1、 本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。2019年上半年大盘震荡反弹年上半年大盘震荡反弹。年初下探2440点后大盘逐步回暖，春节后迎来强势反弹，指数一路上行突破3000点，4月份更是上冲3288点，但随着技术性休整压力以及贸易摩擦因数影响，市场出现休整反复，重回到3000点下方运行。2019年年下下半年市场环境分析：半年市场环境分析：经济：经济：全球经济下行趋势不改，而贸易摩擦因素短期很难消除，国内经济下半年也将面临继续回落压力，预计全年GDP增长6.4%左右。外贸仍面临回落压力，投资增速保持低位运行，消费增速在政策刺激下有望适度走稳。
2、政策：政策：稳增长意愿有望在下半年有所加强。减税降费效果下半年将逐步显现；刺激消费政策仍有继续加力；积极财政政策有望在下半年延续，或发力基建；随着全球降息预期升温，国内货币政策操作空间变大，下半年有继续降准可能。市场市场：金融监管思路明确，上市公司质量不断提升；A股国际化初见成效，有望吸引外资持续流入；而科创板下半年的推出将引领国内经济转型升级，给市场带来新的变化。上市公司业绩2019年有望得到恢复性回暖，目前A股估值水平在全球市场仍具有估值优势，有进一步提升空间。市场结构方面，机构投资者对市场的影响力日益增加，核心资产成为重要方向。资金面资金面：险资、社保入市步伐有望进一步加快，而上市公司回
3、购、沪深港通则继续带来增量资金，国内A股国际化带来海外资金持续加大配置，加上货币政策有继续降准可能，预计2019年下半年资金面将保持逐步改善迹象。2019年年下下半年市场展望半年市场展望：迷雾渐散，再度起航迷雾渐散，再度起航。经济增速继续缓步回落，稳增长预期升温，政策面有望加大支持力度；积极财政政策延续，基建、减税、刺激消费等政策是重要方向。全球降息预期升温下，国内货币政策下半年有继续降准可能。上市公司回购、沪深港通、国内A股国际化则继续带来增量资金。而目前市场整体估值水平仍处于较低水平，存在修复空间。因此，对2019年下半年的市场行情，我们预计仍偏谨慎乐观。从技术面来看，经过二季度休整，市场
4、风险得到释放，中美贸易谈判结果将在下半年进一步明朗，虽然仍面临经济下行压力，但政策调控力度也有所加大，随着市场不确定性因素的逐步消除，积极财政政策和边际偏宽松的货币政策对市场构成支持，加上资本市场改革带来新活力，市场有望再度起航，预计走出震荡反弹走势，中期将逐步走稳。操作策略操作策略及投资主线及投资主线：逢低布局，把握以下三条投资主线：（1）价值主线：低估值蓝筹板块，如银行、保险、证券、地产、基建、交运等；（2）消费主线：关注大消费主线，如食品饮料、医药、家电等；（3）科技主线：软件、电子、通信、新能源等板块 行业配置行业配置：建议建议超配：金融、超配：金融、基建基建、TMT、食品饮料、医药等
5、，、食品饮料、医药等，标配地产、家电、交运、机械、有色、新材料、新能源等板块。费小平 SAC 执业证书编号：S0340518010002 电话：0769-22111089 邮箱： 助理分析师：陈宏 SAC 执业证书编号：S0340118070048 电话：0769-22118627 邮箱： 助理分析师：陈曦阳 SAC 执业证书编号：S0340118120002 电话：0769-23320059 邮箱： 市场主要指数市场主要指数 2019年上半年表年上半年表现现（截（截至至 6 月月 17 日）日）收盘点位收盘点位 涨幅涨幅 上证综指 2887.62 15.79%深证成指 8780.87 21.
6、29%沪深 300 3654.82 21.40%中小板指 5393.21 14.68%创业板指 1442.35 15.34%上证指数月线上证指数月线走势走势 资料来源：东莞证券研究所 相关报告相关报告 2019 年上半年 A 股投资策略报告 年度年度策略策略/A 股市场股市场 2019 年 6 月 20 日 迷雾渐散迷雾渐散，再度起航再度起航 风险评级：中风险 2019 年下半年 A 股投资策略报告 投资要点：投资要点：投资策略投资策略 半年度策略半年度策略 证券研究报告证券研究报告 2019 年下半年 A 股投资策略报告 2 请务必阅读末页声明。目录 1.2019 年上半年 A 股市场回顾：
7、震荡反弹.4 2.2019 年下半年市场环境分析：降息潮起，资本市场改革发力.5 2.1 全球经济趋弱，美联储降息可期.5 2.2 2019 年下半年国内经济与政策预期：经济进一步趋弱，稳增长政策加力.8 2.3 资本市场进一步夯实基础，科创板带来新变化.15 2.4 市场因素分析：盈利、估值、风险偏好及资金面.18 3.2019 年下半年市场展望与操作策略.24 3.1 2019 年下半年市场展望：迷雾渐散，再度起航.24 3.2 操作策略及行业配置：布局优质蓝筹，超配金融、基建、TMT、大消费等板块.25 3.3 2019 年三季度股票组合.28 插图目录 图 1：上证指数 2019 年上
8、半年走势回顾.4 图 2：2019 年上半年各大指数涨跌幅.4 图 3：2019 年上半年行业板块涨跌幅.4 图 4：美日欧 GDP 增速.6 图 5：摩根大通全球 PMI.6 图 6：美国国债收益率.6 图 7：主要国际组织对全球经济增速的预期值.7 图 8：中国制造业 PMI 与工业增加值.9 图 9：2019 年上半年我国投资增速.9 图 10：进出口数据.9 图 11：三大需求对 GDP 贡献度.10 图 12：2019 年管理层减税降费规划.10 图 13：居民可支配收入及消费者信心指数.11 图 14：国际机构对中国经济增速预测.14 图 15：2001-2018 每年退市公司总数
9、.16 图 16：上市公司归属母公司股东净利润增速.18 图 17：中小板、创业板净利润增速图.18 图 18：A 股估值走势图.19 图 19：全球市场估值走势.19 图 20：行业市盈率.19 图 21：机构持仓占总市值比例.20 图 22：一季度主要机构的规模（亿元）.20 图 23：两融余额走势图.21 图 24：融资规模数据.22 图 25：上市公司增减持数据.22 图 26：2019 年大小非解禁市值.22 图 27：沪深港股通资金流入统计.23 表格目录 2019 年下半年 A 股投资策略报告 3 请务必阅读末页声明。表 1：2019 年上半年重大经济政策汇总.13 表 2：20
10、19 年证监会 14 大监管任务.15 表 3：全市场资金面流向预估.23 表 4：2019 年三季度股票组合.28 2019 年下半年 A 股投资策略报告 4 请务必阅读末页声明。1.2019 年年上半年上半年 A 股市场回顾股市场回顾：震荡反弹：震荡反弹 图 1：上证指数 2019 年上半年走势回顾 资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯（数据截止到 6 月 14 日）回顾 2019 年上半年的 A 股市场，总体呈现震荡反弹走势，二季度有所休整。年初市场下探低点 2440 点后出现止跌企稳，春节后市场持续回暖，一路震荡上行突破 3000点，4 月份再度上冲至最高 3288 点，之后市场进
11、入震荡休整阶段，5 月受到贸易摩擦因素影响而再度下挫，随后进入弱势震荡反复格局，回落至 3000 点之下运行。截止到 6 月 14 日，上证指数上涨 15.56%，沪深 300 指数上涨 21.40%，深成指上涨21.69%，创业板指数上涨 16.27%，中小板指数上涨 15.17%，上证 50 指数上涨 21.48%。各大指数普遍上涨。从行业来看，板块全线上涨，其中农业、食品饮料表现最为突出，涨幅超过 40%，此外家电、非银金融、计算机、通信、电子、军工等板块也有不错表现，建筑装饰、传媒、钢铁等板块涨幅较小。可以看到，市场一季度的走强主要源于 2018 年的超跌、外部市场走强、政策支持力度加
12、大、央行释放较多流动性以及市场信心的逐步恢复。但随着中美贸易摩擦形势再度严峻、人民币兑美元汇率再度贬值，以及国内经济增速的回落，市场在二季度出现回调，涨幅有所收窄。图 2：2019 年上半年各大指数涨跌幅 资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所 图 3：2019 年上半年行业板块涨跌幅 2019 年下半年 A 股投资策略报告 5 请务必阅读末页声明。资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所（数据截止到 6 月 14 日）2.2019 年年下下半年半年市场市场环境环境分析分析：降息潮起，资本市场改革发力降息潮起，资本市场改革发力 2019 年上半年随着中美贸易摩擦持续，全球贸易争端加剧，全球经
13、济环境复杂，面对如此环境，2019 年下半年市场环境是否有所变化？我们将从经济、政策、市场、资金四个维度来解答这个问题。2.1 全球经济趋弱，全球经济趋弱，美联储降息可期美联储降息可期 2.1.1 下半年下半年全球全球经济走弱格局将延续经济走弱格局将延续 2019 年上半年全球经济整体呈现走弱格局，美国经济在一季度保持相当韧性，但在二季度景气明显回落。欧洲、日本经济则延续了去年以来的逐步回落态势。而随着全球贸易摩擦持续，对下半年全球经济运行带来压力。美国一季度 GDP 环比折年率高达 3.1%，表现较好，主要是来自净出口和政府消费投资的增长，前者主要受益于进口增速的下降；后者也将逐渐受制于不断
14、攀升的政府债务制约，两者的增长均不可持续。从最新的数据来看，美国 5 月份供应业管理协会公布的制造业PMI回落至52.1%，而季调的5月份美国Markit制造业PMI更是回落至50.5%，逼近荣枯线。美国 5 月非农就业人口增加 7.5 万人，创出三个月最低水平。伴随着净出口和政府投资消费的回落，美国经济增速回落的概率大幅上升，而减税效应逐步衰退制约私人投资，工资增长放缓制约消费，同样将使得下半年美国经济延续弱势。欧元区一季度 GDP 增速 1.2%，而自 2 月份以来制造业 PMI 持续低于荣枯线，5 月已经降至 47.7%，显示出欧元区经济持续走弱。5 月德国制造业 PMI 数值为 44.
15、3%，连续 5 个月处于不景气状态，接近 2012 年以来最低水平。此外，英国方面将于 10 月正式脱欧，目前首相特雷梅莎已经宣布辞职，新首相的上台可能会加剧英国无协议脱欧的风险，从而给欧洲经济造成较大冲击。日本一季度实际 GDP 年化季环比修正值增 2.2%，略好于预期，不过制造业景气度仍较弱。日本 5 月制造业 PMI 初值 49.6，低于预期和前值。日本 4 月出口同比-2.4%，降幅超过预期，进口同比增长 6.4%。贸易摩擦加剧和 10 月份即将开征的消费税都对下半年经济不利。此外，新兴经济体方面。以服务业为主体的印度，5 月服务业 PMI 从 4 月的 51%降至 50.2%，为 2
16、018 年 5 月以来最低水平；韩国 5 月制造业 PMI 降至 48.4%，低于预期和前值，再度转入荣枯线下。俄罗斯 5 月份制造业 PMI 降至 49.8%，低于荣枯线。巴西2019 年下半年 A 股投资策略报告 6 请务必阅读末页声明。5 月份制造业 PMI 降至 50.2%。可以看到，新兴国家在 2019 年上半年整体处于回落态势，经济扩张态势明显减弱，短期也没有明显改善迹象，将可能在下半年进一步延续弱势。值得注意的是，摩根大通全球制造业 PMI 更是在今年以来持续回落，最新 5 月份数据已经跌破荣枯线，回落至 49.8%，凸显出全球经济压力走势。另外，美国十年期国债收益率跌至 2.2
17、%以下，而三个月国债的收益率下行速率却慢于长期国债，美国长短期国债倒挂现象持续出现。从历史数据看，美债收益率的持续倒挂将是美国经济以及美元资产价格大幅调整的领先指标。这也意味着在目前收益率倒挂局面没有完全改观之前，美国经济后续面临回落的压力将可能逐步加大。而一旦美国经济走弱，将对全球经济产生负面影响，从而拖累全球经济复苏步伐。图 4：美日欧景气指数 资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所 图 5：摩根大通全球 PMI 资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所 图 6：美国国债收益率 资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所 2019 年下半年 A 股投资策略报告 7 请务必阅读末页声明。图
18、7：主要国际组织对全球经济增速的预期值 资料来源：wind 资讯、东莞证券研究所 根据世行的最新预计，2019 年和 2020 年全球经济将分别增长 2.6%和 2.7%，比世行在今年 1 月的预测值分别下调 0.3 和 0.1 个百分点。IMF 在 5 月底公布最新一期世界经济展望，预测 2019 年 70%的全球经济体增速将会下降；下调 2019 年全球经济增速至金融危机以来新低，预计增速为 3.3%。5 月份下旬 OECD 也将 2019 年全球经济增速预期下调至 3.1%。全球贸易紧张局势升级、一些新兴市场地区宏观经济承压、一些大型经济体的货币政策收紧等等因素是造成目前市场预期下半年经
19、济持续回落的最主要因素。整体来看，下半年全球经济形势仍相对严峻。目前全球前两大经济体美国和欧盟需求均有不足，新兴市场扩张态势也有所放缓，加上中国需求走弱，使得全球经济均面临较大的调整压力，预计下半年全球经济走弱格局将延续。2.1.2 全球全球降息预期升温或重启宽松格局降息预期升温或重启宽松格局 全球经济下行压力背景下，全球降息预期升温。6 月 4 日澳洲联储宣布将基准利率下调 25 个基点至 1.25%，为近三年来首次降息，成为继新西兰联储之后第二个降息的发达国家。而 4 月份以来全球多个中小央行已先行相继降息，新西兰、印度、马来西亚、菲律宾、智利等纷纷降息。特别是印度已经年内三次降息，显示出
20、货币政策方向已经明显转向宽松格局。各大央行降息背后，是国际贸易增速逐渐放缓，国内经济增长压力加大所致。欧洲央行在 6 月会议上维持三大利率不变。但上半年以来的经济低迷状况，使得欧洲央行货币正常化的步伐放缓。欧央行行长德拉吉 6 月中的央行年度论坛上表示，一旦欧元区的经济前景没有得到改善，欧洲央行将会采取额外的刺激措施，市场预期可能有降息操作，重启宽松。日本央行在例行购债操作中维持各期限日债买入规模不变，继续宽松政策以支撑经济。日本央行行长表示日本央行仍有宽松空间。与此同时，由于美国经济面临中期压力，美联储也承受越来越大的降息压力。鲍威尔表示会非常密切的观察美国经济前景，并指出在必要的时间点做出
21、“合适的行动”来保持经济的扩张；同时，如果一些美联储不可控的风险在今后恶化，美联储会愿意考虑降息这个方案。此番讲话明确了美联储降息可能性，也加大市场对于美联储降息预期。目前市场预计美联储今年下半年将启动降息，第一次降息可能在 7 月份，需要密切关注美联储动作。整体来看，经济周期下行和贸易摩擦加剧对经济增长造成困扰，下半年全球经济仍面临较大压力。在此背景下，全球央行降息预期正在不断升温，货币政策可能逐步转为2019 年下半年 A 股投资策略报告 8 请务必阅读末页声明。适度宽松。特别是美国在经济下行压力下，有望引发美联储在三季度降息，目前预计概率较大，可能成为未来全球货币政策集体转向的重要时间点
22、。一旦美国降息，将带动欧洲央行、日本央行等新一轮货币宽松，全球将可能重启宽松格局，改善市场流动性，对冲经济下行压力，有助于全球经济适度走稳。2.2 2019 年年下下半年半年国内经济国内经济与与政策预期政策预期：经济经济进一步进一步趋弱趋弱，稳增长稳增长政策政策加力加力 2.2.1 经济继续趋弱，经济继续趋弱，年底年底逐步走稳逐步走稳 上半年国内经济状况呈现一季度经济好于预期，二季度逐步回落的态势。一季度经济超出市场预期，主要体现在出口对于 GDP 的拉动由负转正。但从二季度以来，经济运行态势明显趋弱。第一，5 月份制造业 PMI 回落至 49.4%，再度处于荣枯线之下，且连续几个月持续回落。
23、第二，前 5 月工业增加值累计增速回落至 6%，5 月当月更是仅为 5%。第三，从三驾马车来看，投资增速仍维持低位运行，对经济贡献度持续趋弱；消费增速也进入缓步回落态势，出口增速则受到贸易摩擦影响而大幅波动。第四，从企业盈利来看，工业企业利润出现下滑态势。统计数据显示，1-4 月份，全国规模以上工业企业实现利润同比下降 3.4%，；其中 4 月份同比下降 3.7%；经济走弱已经影响到企业利润。当然，国内经济的弱势，既有内部需求因素，也受到外部全球经济环境的影响。从外部来看，全球经济趋弱态势下外部整体需求有所减弱，而中美贸易摩擦再度升温，对美出口大幅下滑，更是加剧了外部需求的弱化。从内部来看，经
24、济改革转型的方向未变，“大水漫灌”的模式不可取，加大供给侧改革、推动经济高质量发展成为未来经济发展重要方向，改革转型叠加外部不确定因素，依然对国内经济带来压力。从下半年来看，从下半年来看，我们预计国内我们预计国内经济经济依然面临依然面临下行下行压力压力。（1）下半年全球经济回落压力仍较大，外部需求总体趋弱。（2）国内房地产投资的持续高增长预计不可持续，预计逐季回落 上半年房地产投资依然保持较快增速，对经济仍有稳定作用。但 4 月土地购置面积同比大幅下降 33.8%，降幅扩大 0.7 个百分点，这将导致后期开工面积减少，进而影响地产投资。而从政策来看，目前对于房地产调控大方向并没有明显放松迹象。
25、从目前的销售数据来看，1-4 月份销售面积处于负增长态势，同比下滑 0.3%，已经是连续三个月下滑，而目前房地产市场成交也进入较为低迷态势，将对下半年房地产投资带来压力，预计后续将面临逐季回落格局。（3）利润端受盈利水平的制约，下半年制造业投资仍将保持低位运行 前 4 月工业企业利润同比增速下滑 3.4%，按照利润增速领先制造业投资增速 18 个月来看，利润增速持续下行为明显改善前，制造业投资增速可能难以明显回升，预计仍可能维持低位运行。（4）中美贸易摩擦紧张态势仍有较大变数，对经济带来负面影响，中美贸易摩擦紧张态势仍将延续，虽然市场对于 6 月底 G20 峰会有所期待，但谈判结果如何仍有较大
26、变数。而从外贸自身运行来看，随着部分出口抢关因素的消除，外贸压力将进一步加大，叠加全球经济进一步回落，在信贷政策保持中性格局下，对后续经2019 年下半年 A 股投资策略报告 9 请务必阅读末页声明。济仍构成压力。1-5 月出口同比增长 6.1%，进口同比增长 1.8%。其中对美国出口下降3.2%，自美国进口下降 25.7%。上半年贸易增速的回落与对美贸易的下行有很大关系。（5）另外的变数在于美联储降息以及消费政策推进带来的消费增速变化。图 8：中国制造业 PMI 与工业增加值 资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯 图 9：2019 年上半年我国投资增速 资料来源：东莞证券研究所、Wind
27、 资讯 图 10：进出口数据 资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯 2019 年下半年 A 股投资策略报告 10 请务必阅读末页声明。图 11：三大需求对 GDP 贡献度 资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯 2.2.2 稳增稳增长力度有望加大，财政货币政策空间打开长力度有望加大，财政货币政策空间打开 面对国内经济下行压力以及外部不确定性，我们预计政策稳增长力度有望在下半年有所加大，特别是财政政策、货币政策空间有望进一步打开。（1）减税降费效果下半年将逐步显现 降税降费是今年政府工作的重要方向，也是激发市场主体活力、应对经济下行压力的重要举措。今年 3 月份的政府工作报告就指出，201
28、9 年要实施更大规模的减税。根据管理层的表态，预计 2019 年减税规模将达到 2 万亿。在具体实施方面，今年 4 月 1 日继续减增值税，预计释放上万亿减税空间；5 月 1日降社保费率，也将预计带来 3000 亿元的减负空间。4 月份国务院更是确定今年从 7 月1 日起降低政府性收费和经营服务性收费；降低移动网络流量和中小企业宽带资费、降低一般工商业平均电价、下浮铁路货物执行运价、减并港口收费等，并下调对进境物品征收的行邮税税率；实施后全年将为企业和群众减负 3000 亿元以上。此外，国常会决定民航发展基金的征收标准将从 7 月 1 日起降低一半；财政部、国家税务总局调整保险业手续费及佣金支
29、出所得税税前扣除政策，将产、寿险业限额扣除比例统一提高至 18%；国常会在 6 月份更是表示将加快落实研发费用按 75%比例税前加计扣除的政策等等。截止到目前，实际减税力度如何呢？从国家税务总局发布的数据显示，1 月至 4 月全国累计新增减税 5245 亿元。作为 2019 年更大规模减税降费的“重头戏”，自 4 月 1日起实施的深化增值税改革首月就实现净减税 1113 亿元，减税效果显著，制造业占比超过四成，成最大受益者。从微观层面来看，制造业企业、高科技企业在减税政策影响下有望降低其生产经营成本。不过由于增值税调整从今年 4 月份开始，而社保费率降低从 5 月份开始，按照目前减税的节奏以及
30、下半年的持续推进来看，我们预计对企业端真正产生效果将更多的是在下半年逐步体现，也有望给上市公司经营带来帮助。图 12：2019 年管理层减税降费规划 2019 年下半年 A 股投资策略报告 11 请务必阅读末页声明。资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯（2）刺激消费政策仍将加力 目前消费对于 GDP 的贡献度已经超过 60%。消费增速的变化对于经济增速影响较大。从今年上半年的情况来看，整体出现了逐步小幅回落态势，主要是汽车、手机等重要领域的消费表现偏弱，拖累整体增速。面对消费增速逐步回落态势，管理层也在积极加大刺激消费力度。6 月份发改委等三部门印发推动重点消费品更新升级 畅通资源循环利用
31、实施方案（2019-2020 年），聚焦汽车、家电、消费电子产品领域。方案提出，大幅降低新能源汽车成本，积极发展绿色智能家电，加快推进 5G 手机商业应用；坚决破除乘用车消费障碍，严禁各地出台新的汽车限购规定；大力推动新能源汽车消费使用，各地不得对新能源汽车实行限行、限购，已实行的应当取消。可以看到，在刺激消费政策上有所发力，特别对汽车行业的支持最为明显，有助于未来汽车行业逐步走稳。此外，在 5G 手机推进等方向带动下，消费电子等领域也将取得适度回暖机会。值得注意的是，个税起征点的上调也将对居民收入以及居民消费带来刺激。从统计局数据来看，今年一季度城镇居民实际可支配收入实际同比增长达到 5.9
32、%，较 2018 年年底回升 0.3 个百分点，已经有所回升。财政部公布数据显示，1-5 月累计，个人所得税4778 亿元，同比降 30.7%。如果减税政策持续推进，有助于居民收入的持续回升，将对居民消费带来支持。4 月份居民消费信心指数为 125.3，仍处于较高水平，凸显出消费刚性格局，对下半年消费有所帮助。整体来看，下半年刺激消费政策仍将持续，加上消费升级以及消费刚性存在，预计整个消费增速下半年逐步企稳，消费仍将是经济增长重要的“稳定器”。图 13：居民可支配收入及消费者信心指数 2019 年下半年 A 股投资策略报告 12 请务必阅读末页声明。资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯（3
33、）专项债政策解绑，下半年财政或发力基建 今年财政政策方向依然偏积极。财政部部长刘昆表示，与往年相比，今年财政政策取向依然是积极的，但政策力度和重点有所不同，集中体现为“加力”和“提效”。“加力”主要是加大减税降费力度和支出力度，着重实施更大规模的减税，推进更为明显的降费。“提效”主要是提高财政资金配置效率和使用效益，着力盘活存量、用好增量，进一步优化财政支出结构。上半年财政政策在减税降费上作出了较多的政策措施，不过面对国际环境变化以及经济的持续弱势，“提效”和扩内需的动作也有望在下半年加大力度，特别是基建稳增长力度将加大。前 5 月基建投资增速仅为 4%，低于整个固定资产增速水平，更是处于基建
34、投资增速历史低位。考虑到 5 月份地产投资增速有所回落，我们预计未来地产投资增速回落压力较大，因此在财政政策上，我们预计下半年基建投资回升稳增长的力度有望加大。实际上，6 月 10 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知，支持做好专项债券项目融资工作，提出精准聚焦重点领域和重大项目，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金等。这些重大项目，主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目等等。该通知意味着管理层对于专项债的使用范围有了新的变化，有利于地方政府发行专项债后用于支持项目建设。此次专项债政策
35、的推出，无疑是针对目前低迷的基建投资，有了地方债资金的支持，下半年基建回升将是大概率事件，特别是去年下半年基建基数较低，预计下半年基建增速可能回升到 10%以上水平，基建对下半年经济的拉动作用将显著增强。（4）货币政策操作空间大，下半年有继续降准可能 今年上半年国内货币政策保持松紧适度，根据经济态势也进行了多次降准操作。对于下半年的货币政策，目前预计仍有较大的操作空间，不排除继续降准可能。首先，美联储下半年存在较大的降息可能，从而带动全球货币政策释放宽松信号，将打开国内货币政策空间。其次，国内经济在下半年仍旧存在较大的下行压力，内外需求均有不足，且伴随着中美贸易谈判的反复，货币政策进行逆周期调
36、节的可能较大。央行行长易纲也表示，如果中美贸易摩擦升级，中国有足够的政策空间来应对，包括调整2019 年下半年 A 股投资策略报告 13 请务必阅读末页声明。利率和存款准备金率。此外，TMLF、银行永续债、央行票据互换等政策操作仍将在下半年持续。我们认为，货币政策进行逆周期调节的可能较大，特别是随着全球降息预期升温，我国货币政策操作空间变大，下半年有继续降准可能，降息则需要根据国内物价水平和外部降息频率而定，目前预计仍维持利率水平不变。不过央行目前对货币政策定位依然松紧适度，在流动性释放节奏会有所控制，不会出现“大水漫灌”态势。（5）中美贸易摩擦有望“靴子落地“自 2018 年 12 月中美首
37、脑会晤后，持续 8 个多月的中美贸易摩擦迎来适度缓和。中美双方上半年陆续进行了 7 轮贸易谈判，但转折点出现在 5 月 6 日，特朗普宣布自 5 月10 日起美国将对原产自中国的 2000 亿美元输美商品关税加征从 10%增加到 25%。商务部新闻发言人表示中方将不得不采取必要反制措施。中美贸易摩擦再度升级。目前，中国也已经提高了对美 600 亿美元商品关税。从贸易摩擦对出口的影响来看，对美出口回落，对美进口大幅下滑，而美国对华逆差呈现扩大趋势。据海关总署消息，5 月对美贸易顺差 268.93 亿美元，同比增长 9.4%，1-5 月中国对美贸易顺差扩大 11.9%。前 5 个月对美国出口 1.
38、09 万亿元，下降 3.2%；自美国进口 3352.7 亿元，下降 25.7%。从最新进展来看，6 月 18 日中美首脑通电话，表示将在 6 月底 G20 峰会期间举行会晤，就事关中美关系发展的根本性问题交换意见。市场目前重点关注在于：第一，美国是不是会继续对剩下 3000 亿美元商品加征关税。第二，6 月底 G20 峰会，中美首脑会晤能否取得进展。如果中美首脑会议达成共识或者协议，下半年贸易形势有望得到极大缓和；如果中美首脑会议未能取得有效进展，则美方将可能继续对剩下 3000 亿美元商品加征关税，对下半年贸易形势带来更大挑战。不过，从市场预期来看，不管如何，中美贸易摩擦可能在 7 月份迎来
39、暂时性的“靴子落地”。即使出现最坏的结果，对市场而言，随着负面消息的逐步落地，困扰市场的不确定因素可能随着时间推移而逐步消散，对市场的冲击也将逐步弱化。（6）下半年经济将继续缓步回落 整体来看，我们对下半年国内经济仍保持相对谨慎，继续回落的概率较大，但幅度会相对有限，主要源于政策面稳增长力度将会加大。外部面临全球经济回落加快、贸易摩擦等因素影响，外需可能进一步下行，消费受到政策支持有望逐步走稳；投资方面，一方面会面临地产投资增速回落压力，另一方面，积极财政政策继续发力，减税降费和地方专项债稳基建力度将会加大，稳定投资增速。特别是如果美联储降息，则国内货币政策空间打开，逆周期调控的政策力度也有望
40、逐步加大。IMF 最新预计中国 2019 年的经济增长率预计为 6.2%，世界银行预计 2019 年中国经济增长预期维持在 6.2%不变，社科院预计 2019 年中国经济增长 6.4%左右。我们预计2019 年全年我国经济增速 6.4%左右水平。表 1：2019 年上半年重大经济政策汇总 月份 重大政策 1 月 央行宣布全面下调存款准备金率 1 个百分点，净释放约 8000 亿元长期增量资金；2019 年下半年 A 股投资策略报告 14 请务必阅读末页声明。中美经贸问题举行第五轮高级别磋商。2 月 央行：在香港成功发行 200 亿元人民币央行票据。第六轮中美经贸高级别磋商定于 14-15 日在
41、北京举行。中共中央、国务院印发粤港澳大湾区发展规划纲要。美国总统特朗普会见在美国进行第七轮中美经贸高级别磋商的中方牵头人刘鹤，美国决定延后原定于 3 月 1 日对中国产品加征关税的措施。3 月 政府工作报告：2019 年 GDP 增长目标 6%-6.5%，减轻税费 2 万亿，稳步推进房地产税立法。国务院总理李克强：4 月 1 日就要减增值税，5 月 1 日就要降社保费率，全面推开。3 月 28 日和 29 日举行中美第八轮经贸高级别磋商。4 月 刘鹤副总理将应邀访美举行第九轮经贸高级别磋商。中共中央政治局召开会议提出，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要松紧适度等。央行进行 2674 亿
42、元 TMLF 操作，为创设该工具以来第二次实施操作。5 月 央行：5 月 15 日开始对中小银行实行较低存款准备金率，释放长期资金约 2800 亿元，全部用于发放民营和小微企业贷款。刘鹤将于 5 月 9 日至 10 日访美，与美方就经贸问题进行第十一轮磋商。商务部：美方拟于 5 月 10 日将 2000 亿美元中国输美商品的关税从 10%上调至 25%，中方对此深表遗憾，中方将不得不采取必要反制措施。李克强主持召开企业减税降费专题座谈会：进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。国务院关税税则委员会决定，自 6 月 1 日 0 时起，对已实施加征关税的 600 亿美元清单美国商品中
43、的部分，提高加征关税税率。央行下调服务县域的农村商业银行人民币存款准备金率至农村信用社档次，5 月 15 日、6 月 17 日、7 月 15 日分三次调整到位。6 月 根据相关法律法规，中国将建立“不可靠实体清单”制度。中央办公厅、国务院办公厅近日印发关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 科创板开板 资料来源：东莞证券研究所 图 14：国际机构对中国经济增速预测 资料来源：东莞证券研究所、Wind 资讯 2019 年下半年 A 股投资策略报告 15 请务必阅读末页声明。2.3 资本市场资本市场进一步夯实基础进一步夯实基础，科创板带来新变化科创板带来新变化 2019 年上半年资本
44、市场稳步发展，对外开放力度不断加大，下半年随着制度建设的完善，在上市公司质量、国际化方面有望继续推进，资本市场基础将进一步夯实。而科创板的推出更是给市场带来新的活力，带来新变化，带动资本市场改革持续推进。2.3.1 金融监管金融监管思路明朗化，上市公司质量提升可期思路明朗化，上市公司质量提升可期 今年易会满主席上任之后，在 3 月份就明确了证监会下一阶段的 14 大任务。主要包括提高上市公司质量、大幅提高违法违规成本、进一步完善交易制度、加大资本市场的对外开放等等。可以看到，整个金融监管思路明确，为管理层监管制定了较为清晰的改革和完善方向。表 2：2019 年证监会 14 大监管任务 1 提高
45、上市公司质量 8 加大资本市场的对外开放 2 大幅提升违法违规成本 9 防范化解资本市场重点领域风险 3 统筹推进相关上市板块的综合改革 10 推动债券市场统一监管 4 强化中介机构责任和能力 11 积极发展期货和衍生品市场 5 进一步完善交易制度 12 加强投资者教育 6 加强交易全程监管 13 形成维护资本市场平稳发展合力 7 积极为中长期资金入市创造条件 14 构建资本市场发展良好生态 资料来源：东莞证券研究所 值得注意的是，而在未来资本市场改革发展和监管思路上，易会满主席更是提出了“四个敬畏”。第一，必须敬畏市场，尊重规律、遵循规律，毫不动摇地推进资本市场健康发展。第二，必须敬畏法治，
46、坚持依法治市、依法监管，切实保护投资者的合法权益。证监会将坚持增量和存量并重，把好市场入口和市场出口两道关，加强全程监管，实现市场化优胜劣汰。第三，必须敬畏专业，强化战略思维、创新思维，全面深化资本市场改革开放。统筹推进相关上市板块的综合改革。进一步完善交易制度，优化交易监管改革，让市场有明确预期，让投资者有公平交易的机会。第四，必须敬畏风险，坚持底线思维、运用科学方法，着力防范化解重大金融风险。而针对上市公司，易主席则提出必须遵守的“四条底线”：一是不披露虚假信息，二是不从事内幕交易，三是不操纵股票价格，四是不损害上市公司利益。在总体趋严的监管形势下，市场也出现一些变化：第一，资本市场优胜劣
47、汰力度加大。通过完善退市制度，加大了对上市公司信息披露违法行为的执法力度，对触及重大违法事项的企业坚决实施强制退市，比较典型的如乐视网、长生生物、海润光伏等等，优势劣汰机制有所增强。从数据统计来看，今年以来 A 股有 68 家公司被实施 ST 风险警示，数量创历史之最，而被 ST 风险警示的上市企业数量达 140 家。2019 上半年被暂停上市企业数量更是达到 9 家，与过往历史年均不足5 家相比，被暂停上市企业数量明显上升。2019 年下半年 A 股投资策略报告 16 请务必阅读末页声明。图 15：2001-2018 每年退市公司总数 资料来源：东莞证券研究所、wind 第二，上市公司治理结
48、构逐步完善，上市公司质量有所提升。管理层一直关注上市公司治理，因为上市公司是资本市场的基石，是经济发展质量的“信号旗”。管理层加大退市力度，将进一步强化资本市场优胜劣汰机制，也是倒逼上市公司强化信息披露，提升上市公司质量，今年监管层通过向上市公司问询、信息披露处罚等多种方式加大上市公司信息披露的真实性、准确性，有助于市场加深对上市公司的了解。而通过对绩差公司的及时 ST 和退市处理，也提高了整体上市公司质量。2.3.2 资本市场国际化初见成效资本市场国际化初见成效，对外开放继续推进，对外开放继续推进 在资本市场对外开放上，今年上半年取得较大进展，资本市场国际化已经初见成效。（1）制度以及市场环
49、境均明显改善 在加入 MSCI 的过程中，A 股市场的制度建设取得持续进展，对于外资投资比例的限制也都在逐步消除，整个制度体系也在逐渐适应国际化的投资环境。之前受到诟病的多股停牌问题已经得到解决，退市制度也明显完善，特别是针对非中国居民的开户也完全放开，显示出整个市场环境已经能够有效对接国际化发展。（2）国际指数已经逐步接纳 A 股，成为国际化指数中的重要组成部分。随着 2018 年加入 MSCI 成功之后，A 股也获得加入富时罗素指数，加入道琼斯指数等等。国际指数编制机构已经基本认可国内 A 股市场，也不断在提高其在指数中的比例。MSCI 将有望在今年年底前将 A 股权重提升到 20%，而且
50、明年也有提升机会。英国富时罗素指数也将 6 月份正式纳入，下半年陆续提高 A 股权重。国内 A 股已经得到全球指数编制机构的普遍认可，A 股国际化的影响越来越大。（3）国内国际市场打通，外资参与度不断提高 从国内来看，沪深港通的完善，基本打通了国内市场与国际市场的联动，为国内市场也带来较好的投资渠道，也给外部资金参与国内市场带来较好的平台。另外，外资在国内市场的参与度也在不断提高。据今年一季度披露的数据，QFII 整体持股市值为 1540亿元，较 2018 年度 1069 亿元增加 44%。另外证监会还在不断扩大 RQFII 规模和额度。据统计，包括 QFII 在内的外资持股方面，截至今年一季
