司股权的。然而, 在我国, 广义的“外商实际上包括三类主体: 一类是外国投资者, 即境外自然人、法人和其他组织, 这是外商最狭义的概念; 第二类是通常的外商投资公司, 即中外合资公司、中外合作公司和外商独资公司, 其中也包括外商投资的股份; 第三类是外国投资者在中国境内以独资和合资的形式设立的专门从事直接投资的公司。第一类主体毋庸置疑是合格的, 也是符合通知本意要求的主体。后两类特别是第三类, 出于我国证券市场稳定的考虑现在不宜成为并购
12、的主体, 但立法中却没有给予明确排除, 使得国际游资借道国有股和法人股的受让破坏我国证券市场的稳定和危及我国整个金融秩序。中小股东利益保护方面, 缺少切实的保护中小股东权利的规定, 使得维护股东特别是中小股东的合法权益成为一句空话。由于国内证券市场的欠完善性和国家监管能力薄弱等等因素影响, 外资并购我国上市公司对证券市场的冲击是长期的和深远的。在上市公司并购交易过程中, 由于大股东掌握原公司的控制权, 往往代表全体股东与外国投资者直接交易, 在并购过程中其完全有凭借交易地位和信息优势牟取自身利益的可能, 特别是在诸如协议收购、换股、融资MBO、托管等等方式中。大股东可以选择有利于自已的交易条件
13、出售公司股权, 而消息闭塞、缺乏经验的广阔中小股东既缺乏与收购者讨价还价的能力, 目前立法中也并没有明确、切实地保护中小股东权益的相关规定。(五) 反垄断问题。外资并购是一把“双刃剑, 它在推动国内公司实现规模经济、市场、制度创新及增强市场竞争力的同时, 通过并购的效应分析说明, 并购最大的负面效应在于它存在挤占国内市场, 竭力走向垄断的趋势,进而压制东道国幼稚工业、控制东道国市场、破坏东道国原有的竞争秩序。通知的公布无疑为外资翻开了一条通向我国A 股市场的绿色通道。从目前已发生的案例来看, 参与我国上市公司并购的外资一般都是大型和巨型的跨国公司, 这些跨国公司大都有几十甚至上百年的历史, 在
14、资金实力、人力资源、科学技术、营销模式等等方面的优势已使他们具有远远超过国内同行的市场地位, 再借助证券市场并购活动的扩展, 更加大了形成垄断状况的可能。正如伍德罗威尔逊所说:“如果垄断继续存在, 它将永远占据政府的领导地位, 我并不奢望看到垄断组织会自我节制。 3因此, 世界上多数国家特别是兴旺国家对外资并购活动都依据其反垄断法进行规制 4。克服外资并购负面效应的核心法律就是竞争法体系。我国虽然在立法方面对反垄断问题公布了一些规章制度, 在司法方面也取得了一定的成效, 但我国的反垄断法律制度仍然存在着很大的问题。二、外资并购我国上市公司的法律完善我国现有的外资并购法律标准, 存在着效力层次过
15、低、内容过于简单、可操作性不强、甚至法律标准之间相互矛盾, 缺乏协调性等问题。在并购方面法律法规不健全、法律环境不透明的情形下, 外商尤其是意图在华开展长期战略性并购业务的跨国产业资本, 因为缺乏合理的预期, 很难对并购的可行性、经济及政治风险做出长期而确定的判断, 这势必会影响其并购热情。进一步完善外资并购上市公司法律是解决外资并购上市公司问题的最好途径。实际中我们应从以下方面着手。(一) 外商投资政策和立法方面。为了便于实施, 保证权威性、约束力, 克服现有通知、暂行规定等等效力过低、条文过粗不易执行的弊端, 应采取部门规章(或更高规格立法形式) 对外资并购上市公司进行规定。1. 加强指导
16、目录对外资并购上市公司的规制。虽然指导目录对于新设投资的规定较多, 但是并购作为国际直接投资的一种, 不应该由于方式不同而适应不同的准入条件。相反, 实践中还应根据W TO 中国民待遇原那么的要求并结合我国实际情况, 进一步的细化目录的规定。进一步明确对有些产业, 如高新技术产业的鼓励措施来加强引导。另外,值得注意的是, 为了防止外资通过设立控股子公司等资本纽带的方式躲避产业政策, 还必须规定, 其直接或者间接控制的子公司也必须符合产业政策的要求。申请并购国企的外资, 应当在其申请书中说明其子公司的股权结构、产业政策领域和经营范围等情形, 并报送相关材料以备审查。并且在符合特定条件下允许适应资本控制标准和引入“一致行动人概念, 在外国自然人、法人与其拥有控股或相对控股的公司联合投资于限制性行业时可以累计计算股份,以防止外商躲避我国法律对
