1、敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2019 年 4 月 14 日 宏观经济 情绪改善，新兴市场隐忧仍在 2019 年 4 月全球市场动态 海外月报 美国美国：3 月就业较 2 月明显改善，加上消费者信心和制造业 PMI 反弹，进一步打消市场对衰退的担忧。美联储 3 月 FOMC 会议大幅下调全年加息预期至 0 次，同时决定 9 月底结束缩表。美、欧央行仓促转鸽令市场颇感意外，美债 10Y-3M 利率曲线一度倒挂，但经济数据转暖后，市场情绪又有所修复。3 月美股温和上行，但 4 月财报季的到来可能增加波动。全球经济不稳定，美债利率走低，美元依旧强势。欧元区：欧元区：3 月制造业 PMI
2、 继续下滑，其中德国 PMI 大幅不及预期，表明经济仍在探底。消费者信心有所回暖，英国脱欧仍然没有确定的时间表。欧央行延续宽松的货币政策，或在 6 月议息会议后公布 TLTRO 操作细节。欧洲股市震荡，德国国债收益率转负，表明市场对欧洲经济前景缺乏信心。日本：日本：3 月通胀继续下滑，出口增速边际改善，但同比增速仍然为负。制造业 PMI 反弹至 49.2，但仍位于枯荣线以下。年初以来避险情绪降温令日元走弱，在全球经济放缓、日央行保持宽松的背景下，日本国债利率进一步下行。新兴市场：新兴市场：3 月经济数据先抑后扬，花旗新兴市场经济意外指数虽为负但有持续改善。制造业、服务业 PMI 均回升，尤其是
3、服务业 PMI 反弹明显。新兴市场汇率先升后贬，尤其是 3 月下旬土耳其货币危机的发酵，使得巴西、阿根廷、墨西哥、委内瑞拉等国也跟随有不同程度货币贬值。受此影响，3月新兴市场金融资产价格呈先涨后跌。全球经济放缓对新兴市场影响开始显现，部分国家已有所应对，如 4 月印度央行已开启年内第二轮降息。有色金属：有色金属：长期仍然看好矿山产能投放高峰已过的铜和上游供给出清、需求放量的钛。短期中国经济数据（比如制造业 PMI、社融等）阶段性回暖也利好铜。港股市场：港股市场：短期内，虽然美元利率曲线倒挂一度影响美股市场的稳定性，并将忧虑情绪散播至全球股票市场；但中期来看，利率下行和流动性充裕最终对于具有合理
4、估值的权益市场仍是促进资金流入的利好。香港市场 18年年报季临近尾声，总体来看业绩情况符合市场预期。结合利率下行和资金流入的有利格局，港股市场估值修复的进展仍然值得期待。风险提示：风险提示：欧洲经济下行超预期，中美贸易谈判不及预期。分析师 张文朗(执业证书编号：S0930516100002)021-52523808 李伟峰(执业证书编号：S0930514050002)021-52523820 陈治中(执业证书编号：S0930515070002)86-0755-23946159 周子彭(执业证书编号：S0930518070004)021-52523803 邓巧锋(执业证书编号：S09305171
5、00005)021-52523805 刘慨昂(执业证书编号：S0930518050001)021-52523821 联系人 刘政宁 021-52523806 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 美国：美国：就业反弹就业反弹，市场市场担忧减弱担忧减弱 3 月月就业就业反弹反弹，工资工资放缓放缓，核心通胀温和，核心通胀温和（图（图 1-2）。美国 3 月新增非农就业 19.6 万，好于预期。失业率保持在 3.8%的低位，小时工资环比放缓至0.1%，但同比增速仍达
6、 3.2%，连续第 6 个月高于 3%。2 月职位空缺数下降至 705 万，与 2 月疲弱的非农数据相互印证。总体来看，2 月的就业数据确实出现阶段性放缓，这可能与政府关门和寒冷天气有关，比较好的是，3 月就业数据明显改善，说明劳动力市场依旧是稳健的。另一方面，3 月 CPI 通胀同比增速上升至 1.9%，好于预期，但核心 CPI 通胀增速放缓至 2%，短期内工资对通胀的传导可能有限。消费者信心消费者信心上升上升，ISM 制造业制造业 PMI 反弹反弹（图（图 3-4）。3 月密歇根消费者信心指数终值反弹至 98.4，ISM 制造业 PMI 也反弹至 55.3，其中，新订单指数反弹至 57.4
7、，但出口订单继续下滑至 51，表明外需的拖累仍在。未来还需进一步关注欧洲经济放缓对美国的影响。美联储美联储大幅下调加息预期大幅下调加息预期，确定确定 9 月底月底结束缩表结束缩表，但目前尚未看到降息，但目前尚未看到降息的必要性。的必要性。3 月 FOMC 会议决定不加息，符合市场预期，但点阵图暗示的年内加息次数下降至 0，比市场预期更为鸽派。从联储官员的表述看，通胀不及预期是关键因素，另外海外经济放缓带来的风险也增加了耐心。市场隐含的年内降息预期提升，但从联储官员的表态看，除非经济进一步恶化，否则也不会采取降息措施。3 月月市场市场波动较大波动较大，美债收益率曲线倒挂对市场造成了冲击，但数据转
8、美债收益率曲线倒挂对市场造成了冲击，但数据转暖后市场情绪又有所修复暖后市场情绪又有所修复（图（图 5-8）。3 月中旬美欧央行意外“放鸽”，叠加德国制造业 PMI 大幅不及预期，令美债 10Y-3M 曲线倒挂一度令市场恐慌。但中美 3 月制造业 PMI 好于预期、美国劳动力市场数据反弹又降低了市场的担忧，美股温和上涨，其中道指受到波音公司拖累。总体来看，当前市场的总体来看，当前市场的情绪是比较脆弱的，情绪是比较脆弱的，4 月中下旬美股财报月中下旬美股财报进入进入披露披露期期，市场的波动有可能加，市场的波动有可能加剧。剧。中美贸易谈判取得了一些进展，但仍未达成最终协议。收益率曲线倒挂后，10 年
9、期美债利率一度下行至 2.4%下方，但随后又返回 2.5%左右。总体上，我们认为 3 月美债利率的走势更像是短期冲击，只要美联储不发出降息信号，利率仍将保持稳定。欧洲经济前景不确定令美元走高，美元指数回到 97 上方，短期来看美元仍将保持强势。图图 1：美国美国失业率失业率保持在保持在 3.8%的的低低位位 图图 2：美国美国时薪增速时薪增速有所放缓，但仍在有所放缓，但仍在 3%以上以上 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 24681060616263646566672006-012010-012014-012018-01%劳
10、动参与率 失业率（右轴）11.522.533.542007-032010-032013-032016-032019-03%小时工资增速 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 图图 3：美国美国消费者信心消费者信心回回升升 图图 4：美国美国 ISM 制造业制造业 PMI 小幅改善小幅改善 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 图图 5：市场情绪先抑后扬，美股温和上涨市场情绪先抑后扬，美股温和上涨
11、 图图 6：道指受波音拖累，纳指上涨道指受波音拖累，纳指上涨 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 图图 7：美债利率：美债利率大幅下跌后反弹大幅下跌后反弹 图图 8：美元：美元依旧保持坚挺依旧保持坚挺 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 50607080901001102006-012010-012014-012018-01消费者信心指数 2030405060702006-012010-012014-012018-01%制造业P
12、MI PMI新订单 2000220024002600280030005101520253035402018-01-022018-05-022018-09-022019-01-02VIX标普500指数（右轴）600070008000900020000220002400026000280002018-01-022018-05-022018-09-022019-01-02道琼斯指数 纳斯达克指数（右轴）1.522.533.52018-01-022018-05-022018-09-022019-01-02%2年期美债 10年期美债 868890929496981002018-01-012018-05-
13、012018-09-012019-01-01美元指数 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 欧洲：欧洲：仍仍在探在探底底 失业率下降，通胀走低，出口略有改善（图失业率下降，通胀走低，出口略有改善（图 9-11）。）。2 月欧元区失业率为 7.8%与前值持平，其中德国和法国失业率较 1 月均下降 0.1 个百分点，意大利则由 10.5%上升至 10.7%。尽管能源价格上涨，但受食品价格拖累，3 月欧元区 CPI 同比增速为 1.4%，较 2 月下降 0.1 个百
14、分点，欧元区主要国家的通胀均呈下降趋势。德国出口同比增速出现一定回弹，但外需前景仍然不确定。消费者信心消费者信心改善，德国制造业改善，德国制造业 PMI 大幅不及预期大幅不及预期（图（图 12-13）。）。3 月欧元区主要国家消费者信心指数均有所回弹，而意大利仍延续下降趋势。各主要经济体制造业 PMI 继续下行，但英国似乎未受到脱欧前景不明朗的影响，3月德国 PMI 下降至 44.1，大幅不及预期，且连续 3 个月跌破 50 荣枯线，法国、意大利 PMI 疲弱，但西班牙 PMI 小幅回升至 50.9。欧央行货币政策欧央行货币政策持续持续宽松。宽松。考虑到欧元区经济下行及英国脱欧前景不明等原因，
15、欧央行货币政策依然偏鸽。欧央行在 3 月 7 日的会议上宣布，将于2019 年 9 月至 2021 年 3 月推出新一轮期限为两年的定向长期再融资操作(TLTRO)。如果英国无协议脱欧等负面因素发生，欧央行可能于 6 月公布TLTRO 操作细节，操作规模将更大。4 月 10 日欧央行在召开的政策会议上宣布维持三大主要利率不变，符合市场预期，除此之外，欧央行还在声明中重申，利率至少将在年底前保持在目前水平。3 月月德国国债收益率转负，欧洲主要股指表现震荡德国国债收益率转负，欧洲主要股指表现震荡（图（图 14-15）。）。不同于前两个月股市的反弹上行，3 月欧洲主要股指法兰克福 DAX、巴黎 CA
16、C40、伦敦金融时报 100 指数等呈现震荡走势。与此同时，欧央行维持低利率不变利好债市，德国 10 年期国债收益率 3 月底收跌-0.07%，首次跌为负值。图图 9：欧元区与英国调查失业率继续改善欧元区与英国调查失业率继续改善 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 0510152025302005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019%失业率 欧元区 法国 德国 意大利 英国 西班牙 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1
17、 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 图图 10：欧元区通胀走低欧元区通胀走低 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 图图 11：德国出口同比增速德国出口同比增速 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 2 月 图图 12：欧元区欧元区消费者信心略有回暖消费者信心略有回暖 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 -2-101234562007-012009-012011-012013-012015-012017-012019-01%欧元区 德国 法国 意大利 英国-50-40-30-20-10010203040502007
18、-012009-012011-012013-012015-012017-012019-01%德国出口(欧元计价）德国出口(美元计价)-50-30-10102010201120122013201420152016201720182019欧元区消费者信心指数 欧元区19国 欧盟28国 英国 法国 德国 意大利 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 图图 13：制造业：制造业 PMI 继续下行继续下行 资料来源：Wind 图图 14：德国、英国德国、英国股指股指走势
19、走势 图图 15：德国、英国德国、英国 10 年期年期国债利率国债利率走势走势 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 4 月 8 日 日本：日本：通胀下行，信心不足通胀下行，信心不足 日本 3 月 CPI 通胀同比增速为 0.2%，核心 CPI 通胀同比增速略有下降至 0.7%（图 16）。2 月出口增速边际改善至-1.21%，较前值-8.40%有所上升（图 17）。3 月制造业 PMI 小幅回弹至 49.2，较 2 月有所上升，但仍然处于枯荣线以下，表明需求仍然不强（图 18）。3 月消费者信心指数继续下滑，投资者信心指数回暖
20、，但总体仍然偏弱（图 19）。总体来看，通胀走低使得日本央行离政策目标“渐行渐远”，预计日本货币政策将保持宽松。受 3 月全球主要债券利率下行影响，日本国债利率也进一步走低。3 月日元呈震荡格局，年初以来避险情绪消退令日元走弱。和全球主要股指一样，3 月日经指数也走出了先抑后扬的行情。45505560652014-012015-012016-012017-012018-012019-01%欧元区制造业PMI 英国制造业PMI 法国制造业PMI 德国制造业PMI 意大利制造业PMI 西班牙制造业PMI 55006000650070007500800010000110001200013000140
21、002018-01-022018-07-022019-01-02德国DAX 英国富时100（右）-0.10.10.30.50.70.91.11.31.51.72018-03-012018-07-012018-11-012019-03-01%英国:国债收益率:10年 德国:国债收益率:10年 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 图图 16：日本日本 3 月月通胀通胀继续继续回落回落 图图 17：日本日本 3 月月出口出口同比继续下滑，但降幅收窄同比继续下滑，但
22、降幅收窄 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 图图 18：日本日本 3 月制造业月制造业 PMI 回升，但仍在枯荣线以下回升，但仍在枯荣线以下 图图 19：日本日本消费者信心消费者信心仍然仍然疲弱疲弱 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截止 2019 年 3 月 新兴市场：新兴市场：全球经济放缓影响显现全球经济放缓影响显现 3 月月经济数据经济数据先抑后扬，下旬经济探底回升先抑后扬，下旬经济探底回升。花旗新兴市场经济意外指数虽持续为负值，但下旬经济数据有所回暖，且 4 月以来继续改善（
23、图 20）。制造业、制造业、服务业服务业 PMI 均回升，尤其是服务业均回升，尤其是服务业 PMI 反弹明显反弹明显。2019 年 3 月，新兴市场制造业 PMI 为 51%（前值为 50.6%），服务业 PMI 为 53.6%（前值为 52.1%），综合 PMI 亦从 2 月的 51.6%反弹至 52.8%（图 21）。汇率汇率先升后贬，先升后贬，震荡波动震荡波动。3 月新兴市场 PMI 和进出口情况改善，带来货币小幅走强，但 3 月下旬土耳其货币危机的发酵，使得巴西、阿根廷、墨西哥、委内瑞拉等国货币也跟随有不同程度贬值，带来下旬货币走弱（图 22）。受此影响，受此影响，3 月新兴市场月新兴
24、市场金融金融资产价格资产价格呈先涨后跌呈先涨后跌（图（图 23）。印度印度：通胀下行助推货币政策宽松。：通胀下行助推货币政策宽松。印度央行的中期广义通胀目标中枢在 4%（目标区间为 2%-6%），今年 3 月通胀上升至 2.86%但仍处于较低水平（图 24），叠加印度经济放缓压力和大选在即，促使印度央行在今年 4月 4 日进行年内第二次降息，进一步下调回购、逆回购政策利率 25 个 bp。3 月印度制造业和服务业 PMI 均小幅回落，但仍位于荣枯线之上（图 25）。卢比兑美元汇率小幅升值卢比兑美元汇率小幅升值，3 月较 2 月均值升值约 2.4%（图 26）。-3-2-10123452006-
25、012010-012014-012018-01%CPI同比 核心CPI同比-60-40-2002040602007-022011-022015-022019-02%出口同比增速 2025303540455055602007-032010-032013-032016-032019-03制造业PMI-60-50-40-30-20-100102030405020253035404550552006-012010-012014-012018-01消费者信心 Sentix投资者信心（右轴）2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-1
26、4 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 越南：越南：进进出口出口方向不一，进口增长出口则小幅回落方向不一，进口增长出口则小幅回落，前 3 月出口增速同比 4.7%（前值 5.9%），进口增速同比 8.9%（前值 7.5%）（图 27）。制造业制造业小幅扩张小幅扩张。3 月制造业 PMI 小幅回升至 51.9%（前值 51.2%），制造业工业生产指数回升至 143（前值 111.3，大幅高于去年同期 126.8）（图 28）。通通胀胀率继续保持低位率继续保持低位，不会形成货币政策掣肘，不会形成货币政策掣肘。2 月 CPI 同比为 2.7%（前值2.64%），核心 CPI 同比为
27、 1.84%（前值 1.82%），远低于越南央行 4%的通胀目标（图 29）。3 月越南股市持续好转（图 30），越南盾兑美元汇率小幅贬值 0.2%。俄罗斯：俄罗斯：货币收紧措施有所奏效，货币收紧措施有所奏效，CPI 上涨势头放缓上涨势头放缓。3 月 CPI 同比增速继续上升至 5.35%（前值 5.29%），增长势头放缓，其中食品分项为 5.93%持平前期、非食品分项为 4.68%（前值 4.59%）（图 31）。虽然今年以来俄罗斯政策利率（Key Rate）保持在 7.75%未上调，但 2 月 M2 增速持平前期为 9.91%，较去年年底的 11%已有较大放缓。此外卢布兑美元汇率有小幅升值
28、，环比升幅近 1.6%（图 32）。近期近期油价油价上涨带动相关产业上涨带动相关产业。2 月俄罗斯出口贸易差额回落至 156.7 亿美元（前值 136.5 亿美元），同比上升 28.2%（目前 3 月暂未披露），而制造业 PMI 回升至 52.8%（前值 50.1%）。巴西：经济复苏巴西：经济复苏步伐放慢步伐放慢，通胀压力不大通胀压力不大。3 月巴西制造业 PMI 回落至52.8%（前值 53.4%），服务业 PMI 则小幅回升至 52.7%（前值 52.2%）（图34）。根据巴西央行发布的最新预测1，将2019年经济增速由年底预测的2.4%下调至 2.0%。触发下调的主要原因在于今年大豆主要
29、产区大旱带来减产、淡水河谷铁矿溃坝事件可能影响制造业和采掘业，以及相应的金融服务业都会受到一定负面影响。通胀通胀小幅上行小幅上行，货币收紧压力不大，货币收紧压力不大。3 月广义消费者物价指数(IPCA)同比为 4.58%（前值 3.89%），在央行通胀目标区间内（中枢下调至 3.75%，区间为2.25%，5.25%）（图 35），央行仍维持政策利率6.5%的目标不变。3 月巴西长短端国债利率持平上月，雷亚尔兑美元汇率则较 2 月贬值近 3.3%，但整体商品贸易量环比有所回升，较全年同期仍有小幅下降。土耳其：土耳其：外储急缩叠加经济基本面长期较差，外储急缩叠加经济基本面长期较差，3 月经历股债汇
30、大跌。月经历股债汇大跌。3月外储急缩是触发土耳其金融市场动荡的导火索。而于 3 月 31 日开始的地方选举成为影响土耳其的重大事件，各党派尤其重视对伊斯坦布尔和安卡拉等大城市的争夺，若反对党赢得关键城市，未来政治和经济决策的不确定性均将有所增加。最根本的还是经济基本面，目前国内失业率持续上升，通胀虽小幅回落但仍远高于 5%的目标通胀率（图 38），央行陷入保增长还是降通胀的两难困境。高频数据显示，近期土耳其的工业、服务业信心指数均较为脆弱（图 39）。1https:/www.bcb.gov.br/?INFLAREPORTFV 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9
31、0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 图图 20：新兴市场：新兴市场：3 月经济数据好转月经济数据好转 图图 21：新兴市场：新兴市场：制造业制造业 PMI 止跌回升止跌回升 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 4 月 11 日 资料来源：CEIC，时间截至 2019 年 3 月 图图 22：新兴市场：新兴市场：3 月月货币汇率货币汇率先升后贬先升后贬 图图 23：新兴市场新兴市场：资产价格资产价格冲高后回落冲高后回落 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月末 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3
32、 月末 图图 24：印度：印度：通胀下行助推货币宽松通胀下行助推货币宽松 图图 25：印度：印度：制造业和服务业景气度不同程度回落制造业和服务业景气度不同程度回落 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 -40-20020402018-012018-052018-092019-01花旗新兴市场经济意外指数 4849505152535455 2016-4 2016-10 2017-4 2017-10 2018-4 2018-10%新兴市场制造业PMI(季调)新兴市场服务业PMI(季调)新兴市场综合PMI(季调)11011211411
33、611812012212412618-01-1518-04-1518-07-1518-10-1519-01-152006.1=100 名义美元指数:对新兴市场经济体 50,00053,00056,00059,00062,00065,00068,000051015202530354018-01-0118-04-0118-07-0118-10-0119-01-01点%新兴市场ETF波动率指数 MSCI新兴市场(右轴)0.01.02.03.04.05.06.07.0 2015-2 2015-11 2016-8 2017-5 2018-2 2018-11%CPI同比增速 40455055606515-
34、1016-0416-1017-0417-1018-0418-10%制造业PMI 服务业PMI 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 图图 26：印度：印度：3 月美元兑卢比汇率月美元兑卢比汇率环比升值环比升值 2.4%图图 27：越南：越南：出口回落，进口继续小幅增长出口回落，进口继续小幅增长 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 4 月 11 日 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 图图 28：越南：制造业景气度继续回落越南：制造业景
35、气度继续回落 图图 29：越南：越南：通胀维持低位通胀维持低位 资料来源：Wind，CEIC，时间截至 2019 年 3 月 资料来源：Wind，CEIC，时间截至 2019 年 3 月 图图 30：越南：股指越南：股指继续继续反弹反弹 图图 31：俄罗斯：俄罗斯：物价上涨势头放缓物价上涨势头放缓 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 606570758017-0217-0818-0218-0819-02美元兑卢比-100102030405016-0116-0717-0117-0718-0118-0719-01%出口累计增速 进
36、口累计增速 49515355578090100110120130140150160 2017-2 2017-8 2018-2 2018-8 2019-2%2015=100 工业生产指数 制造业的工业生产指数 制造业PMI(右轴)0.01.02.03.04.05.06.016-0116-0717-0117-0718-0118-0719-01%核心CPI同比增速 CPI同比增速 607080901001101201301405006007008009001,0001,1001,20014-0215-0216-0217-0218-0219-02胡志明证交所股指 河内证交所股指(右轴)-1135791
37、116-0116-0717-0117-0718-0118-0719-01%CPICPI中食品分项 CPI中非食品分项 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 图图 32：俄罗斯：货币俄罗斯：货币扩张放缓，汇率小幅升值扩张放缓，汇率小幅升值 图图 33：俄罗斯：制造业俄罗斯：制造业 PMI 反弹反弹 资料来源：Wind，M2 同比增速截至 2019 年 2 月，汇率截至 2019年 3 月 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 图图 34：巴西：巴
38、西：制造业景气度制造业景气度小幅回落小幅回落 图图 35：巴西：巴西：3 月月物价物价回升回升 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 图图 36：巴西：巴西：3 月雷亚尔月雷亚尔较较 2 月月贬值贬值 3.3%图图 37：巴西巴西：3 月月贸易量贸易量环比回升，但较环比回升，但较去年同期仍有去年同期仍有小幅降低小幅降低 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 资料来源：Wind，时间截至 2019 年 3 月 45505560657075800246810121415-01 15-07 16-01 16-07 17-
39、01 17-07 18-01 18-07 19-01%M2同比 美元兑卢布(右轴)44464850525456586017-01 17-0417-0717-1018-01 18-0418-0718-1019-01%综合PMI 服务业PMI 制造业PMI 40434649525517-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10 19-01%制造业PMI 服务业PMI 02468101215-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-01%广义消费者物价指数(IPCA)同比增速 全国消费者物价指数(INPC)同比增
40、速 2.53.03.54.04.5036912151816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-02%1年期国债收益率 10年期国债收益率 美元兑雷亚尔(右轴)-200-150-100-50050100150200250亿美元 月度出口额 月度进口额 月度贸易差额 2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 图图 38：土耳其：土耳其：失业率持续上升，通胀远高于失业率持续上升，通胀远高于 5%的目的目标通胀率标通胀率 图图 39：土耳其：土
41、耳其：工业、服务业信心指标均较脆弱工业、服务业信心指标均较脆弱 资料来源：CEIC，注，失业率截至 2018 年 12 月，CPI 截至 2019年 2 月 资料来源：CEIC，截至 2019 年 3 月 有色金属市场有色金属市场 长期：长期：关于铜和钛的观点，我们维持之前的判断：关于铜和钛的观点，我们维持之前的判断：铜投产高峰已过，供给增速下滑。产能高峰预计于 2020 年前后见顶。2018 年海绵钛受成本推动价格上涨（镁锭价格走高，海绵钛价格上涨）。2019-2020 年，海绵钛去产能阶段已基本完成，加之海绵钛价格上涨，利润空间扩大，海绵钛进入有序放量的格局。短期：短期：关于铜关于铜。宏观
42、经济面：3 月中国 PMI 为 50.5，比 2 月提升 1.3；美国3 月 ISM 制造业 PMI 指数大涨至 55.3，较 2 月提升 1.1；同时伴随着中美贸易谈判可能取得的新进展，我们判断短期悲观情绪的逐步修复，利好铜价整体走势。铜基本面：4 月初，原料 TC 报价已下滑至 66-72 美元，预示国内铜精矿供应趋紧。后续，伴随着冶炼厂检修范围的扩大，铜面临“铜矿供应趋紧+冶炼产能瓶颈受制”的双重干扰因素，有助铜价上涨。短期：关于钛短期：关于钛。钛基本面：四氯化钛供应仍旧趋紧，价格较为坚挺。海绵钛产量虽有上涨，但由于原材料四氯化钛价格维持高位，海绵钛价格坚挺。图图 40：铜精矿铜精矿 T
43、C 费用（美元费用（美元/吨）吨）图图 41：铜精矿价格（元铜精矿价格（元/吨）吨）资料来源：Wind 资料来源：Wind 05101520253010-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-12%CPI季调失业率-30-25-20-15-10-50510%，季调 服务业信心指标 工业信心指标 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 现货:中国铜冶炼厂:粗炼费(TC)1500020000250003000035000400004500050000赤峰铜精矿25%元/吨 2 0 3
44、 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 图图 42：海绵钛价格（万吨：海绵钛价格（万吨/吨）吨）资料来源：百川资讯 海外权益市场海外权益市场 3 月以来，全球股票市场继续保持上涨势头。美股市场在渡过业绩期考验后重拾升势，继续向上。而新兴市场则陷入分化，土耳其和部分拉美市场在汇率波动和资金流失的双重打击下再度大幅下挫，而中国和印度市场则保持向上格局。中国股市继续领涨全球市场，沪深 300 指数上行幅度超 10%，大幅领先其他市场。图图 43：近一个：近一个月来月来，A 股
45、市场股市场继续继续领涨全球领涨全球 资料来源：WIND，截至 2019 年 4 月 8 日 过去一个月来，尽管英国脱欧局势急转而下，且中美欧等核心经济体的宏观经济数据一度呈现持续走弱态势，但在各国央行日渐明确和积极的货币政策信号的支持下，全球股市成功抵御了挑战。期间，美联储和欧央行均在货币政策上经历了重大变化。其中，美联储在再次确认对利率政策的鸽派态度的基础上，进一步提出了将会早于市场预期地结束缩表操作。而欧央行则重新回归宽松道路。美元利率曲线一度倒挂和欧元区核心国家长期国债收益率重返负值给资本市场带来了十分直接的影响。虽然在短期内，美元利率曲线倒挂和经济疲弱担忧一度影响了美股市场的稳定性，并
46、进一步将忧虑情绪散播至全球股票市场；但中期来看，利率下4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 2014/3/12014/6/12014/9/12014/12/12015/3/12015/6/12015/9/12015/12/12016/3/12016/6/12016/9/12016/12/12017/3/12017/6/12017/9/12017/12/12018/3/12018/6/12018/9/12018/12/12019/3/1海绵钛0级 万元/吨-2024681012近一个月涨跌幅（%）2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4
47、 1 5 0 9:1 42019-04-14 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 行和流动性充裕最终对于具有合理估值的权益市场仍是促进资金流入的利好。回顾 2015 年“资产荒”时期，资金大规模返流权益资产的情形，不断下行的长端利率使得权益资产的权益和股息回报率的价值凸显。这一优点在中国股票上尤其得到凸显：过去一个月来，北上资金在经过短期波动后再度恢复。而且推动资金流入的动因中，追逐人民币升值和兑现中美贸易会谈进展等短期因素的比重减少，对中国股票资产的合理估值和长期投资价值认可等长期因素增加。香港市场的 2018 年年报季临近尾声，总体来看业绩情况符合市场预期。部分投资者担
48、忧的中资蓝筹业绩大规模低于预期的情况并未出现。结合 2019年 1 季度末中国宏观经济数据呈现回稳格局，投资者对于 2019 年业绩增长的信心进一步恢复。结合利率下行和资金流入的有利格局，A 股和港股市场进一步估值修复的进展仍然值得期待。风险提示：风险提示：欧洲经济下行超预期，中美贸易谈判不及预期。2 0 3 3 2 7 1 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 5 0 9:1 42019-04-14 敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 行业及公司评级体系行业及公司评级体系 评级评级 说明说明 行行业业及及公公司司评评级级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场
49、基准指数 15%以上；增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。基准指数说明：基准指数说明：A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。分析、估值方
50、法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素
